Contenido Y Cash Siguen Siendo La Clave, a Pesar Del Avance De Los Nuevos Medios De Comunicación Masiva

24 de abril de 2017 Prognosis

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Contenido y Cash siguen siendo la clave, a pesar del avance de los nuevos medios de comunicación masiva

Tesis de Inversión Inicio de Cobertura

Contenido, principal motor de audiencia. Las tendencias de los medios ac- País/Sector: México/Medios tuales reflejan la evolución de las preferencias de los consumidores mexicanos Clave de Pizarra: AZTECACPO MM por los canales a través de los cuales consumen información y entretenimiento. Último Precio: MXN 3.28 Sin embargo, a través de estos cambios es evidente que el principal motor de la audiencia, el contenido de calidad, sigue siendo el diferenciador clave, inde- Precio Objetivo 2017: MXN 3.93 pendientemente de las plataformas tecnológicas. Con programación actualiza- Rendimiento Total Potencial: 20.0% da y dinámica, TV Azteca está demostrando que puede competir eficazmente Riesgo: Medio generando contenido que los consumidores mexicanos demandan. Página oficial: www.tvazteca.com

Contenido y Flujo de Efectivo ... una combinación atractiva. Aunque nuevos medios han incursionando en el mercado publicitario mexicano, la reciente- Contenido mente probada capacidad de TV Azteca de generar efectivo hace a la emisora atractiva. Particularmente antes de la Copa Mundial de 2018, un evento amplia- Tesis de inversión mente seguido por televisión abierta. Después del brinco de casi 60% en 2016, 1. Publicidad y medios de comunicación esperamos que el EBITDA de la compañía aumente un 6.7% adicional y un en México - Un mundo en evolución 13.1% en 2017 y 2018, respectivamente. 2. La Compañía 3. Análisis FODA Reducción de Deuda. La compañía ha re-comprado US $ 42.5 millones de su 4. Análisis Financiero y Pronósticos bono denominado en dólares, con vencimiento en 2018, cuya emisión fue de 5. Valuación US $ 300 millones. Anticipamos que la deuda disminuirá en un monto total de US $ 85 millones en el 2017 y otros US $ 85 millones adicionales en 2018. Es- 6. Riesgos to, junto con el crecimiento del EBITDA, debería hacer que el apalancamiento (deuda neta / EBITDA) disminuya a 1.9x a fines de 2018, comparado con 3.7x Análisis Bursátil al cierre de 2016. Prognosis Valuación. Nuestro análisis indica que los CPO de Azteca cotizan a un importante descuento respecto a su “valor justo” (fair value). Nuestro modelo DCF Contacto: sugiere un valor razonable para los CPO de MXN $ 3.90. Por comparación de +52 (55) 5202 9964 múltiplos en la industria, sugerimos una razón EV / EBITDA (2017e) de 7.0x. +52 (55) 5202 95 71 Usando este factor, el valor implícito por CPO es de MXN $ 3.96. Ponderando [email protected] ambos métodos de valuación al 50%, llegamos a nuestra estimación del Precio Objetivo de TV Azteca de MXN $ 3.93. al cierre del 2017.

Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Escenarios Alternativos. Nuestro análisis de escenarios alternati- Resumen FODA vos da como resultado una trayectoria desigual que favorece al caso optimista, es decir, el precio objetivo aumenta de forma más que proporcional de lo que cae en el escenario pesimista.

Liquidez. A pesar de una valuación atractiva, inversionistas poten- Fortalezas ciales deben tomar en cuenta que la bursatilidad de los CPOs de TV Azteca es limitada. En los últimos doce meses, el valor prome- 1) Capacidad probada para producir contenido atractivo. dio de operación diaria ha sido menor a US$ 400 mil. 2) Control de activos de producción de contenido distribuible fuera de México. Riesgos. En nuestra opinión, entre otros, las principales exposiciones al riesgo que asume un inversionista en Azteca son: el de un 3) Equipo de gestión joven, actualizado y ca- crecimiento económico más lento y su impacto en el gasto publici- paz. tario; un deterioro en la capacidad de la empresa para producir contenido competitivo; y una erosión en la rentabilidad de la industria debido al aumento de la competencia, tanto de nuevos jugado- res como de nuevos medios. Debilidades

Datos Clave 1) Fuerte y enraizado competidor, líder del Clave Pizarra ------AZTECACPO MM mercado mexicano. Exchange ------BMV Precio Objetivo 2017 ------MXN 3.93 2) Activos no esenciales en el sector de teleco- Último Precio ------MXN 3.28 municaciones colombiano y peruano distraen Rend. Potencial ------19.8% Rend. de Dividendo Esperado ------0.0% la atención de la administración. Rend. Total Potencial ------19.8% Rend. UDM AZTECACP ------29.1% UDM Rango de Precios (MXN) ------(3.95 - 2.09) Acciones en Circ. (millones) ------2,987 Free Float ------35.3% Bursatilidad ------Mínima Val. Capitalización (millones) ------USD 520.83 Cal. Crediticia (Fitch Ratings) ------B+ P/U (12 meses) ------N/A Oportunidades EV/EBITDA (12 meses) ------13.1x P/VL ------1.7x 1) Aprovechar el contenido producido para Página Oficial ------www.irtvazteca.com penetrar en nuevas plataformas digitales y 170 móviles. 150

130

110

70 AZTECACPO IPC 50 abr.-16 jul.-16 oct.-16 ene.-17 abr.-17 Amenazas 2015 2016 2017e 2018e Estimados (MXN) 1) Mayor penetración de medios alternativos. Ventas Netas 12,859 14,197 14,208 15,383 Var. % 10.4% 0.1% 8.3% Utilidad Operativa 1,128 2,290 2,514 3,103 2) Mayor competencia por contenido popular, Var. % 103% 10% 23% en particular de transmisiones de partidos de EBITDA 2,038 3,214 3,430 3,880 futbol. Var. % 57.7% 6.7% 13.1% Utilidad Neta -2,634 -3,156 295 1,468 3) Nuevos participantes. Además de “Imagen”, UPA -0.88 -1.06 0.10 0.49 Var. % 20% -109% 398% nuevas subastas de ancho de banda podrían devenir en un nuevo jugador importante en el Rentabilidad Margen EBITDA 15.9% 22.6% 24.1% 25.2% mercado televisivo mexicano. Margen Operativo 8.8% 16.1% 17.7% 20.2% Margen neto -20.5% -22.2% 2.1% 9.5% ROE -25.5% -42.8% 4.3% 17.1%

Apalancamiento Deuda con Costo/CC 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x Deuda neta a EBITDA 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x Fuente: Reportes de la Empresa, Estimados de Prognosis 2 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 1. Publicidad y medios de comunicación en México - Un mundo en evolución

Una economía mexicana creciente, cada vez más abierta y competitiva, se ha traducido en un sector publicitario en expansión. Esto se refleja claramente en la producción de contenido en los medios de difusión masiva. En 2016, el PIB del sector creció un 10.1% en promedio, muy por encima de la expansión de la economía en su conjunto, y ya representa casi 4% del PIB total del país.

Producción de Contenido en Medios - Porcentaje del PIB

Fuente: INEGI

Producción de contenido multimedia-Crecimiento anual

Fuente: INEGI

De acuerdo con investigaciones realizadas por EY, este crecimiento continuará. Se prevé que el gasto publicitario en medios de comunicación alcance un 7% de TMCA entre 2016 y 2018.

Resumen de la compañía TV Azteca es un conglomerado especializado en medios con sede en México. Es el segundo mayor productor de contenido en español en el mundo. Produce contenidos y transmisiones en México a través de tres redes nacionales existentes y una cuarta red de estaciones regionales lanzada en marzo del 2017. Ofrece contenido para medios digitales, opera un proveedor de servicios de telecomunicaciones con fibra óptica (internet) en Perú, y posee otros activos, incluyendo dos equipos profesionales de fútbol que compiten en la liga de primera división de México.

3 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Gasto en publicidad en medios de comunicación masivos en México (miles de millones de dólares)

Fuente: EY con datos de eMarketer

La televisión abierta sigue dominando el mercado de medios masivos en México. A pesar de la incur- sión de otros medios, la mayor parte de los espectadores todavía se ven concentrados en la televisión. La encuesta nacional de preferencias del consumidor de 2015 realizada por el Instituto Federal de Telecomuni- caciones (IFT), demuestra porqué: casi todas las casas en México tienen un televisor (en promedio, los hogares mexicanos tienen dos televisores) y aproximadamente 6 de cada 10 casas poseen solamente acceso a la televisión abierta.

Sin embargo, la preferencia de los mexicanos por los canales de televisión abierta más populares, como “Las Estrellas” de Televisa, “Azteca Trece” y “Azteca Siete” de TV Azteca, va más allá de su accesibilidad: los canales más vistos en las plataformas de televisión de paga son los tres mencionados anteriormente- canales de televisión abierta. Esto se debe a que: (1) el contenido ofrecido se ha adaptado a las preferencias del consumidor mexicano, tras décadas de experiencia y a (2) las razones de este consumidor para ver la televisión. De los encuestados, 56% informa que ve la televisión para los noticieros y un 28% más para los eventos deportivos, dos tipos de programación que son particularmente adecuados para la televisión. Por el contrario, los televidentes de servicios de paga tienden a utilizar esas plataformas para ver películas (63%) y series (42%).

Disponibilidad en los Hogares Mexicanos

Televisión 98% Teléfono Móvil 76% Radio 69% Teléfono Fijo 41% Computadora 32% Tablet 23% Consola de Videojuegos 13%

0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%

Fuente: IFT

4 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Tradicionalmente, la televisión abierta es una industria con tres componentes clave: producción de contenido, empaquetamiento y transmisión. En México, al igual que en todos los demás mercados del mundo, los pro- ductos están experimentando una profunda transformación a medida que la nueva tecnología altera funda- mentalmente la economía, los canales y los vehículos de difusión de contenidos. No obstante, para los medios tradicionales, la producción de contenido de calidad sigue siendo el punto clave.

Usuarios de Internet (millones) y Porcentaje con Acceso en Casa (%)

65 62

55 71%

70% 47 46 45 41 38

35 33 57% 56%

27 52%

25 22 49% 21 48% 19 46% 16 15 13

38% 38% 5 34% 34% 32% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 -5 30% Fuente: INEGI http://www3.inegi.org.mx/sistemas/sisept/default.aspx?t=mcul43&s=est&c=35085

A pesar de los nuevos medios de comunicación, la televisión abierta sigue siendo la mejor alternativa de publicidad masiva en el mercado mexicano. De acuerdo con la investigación realizada por EY basada en datos de IPSOS BIMSA, la televisión sigue influyendo de manera significativa en las decisiones de compra de los consumidores, muy por delante de su competidor más cercano, el Internet.

Los medios más influyentes en las decisiones de compra de los consumidores

50.0%

45.0% 43.0%

40.0%

35.0%

30.0%

25.0%

20.0%

15.0% 9.6% 10.0% 4.7% 5.0% 2.4% 0.6% 0.3% 0.0% TV Internet Radio Periódicos Revistas Salas de Cine

Fuente: EY basado en datos de IPSOS BIMSA

5 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

La televisión abierta en México ha sido históricamente un mercado con dos competidores principales, Televi- sa, un conglomerado de medios grande y diversificado y TV Azteca. A partir de octubre de 2016, un tercer competidor entró en la industria, con el lanzamiento de Imagen TV, una nueva empresa propiedad de Grupo Ángeles. Aunque la competencia se intensificará, el contenido renovado de TV Azteca ha demostrado ser popular durante 2016, ayudando a la empresa a ganar mercado a través de mayores “ratings”, aumentando las ventas de publicidad y los ingresos por estas mismas.

