Cuaderno De Documentacion
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SECRETARIA DE ESTADO DE ECONOMIA Y APOYO A LA EMPRESA MINISTERIO DE ECONOMÍA Y DIRECCION GENERAL DE POLÍTICA ECONOMICA COMPETITIVIDAD '$' UNIDAD DE APOYO CUADERNO DE DOCUMENTACION Número 95 Weekly Digest 26 Abril/11 Mayo 2012 Alvaro Espina Vocal Asesor 11 de Mayo de 2012 Weekly Digest: 26 abril-11 Mayo 2012 Abstract Paul McCulley (el exdirector de estudios de PIMCO que creó el concepto de “banca en la sombra” y predijo de manera presciente y tempestiva la llegada de la Gran Recesión) —junto a Zoltan Pozsar (que diseñó el mapa y el sistema de monitorización de la banca en la sombra para el FMI y la Fed) — afirmaban rotundamente en un paper presentado al seminario que se celebró en el Banco de Francia el 26 de abril de este año: “Actuar de manera responsable con respecto a la ortodoxia en la zona del euro — siguiendo los "dictados" alemanes de sado-fiscalismo y de devaluación interna — es una simple reminiscencia de varias peripecias económicas y de las fricciones provocadas por el patrón oro, características del período de entreguerras. La insostenible acumulación de deuda en las economías periféricas y la insistencia de Alemania para corregir pretendidamente este problema a través de la austeridad no resulta ser muy diferente de la insistencia de Francia en obligar a los "boches" a pagar las reparaciones de guerra en su totalidad y sin demora en aquella época. En uno y otro caso la austeridad constituye una imposición extranjera sobre el correspondiente país, que aboca a una elevación del malestar social y a la inestabilidad política —y, lo que es peor aún, al aumento del extremismo— y no al crecimiento económico. Mientras que ahora no es probable que el incumplimiento reiterado en el pago de las deudas conduzca a la ocupación militar, la insistencia de Alemania en que se nombre un jefe supremo del presupuesto para Atenas no viene a ser muy diferente de la invasión de la cuenca del Ruhr por Poincaré en 1923. Está por ver si en Grecia se adoptará alguna modalidad de resistencia pasiva, como sucedió entonces. En un nivel más sistémico, la negativa de Alemania a dinamizar económicamente el centro de la eurozona, al tiempo que insiste en la devaluación interna en la periferia, resulta inquietantemente parecido a las fricciones causadas por el desequilibrio entre los países con superávit de oro, que se negaron a admitir ninguna forma de inflación, y los países con déficit, que no consiguieron realizar una deflación interna suficiente durante el decenio de 1920 y principios de 1930. ………………. Si nos dejamos guiar por la historia, los ajustes extremadamente dolorosos obligarán a algunos países a abandonar el euro, o, alternativamente, a adoptar una política que haga caso omiso de la ortodoxia monetaria, y, especialmente: (1) de las restricciones legales en contra de la monetización de la deuda, que son la plasmación actual de la mentalidad de tipo de cambio fijo del patrón oro, y, (2) del mandato de total independencia del BCE. “Del mismo modo que se hizo cuando estuvo vigente el patrón oro, actuar de manera responsable con relación a aquella ortodoxia hará fracasar a Europa, y al igual que le pasó al canciller Churchill, la Canciller Merkel lamentará haber insistido en exigir el lecho de Procusto de la austeridad, y acabará considerándolo como el mayor error de su vida política.” En el caso de Japón tras la quiebra de la burbuja de finales de los ochenta, el gobierno y el banco actuaron “irresponsablemente respecto a las ortodoxias fiscal y monetaria, pero solo a rachas y sin comprometer una política firme de reflación, lo que palió la situación y evitó la depresión, pero no fue suficiente para desencadenar la recuperación, porque no fueron suficientemente heterodoxos (como les recomendó Bernanke en 2003). Por su 1 parte, durante la gran recesión el Reino Unido actuó de forma “irresponsable” en el terreno monetario, pero de forma ortodoxa en el fiscal, y esa combinación no está teniendo éxito, ni parece que vaya a tenerlo. En cambio la política seguida por los EEUU desde 2008 constituye un claro ejemplo de aplicación de las enseñanzas extraídas de la gran depresión: EEUU actuó de forma irresponsable respecto a las políticas fiscal y monetaria, y ha resultado ser el único caso de éxito desde entonces. Respecto al futuro, en el paper de la Brookings Institution sintetizado al final de este WD, Brad DeLong y Larry Summers demuestran la conveniencia de reforzar esa misma política, aunque de forma abiertamente temporal y condicional, poniéndole límites precisos y sendas de actuación para ser ejecutadas tan pronto se registren las condiciones preestablecidas (bien es verdad que el clima político norteamericano parece estar dominado por gentes que no se dejan “persuadir por el conocimiento convencional de los hechos, la evidencia y la ciencia”). Inevitablemente este debate se va a suscitar más pronto que tarde en Europa y en el Reino Unido, “infectada” como está la eurozona de una recesión que empieza a pesar