Aktienyt FLSmidth

Sælg Stadig dystre miner hos FLSmidth Uændret Sælg-anbefaling siden 06.11.2013 Vi fastholder Sælg-anbefalingen på FLSmidth efter et skuffende regnskab, der vidner om et fortsat meget besværligt forretningsmiljø. Vi betragter ikke Analysedato: 11.08.2016 FLSmidth-aktien som dyrt prisfastsat, men kurstriggerne i form af særligt op- blomstring i ordreindgangen ligger ret langt ude i fremtiden. Aktuel kurs kl. 20.55: 244,70 DKK Skuffende regnskab FLSmidths omsætning i 2. kvartal er 13% lavere, end vi forventede (-9% ift. markedsfor- ventningerne). Resultatet af primær drift (EBITA) er 35% under vores estimat (-30% ift. mar- Begivenhed: kedsforventningerne. Pengestrømmene fra driften er svagere end vi forventede, mens 2. kvartalsregnskab FLSmidths ordreindgang på 4,4 mia. kr. er helt på linje med vores forventninger.

2016 2. kvartal ligner 1. kvartal – bare ikke helt så skidt – ’Mineraler’ skuffer mest

Alle fire forretningsområder leverer lavere omsætning og indtjening, end vi havde forventet.

Særligt ’Mineraler’ skiller sig dog ud på negativsiden med et EBITA-resultat på -92 mio. kr. Seneste analyse: mod vores forventning på -19 mio. kr. FLSmidth melder igen om intensiveret prispres, der 08/08/16 – Bedring fra mistrø- ”ophæver” den positive effekt af selskabets effektiviseringstiltag. Desuden er resultatet i stigt 1. kvartal på vej – men ’Mineraler’ belastet med 29 mio. kr. fra produktsanering og nedskrivning af varelagre. lang vej ud af krisen Produktselskaber leverer lavere indtjening EBITA i ’Produktselskaber’ på 103 mio. kr. er langt under vores estimat på 174 mio. kr. Vi Kalender: havde forventet et langt stærkere comeback og dermed demonstration af ’Produktselska- bers’ stabiliserende effekt i FLSmidth-familien. På positivsiden tæller dog en bedre end ven- 09/11/16 – 3. kvartalsregnskab tet bruttomarginal i divisionen, og det vidner trods alt om, at et klart bedre indtjeningsniveau kan følge af en højere omsætningsniveau. ’Cement’ leverer omsætning og indtjening lidt under vores forventninger – og en lidt svagere ordreindgang. ’Customer Service’ mærker Forventet opdatering: også konsekvenserne af det svage forretningsmiljø og skuffer med EBITA på kun 169 mio. kr. (vi forventede 197 mio. kr.). Også ’Customer Service’ leverer dog en lidt bedre end ven- Kvartalsvist tet bruttomarginal.

Nedjusteret prognose FLSmidth nedjusterer prognosen til den lave ende af det tidligere forventningsinterval efter to kvartaler, hvor udskudte projekter og lav ordreindgang har overrasket. Selskabet forven- ter nu en omsætning på 17-18 mio. kr. og en EBITA-margin på 7-8% (før: 17-20 mia. kr. og 7-9%). FLSmidth intensiverer i samme åndedrag effektiviseringerne for at tilpasse organisa- tionen til det lave aktivitetsniveau.

Svært at se kortsigtede kurstriggere Regnskabet skuffer. Vi tager konsekvensen og sænker vores estimater for 2016 og 2017, så de nu afspejler et meget besværligt miljø – men dog med fremgang i 2017 fra det meget svage niveau i år.

Vi anser ikke FLSmidth-aktien som dyr, men med de aktuelle markedsudsigter skal potenti- elle nye investorer efter vores vurdering være meget, meget tålmodige, før markedsmiljøet for alvor vil tillade FLSmidth-aktien at udfolde potentialet. Bunden ser ud til at være passe- ret på FLSmidths slutmarkeder – men den lå væsentligt lavere, end først antaget – og vejen op bliver lang.

FLSmidth, Nr. 5 / 2016 Jacob Pedersen, CFA Aktieanalysechef tlf. +45 74 37 44 52 jacob.pedersen@.dk 11-08-2016 sydbank.dk Aktieanalysen 1/3

Kursgraf, resultater og Sydbanks forventninger Mio. DKK 2K 2015 2K 2016 2015 2016E 2017E Omsætning 5.093 4.135 19.682 17.412 18.611 EBIT (primær drift) 440 273 1.582 1.258 1.630 Ordinært resultat før skat 351 145 885 743 1.170 Nettoresultat 207 99 421 498 784 Egenkapital forrentning (%) - - 5,4% 6,2% 9,2% Soliditet (%) - - 32,6% 37,4% 38,9% EPS - udvandet 4,22 1,97 8,59 10,17 16,00 P/E - - 29,3 24,1 15,3 EV/EBITDA - - 9,0 9,9 7,7 Indre værdi - - 152,1 157,9 168,2 Yield - - 1,6% 2,0% 2,5%