Crecimiento de ingresos publicitarios por trimestre en 2016

16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 1T16 2T16 3T16 4T16

Crecimiento de los Ingresos por Publicidad de TELEVISA Crecimiento de TV AZTECA

Fuente: Reportes de la compañía

6 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 2. La Compañía

2.1. Descripción

TV Azteca es una empresa mexicana en el sector de medios de comunicación, que produce contenido y opera dos canales de televisión establecidos en México, y a partir de marzo de 2017, dos canales de TV abierta nuevos. TV Azteca transmite a través de 346 estaciones a nivel nacional, 24 horas al día, siete días a la se- mana. Es el segundo productor mundial de contenidos de televisión en español. Este contenido incluye telenovelas, series, reality shows, noticiarios, deportes, talk shows y programas de juegos.

De acuerdo con la encuesta nacional de preferencias de 2015, realizada por el Instituto Federal de Telecomu- nicaciones (IFT) de México, Azteca Trece y Azteca Siete son los dos canales más importantes de TV Azteca, ya que el 47% y el 37% de los encuestados aseguraron que ven estos canales, respectivamente. Es importante mencionar que estas preferencias se mantienen estables incluso al excluir a los hogares que tienen acceso a canales de televisión de paga.

Preferencias de Canales de TV Abierta entre los Consumidores Mexicanos

Fuente: Encuesta del IFT, 2015

De acuerdo con la información compilada por el Centro de Investigación de Medios de Comunicación de HR Ratings sobre el rating televisivo, durante el 2016, TV Azteca produjo algunos de los contenidos más populares en la televisión mexicana, incluyendo la cobertura exclusiva de dos de los eventos deportivos más segui- dos y dos de los tres reality shows más populares.

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La popularidad de este contenido impulsa el interés Eventos Deportivos - Televidentes y propicia la interacción con otros medios de comu- Millones de nicación: Según el anuario de Social TV de 2016 de Soccer televidentes Nielsen, la final del torneo de fútbol de primera divi- Argentina vs. Chile 5.6 sión de 2016 generó en conjunto 18.2 millones de Cobertura compartida tweets y de posts de Facebook. En este sentido, América vs. Guadalajara 5 durante el primer semestre de 2016, los diez even- Cobertura compartida tos deportivos más vistos generaron casi 4 millones Mexico vs. Chile 4.8 Cobertura compartida de tweets en total. Un episodio de Masterchef Ju- nior (el reality show de Azteca 13 que logró un gran Millones de éxito para TV Azteca en 2016) generó, solo, 255.9 Otros Deportes televidentes mil tweets. Eventos especiales, como la difusión de Super Bowl 50 5.6 los premios Oscar de 2016 en Azteca 7, resultaron Cobertura compartida en 1.6 millones de tweets. Canelo vs. Khan Boxing 3.4 Cobertura exclusiva de TV Azteca

Canelo vs. Smith Boxing 3.3 La actividad en las redes sociales también eviden- Cobertura exclusiva de TV Azteca cia la gran brecha que existe entre la televisión Fuente: HR Ratings Media Research Center abierta y las plataformas catalogadas como over- the-top (OTT), como Netflix. De hecho, la serie de Netflix más mencionada en tweeter México, Reality Shows - Televidentes 'Orange is the new Black', generó 109.7 mil tweets Millones de en el país durante el primer semestre de 2016. Esto Episodio Final espectadores se debe en parte a la incipiente penetración que ha Masterchef Junior Mexico 3.5 Azteca 13 alcanzado en México. Según una encuesta del Ins- Masterchef Mexico 2.7 tituto Federal de Telecomunicaciones (IFT) sobre Azteca 13 las preferencias de los consumidores, sólo 2 de La Voz… Mexico 2.3 cada 10 hogares en México tienen acceso a Netflix, Canal de las Estrellas en comparación con la penetración prácticamente total alcanzada por la televisión abierta o de libre Millones de acceso. Promedio de temporada espectadores La Voz… Mexico 2.7 Canal de las Estrellas En marzo de 2017, TV Azteca lanzó dos nuevos Masterchef Junior Mexico 2.6 canales: adn40 y a+. adn40 será un canal nacional Azteca 13 de noticias de 24 horas en la televisión abierta y Masterchef Mexico 2.4 será lanzado en el espacio de la plataforma de Pro- Azteca 13 yecto 40, que es un canal que ya existe pero que Fuente: HR Ratings Media Research Center será descontinuado. Su señal llegará a 85 millones de espectadores. a+ será una red nacional de ca- Series - Televidentes nales locales, cada uno ofreciendo contenidos pro- Millones de ducidos localmente y adaptados a cada región. La Espectadores por episodio espectadores plataforma comenzará operaciones en la Ciudad de Hasta que te Conoci 2.3 México, Guadalajara, León, Monterrey y Toluca en Azteca 13 marzo, antes de expandirse a 21 ciudades a nivel Por Siempre Joan Sebastian 1.9 nacional en una segunda etapa. En este punto lle- Canal de las Estrellas gará a 79 millones de espectadores potenciales. Celia Cruz, la Serie 1.4 Finalmente, una tercera etapa de expansión agre- Azteca 13 Fuente: HR Ratings Media Research Center gará otros mercados locales a su cobertura.

8 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

TV Azteca también es propietaria de Azteca America, una cadena de televisión en español en los Estados Unidos. Azteca America opera estaciones en los principales mercados hispanos, incluyendo Los Ángeles, Chicago y Nueva York. El valor estratégico de este activo es claro: el mercado hispano de EE. UU., supera los 57 millones de personas con un poder adquisitivo combinado de más de USD 1.3 millardos. De acuerdo con Nielsen, el 27% de los hispanos en EUA sólo habla español en casa, con otro 26% que la mayor parte del tiempo habla español.

Poder de Gasto de la Población Hispana en los Estados Unidos (US$ billones [trillions])

Fuente: Selig Center of Economic Growth y U.S. Census Bureau

Finalmente, TV Azteca opera una red de fibra óptica de telecomunicaciones en Perú y es accionista minoritario de un negocio de fibra óptica en Colombia. También posee dos equipos de fútbol que compiten en la liga profesional de México. Estos equipos tienen su sede en Guadalajara y Morelia. Además, posee Azteca Inter- net, un operador de sitios web.

2.2. Accionistas y Estructura Corporativa

53.3% 43.6% CASA Float 99.78% TV Azteca AIA Free Float 3.1% 35.3%

Red Azteca Televisión Azteca Estudios Azteca Internacional

Operadora Mexicana de Azteca Novelas Comerciacom Televisión

Más otras 56 subsidiarias directas o indirectas

9 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 2.3. Administración

Benjamín Salinas Sada Director General El señor Salinas Sada es hijo de Ricardo B. Salinas, el accionista mayoritario de TV Azteca y presidente del Consejo de Azteca. Cuenta con experiencia empresarial de más de una década en compañías de su propiedad, en los giros de medios, producción de contenidos, comercialización de bienes y servicios y energía. Ade- más, el señor Salinas Sada ha sido miembro del Comité Ejecutivo de Estrategia de Grupo Salinas durante los últimos cinco años, y cuenta con una licenciatura en Administración Financiera por el Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey.

Manuel Abud Director General de Azteca US Anteriormente, el señor Abud fue presidente de Telemundo Station Group, dirigiendo las 16 estaciones locales de la compañía. Se ha desempeñado en una amplia gama de posiciones dentro de la industria de medios, a lo largo de su carrera de 20 años, destacando como presidente y gerente general de varias estaciones de TV, presidente y fundador de Mun2 y presidente de CBS Telenoticias. También jugó un papel importante en la evolución de las noticias y el entretenimiento en el panorama de la televisión hispana en Estados Unidos.

Esteban Galíndez Aguirre Director General de Finanzas El señor Galíndez es Licenciado en Administración de Empresas por la Universidad Iberoamericana y tiene una maestría en Administración en McGill University, en Canadá; es además Analista Financiero Certificado, CFA, por sus siglas en inglés.

Carlos Hesles Flores Director de Administración Anteriormente, el señor Hesles prestaba sus servicios como Director General de Administración y Finanzas de Azteca desde el año 2002. Carlos recibió un título de Licenciado en Contaduría Pública con especializa- ción en finanzas del Instituto Tecnológico Autónomo de México.

Joaquín Arrangoiz Orvañanos Codirector General de Ventas El señor Arrangoiz ha prestado sus servicios como miembro del Consejo de Administración de Azteca desde 1998 y Codirector General de Ventas de Azteca desde 1993. Joaquín recibió el título de Licenciado en Admi- nistración de la Universidad Anáhuac.

Carlos Díaz Alonso Director General de Ventas El señor Díaz ha prestado sus servicios como Director General de Ventas de Azteca desde 2004. Carlos reci- bió el título de Licenciado en Administración de Empresas de la Universidad Anáhuac.

10 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Rafael Rodríguez Sánchez Director Jurídico El señor Rodríguez se ha desempeñado como Director Jurídico de Azteca desde el 1° de mayo de 2013. En- tre julio de 2003 y abril 2013, fue Asesor Legal de las áreas Corporativo, Regulatorio y Proyectos Especiales de Iusacell. Entre diciembre de 2000 y julio de 2003, fue Gerente Jurídico de Azteca Deportes, Noticias y En- tretenimiento. Anteriormente trabajó en el área de Derecho Corporativo en PWC. El señor Rodríguez es Abo- gado de la Universidad La Salle y completó un Seminario sobre Telecomunicaciones en el ITAM y otro de De- recho Deportivo Internacional en el Institute of Directors en Inglaterra.

2.4. Consejo de Administración

Ricardo B. Salinas Pliego Presidente del Consejo El señor Salinas Pliego ha sido presidente del Consejo de Azteca desde 1993 y es el accionista mayoritario de TV Azteca. También es el presidente del Consejo de Grupo Elektra desde 1993 y también presta sus servicios en el Consejo de Administración de numerosas sociedades mexicanas. El señor Salinas Pliego recibió el título de conta- dor del Instituto Tecnológico de Estudios Superiores de Monterrey y recibió un título de maestría en Administración de Empresas de la Freeman School of Business en la Universidad de Tulane.

Otros directores Directores independientes Pedro Padilla Longoria Francisco Murguía Díaz Guillermo Salinas Pliego Ignacio Cobián Villegas Mario San Román Flores Sergio Gutiérrez Muguerza Luis Jorge Echarte Fernández José Ignacio Sánchez Conde Joaquín Arrangoiz Orvañanos Francisco Borrego Hinojosa

11 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 3. Análisis FODA

Fuerzas

1) Capacidad comprobada para producir contenido atractivo para el mercado masivo del consumo en Mé- xico. 2) Control de activos que permiten aprovechar el contenido producido y distribuirlo fuera de México, tanto al mercado hispano de los Estados Unidos como a otros en América Latina. 3) Equipo de gestión joven y actualizado. ¿Quién mejor para entender a los consumidores mexicanos más jóvenes que ejecutivos capaces en los mismos grupos de edad? Azteca ha hecho una apuesta importante a que su nuevo equipo joven producirá el contenido que desean los jóvenes mexicanos.

