AktieAnalyse H.

Køb Indtjeningsgenrejsningen fortsætter i 2017 Uændret Købsanbefaling siden 10/02/2016 Vi fastholder ’Køb’ på Lundbeck. Lundbeck leverer et regnskab, hvor udviklin- gen i 4. kvartal er bedre end ventet. Vi vurderer, at en fortsat solid salgsvækst Analysedato: 08/02/2017 og effekterne af Lundbecks besparelsesprogram vil sikre selskabet en gradvist stigende indtjening, som ikke er afspejlet i den nuværende aktiekurs.

Aktuel kurs kl. 14:34: 2017-prognosen er bredt formuleret Omsætningen stiger 12% og lander på 4.165 mio. kr. i 3. kvartal. Det er på linje med vores 287,00 DKK estimat (+2% ift. markedsforventningerne). Resultatet af primær drift (EBIT) er forbedret med 980 mio. kr. i kvartalet i forhold til 4. kvartal 2015 (korrigeret for nedskrivninger i 4. Begivenhed: kvartal 2015). EBIT på 751 mio. kr. i kvartalet er på linje med vores estimat (+11% ift. mar- kedsestimaterne). Lundbeck annoncerer en 2017-prognose om en omsætning i intervallet Årsregnskab 2016 16,3-17,1 mia. kr. og EBIT i intervallet 3,4-3,8 mia. kr. Markedsestimaterne for 2017 ligger i den øvre ende af Lundbecks prognoseinterval. Lundbecks stærke pengestrømsgenerering betyder, at selskabet annoncerer et udbytte på 2,45 kr. pr. aktie svarende til 40% af netto- resultatet. Lundbeck meddeler hertil, at selskabet agter at udbetale 60-80% af nettoresulta- Seneste analyse: tet i 2017 og fremefter. 03/02/17 – Udsigt til stærk årsafslutning for Lundbeck Ældre midler klarer sig bedre end frygtet – nye midler lidt svagere end ventet Vi hæfter os ved et bedre end frygtet salg af de af Lundbecks midler, der er løbet af patent. Det samlede salg af Cipralex og Xenazine falder med 11% i 4. kvartal, men salget af de to Kalender: midler er det til trods 14% bedre end markedsestimaterne. Vi noterer os desuden en stærk 30/03/17 – Generalforsamling vækst for Sabril, som vokser 53% i kvartalet. Abilify Maintena til behandling af skizofreni 10/05/17 – 1. kvartalsregnskab klarer sig med en vækst på 47% i 4. kvartal ligeledes lidt bedre end ventet – i øvrigt efter en 09/08/17 – 2. kvartalsregnskab lidt skuffende udvikling i 3. kvartal 2016. Onfi og Nothera til behandling af neurologiske sygdomme vokser med henholdsvis 23% og 62%, hvilket dog er lidt lavere end ventet. 08/11/17 – 3. kvartalsregnskab Rexulti til behandling af depression og skizofreni, som blev lanceret i USA i 2015, har fortsat

stor fremdrift, om end væksten er lidt svagere end markedsestimaterne. Salget af Brintel- lix/Trintellix til behandling af depression vokser med solide 57% i kvartalet, hvilket er på linje Forventet opdatering: med forventningerne. Vi vurderer, at Lundbecks nøgleprodukter Rexulti, Abilify Maintena, Kvartalsvist Brintellix, Onfi og Nothera fortsat vil vokse stærkt i 2017. Det vil efter vores vurdering kom- pensere for patentudløb og faldende salg af de ældre produkter som Cipralex, Xenazine, Arzilect og Sabril. Vi forventer, at Lundbeck vil lande i den absolut øvre ende af salgsprog- nosen i 2017 og ser på den baggrund mulighed for en oppræcisering af helårsforventnin- gerne.