gravemente sobre el crecimiento global y que amenaza con convertirse en patológica (sobre todo en la periferia, pero también en el núcleo, si bien Alemania vio crecer en marzo su IPI en un 2,8%, a consecuencia de las exportaciones al mercado asiático), como indicaba David Keohane, en el blog Alphaville, de FT, a la vista de la gráfica de los PMI de abril (en la que España se situaría algo por debajo de Italia: 43,5/43,8): Para Lorenzo Bini Smaghi la disyuntiva a la que se enfrenta actualmente la Eurozona no es la de austeridad versus crecimiento, sino la de aplicar políticas acordes con el mejor conocimiento disponible. Y este conocimiento indica que el conjunto de la eurozona ha perdido competitividad, y especialmente los países periféricos (aunque Alemania la haya ganado en exceso, tras un decenio sin crecimiento, algo a lo que enseguida volveremos). Y sin embargo, la cotización del euro no cae (o no lo hace suficientemente), lo que iría en contra de todo lo que sabemos si no fuera porque China y otros países emergentes (principalmente asiáticos) vienen realizando una operación 2 sistemática de adulteración de los tipos de cambio comprando masivamente activos denominados en euros (principalmente, bonos de los países periféricos, a precios mínimos, dados los elevados rendimientos exigidos), con el fin de mantener depreciado el Renminbi para favorecer sus exportaciones hacia Europa (mientras controlan el superávit de su balanza corriente con EEUU, temerosos de las represalias norteamericanas). En su día, cuando esto se lo hacían a EEUU, a tales prácticas se les denominaba “el conundrum” de Alan Greenspan1. Lo que sucede es que en aquellos tiempos tal enigma se traducía en bajos tipos de interés para los bonos de EEUU, mientras que ahora, la política del BCE permite que la misma operación se haga a tipos de rendimiento extraordinariamente lucrativos. Así es como los chinos matan dos pájaros de un tiro, con el beneplácito de Angela Merkel (que visitó China para pedir que lo hicieran con mayor intensidad todavía pero, sobre todo, para fomentar las exportaciones alemanas, que crecen a excelente ritmo). Esto es en buena medida fruto de la renuncia del BCE a actuar en el mercado secundario de bonos y a estabilizar los diferenciales de tipos de interés a medio y largo plazo a unos niveles admisibles, lo que dificulta en extremo cumplir los programas de consolidación fiscal de los países periféricos (ya obstaculizados por el deterioro de su competitividad exterior, debido al euro fuerte). El trabajo de Wei Chi, Richard B. Freeman, y Hongbin Li para NBER, cuyo abstract se incluye también en este WD, señala hacia la otra pata de la estrategia china de competitividad: la de un mercado de trabajo absolutamente desregulado y sin la más mínima forma de derecho ni práctica de negociación colectiva, que impide la aparición de diferencias salariales, manteniendo al país en una de las formas más crudas del modelo de “crecimiento con oferta ilimitada de mano de obra”, descrito por Arthur Lewis en los años cincuenta. Ya entonces se interpretaba que una cosa así haría inviable el sistema internacional de intercambios, pero nada se ha hecho para corregirlo. En el otro extremo de este tipo de prácticas se sitúa la estrategia alemana de ganar competitividad masivamente dentro de la eurozona a base de aplicar una política masiva de contención salarial a lo largo de todo un decenio, lastrando el crecimiento del consumo. El gráfico adjunto, preparado por Spiegel, ilustra bien el tipo de desequilibrios en que se basa la estrategia de crecimiento liderado por las exportaciones, aplicado por Alemania al amparo de la creación del euro. Puede decirse que la perseverancia en esta estrategia, una vez recuperada 1 Véase Stefan Karlsson “Greenspan's Mysterious Conundrum”, (12/07/2005), en : http://mises.org/daily/1859 3 la competitividad perdida anteriormente por Alemania —y en un contexto de recesión del conjunto de la eurozona —, podría considerarse contraria a la buena fe imprescindible dentro de una zona monetaria, y puede acabar resultando suicida para el euro. Probablemente por ello, Wofgang Schäuble reconocía esta semana que los salarios deben subir más en Alemania, añadiendo inmediatamente un toque de moderación, que no debería ser tal, puesto que en la desmesura de la estrategia anterior se encuentra una de las claves de los desequilibrios que producen los problemas actuales de la eurozona. Esto no resta un ápice de responsabilidad a los países periféricos (que necesitan aplicar reformas firmes para mejorar su propia posición), pero sin una contribución simétrica por parte de Alemania, la tarea podría resultar también de imposible cumplimiento. Los datos recogidos por el equipo de investigación de Spiegel sobre el dualismo del mercado de trabajo alemán resultan clamorosos y sirven de balance acerca de lo que Alemania podría hacer para salvar el Euro, salvándose a sí misma (especialmente si se sigue la voluntad mayoritaria de su electorado, que parece inclinarse por un gobierno de gran coalición).