Debilidades

1) Fuerte, bien capitalizado y enraizado competidor que también tiene una trayectoria probada de producir contenido popular entre el público mexicano. 2) Terminar de resolver los temas con los activos no esenciales en el sector de telecomunicaciones peruano, que distraen la atención de la administración del negocio principal de medios en México

Oportunidades

1) Aprovechar el contenido producido para penetrar en nuevas plataformas digitales y móviles.

Amenazas

1) Mayor penetración de medios alternativos. 2) Mayor competencia por contenido popular. El futbol soccer es el deporte más popular en el país, y las emisiones de partidos de futbol están entre los eventos más vistos en la televisión. La competencia por los derechos de transmisión de estos partidos se ha intensificado; Recientemente, uno de los equipos más populares en el país decidió sacar al aire sus partidos en plataformas OTT en lugar de a través de la televisión abierta. 3) Aumento de la competencia de nuevos participantes. En octubre de 2016, una nueva empresa de radio- difusión entró en el mercado mexicano, “Grupo Imagen”. Subsecuentes subastas de ancho de banda gubernamental sugieren que otro jugador importante podría unirse a la industria.

12 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 4. Análisis Financiero y Pronósticos

Bajo nuestro escenario base y como se detalla a continuación, proyectamos que el EBITDA continuará ex- pandiéndose tanto en 2017 como en 2018. Para 2017, estimamos un crecimiento del 6.7% y para 2018 prevemos un incremento de 13.1%. Nuestros escenarios alternativos alcista y bajista se resumen al final de la sección 5, sobre la valuación.

Ingresos

El esfuerzo para refrescar y mejorar la calidad del contenido comenzó a rendir frutos en 2016 y esperamos que los beneficios de esta iniciativa se materialicen en 2017 y 2018. Con el nuevo equipo directivo empujando nuevos contenidos, los ingresos consolidados crecieron un 10.4% en 2016. Prevemos un crecimiento adicional del negocio base en México, pero estamos incorporando el supuesto de que los activos en Perú dejan de consolidarse en 2017, lo que redunda en un aumento no material en las ventas totales en ese año. No obstante, para 2018, con el apoyo de la Copa Mundial de Futbol, anticipamos un aumento de los ingresos del 8.3%.

Los cambios en el contenido lograron una mejoría en los niveles de rating para TV Azteca, en términos de audiencia de día completo, y lo que es más importante, el rating televisivo mejoró 3% durante el horario este- lar. Estos avances fueron impulsados por éxitos como: 'Hasta que te Conocí', 'Rosario Tijeras' y 'Celia Cruz, la Serie', entre otros programas.

Esta mejora seguirá consolidándose con el relanzamiento de la red Azteca Siete, ocurrido en octubre de 2016. Azteca Siete fue re-lanzado en un esfuerzo por ofrecer una programación más directa y atractiva para los televidentes. El nuevo Azteca Siete ofrece más programación en vivo y se basa más en reality shows, noticiarios deportivos y series.

Ingresos (MXN $ B) y Crecimiento de Ingresos (eje derecho)

16 12%

10%

8% 14

4% 12 2%

10 -2%

-4%

8 -6% 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Ingresos Crecimiento

Fuente: Reportes de la empresa y estimaciones de Prognosis

TV Azteca seguirá re-inventándose con la renovación de Azteca Siete y con el lanzamiento de dos nuevos canales, adn40 y a+, en marzo de 2017. Como se señaló anteriormente, adn40 será un canal nacional de noticias de 24 horas en la televisión abierta y será lanzado en la plataforma de Proyecto 40, un canal existen- te, pero que será eliminado gradualmente. Su señal llegará a 85 millones de espectadores.

13 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

El nuevo a+ será una red nacional de canales locales, cada uno ofreciendo contenidos producidos localmente y adaptados a cada región. La plataforma comenzará operaciones en la Ciudad de México, Guadalajara, León, Monterrey y Toluca en marzo, antes de expandirse a 21 ciudades a nivel nacional en una segunda etapa. En este punto llegará a 79 millones de espectadores potenciales. Finalmente, una tercera etapa de ex- pansión agregará otros mercados locales a su cobertura.

Dado que los espectadores en México están evolucionando hacia nuevas plataformas, el acuerdo alcanzado en febrero de 2017 con YouTube es un gran logro para la monetización de contenido producido para la televi- sión abierta, a través de otros medios. Con este acuerdo, TV Azteca distribuirá su contenido en línea, no solo a través de Azteca.com y sus aplicaciones existentes, sino también a través de YouTube. La programación subida desde febrero incluye "La Fiscal de Hierro", "La Isla", "Cocineros Mexicanos", "Venga la Alegría", "Ventaneando" y la programación deportiva "Fut Azteca" y "Box Azteca".

Estimaciones de Ingresos por Segmento (MXN millardos) Variación (%) 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Ventas 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3% TV Azteca 10,636 9,450 10,140 10,940 12,205 7.3% 7.9% 11.6% Azteca America 1,001 1,300 1,388 1,574 1,716 6.8% 13.4% 9.0% Fibra Óptica 160 735 1,527 440 0 107.8% -71.2% -100.0% Otros 1,124 1,376 1,142 1,255 1,462 -17.0% 9.9% 16.5%

Fuente: Reportes de la empresa y estimados de Prognosis

El nuevo contenido, generado a través de acuerdos de coproducción y con nuevos talentos, tiene la ventaja adicional de tener una producción menos costosa. En el cuarto trimestre del 2016, los costos de producción, programación y servicios de radiodifusión disminuyeron 5% respecto al año anterior (en contraste con un aumento en rating logrado con este contenido). Así, el margen EBITDA del trimestre mejoró casi 500 puntos base en relación con el cuarto trimestre del 2015. La administración indicó que, además del uso de acuerdos de coproducción, la disminución en los costos de producción también reflejaba estrictos controles de costos in- ternos.

Con este nuevo nivel de eficiencia y la mayor absorción de costos fijos que se logrará con una creciente base de ingresos (especialmente en 2018), anticipamos dos años más de recuperación en el margen EBITDA. Pa- ra 2018 proyectamos un margen EBITDA superior al 25%, retornando nivel registrado en 2014.

Nuestras proyecciones de EBITDA se encuentran ligeramente por debajo de las del consenso (según la com- pilación de estimaciones de analistas realizada por Bloomberg) para 2017 y 2018.

Estimaciones de Prognosis vs el Consenso (MXN millardos) 2017 2018 EBITDA Prognosis 3.4 3.9 Consenso de Bloomberg 3.6 4.0 -5.6% -2.1% U. Neta Prognosis 0.3 1.5 Consenso de Bloomberg -0.3 0.6 na 157.6%

Fuente: Prognosis y el consenso de Bloomberg 14 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

EBITDA (MXN millardos) y Margen EBITDA (eje derecho)

4.5 35%

4.0

30% 3.5

3.0 25%

2.5 20%

2.0

15% 1.5

1.0 10% 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

EBITDA Margen

Fuente: Reportes de la empresa y estimaciones de Prognosis

Para el 2017 esperamos que la compañía mejore los rubros que se encuentran por debajo de la línea de la utilidad operativa en el estado de resultados. A pesar de las tasas de interés al alza, proyectamos que se amortizará deuda por aproximadamente USD 85 millones tanto en 2017 como en 2018, para reducir los gastos por intereses.

También anticipamos que las significativas pérdidas cambiarias de 2016 se revertirán hacia adelante. La apreciación del MXN en 1T17 le dará un impulso a la utilidad neta, revirtiendo las pérdidas cambiarias del 4T16. Consideramos que la apreciación del MXN permitirá que la carga de la deuda y los gastos financieros sean más manejables respecto al cierre del 4T16, siendo este elemento más importante que la ganancia con- table del trimestre.

Nuestro modelo incorpora una tasa impositiva estatutaria del 30% a futuro, aunque las pérdidas registradas en 2015 y 2016 podrían ocasionar en una tasa más baja en 2017 por concepto de pérdidas fiscales por amortizar (tax loss carry forwards).

La amortización (reconocimiento de pérdida) de los activos colombianos por un monto de MXN 1,377 millones, se registró en 3T16. Un ejercicio similar se llevará a cabo con la inversión en Perú, con un cargo potencial (no implica salida de efectivo) considerado este año. No obstante, cabe destacar que el efectivo adicional por USD 60 millones fue aportado por accionistas o terceros y no por TV Azteca. TV Azteca había aportado USD 40 millones.

Utilidad Neta (MXN millardos) y Rendimiento sobre el Capital

30%

20% 2.0

10%

0% 0.0 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e -10%

-20%

-2.0 -30%

-40%

-4.0 -50%

Utilidad Neta ROE

Fuente: Reportes de la empresa y estimaciones de Prognosis

15 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Así, anticipamos un regreso a la rentabilidad en 2017. Prevemos utilidad neta de MXN 292 millones en 2017 y MXN 1,463 millones el próximo año. Esto debería traducirse en una rentabilidad sobre el capital del 4% y 17%, respectivamente.

Nuestra utilidad pronosticada difiere significativamente de la estimada por el consenso; en nuestra opinión, la discrepancia se explica probablemente porque el consenso aún no incorpora la reciente apreciación del MXN, que debería revertir una parte importante de las pérdidas cambiarias registradas en 2016.

Estado de resultados proyectado (MXN millones, excepto UPA) Variación (%) 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Ventas 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3% Costo de Ventas 7,508 8,720 8,989 8,820 9,406 3.1% -1.9% 6.6% Depreciación 691 910 924 916 776 1.5% -0.8% -15.3% Otros Costos 410 496 474 500 519 -4.4% 5.4% 3.9% Gastos de Operación 1,641 1,605 1,519 1,458 1,578 -5.4% -4.0% 8.2% Utilidad de Operación 2,670 1,128 2,290 2,514 3,103 103.0% 9.8% 23.4% Margen Operativo 20.7% 8.8% 16.1% 17.7% 20.2% Utilidad no Operativa Interéses Pagados 1,028 1,256 1,435 1,358 1,254 Interéses Ganados 128 107 92 226 232 Pérdida Cambiaria 783 1,187 1,652 845 -162 Otros -85 -333 155 109 113 Utilidad antes de Impuestos 1,072 -1,407 -851 427 2,129 -39.5% nm 398.1% Impuestos 654 716 945 128 639 32.0% -86.4% 398.1% Tasa Impuestos 61.0% -50.9% -111.0% 30.0% 30.0% Extraordinarios 148 525 1,377 0 0 Utilidad Neta 270 -2,648 -3,173 299 1,490 19.8% nm 398.1% Interés Minoritario -9 -14 -17 4 22 20.7% nm 398.1% Utilidad Mayoritaria 280 -2,634 -3,156 295 1,468 19.8% nm 398.1% Margen Neto 2.2% -20.5% -22.2% 2.1% 9.5% Otras Métricas EBITDA 3,361 2,038 3,214 3,430 3,880 57.7% 6.7% 13.1% Margen EBITDA 26.0% 15.9% 22.6% 24.1% 25.2% Acciones 2,984 2,990 2,989 2,987 2,987 UPA 0.09 -0.88 -1.06 0.10 0.49 19.9% nm 398.1% nm = No Material Fuente: Reportes de la empresa y estimados de Prognosis

16 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

En marzo, TV Azteca pagó USD 42.5 millones correspondientes al bono que vence en 2018 y que suma USD 300 millones. Con el ritmo de generación de efectivo que proyectamos, TV Azteca estará en condiciones de pagar deuda por USD 85 millones en 2017 y otros USD 85 millones 2018. Esto llevará al apalancamiento (deuda neta/EBITDA) a caer de 3.7x al cierre de 2016 a 1.9x a finales de 2018.