Besparelser bidrager til indtjeningsforbedringen Bruttomarginalen stiger 9,0%-point til 75,0% i forhold til 4. kvartal 2015. Stigningen i brut- tomarginalen er en konsekvens af et øget salg af nye produkter med høj lønsomhed i for- hold til de ældre og i høj grad indlicenserede midler med lavere lønsomhed. Lundbecks ka- pacitetsomkostninger er reduceret med 12% i 4. kvartal i forhold til samme periode sidste år (korrigeret for nedskrivninger) og er en konsekvens af selskabets besparelsesprogram. Det understreger endnu engang Lundbecks kraftfulde indtjeningsgenrejsning. Med udsigt til

et fortsat solidt salg af nye produkter med høj lønsomhed og fortsat effekt af Lundbecks

besparelsesprogram, ser vi EBIT i den høje ende af Lundbecks indtjeningsprognose.

Lundbeck-aktien er fortsat attraktiv – vi fastholder ’Køb’ Lundbeck leverer et regnskab, hvor udviklingen i årets sidste kvartal er bedre end ventet. Vi forventer, at Lundbeck salgs- og indtjeningsmæssigt vil lande i den øvre ende af selskabets helårsprognose og dermed tilfredsstille de nuværende høje 2017-markedsestimater. Vi vur- derer desuden, at en fortsat solid vækst for de nye og mere lønsomme midler og effekt af besparelsesprogrammet vil sikre Lundbeck en gradvist stigende indtjening. Lundbecks ind- Lundbeck, Nr. 2 / 2017 tjeningspotentiale er efter vores vurdering ikke indregnet i den nuværende aktiekurs. Søren Løntoft Hansen Senioranalytiker tlf. +45 74 37 44 64 [email protected] 08-02-2017 sydbank.dk Aktieanalysen 1/3

Kursudvikling, resultater og Sydbanks forventninger

Mio. DKK 2014 2015 2015 2016 2016E 2017E 2017E 2018E 2018E 2019E Omsætning 13.468 14.594 14.594 15.634 14.322 17.066 16.534 18.781 19.400 19.898 EBIT (primær drift) -6.816 99 -6.816 2.292 1.128 3.702 2.417 4.762 4.019 5.731 Ordinært resultat før skat -7.006 -56 -7.006 2.157 1.028 3.602 2.317 4.662 3.919 5.631 Nettoresultat -5.694 -153 -5.694 1.211 2.377 719 1.668 3.357 2.821 4.054 Egenkapital forrentning (%) -51,0% -1,1% -51,0% 13,1% 22,3% 7,9% 16,4% 27,0% 23,6% 28,4% Soliditet (%) 52,8% 41,2% 41,2% 48,0% 43,8% 54,1% 45,0% 55,2% 46,7% 57,3% EPS - udvandet -28,95 -0,78 -28,95 6,13 12,04 3,66 17,00 8,48 14,34 20,54 P/E nm. nm. 46,8 nm. 60,0 23,8 25,9 16,9 15,3 14,0 EV/EBITDA 231,4 15,4 231,4 14,7 18,1 10,7 11,6 8,7 7,8 7,2 Indre værdi 68,9 44,749,258,867,377,7 44,7 48,4 55,4 66,4 Yield 0,2% 0,0% 0,0% 0,9% 0,7% 2,9% 1,5% 3,6% 2,6% 4,3%

Markedsværdi : 43,256,8 mia. kr.kr. Likviditet Likviditet :: Middel Middel Regnskabsår : 01.01 -- 31.1231.12 Fondskode Fondskode :: 1028723 1028723 Foreslået udbytte : 0,002,45 kr.kr. pr.pr. aktieaktie Reuterkode Reuterkode :: LUN.COLUN.CO Forretningsområde Omsætningsfordeling 2016

Lundbeck er en international farmaceutisk virksomhed, som beskæftiger sig med forskning og 18.000 udvikling af lægemidler til behandling af psykiatriske og neurologiske sygdomme. Selskabets 16.000 Anden omsætning Rexulti vigtigste produkter er det antidepressive middel Britellix, Rexulti til behandling skizifreni og 14.000 svær depression samt Abilify Maintena til behandling af skizofreni. Lundbecks øvrige produkter Nothera® 12.000 Brintellix omfatter primært Onfi (Lennox Gestaut syndrom), Nothera (Parkinsons), Ebixa (Alzheimers), Abilify Maintena 10.000 kr. Azilect (Parkinsons) samt de mindre produkter Xenazine, Sabril. Selincro