Markedsværdi : 12,8 mia. DKK Likviditet : Høj Regnskabsår : 01.01 - 31.12 Fondskode : 1023446 Seneste udbytte: 4,00 DKK /aktie Reuterkode : FLS.CO Forretningsområde Omsætning og indtjening ’15

FLSmidth & Co’s aktiviteter er inddelt i fire forrentningsområder: ’Cement’ (15% af omsætnin- 8.000 gen) står for produktion af komplette fabriksanlæg, udstyr og enkeltmaskiner til cementindu- strien. Inden for mineralindustrien står ’Mineraler’ (17%) lever mineudstyr/systemer til både 6.000 materialehåndtering og mineralprocessering. ’Produktselskaber’ (25%) dækker over ni sel- skaber, der leverer førende produkter til cement- og mineralindustrien. Customer Services 4.000 (37%) håndterer serviceaktiviter og driftskontrakter inden for særligt cementindustrien. 2.000 Mio. kr.

0 Risici Middel Omsætning - 2015 EBIT - 2015 -2.000 Skærpet konkurrence bl.a. fra kinesiske aktører inden for cement. Faldende cementforbrug til Customer Services Mineraler Cement Produktselskaber beboelsesejendomme i USA. Økonomisk afmatning reducerer generelt behovet for cement (og cementfabrikker) og lavere råvarepriser mindsker mineselskabernes incitament til at ekspande- USD-følsomhed: Middel re. Rentedækning 12,9

Valuta-eksponering målt ved omsætningsfordeling Amerika: 45% Europa: 10% Resten af verden: 45%

Simpel DCF-model - til illustration af kursforventninger Lavvækstscenario Aktuel kurs Højvækstscenario Forudsætninger og kommentarer: Fair værdi 189,9 244,7 305,9 Simpel DCF-model. IKKE kursmål. Omsætningsvækst i forecastperiode 4% 5% 6% 10 års forecastperiode, år 1 = Sydbank-estimater

Overskudsgrad i forecastperiode 6,6% 7,6% 8,6% Overskudsgrad år 1-10. Kapitalomkostning (WACC) i forecastperiode 8,2% 8,2% 8,2% Aktuel Sydbank-estimeret WACC Kurspotentiale -22,4% - 25,0% Afvigelser ift. aktuel anbefaling kan forekomme

Konkurrenceparametre Gen. score: 3,8 Selskabets forventninger

Leverandører 3

FLSmidth benytter lokale/regionale/globale leverandører. Gruppen er i et vist omfang afhængig FLSmidth & Co. forventer for 2016 en af leverandører til enkelte projekter, men har ingen nøgleleverandører. omsætning på 17-18 mia. kr. – og en Substitut 4 EBITA-margin på 7-8%.

Ingen oplagte substitutter til cement, som finder bred anvendelse. Vedvarende energikilder kan substituere kul – men ellers ingen nævneværdige mineralsubstitutter. Indgangsbarrierer 4 Teknologikendskab og projektafviklingskompetencer er nødvendige for at tjene penge. Det holder i vid udstrækning nye aktører ude. Ændring i indtjening pr. aktie Kunder 4 DKK Før Nu Ændring FLSmidths kunder bliver større, mere globale og med forskellige købskriterier, hvilket presser 2016E 13,81 10,17 -26,4% selskabets position. 2017E 18,51 16,00 -13,6%

Intensitet 2 Priskonkurrencen er hård i ’Cement’, og meget hård inden for mineralerne. Dækning af bred Relativ performance (OMX) produktpalette i ’Mineraler’ giver lidt støtte. 1M 3M 12M Scoringsintervallet er på 1-5. En høj score er ensbetydende med en stærk position. 10,8% 9,7% -8,0%

sydbank.dk Aktieanalysen 2/3

Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsy- net. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på ob- jektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.

Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group mul- tipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsæt- nings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste ud- vikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af informati- on fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: FLSmidth, , Outotec, Caterpillar, Rio Tinto og Vale.

Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, her- under en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investering/analyser/aktier. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrencepositi- on. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.

Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.

Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.

Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse.

Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 23 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.

På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger

Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 47,8% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 30,4% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 21,7%

Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kate- gorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.

Køb Hold Sælg

A. P. Møller Mærsk DSV Bang & Olufsen FLSmidth SAS Rockwool Cykliske aktier

Carlsberg ALK‐Abelló Chr. Hansen DONG Energy GN Store Nord ISS TDC H. Defensive aktier William

For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktierHU .UH

Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager sig intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på brut- toafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 , cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.

sydbank.dk Aktieanalysen 3/3