Cabe mencionar que el préstamo de American Tower Corporation por MXN 1.9 mil millones que vence en 2069, se debe considerar, a nuestro juicio, como cuasi- capital, en lugar de deuda, dado su carácter de muy largo plazo.

Deuda Neta (MXN millardos) y Apalancamiento (Deuda Neta/EBITDA)

14.0 7.0x

12.0 6.0x

10.0 5.0x

8.0 4.0x

6.0 3.0x

4.0 2.0x

2.0 1.0x

0.0 0.0x 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA

Fuente: Reportes de la empresa y estimados de Prognosis

CAPEX y Dividendos. Nuestras estimaciones consideran que los gastos de capital serán de USD 35 millones anuales. Dado el enfoque actual de la administración de reducción de deuda y dadas las considerables distribuciones de dividendos entre 2012 y 2014, no prevemos que se paguen dividendos en los próximos tres años.

17 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Proyección de Balance General (MXN$ millones) Variación (%) 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Activo 36,874 35,983 38,931 38,734 39,994 8.2% -0.5% 3.3%

Efectivo e Inversiones 5,529 2,938 4,497 5,560 5,494 53.0% 23.6% -1.2% Cuentas por cobrar 5,129 5,559 7,683 6,874 7,296 38.2% -10.5% 6.1% Inventario 177 667 3,230 2,788 2,864 384.3% -13.7% 2.7% Otros Activos CP 4,604 4,466 4,593 4,841 5,027 2.8% 5.4% 3.9% Inmuebles, planta y equipo 3,691 4,192 4,111 3,853 3,924 -1.9% -6.3% 1.8% Otros Activos 17,744 18,160 14,817 14,817 15,389 -18.4% 0.0% 3.9%

Pasivo 24,723 27,468 32,684 31,276 30,292 19.0% -4.3% -3.1%

Cuentas por pagar 2,343 2,938 7,745 7,581 8,007 163.7% -2.1% 5.6% Dueda Corto Plazo 1,106 0 0 0 0 Otros Pasivos CP 5,616 6,177 6,131 6,461 6,711 -0.7% 5.4% 3.9% Deuda de Largo Plazo 12,934 15,213 16,369 14,663 12,904 7.6% -10.4% -12.0% Otros Pasivos LP 2,725 3,141 2,439 2,570 2,670 -22.3% 5.4% 3.9%

Capital Total 12,150 8,515 6,247 7,458 9,703 -26.6% 19.4% 30.1%

Capital Mayoritario 12,096 8,474 5,943 7,095 9,231 -29.9% 19.4% 30.1% Capital Minoritario 55 41 304 363 472 640.8% 19.4% 30.1%

Otras Métricas Deuda Neta 8,510 12,274 11,872 9,103 7,410 -3.3% -23.3% -18.6% Deuda/Capital 1.2x 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x Deuda/EBITDA 2.2x 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x nm = No Material Fuente: Reportes de la empresa y estimados de Prognosis

18 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017 5. Valuación

Hemos valorado las acciones de TV Azteca a través de dos métodos diferentes: Trayendo a valor presente flujos de efectivo (DCF) y juzgando el valor relativo frente a otras acciones de medios de comunicación.

La valuación de nuestro flujo de caja descontado, detallado en la siguiente tabla, indica un valor razonable para los CPOs de Azteca de MXN$ 3.90. Nuestro análisis de los múltiplos de empresas comparables en el sector nos lleva a sugerir que TV Azteca debe operar con un múltiplo EV / EBITDA (2017e) de 7.0x. Con este múltiplo, el valor implícito de los CPO es de MXN$ 3.96. Ponderando ambos métodos de valuación al 50%, llegamos a nuestra estimación del Precio Objetivo de TV Azteca de MXN$ 3.93.

5.1. Valuación por flujos descontados

Valores en MXN millones, excepto valor por acción 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuity Utilidad de Operación 2,514 3,103 3,275 3,455 3,652 Impuestos en Efectivo 754 931 983 1,036 1,096 Tasa 30% 30% 30% 30% 30% Ut. Op. Neta Impuestos 1,760 2,172 2,293 2,418 2,556 Depreciación 916 776 795 817 834 Flujo Operativo 2,676 2,949 3,088 3,236 3,390 Menos Inversiones De Capital 658 848 922 907 903 De Capital de trabajo -1,414 924 770 804 840 Flujo a la Empresa 3,432 1,178 1,396 1,524 1,647 Tasa Crecimiento (nominal) a perpetuidad 5% Valor Terminal FCF 29,353 Tasa de Descuento 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65 Flujo de Efectivo Descontado 3,432 1,072 1,153 1,139 1,110 17,837 Valor Total 25,745 Menos Deuda Neta 13,764 Interés Minoritario 304 Valor del Capital 11,677 Acciones 2,987 Valor por Acción 3.91 Otras Métricas EBITDA 12.2% Margen EBITDA 7.1% Beta 1.02 Prima de Riesgo del Capital 5.0% Costo de la Deuda 8.1% Estructura de Capital Deuda 66% 57% 48% 39% 30% Capital 34% 43% 52% 61% 70% WACC 9.4% 9.8% 10.2% 10.6% 10.9% 10.9% Acciones 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

Fuente: Estimaciones de Prognosis

19 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

Los principales supuestos de nuestro modelo de DCF son:

Crecimiento. La proyección de utilidad operativa para el período de pronóstico explícito detrás de nuestro modelo de DCF refleja una tasa de crecimiento anual compuesto del 9.8% entre 2016 y 2021, basada en una combinación de crecimiento de ventas y mayores márgenes operativos. La tasa de crecimiento de la perpetuidad se asume en 5% nominal.

Tasa de descuento. Estimamos un costo del capital patrimonial del 12,2%, derivado de una prima de riesgo accionario del 5%, una beta (según la beta ajustada de Bloomberg) de 1,02 y una tasa libre de riesgo del 7,05%, que es el rendimiento actual del bono soberano mexicano a tasa fija a 10 años (M10). Para el costo de la deuda introdujimos un diferencial de 100 puntos base respecto al soberano.

5.2 Valuación vs empresas comparables

Sobre la base de las estimaciones actuales de consenso, los CPO se cotizan a 6.8x VE / EBITDA (2017e) y 6.19x VE / EBITDA (2018e). Sobre la base de nuestras estimaciones para 2017 y 2018, las acciones se cotizan a 6.1x EV / EBITDA (2017e) y 5.5x EV / EBITDA (2018e). Con Televisa, competidor muy cercano, ope- rando a 10.4x EV / EBITDA (2017e), al tiempo que Azteca registra buen crecimiento de ventas, mejoras en los márgenes y caída del apalancamiento, esperamos una revaluación de los múltiplos de Azteca. Prevemos que el CPO aumentará para operar a 7.0x EBITDA 2017e, una valoración menor a la del promedio de empresas incluido en la tabla a continuación.

En 7x, el valor de mercado implícito de Azteca alcanzaría MXN $ 11.8 millardos (~ 628 mdd) y su precio por CPO subiría a MXN $ 3.96.

Múltiplos de empresas locales e internacionales de medios. 2017e Últimos 12 Meses Pronóstico del Consenso Pronóstico de Prognosis P/U EV/EBITDA P /VL P/U EV/EBITDA P/U EV/EBITDA Azteca N.A. 13.0 1.7 N.A. 6.8 32.6 6.4 Televisa 78.0 11.9 3.6 45.7 10.4 Megacable 17.2 9.5 2.9 16.9 8.5 Comcast 21.2 9.0 3.3 19.9 8.6 Disney 19.5 11.7 4.1 19.1 11.1 Fox 15.1 10.2 3.8 15.7 10.1 Time Warner 17.0 12.0 3.1 16.8 11.3 Viacom 11.0 11.3 3.9 11.5 9.7

Fuente: Estimaciones de Bloomberg y Prognosis, 19/04/2017

20 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

5.3 Catalizadores y escenarios alternativos

Escenario Pesimista (Bear)

Supone una fuerte desaceleración económica derivada de una negociación comercial adversa con Estados Unidos y una nueva ola de incertidumbre en los mercados financieros. Bajo estas condiciones, anticipamos que los ingresos crecerían 0% en 2017 y 4.5% en 2018. No proyectamos ninguna mejora en los márgenes, lo que llevaría a un crecimiento de EBITDA de sólo 2.4% y 4.5% en 2017 y 2018, respectivamente. En este escenario, nuestro DCF arroja un precio objetivo de MXN $ 3.20. En este entorno de mercado, anticipamos que las acciones se negociarían a 6.5x EV / EBITDA (2017e). Esto implica un precio por CPO de MXN $ 3.10. Por lo tanto, nuestra valuación promedio ponderada daría una estimación de precio objetivo de MXN $ 3,15 en el escenario pesimista.

Escenario Optimista (Bull)

En un escenario con un resultado mejor de lo esperado de las negociaciones comerciales entre México y EUA y la confianza en la economía totalmente restaurada, proyectaríamos que el crecimiento de los ingresos alcanzaría el 3.0% en 2017 y el 15.0% en 2018. La rentabilidad también subiría, con un crecimiento del EBIT- DA de 24.4% y 16.2%, en 2017 y 2018 respectivamente. En este escenario, nuestra DCF arroja un precio objetivo de MXN $ 5.8. Además, un múltiplo VE/EBITDA más razonable sería de 7.3X, lo que implica un valor por acción de MXN $ 6.0. Por lo tanto, nuestra valuación promedio ponderada daría una estimación de precio objetivo de MXN $ 5.9 en el caso optimista.

21 Inicio de Cobertura 24 de abril de 2017

6. Riesgos

Prognosis considera que, en general, las principales exposiciones al riesgo que los inversionistas asumirán a través de una inversión en Azteca CPO pueden resumirse como sigue:

Riesgo país: a) Crecimiento. Las proyecciones de crecimiento del PIB de México cayeron notablemente después de las elecciones en Estados Unidos, ya que la perspectiva incierta erosionó la confianza de los consumidores y de- tuvo la inversión privada. Junto con la restricción de la inversión del gobierno y las preocupaciones sobre una posible degradación de calificación soberana, el crecimiento en 2017 y 2018 podría desacelerarse en relación con años anteriores. b) Tipo de cambio MXN/USD. La deuda denominada en dólares de TV Azteca entraña riesgos de exposición a divisas. A pesar de que el tipo de cambio se ha recuperado en relación con los niveles más débiles después de las elecciones en Estados Unidos, otro episodio de volatilidad y depreciación de divisas podría abrir más la brecha entre la generación de flujo de efectivo denominada en MXN y sus pasivos denominados en dólares. c) Tasa de interés. El apalancamiento de TV Azteca, y sus necesidades de refinanciamiento, implican expo- sición a tasas de interés, ya que tasas más altas aumentan el costo del financiamiento.