Mio. 8.000 Onfi® Sabril® 6.000 Xenazine® 4.000 Azilect® Ebixa® Risici Middel 2.000 Lexapro® 0 Cipralex® De største risici er patentudløbet på Cipralex og Ebixa i 2014. Lundbeck er derfor presset til at 2012 2013 2014 2015 2016 købe eller udvikle produkter, der kan opretholde indtjeningen. Hertil kommer usikkerhed om udrulningstempoet for nye midler som Brintellix, Abilify Maintena og på sigt Brexipiprazole. USD-følsomhed: Høj Eksponering overfor valutakursudviklingen i forhold til dollaren. Rentedækning: 0,9

Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling Europa: 19% USA: 54% Int. markeder: 27%

Simpel DCF-model til illustration af kursfølsomhed Lavvækstscenario Aktuel kurs Højvækstscenario Forudsætninger og kommentarer: Fair værdi 259,2 287,0 317,4 Simpel DCF-model. IKKE kursmål. Omsætningsvækst i forecastperiode 5% 6% 7% 10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater Overskudsgrad i forecastperiode 25,2% 26,2% 27,2% Overskudsgrad år 1-10. Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode 7,9% 7,9% 7,9% Aktuel Sydbank-estimeret WACC Kurspotentiale -9,7% - 10,6% Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme Konkurrenceparametre Gen. score: 3,0 Virksomhedens forventninger

Leverandører 3 ”For regnskabsåret 2017 forventer De fleste råmaterialer sælges som bulk. Lundbeck en omsætning i intervallet Substitut 3 16,3-17,1 mia. kr. og et resultat af pri- mær drift (EBIT) i intervallet 3,4-3,8 Konkurrerende lægemidler inden for depressionsområdet er bl.a. billige generiske kopier og mia. kr.” Cymbalta (Eli Lilly) – Brintellix og Rexulti har dog en attraktiv bivirkningsprofil. Indgangsbarrierer 4 Lexapro mistede markedseksklusiviteten i USA i marts 2012, og flere selskaber har lanceret Ændring i EPS kopiversioner. Depressionsmidlet Cipralex og Alzheimersmidlet Ebixa løber af patent i 2014. Kunder 2 DK Før Nu Ændring Sundhedsmyndighederne har i flere lande i Europa været meget langsomme med godkend- 2017E 11,68 12,04 3,1% elsen af Cipralex. Det samme kan ske, hvis Brintellix bliver lanceret som afløser i 2014. 2018E 18,13 17,00 -6,2% Intensitet 3 Stigende generisk konkurrence og fra billige generiske versioner af Prozac og Paxil – kopikon- Relativ performance (OMX) kurrence rammer dog typisk kun originalpræparatet og ikke hele klassen. 1M 3M 12M Scoreingsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position. 1,5% 23,5% 44,0%

sydbank.dk Aktieanalysen 2/3

Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsy- net. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på ob- jektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.

Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group mul- tipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsæt- nings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste ud- vikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af informati- on fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: Lundbeck, Eli Lilly,Allergan , Asta Zeneca, ThomsonReuters, Bloomberg.

Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, her- under en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte AktieAnalyse på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrencepositi- on. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.

Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.

Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.

Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse.

Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.

På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 40,7% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 40,7% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 18,5%

Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kate- gorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.

Køb Hold Sælg

Danske Bank A. P. Møller Mærsk Bang & Olufsen DSV FLSmidth Rockwool Cykliske aktier SAS

Carlsberg ALK‐Abelló DONG Energy Chr. Hansen TDC GN Store Nord William H. Lundbeck ISS Defensive aktier Nets Topdanmark

For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktierHU .UH

Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Analysen er udar- bejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl el- ler beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på brut- toafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Søren Løntoft Hansen ejer ikke aktier i Lundbeck. Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 , cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.

sydbank.dk Aktieanalysen 3/3