Riesgos de la Industria: a) Migración a otros medios. Aunque, a nuestro juicio, los inversionistas podrían, en ocasiones, haber exa- gerado este riesgo, la migración hacia plataformas de los nuevos medios es una tendencia real. Como hemos argumentado antes en este reporte, este riesgo puede ser mitigado por la producción de contenido de calidad que atraiga al consumidor mexicano. b) Nuevos participantes. En octubre de 2016 Grupo Imagen, el brazo mediático del conglomerado privado Grupo Ángeles, lanzó una nueva red que competirá directamente con los canales de TV Azteca. Otros juga- dores adicionales se pueden materializar e intensificar la competencia en la industria. c) Regulación. TV Azteca es una empresa altamente dependiente de licencias de radiodifusión gubernamen- tales, y por lo tanto está expuesta al entorno regulatorio definido por las autoridades.

Riesgos de la empresa: a) Contenido. En nuestra opinión, el modelo de negocios de TV Azteca depende en gran medida de su capacidad para producir contenido de calidad que atraiga a los consumidores mexicanos. Un deterioro en la capacidad de producción de la compañía afectaría sus capacidades de generación de flujo de efectivo. b) Apalancamiento. El apalancamiento de TV Azteca está disminuyendo, pero sigue consumiendo el flujo de efectivo disponible para los accionistas. c) Talento clave. Dada la importancia de la producción de contenidos y la creatividad que la respalda, TV Azteca depende en gran medida del talento clave, tanto en términos de producción como de gestión.

22 Información relevante sobre Prognosis, sus analistas y este reporte Progn osis Economía, Fi nanzas e Inversiones S.C.

• Más de 30 años de experiencia directa La empresa Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) ha sido aprobada analizando valores de deuda y de capi- por la BMV para actuar como Analista Independiente y está sujeta a lo dispuesto por el Regla- tal mento Interior de la BMV. Dicha aprobación en ningún momento implica que la empresa Progno- sis ha sido autorizada o supervisada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores. • Reportes y promoción de títulos en colocación primaria y del mercado Socios, analistas y todo el personal que labora en Prognosis, declara: (1) tener solvencia moral secundario tanto, en nuestra actividad profesional como en la personal; (2) cumplir con los criterios de inde- • Sólido equipo de analistas con expe- pendencia que señala el Reglamento interior de la BMV, que entre otros incluye en que no incu- riencia en Wall Street, la “City”, América rrimos en labores de corretaje de emisora alguna y tampoco relación de negocios con dichas Latina y México emisoras; (3) apego y cumplimiento en todo momento a los Códigos de Ética Profesional de la • Líder en cobertura de empresas me- comunidad Bursátil Mexicana y de Prognosis; (4) estar libre de conflictos de interés patrimonial o dianas y pequeñas económico respecto de las emisoras a las cuales cubrimos.

• Reconocido proveedor independiente Nosotros, Carlos Fritsch, Mauricio Tavera y Luis David García Rendón certificamos que los pun- de proyecciones económicas y finan- tos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal so- cieras bre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compen- Carlos Fritsch sación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión en algún sentido específico [email protected] en este documento. Los analistas que prepararon este reporte no tienen posiciones en los valores mencionados. Los analistas fundamentales involucrados en la elaboración de este documen- Mauricio Tavera to reciben compensaciones basadas en la calidad y precisión de este reporte y factores competi- [email protected] tivos.

Luis David García Rendón [email protected] El precio objetivo incluido en este reporte refleja el desempeño esperado de la acción en un pe- riodo específico de tiempo. Este desempeño podría estar relacionado con el método de valuación Rubí Grajales y con otros factores. El método fundamental de valuación utilizado por Prognosis se basa en una [email protected] combinación de una o más metodologías generalmente aceptadas de análisis financiero que

pueden incluir valuación por múltiplos, flujos de efectivo descontados (DCF), suma de partes,

Teléfono: valor de liquidación y cualquier otra metodología apropiada para el caso particular. Otros factores +52 (55) 5202 9964 incluyen flujo de noticias generales o específicas de la compañía, percepción de inversionistas +52 (55) 5202 95 71 del momento adecuado para invertir, operaciones de fusiones y adquisiciones y el apetito del mercado en industrias específicas, entre otros. Alguno o todos estos factores pueden llevar a una Av. Paseo de las Palmas 755 - 901 recomendación contraria a la indicada por la simple valuación fundamental. Asimismo, las pro- Col. Lomas de Chapultepec 11000 México D.F. yecciones incluidas en este reporte están basadas en supuestos que pueden o no cumplirse. Rendimientos pasados no garantizan rendimientos futuros. Actualizaciones constantes pueden ser realizadas para cualquier emisora dependiendo de la periodicidad de eventos, anuncios, condiciones de mercado o cualquier otra información pública.

Este reporte está basado en información pública y fuentes que se consideran fidedignas; no se garantiza la precisión, veracidad o exhaustividad de dicha información. La información y las opi- niones dentro de este reporte no constituyen una oferta para comprar o vender ni una invitación para hacer una oferta para comprar o vender cualquier valor u otro instrumento financiero. Este documento no provee asesoría personalizada y no toma en consideración estrategias y objetivos específicos de inversión, situación financiera, o necesidades particulares de cualquier persona que pueda recibir este reporte. El destinatario de este reporte debe tomar sus propias decisiones April 24, 2017 Prognosis

Versión en Español

Despite New Media making inroads, content and cash are as com- pelling as ever

Investment Highlights Initiating Coverage

‘It’s the content, stupid’. Media trends reflect evolving preferences amongst Country/Industry: Mexico/Media Mexican consumers for the channels through which they consume information Local Ticker: AZTECACPO MM and entertainment. Still, through these changes it is apparent that the main dri- Last Price: MXN 3.28 ver of viewership, quality content, remains the key differentiator, regardless of technological platforms. With upgraded and dynamic content, TV Azteca is de- 2017 Target Price: MXN 3.93 monstrating that it can compete effectively generating content that Mexican con- Total Potential Return: 20.0% sumers want. Risk: Medium

Official Website: www.tvazteca.com Content and Cashflow… an attractive combination. New Media is making inroads into the Mexican advertising market. Still, ahead of the 2018 World Cup an event closely followed on open air TV, TV Azteca’s newly resurgent cash Content generating capabilities are attractive. After rising almost 60% in 2016, we expect the company’s EBITDA to rise an additional 6.7% and 13.1% in 2017 and 2018, Investment Highlights respectively. 1. Advertising and Media in Mexico - An Evolving Landscape Debt Reduction. The company has bought back US$42.5 million of its 2018 2. The Company US$300 million U.S. dollar-denominated bond. We expect debt to decline by 3. SWOT Analysis US$85 million for the whole year and to fall by a further US$85 million in 2018. 4. Financial Analysis and Forecasts This, coupled with EBITDA growth should lead leverage (net debt/EBITDA) to 5. Valuation decline to 1.9x by year-end 2018, versus 3.7x as of year-end 2016. 6. Risks

Valuation. Our valuation indicates the shares are trading at an important discount to fair value. Our discounted cash flow valuation suggests a fair value for Equity Research the shares of MXN$3.90. Our assessment of the current trading multiples in the sector leads us to calculate that TV Azteca should trade at an EV / EBITDA mul- Prognosis tiple (2017e) of 7.0x. At this multiple, the shares’ implied value is MXN$3.96. An equally weighted average of both valuations yields our estimate of TV Azteca’s Contact: fair value of MXN$3.93. +52 (55) 5202 9964 +52 (55) 5202 95 71 [email protected] Initiating Coverage April 24, 2017

Bull and bear alternative scenarios result in an uneven trajectory SWOT Summary that favors the optimistic case, namely fair valuation jumps significantly more in the bull scenario than it falls in the bear scenario.

Liquidity. Despite growth and an attractive valuation, potential investors need note that liquidity in the shares is limited. Average Strengths daily trading volume over that past year has been less than US$400k. 1) Proven ability to produce content that appeals to the mass market Mexican consumer.

2) Control of assets that allows produced con- Risks. In our view, the main risk exposures that an investor in Azte- tent to be leveraged in distribution abroad. ca will assume are the risk of slower economic growth and its impact on advertising spending, a deterioration in the company’s abili- 3) Young, refreshed, and capable management ty to produce competitive content and an erosion in industry profita- team. bility from increased competition, both from new players and from new media.

Weaknesses

Key Data 1) Strong, and entrenched competitor that is Local Ticker ------AZTECACPO MM the market leader. Exchange ------BMV 2017 T.P. (Estimated fair value) ------MXN 3.93 2) Addressing issues in the Peruvian telecoms ------MXN 3.28 Last Price sector may continue to distract management Expected Return ------19.8% Expected Dividend Yield ------0.0% attention away from the Mexican core assets. Total Expected Return ------19.8% LTM Return TV AZTECA ------29.1% LTM Price Range ------(3.95 - 2.09) Outstanding Shares (Million) ------2,987 Free Float (Bloomberg) ------35.3% Marketability ------Low Market Cap (USD Million) ------USD 520.83 Credit Rating (Fitch Ratings) ------B+ P/E (TTM) ------N/A Opportunities EV/EBITDA (TTM) ------13.1x Price/Book Value ------1.7x 1) Leverage content produced to penetrate Official Website ------www.irtvazteca.com new digital and mobile platforms. 170

150

130

110

70 AZTECACPO IPC 50 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Threats 2015 2016 2017f 2018f Estimates (MXN mill.) 1) Continued appeal and penetration of alter- Net sales 12,859 14,197 14,208 15,383 YoY% 10.4% 0.1% 8.3% native media Operating income 1,128 2,290 2,514 3,103 YoY% 103.0% 9.8% 23.4% 2) Increased competition for popular content, EBITDA 2,038 3,214 3,430 3,880 such as soccer match broadcasts. YoY% 57.7% 6.7% 13.1% Net income -2,634 -3,156 295 1,468 3) Increased competition from new entrants. EPS -0.88 -1.06 0.10 0.49 YoY% 19.9% -109.3% 398.1% Further government bandwidth auctions suggest another relevant player, in addition to Profitability EBITDA margin 15.9% 22.6% 24.1% 25.2% “Imagen”, may yet join the industry. Operating margin 8.8% 16.1% 17.7% 20.2% Net margin -20.5% -22.2% 2.1% 9.5% ROE -25.5% -42.8% 4.3% 17.1%

Leverage Debt/Equity 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x Net-debt-to EBITDA 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x Source: Company's Reports, Prognosis Forecasts 25 Initiating Coverage April 24, 2017 1. Advertising and Media in Mexico - An Evolving Landscape

A growing, and increasingly competitive and open economy, have translated into an expanding advertising sector in Mexico. This is reflected in the production of media content – in 2016, the sector’s GDP grew 10.1% on average, well above the expansion of the economy and now represents almost 4% of total GDP for the country.

Production of Media Content – Share of GDP

Source: INEGI

Production of Media Content – Year-over-year Growth

Source: INEGI

According to research from EY, this growth is set to continue. Ad spend in mass media is forecast to reach a 7% CAGR between 2016 and 2018.

Overview TV Azteca is a Mexico based media conglomerate. It is the second largest producer of Spanish language content in the world. It produces content and broadcasts in Mexico through three existing national networks and a fourth recently launched (March 2017) network of regional stations. It provides content for free to air digital media, operates one fiber optic network service provider in Peru, and owns other assets including two professional soccer teams that compete in Mexico’s top flight league.

26 Initiating Coverage April 24, 2017

Ad Spend in Mass Media in Mexico (US$ billions)

Source: EY with data from eMarketer

Free-to-air television still dominates media in Mexico. Despite inroads made by other media, the bulk of viewers are still concentrated on television. The 2015 national survey of consumer preferences carried out by Mexico’s Instituto Federal de Telecomunicaciones (IFT by its Spanish acronym) makes it clear why: nearly all homes in Mexico have a TV (on average, Mexican homes have two television sets) and approximately 6 in 10 homes depend on open-air networks.

Still, Mexicans’ preference for the most popular open-air channels – namely, Televisa’s “Las Estrellas” and TV Azteca’s “Azteca Trece” and “Azteca Siete” - goes beyond their accessibility: the most watched channels on pay-TV platforms are the three previously mentioned open-air channels. This is both due to the content provid- ed, which, after decades of experience has been tailored to the Mexican consumer’s preferences, and to Mexi- cans’ reasons for watching TV. A full 56% report that they watch TV for newscasts and a further 28% for sporting events- two types of programming that are particularly well suited for television. In contrast, Pay-TV viewers tend to use those platforms for watching movies (63%) and series (42%).

Availability in Mexican Homes

Source: IFT

27 Initiating Coverage April 24, 2017

Traditionally, open air television is an industry with three key components: production of content, packaging, and broadcasting. In Mexico, as in all other markets, the final element is undergoing a deep transformation as new technology fundamentally alters the economics, the channels and the vehicles of content broadcasting. Nonetheless, for the traditional media, the importance of quality content production remains as key as ever.

Internet Users (millions) and Percentage with Home Access (%)

65 62

55 71%

70% 47 46 45 41 38

35 33 57% 56%

27 52%

25 22 49% 21 48% 19 46% 16 15 13

38% 38% 5 34% 34% 32% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 -5 30% Source: INEGI http://www3.inegi.org.mx/sistemas/sisept/default.aspx?t=mcul43&s=est&c=35085

Despite this, open-air television is still the best mass advertising alternative in the Mexican market. According to research by EY based on data from IPSOS BIMSA, television is still far more influential in consumer good purchasing decisions, well ahead than its nearest competitor, the internet.

Most Influential Media in Consumer Good Purchasing Decisions

50.0% 45.0% 43.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 9.6% 10.0% 4.7% 5.0% 2.4% 0.6% 0.3% 0.0% TV Internet Radio Newspapers Magazines Movie Theaters

Source: EY based on IPSOS BIMSA data

28 Initiating Coverage April 24, 2017

Open-air television in Mexico has historically been a market contested by two strong players, Televisa, a large and highly diversified media conglomerate, and TV Azteca. As of October 2016, a third player entered the industry with the launch of Imagen TV, a new venture owned by the privately held Grupo Ángeles. Though competition will intensify, TV Azteca’s revamped content has proven popular in 2016, helping the company gain market share through improved ratings with the ensuing impact on advertising sales and revenue.

2016 Advertising Revenue Growth per Quarter

16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16

Televisa Advertising Revenue Growth TV Azteca Growth

Source: Company reports

29 Initiating Coverage April 24, 2017 2. The Company

2.1. Description

TV Azteca is a Mexican media company which produces content and operates two established TV channels in Mexico and, as of March 2017, two new free to air channels. TV Azteca broadcasts through 346 stations nationwide, 24 hours a day, seven days a week. It is the world’s second most important producer of Spanish- language television content. This content includes telenovelas, series, reality shows, newscasts, sports, talk shows and game shows.

According to the 2015 national survey of consumer preferences carried out by Mexico’s Instituto Federal de Telecomunicaciones, TV Azteca’s two main channels, Azteca Trece and Azteca Siete, are the second and third most watched channels in the country, with 47% and 37% of all respondents stating that they watch these channels. Interestingly, these preferences hold steady even when isolating the households which have access to pay TV channels.

Free-to-air Channel Preferences amongst Mexican Consumers

Source: IFT Survey, 2015

The ratings information compiled by the Media Research Center of industry specialists HR Ratings, indicates that during 2016 TV Azteca produced some of the most popular content on Mexican television, including exclusive coverage of two of the most popular sporting events and two of the three most popular reality shows.

30 Initiating Coverage April 24, 2017

The popularity of this content drives interest and Sporting Events - Viewers generates interactions across other media: accord- Soccer Millions of Viewers ing to Nielsen’s 2016 Social TV yearbook, the final Argentina vs. Chile 5.6 of the 2016 first division soccer tournament gener- Shared coverage ated 18.2 million tweets and Facebook posts com- América vs. Guadalajara 5 bined. In fact, during the first semester of 2016 the Shared coverage top ten most watched sporting events generated Mexico vs. Chile 4.8 almost 4 million tweets combined. An episode of Shared coverage Masterchef Junior (the Azteca 13 reality series that proved enormously successful for TV Azteca in Other Sports Millions of Viewers 2016) alone generated 255.9k tweets. Special Super Bowl 50 5.6 events, such as the 2016 broadcast of the Oscars Shared coverage on Azteca 7 led to 1.6 million tweets. Canelo vs. Khan Boxing 3.4 Exclusive Azteca coverage The social media interactions also evidence the still Canelo vs. Smith Boxing 3.3 large gap between free-to-air television and over Exclusive Azteca coverage the top (OTT) platforms such as Netflix. The most Source: HR Ratings Media Research Center tweeted Netflix series in Mexico, ‘Orange is the new Black’, generated only 109.7k tweets in the country during the first semester of 2016. This is partly due Reality Shows - Viewers to the still incipient penetration it has achieved in Final Episode Millions of Viewers Mexico. The IFT’s survey of consumer preferences Masterchef Junior Mexico 3.5 indicates that only 2 in 10 homes in Mexico have Azteca 13 access to Netflix, versus the essentially near-total Masterchef Mexico 2.7 penetration achieved by free-to-air television. Azteca 13 La Voz… Mexico 2.3 Canal de las Estrellas As of March 2017, TV Azteca has launched two new channels, adn40 and a+. adn40 will be a na- Season Average Millions of Viewers tional 24-hour news channel on free-to-air TV and La Voz… Mexico 2.7 will be launched on the platform of Proyecto 40, an Canal de las Estrellas existing channel that will be phased-out. Its signal Masterchef Junior Mexico 2.6 will reach 85 million viewers. a+ will be a national Azteca 13 network of local channels, each offering locally pro- Masterchef Mexico 2.4 duced content tailored to the region. The platform Azteca 13 will begin operations in Mexico City, Guadalajara, Source: HR Ratings Media Research Center León, Monterrey and Toluca in March before expanding to 21 cities nationwide in a second stage. At this point it will reach 79 million potential viewers. Finally, a third expansion stage will add further local Series - Viewers markets to its coverage. Viewers per Episode Millions of Viewers Hasta que te Conoci 2.3 Azteca 13 Por Siempre Joan Sebastian 1.9 Canal de las Estrellas Celia Cruz, la Serie 1.4 Azteca 13 Source: HR Ratings Media Research Center

31 Initiating Coverage April 24, 2017

TV Azteca also owns Azteca America, a Spanish language TV network in the U.S. Azteca America operates stations in key Hispanic markets including Los Angeles, Chicago and New York. The strategic value of this asset is clear: the U.S. Hispanic market exceeds 57 million people with a combined spending power of more than US$1.3 trillion. According to Nielsen, 27% of Hispanics speak only Spanish at home with a further 26% speaking mostly Spanish.

U.S. Hispanic Population Spending Power (in US$ trillions)

Source: Selig Center of Economic Growth and U.S. Census Bureau

Finally, TV Azteca operates a fiber optic network provider in Peru and owns a minority stake in a fiber optic business in Colombia. It also owns two professional soccer teams that compete in Mexico’s top-flight league. These are based in the markets of Guadalajara and Morelia. In addition, it owns Azteca Internet, an operator of websites.

2.2. Shareholding and Corporate Structure

32 Initiating Coverage April 24, 2017 2.3. Management

Benjamín Salinas Sada CEO Mr. Salinas Sada is the son of Ricardo B. Salinas Pliego, the controlling shareholder and Chairman of the Board of TV Azteca. He has over ten years of entrepreneurial experience, founding and developing his own companies, particularly focused on content development for different platforms. Mr. Salinas Sada has been a member of Grupo Salinas’ Executive Strategy Committee for the past five years. He has a degree in Financial Management from the Instituto Tecnológico y de Estudios Superiores de Monterrey.

Manuel Abud CEO, Azteca US Manuel Abud had previously served as the president of the Telemundo Station Group, running that company’s 16 local stations. He has over 20 years of media industry experience in various roles, including as President and General Manager of several TV stations, President and founder of Mun2 and President of CBS Telenoti- cias. Overall, he has played a key role in the development of news and entertainment alternatives for the U.S. Hispanic market.

Esteban Galíndez Aguirre CFO Mr. Galindez has an undergradurate degree in Management from the Universidad Iberoamericana and an MBA from McGill. He is also a CFA charter holder.

Carlos Hesles Flores Chief Administrative Officer Prior to his current role, Mr. Hesles had served as Head of Administration and Finance for Azteca since 2002. He is a chartered accountant with a specialization in Finance from the Instituto Tecnológico Autónomo de México.

Joaquín Arrangoiz Orvañanos Co-head of Sales Mr. Arrangoiz has been a member of the Board of Directors of Azteca since 1998 and has been co-head of sales since 1993. He has a degree in Business from Universidad Anahuac.

Carlos Díaz Alonso Head of Sales Mr. Diaz has served as head of sales since 2004. He holds a degree in Business from Universidad Anahuac.

33 Initiating Coverage April 24, 2017

Rafael Rodríguez Sánchez Head of Legal Mr. Rodriguez has been Azteca’s head of legal since 2013. Prior to that he had served as legal adviser to Iu- sacell since 2003. Between 2000 and 2003 he held the role of Legal Manager for Azteca Deportes, Noticias y Entretenimiento. He has also worked in the legal practice of PWC. Mr. Rodriguez has a Law Degree from La Salle in addition to having completed courses in Telecommunications and in International Sports Law.

2.4. Board of Directors

Ricardo Benjamín Salinas Pliego Chairman Mr. Salinas Pliego is the controlling shareholder in TV Azteca and has been chairman of its Board of Directors since 1993. He has also been the Chairman of Grupo Elektra since 1993 and serves on the Boards of several other Mexican companies. He is a chartered accountant from the Instituto Tecnológico de Estudios Superiores de Monterrey and has an MBA from Tulane’s Freeman School of Business.

Other Directors Independent Directors Pedro Padilla Longoria Francisco Murguía Díaz Guillermo Salinas Pliego Ignacio Cobián Villegas Mario San Román Flores Sergio Gutiérrez Muguerza Luis Jorge Echarte Fernández José Ignacio Sánchez Conde Joaquín Arrangoiz Orvañanos

34 Initiating Coverage April 24, 2017 3. SWOT Analysis

Strengths

1. Proven ability to produce content that appeals to the mass market Mexican consumer. 2. Control of assets that allow produced content to be leveraged in distribution abroad both to the U.S. Hispanic market and the Central American markets. 3. Young, refreshed management team. Who better to understand the younger Mexican consumers than savvy exec- utives in the same age brackets? TV Azteca has bet big that its new young team will deliver the content young Mexicans want.

Weaknesses

1. Strong, well-capitalized, and entrenched competitor that also has a proven track-record of producing content popular with Mexican audiences. 2. Addressing issues with the non-core assets in the Peruvian telecoms sector may continue to distract management attention away from the main Mexican media business.

Opportunities

1. Leverage content produced to penetrate new digital and mobile platforms.

Threats

1. Continued appeal and penetration of alternative media. 2. Increased competition for popular content. Soccer is the most popular sport in the country, and soccer match broa casts are amongst the most watched events on television. Competition for broadcasting rights for these matches has intensified; most recently, one of the most popular teams in the country decided to air its matches on OTT platforms rather than through free-to-air TV. 3. Increased competition from new entrants. In October 2016, a new broadcasting company entered the Mexican market, Grupo Imagen, and further government bandwidth auctions suggest another relevant player may yet join the industry.

35 Initiating Coverage April 24, 2017 4. Financial Analysis and Forecasts

Under our base case scenario, as detailed below, we project EBITDA growth will continue in both 2017 and 2018. For 2017, we estimate a 6.7% expansion and for 2018 we anticipate 13.1% growth. Our bullish and bearish scenarios are summarized at the end of the valuation section.

Revenue

The effort to refresh and improve the quality of content began to pay off in 2016 and we expect further benefits of this initiative to materialize in 2017 and 2018. With a new management team on board pushing new content consolidated revenue grew 10.4% in 2016; we forecast additional core business growth in 2017, but have assumed the Peruvian business is no longer consolidated in 2017, thus reflecting in negligible total revenue growth this year. In 2018, with the support of the Soccer World Cup and a relative low base, we expect reve- nues to rise 8.3%.

The push in content achieved a rating gain for TV Azteca both in terms of full day viewership and, more im- portantly, it drove a 3% boost to prime-time ratings. The gains were driven by hits including ‘Hasta que te Conoci’ ‘Rosario Tijeras’ and ‘Celia Cruz, la Serie’, amongst other programs.

This improvement will be consolidated with the October 2016 relaunch of the Azteca Siete network. Azteca Siete was relaunched to offer programming that is more direct and engaging for viewers. The new Azteca Si- ete features more live programming and relies more on reality shows, sports, newscasts, and series.

Revenue (MXN$ B) and Revenue Growth (right axis)

16 12%

10%

8% 14

4% 12 2%

10 -2%

-4%

8 -6% 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Revenue Growth

Source: Company reports, Prognosis estimates

TV Azteca is building on Azteca Siete’s revamp with the March 2017 launch of two new channels, adn40 and a+. As outlined previously, adn40 will be a 24-hour national news channel on free-to-air TV and will be launched on the platform of Proyecto 40, an existing channel that will be phased-out. Its signal will reach 85 million viewers.

36 Initiating Coverage April 24, 2017

The new a+ will be a national network of local channels, each offering locally produced content tailored to the individual region. The platform will begin operations in Mexico City, Guadalajara, León, Monterrey, and Toluca in March before expanding to 21 cities nationwide in a second stage. At this point it will reach 79 million potential viewers. Finally, a third expansion stage will add further local markets to its coverage.

With viewers in Mexico evolving toward new platforms the agreement reached with YouTube in February is a key milestone in monetizing content produced for open-air TV through other media. Through this agreement, TV Azteca will distribute its content online not only through Azteca.com and its existing apps but also through YouTube. The programming which has been uploaded since February includes ‘La Fiscal de Hierro’, ‘La Isla’, ‘Cocineros Mexicanos’, ‘Venga la Alegría’, ‘Ventaneando’, and the sports progamming ‘Fut Azteca’ and ‘Box Azteca’.

Revenue Forecasts by Segment (MXN$ B) % Change 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Total Revenue 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3% TV Azteca 10,636 9,450 10,140 10,940 12,205 7.3% 7.9% 11.6% Azteca America 1,001 1,300 1,388 1,574 1,716 6.8% 13.4% 9.0% Fiber Optic network 160 735 1,527 440 0 107.8% -71.2% -100.0% Other segments 1,124 1,376 1,142 1,255 1,462 -17.0% 9.9% 16.5%

Source: Company reports, Prognosis estimates

The refreshed content, generated through co-production agreements and featuring new talent, has the added advantage of being less expensive to produce. The initial evidence of this is in. In Q4/16, production, programming and broadcasting service costs declined 5% year-over-year (in contrast to the ratings boost achieved with this content). Thus, the quarter’s EBITDA margin improved by almost 500 basis points relative to Q4/15. Management indicated that, in addition to the use of co-production agreements, the decline in production costs also reflected strict internal cost controls.

With this new efficiency level and the greater fixed cost absorption that will be achieved with a growing revenue base (particularly in 2018), we anticipate two more years of EBITDA margin recovery. By 2018 we project an EBITDA margin of more than 25%, returning to the level posted in 2014.

Our EBITDA projections are somewhat below market consensus (as per Bloomberg’s compilation of analyst estimates) for 2017 and 2018.

Prognosis Estimates versus Consensus (MXN$ B) 2017 2018 EBITDA Prognosis 3.4 3.9 Bloomberg Consensus 3.6 4.0 -5.6% -2.1% Net Income Prognosis 0.3 1.5 Bloomberg Consensus -0.3 0.6 na 157.6%

Source: Prognosis, Bloomberg consensus

37 Initiating Coverage April 24, 2017

EBITDA (MXN $B) and EBITDA Margin (right axis)

4.5 35%

4.0

30% 3.5

3.0 25%

2.5 20%

2.0

15% 1.5

1.0 10% 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

EBITDA Margin

Source: Company reports, Prognosis estimates

We expect important improvements in 2017 below the operating line. Despite rising interest rates, we project debt paydown of approximately US$85 million in each of 2017 and 2018 to reduce interest expense.

We also anticipate a reversal in the significant FX losses of 2016. The FX appreciation of Q1/17 alone will provide a positive boost to net income for the quarter by reverting the FX losses of Q4/16. More important than the accounting gain of the quarter, the appreciation will make the debt load and interest expense more man- ageable than as of the end of the prior quarter.

Our model incorporates a 30% statutory tax rate going forward, though the losses registered in 2015 and 2016 may result in a lower rate in 2017 through tax loss carry forwards.

The write-down of the Colombian assets totaling a MXN$1,377 million charge was registered in Q3/16. A similar exercise will be conducted with the investment in Peru with a potential (non-cash) charge taken this year. Nonetheless, it is worth emphasizing that the cash infusion in addition to the US$40 million contributed by TV Azteca (that is, the other US$60 million) was contributed by shareholders or third parties rather than by TV Azteca.

Net Income (MXN$ B) and Return on Equity

30%

20% 2.0

10%

0% 0.0 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e -10%

-20%

-2.0 -30%

-40%

-4.0 -50%

Net income ROE

Source: Company reports, Prognosis estimates

38 Initiating Coverage April 24, 2017

With this, we anticipate a return to profitability this year. We forecast net income of MXN $292 million in 2017 and MXN $1.46 billion next year. This should translate into a return on equity of 4% and 17%, respectively.

Our 2018 net income estimates diverge significantly from the current consensus estimate; in our view, the gap is likely the result of existing estimates not reflecting the material recent FX appreciation which should reverse an important part of the FX losses registered in 2016.

Income Statement Projection (MXN$ millions, except EPS) % Change 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Revenue 12,921 12,859 14,197 14,208 15,383 10.4% 0.1% 8.3% COGS 7,508 8,720 8,989 8,820 9,406 3.1% -1.9% 6.6% Depreciation 691 910 924 916 776 1.5% -0.8% -15.3% Other expenses 410 496 474 500 519 -4.4% 5.4% 3.9% SG&A 1,641 1,605 1,519 1,458 1,578 -5.4% -4.0% 8.2% Operating Income 2,670 1,128 2,290 2,514 3,103 103.0% 9.8% 23.4% Operating Margin 20.7% 8.8% 16.1% 17.7% 20.2% Non-Operating Income Interest Expense 1,028 1,256 1,435 1,358 1,254 Interest Income 128 107 92 226 232 FX Loss 783 1,187 1,652 845 -162 Others -85 -333 155 109 113 Pre-tax Income 1,072 -1,407 -851 427 2,129 -39.5% nm 398.1% Taxes 654 716 945 128 639 32.0% -86.4% 398.1% Effective Tax Rate 61.0% -50.9% -111.0% 30.0% 30.0% Extraordinary items 148 525 1,377 0 0 Consolidated Net Income 270 -2,648 -3,173 299 1,490 19.8% nm 398.1% Minority Interest -9 -14 -17 4 22 20.7% nm 398.1% Net Income 280 -2,634 -3,156 295 1,468 19.8% nm 398.1% Net Margin 2.2% -20.5% -22.2% 2.1% 9.5% Other Metrics EBITDA 3,361 2,038 3,214 3,430 3,880 57.7% 6.7% 13.1% EBITDA Margin 26.0% 15.9% 22.6% 24.1% 25.2% Shares Outstanding 2,984 2,990 2,989 2,987 2,987 EPS (MXN$ per share) 0.09 -0.88 -1.06 0.10 0.49 19.9% nm 398.1% nm = Not Meaningful Source: Company reports, Prognosis estimates

39 Initiating Coverage April 24, 2017

In March, TV Azteca paid down US$42.5 million on its US$300 million 2018 bond. With the rate of cash generation, we project, TV Azteca will be able to pay down US$85 million per year in debt in 2017 and 2018, according to our estimates. This will lead leverage (net debt/EBITDA) to fall from 3.7x at the close of 2016 to 1.9x by the end of 2018.

It is worth noting that, based on its very long term nature, we consider the loan from American Tower Corpora- tion for MXN$1.9 billion that is due in 2069 as a form of quasi-equity rather than as debt.

Net Debt (MXN$ B) and Leverage (Net Debt/EBITDA)

14.0 7.0x

12.0 6.0x

10.0 5.0x

8.0 4.0x

6.0 3.0x

4.0 2.0x

2.0 1.0x

0.0 0.0x 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e

Net Debt Net Debt/EBITDA

Source: Company reports, Prognosis estimates

CAPEX and Dividends. Our forecasts consider US$35 million in capital expenditures going forward. Given the present focus on de-leveraging and the sizable dividend distributions executed between 2012 and 2014 we do not anticipate dividends to be paid in the next three years.

40 Initiating Coverage April 24, 2017

Balance Sheet Projection (MXN$ millions) % Change 2014 2015 2016 2017e 2018e 16/15 17/16 18/17

Assets 36,874 35,983 38,931 38,734 39,994 8.2% -0.5% 3.3%

Cash & equivalents 5,529 2,938 4,497 5,560 5,494 53.0% 23.6% -1.2% Accounts receivable 5,129 5,559 7,683 6,874 7,296 38.2% -10.5% 6.1% Inventory 177 667 3,230 2,788 2,864 384.3% -13.7% 2.7% Other ST Assets 4,604 4,466 4,593 4,841 5,027 2.8% 5.4% 3.9% PP&E 3,691 4,192 4,111 3,853 3,924 -1.9% -6.3% 1.8% Other assets 17,744 18,160 14,817 14,817 15,389 -18.4% 0.0% 3.9%

Liabilities 24,723 27,468 32,684 31,276 30,292 19.0% -4.3% -3.1%

Accounts payable 2,343 2,938 7,745 7,581 8,007 163.7% -2.1% 5.6% ST Debt 1,106 0 0 0 0 Other ST Liabilities 5,616 6,177 6,131 6,461 6,711 -0.7% 5.4% 3.9% LT Debt 12,934 15,213 16,369 14,663 12,904 7.6% -10.4% -12.0% Other LT Liabilities 2,725 3,141 2,439 2,570 2,670 -22.3% 5.4% 3.9%

Total Equity 12,150 8,515 6,247 7,458 9,703 -26.6% 19.4% 30.1%

Equity 12,096 8,474 5,943 7,095 9,231 -29.9% 19.4% 30.1% Minority Interest 55 41 304 363 472 640.8% 19.4% 30.1%

Other Metrics Net Debt 8,510 12,274 11,872 9,103 7,410 -3.3% -23.3% -18.6% Debt/Equity 1.2x 1.8x 2.8x 2.1x 1.4x Net Debt/EBITDA 2.2x 6.0x 3.7x 2.7x 1.9x nm = Not Meaningful Source: Company reports, Prognosis estimates

41 Initiating Coverage April 24, 2017 5. Valuation

We have valued TV Azteca shares both through a discounted cashflow methodology and by assessing relative value versus other listed media stocks.

Our discounted cash flow valuation, detailed in the table below, indicates a fair value for the shares of MXN$3.90. Our assessment of the current trading multiples in the sector leads us to calculate that TV Azteca should trade at an EV / EBITDA multiple (2017e) of 7.0x. At this multiple, the shares’ implied value is MXN$3.96. An equally weighted average of both valuations yields our estimate of TV Azteca’s fair value of MXN$ 3.93.

5.1. Discounted Cash Flow Valuation

MXN millions, except value per share 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perpetuity Operating income 2,514 3,103 3,275 3,455 3,652 Cash Taxes 754 931 983 1,036 1,096 Effective cash tax rate 30% 30% 30% 30% 30% Op. Inc. Net of Cash taxes 1,760 2,172 2,293 2,418 2,556 Depreciation 916 776 795 817 834 Op. Cash Flow 2,676 2,949 3,088 3,236 3,390 Less Investments In Capex 658 848 922 907 903 In Working capital -1,414 924 770 804 840 Free Cashflow to the Firm 3,432 1,178 1,396 1,524 1,647 Perpetual Growth rate assumption (in nominal terms) 5% Terminal Value FCF 29,353 Discount rate 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65 Discounted cash flow 3,432 1,072 1,153 1,139 1,110 17,837 Present Value of CF (Firm Value) 25,745 Less Net Debt 13,764 Minority Interest 304 Value of Equity 11,677 Shares Outstanding 2,987 Value per share (MXN per share) 3.91 Discount Rate Assumptions Cost of Equity 12.2% Risk-free Rate 7.1% Beta 1.02 Equity risk premium 5.0% Cost of Debt 8.1% Funding: Debt 66% 57% 48% 39% 30% Equity 34% 43% 52% 61% 70% Weighted average cost of capital 9.4% 9.8% 10.2% 10.6% 10.9% 10.9% Discount rate 1.00 1.10 1.21 1.34 1.48 1.65

Source: Prognosis estimates

42 Initiating Coverage April 24, 2017

The main assumptions driving our DCF valuation are:

Growth. The operating income projection for the explicit forecast period driving our DCF valuation reflects a 9.8% compound annual growth rate between 2016 and 2021 based on a combination of revenue growth and higher operating margins. The perpetuity growth rate is assumed at 5% (nominal).

Discount rate. We estimate a cost of equity of 12.2%, derived from an equity risk premium of 5%, a beta (as per Bloomberg’s adjusted beta calculation) of 1.02 and a risk-free rate of 7.05%, which is the current yield on the Mexican sovereign’s 10 year M10 fixed rate bond. For the cost of debt, we have modelled a 100-basis point spread relative to the sovereign.

5.2 Relative Valuation

Based on current consensus forecasts, the shares are trading at 6.8x EV / EBITDA (2017e) and 6.19x EV / EBITDA (2018e). Based on our estimates for 2017 and 2018, the shares are trading at 6.4x EV/EBITDA (2017e) and 5.6x EV/EBITDA (2018e). With close competitor Televisa trading at 10.4x EV/EBITDA (2017e) and TV Azteca posting revenue growth, margin improvements and falling leverage, we expect a multiple revaluation for TV Azteca. We anticipate the shares will rise to trade at 7.0x 2017e EBITDA. At 7x TV Azteca’s implied market cap would reach MXN$11.8B and its price per share would rise to MXN$3.96.

Media Market Trading Multiples 2017e Trailing Twelve Month Consensus Forecast Prognosis Forecast P/E EV/EBITDA P /BV P/E EV/EBITDA P/E EV/EBITDA Azteca N.A. 13.0 1.7 N.A. 6.8 32.6 6.4 Televisa 78.0 11.9 3.6 45.7 10.4 Megacable 17.2 9.5 2.9 16.9 8.5 Comcast 21.2 9.0 3.3 19.9 8.6 Disney 19.5 11.7 4.1 19.1 11.1 Fox 15.1 10.2 3.8 15.7 10.1 Time Warner 17.0 12.0 3.1 16.8 11.3 Viacom 11.0 11.3 3.9 11.5 9.7

Source: Bloomberg, Prognosis estimates, 04/19/2017

43 Initiating Coverage April 24, 2017

5.3. Catalysts and Alternative Scenarios

The Bear Case

Our bear case assumes a sharp economic deceleration stemming from adverse trade negotiations with the USA and a renewed bout of financial market uncertainty. Under these conditions, we would anticipate revenue to grow 1.1% in 2017 and 4.5% in 2018. We project no margin improvement, leading to EBITDA growth of only 2.4% and 4.5% in 2017 and 2018, respectively. In this scenario, our DCF valuation yields a fair value of MXN$3.20. In this market environment, we would anticipate the shares to trade at 6.5x EV / EBITDA (2017e). this implies a share price of MXN$3.10. Thus, our weighted average valuation would yield a MXN$3.15 fair value estimate in the bear case.

The Bull Case

In a bullish scenario with a better-than-expected outcome from trade negotiations and fully restored confidence, we would forecast revenue growth to reach 3% in 2017 and 15% in 2018. Profitability would also rise leading to EBITDA growth of 24.4% and 16.2% in 2017 and 2018, respectively. In this scenario, our DCF valuation yields a fair value estimate of MXN$5.8. We would expect a multiple revaluation to leave the shares trading at 7.3X, which implies a value per share of MXN$6.0. Thus, our weighted average valuation would yield a MXN$5.9 fair value estimate in the bull case.

44 Initiating Coverage April 24, 2017 6. Riesgos

Prognosis considers that, overall, the main risk exposures which investors will assume through an equity investment in TV Azteca can be summarized as follows:

Country risks: a) Growth. GDP projections adjusted markedly following the U.S. elections, as the uncertain outlook eroded consumer confidence and halted private investment. Coupled with constrained government investment on concerns over a potential ratings downgrade, growth in 2017 and 2018 will now likely slow relative to prior years. b) FX. TV Azteca’s U.S. dollar denominated debt entails currency exposure risks. Although the FX rate has recovered relative to the weakest levels touched after the U.S. election, another bout of volatility and FX depreciation further opens the gap between TV Azteca’s mostly MXN denominated cashflow generation and its USD denominated liabilities. c) Interest rate. TV Azteca’s leverage, and its ensuing refinancing needs, represent exposure to interest rates, as higher rates will raise the cost of funding.

Sector risks: a) Migration to other media. Although in our view investors may have at times overstated this risk, the migration toward new media platforms is a real trend. As we have argued elsewhere in this report, this risk can be mitigated by the production of quality content that attracts the Mexican consumer. b) New entrants. In October 2016 Grupo Imagen, the media arm of the privately-owned Grupo Ángeles conglomerate, launched a new network which will compete directly with TV Azteca’s channels. Further additional players may materialize and intensify competition in the industry. c) Regulatory. As a business that is highly dependent on government broadcasting licenses, TV Azteca is exposed to the regulatory environment defined by authorities.

Company risks: a) Content. In our view, TV Azteca’s business model is most dependent on its ability to produce quality content that appeals to Mexican consumers. A deterioration in the company’s ability to produce it will impact its cashflow generating capabilities. b) Leverage. TV Azteca’s leverage is declining but remains a drain on the cashflow available to equity hold- ers. c) Key talent. As a Company driven by content production and the creativity that is behind it, TV Azteca relies heavily on key talent, both in terms of production and management.

45 Relevant information on Prognosis, its analysts and this report Progn osis Economía, Fi nanzas e Inversiones S.C.

• Over 30 years of direct experience The company Prognosis Economía, Finanzas e Inversiones, S. C. (Prognosis) has been appro- analyzing debt and equity securities ved by the BMV (Mexican Stock Exchange) to act as an Independent Analyst and it is subject to • IPO and secondary market reports and the norms of the Internal Bylaws of the BMV. Such an approval by no means implies that Progno- sis has been authorized or is supervised by the National Banking and Securities Commission promotion (Comisión Nacional Bancaria y de Valores). • Solid team of analysts with experience in Wall Street, the “City”, Latin America The partners, analysts and the entire staff of Prognosis, represent that: (1) we are morally solvent, and Mexico both in our professional activity and at a personal level; (2) we comply with the independence • Leader in the coverage of medium and criteria indicated by the internal rules of the BMV, which among other criteria includes that we do small sized companies not engage in brokerage activities for any issuer, and neither do we have a business relationship with said issuers; (3) we conform and comply at all times with the Professional Ethics Codes of • Renown independent provider of eco- the Mexican Stock Exchange community and Prognosis; (4) we are free of conflicts of patrimonial nomic and financial forecasts or economic interest with regard to the issuers we cover.

Carlos Fritsch We, Carlos Fritsch, Mauricio Tavera and Luis David García Rendón certify that the opinions sta- [email protected] ted in this document are a faithful reflection of our personal opinion on the company(ies) or business(es) that are the subject of this report, its affiliates and/or the securities it has issued. Like- Mauricio Tavera wise, we certify that we haven’t received, we don’t receive and we will not receive any direct or [email protected] indirect compensation whatsoever in exchange for stating any opinion on any specific regard in

this document. The analysts who prepared this report have no positions in the aforementioned Luis David García Rendón [email protected] securities. The fundamental analysts involved in the preparation of this document receive com- pensations based on the quality and accuracy of this report and competitive factors. Rubí Grajales [email protected] The target price included in this report reflects the forecasted performance of the shares in a spe-

cific period. This performance may be related to the valuation method and other factors. The fun-

damental valuation method used by Prognosis is based in a combination of one or more generally accepted financial analysis methodologies that may include valuation using multiples, discounted cash flows (DCF), sum of the parts, liquidation value and any other methodology that may be Contact: adequate for each particular case. Other factors include the flow of general or specific news on +52 (55) 5202 9964 the company, the perception of the investors regarding the right moment to invest, merger and +52 (55) 5202 95 71 acquisition operations and the appetite of the market in specific industries, among others. Any of these factors, or all of them combined, may lead to a recommendation that contradicts the one Av. Paseo de las Palmas 755 - 901 prescribed by the fundamental valuation on its own. Likewise, the fore-casts included in this report Col. Lomas de Chapultepec 11000 México D.F. are based on assumptions that may or not be realized. Past returns do not guarantee future returns. Constant updates may be published by any issuer depending on -the frequency of the events, announcements, market conditions or any other public information.

This report is based on public information and sources considered trustworthy; we do not guarantee the accuracy, truthfulness or thoroughness of said information. The information and opinions in this report do not constitute an offer to buy or sell nor an invitation to make an offer to buy or sell securities or any other financial instrument. This document does not provide personalized advice and it doesn’t take into consideration specific investment strategies and goals, financial situation, or particular needs of any per-son that may receive the report. The recipient of this report shall make his/her own decisions and consider it as a factor among many others in their deci- sion making.