Årsrapport 2019

Investeringsforeningen PFA Invest Årsrapport 2019

Offentliggjort 5. februar 2020 · pfainvest.dk Indholdsfortegnelse

Påtegninger Ledelsespåtegning...... 4 Den uafhængige revisors erklæringer...... 5

Ledelsesberetning Generelt for afdelingerne...... 10 Samfundsansvar ...... 15 Bestyrelse og direktion...... 18 De finansielle markeder...... 19 Generelle risikofaktorer...... 22 Risici og risikostyring...... 24

Årsrapport for afdelingerne Mellemlange Obligationer...... 28 Kreditobligationer...... 33 Udenlandske Obligationer...... 39 Danske Aktier...... 46 Globale Aktier...... 53 Højt Udbytte Aktier...... 60 Europa Value Aktier...... 67 USA Stabile Aktier...... 73 Balance A...... 80 Balance AA...... 87 Balance B...... 94 Balance C...... 101 Balance Akkumulerende...... 108

Fælles noter Bestyrelses- og revisionshonorar...... 116 Anvendt regnskabspraksis...... 117 Nøgletalsdefinitioner...... 119 Foreningsoplysninger...... 121

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 2 Påtegninger 20 9 Investeringsforeningen1 PFA Invest · Årsrapport 2019 · 3 Ledelsespåtegning

Foreningens bestyrelse og direktionen har dags Foreningens ledelsesberetning og ledelsesberet- dato aflagt og godkendt årsrapporten for 2019 for ningerne for de enkelte afdelinger indeholder ret- 13 afdelinger i Investeringsforeningen PFA Invest. visende redegørelser for udviklingen i foreningens og afdelingernes aktiviteter og økonomiske forhold Arsrapporten er aflagt i overensstemmelse med lov samt en beskrivelse af de væsentligste risici og om investeringsforeninger m.v. samt bekendtgørel- usikkerhedsfaktorer, som foreningen henholdsvis se om finansielle rapporter for danske IJClTS. afdelingerne kan påvirkes af.

Arsregnskaberne for de enkelte afdelinger giver et Arsrapporten indstilles til generalforsamlingens retvisende billede af de enkelte afdelingers aktiver godkendelse. og passiver, finansielle stilling samt resultatet.

København d. 5. februar 2020

Bestyrelsen:

Peter EngeÆ Formand!

dsen

UfldrømLag Direktør PEA Asset Managemen A/S Asset Management A/S

Invesleringsforenirigen PFA nvest Arsrapport 2019 4 Den uafhængige revisors erklæringer

Til investorerne i Investeringsforeningen PFA Vi blev første gang valgt som revisor for Investe- Invest ringsforeningen PFA Invest den 31. august 2012 for regnskabsåret 2012. Vi er genvalgt årligt ved Konklusion generalforsamlingsbeslutning i en samlet sammen- Vi har revideret årsregnskabet for Investerings- hængende opgaveperiode på 7 år frem til og med foreningen PFA Invest for regnskabsåret 1. januar regnskabsåret 2019. 2019 - 31. december 2019, der omfatter resultat- opgørelse, balance, noter og fællesnoter, herun- Centrale forhold ved revisionen der anvendt regnskabspraksis, for 13 afdelinger. Centrale forhold ved revisionen er de forhold, der Årsregnskabet udarbejdes efter lov om investe- efter vores faglige vurdering var mest betydelige ringsforeninger mv. ved vores revision af årsregnskabet for regnskabs- året 1. januar 2019 - 31. december 2019. Disse Det er vores opfattelse, at årsregnskabet giver et forhold blev behandlet som led i vores revision retvisende billede af foreningens og afdelinger- af årsregnskabet som helhed og udformningen nes aktiver, passiver og finansielle stilling pr. 31. af vores konklusion herom. Vi afgiver ikke nogen december 2019 samt af resultatet af afdelingernes særskilt konklusion om disse forhold. aktiviteter for regnskabsåret 1. januar 2019 - 31. december 2019 i overensstemmelse med lov om Værdiansættelse og tilstedeværelse af børs- investeringsforeninger mv. noterede finansielle instrumenter Foreningens og afdelingernes investeringer i Vores konklusion er konsistent med vores revisi- børsnoterede finansielle instrumenter til dagsværdi onsprotokollat til bestyrelsen. udgør en væsentlig del af foreningens og afdelingernes formuer og afkast. Grundlag for konklusion Vi har udført vores revision i overensstemmelse Vi anser ikke, at disse investeringer er forbundet med internationale standarder om revision og de med betydelig risiko for væsentlig fejlinformation yderligere krav, der er gældende i Danmark. Vores i årsregnskabet eller er forbundet med væsentlige ansvar ifølge disse standarder og krav er nærmere skøn, fordi foreningens og afdelingernes finansielle beskrevet i revisionspåtegningens afsnit ”Revi- instrumenter er sammensat af likvide, noterede sors ansvar for revisionen af årsregnskabet”. Vi er finansielle instrumenter på et aktivt marked. uafhængige af foreningen i overensstemmelse med internationale etiske regler for revisorer (IESBA’s Det er dog vores opfattelse, at de børsnoterede Etiske regler) og de yderligere krav, der er gælden- finansielle instrumenter udgør en så væsentlig del de i Danmark, ligesom vi har opfyldt vores øvrige af foreningens og afdelingernes formuer og afkast, etiske forpligtelser i henhold til disse regler og at en betydelig del af vores revision koncentrerer krav. Det er vores opfattelse, at det opnåede revi- sig om værdiansættelsen og tilstedeværelsen af de sionsbevis er tilstrækkeligt og egnet som grundlag børsnoterede finansielle instrumenter. for vores konklusion. Kriterierne for indregning og værdiansættelse af Efter vores bedste overbevisning er der ikke udført de børsnoterede finansielle instrumenter fremgår forbudte ikke-revisionsydelser som omhandlet i af foreningens anvendte regnskabspraksis under artikel 5, stk. 1, i forordning (EU) nr. 537/2014. årsregnskabets fællesnoter.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 5 Sammensætningen af de enkelte afdelingers bejde årsregnskabet på grundlag af regnskabsprin- børsnoterede finansielle instrumenter fremgår af cippet om fortsat drift, medmindre ledelsen enten noterne til de enkelte afdelingers balancer. har til hensigt at likvidere foreningen, indstille driften eller ikke har andet realistisk alternativ end Forholdet er behandlet således i revisionen at gøre dette.

Vores revisionshandlinger rettet mod værdiansæt- Revisors ansvar for revisionen af telse og tilstedeværelse af børsnoterede finansielle årsregnskabet instrumenter har blandt andet omfattet, men ikke Vores mål er at opnå høj grad af sikkerhed for, været begrænset til: om årsregnskabet som helhed er uden væsentlig fejlinformation, uanset om denne skyldes besvi- • Vi har opnået en forståelse for og evalueret gelser eller fejl, og at afgive en revisionspåtegning investeringsforvaltningsselskabets kontroller i de med en konklusion. Høj grad af sikkerhed er et højt centrale processer, herunder relevante it-syste- niveau af sikkerhed, men er ikke en garanti for, at mer. en revision, der udføres i overensstemmelse med internationale standarder om revision og de yder- • Vi har testet investeringsforvaltningsselskabets ligere krav, der er gældende i Danmark, altid vil af- kontroller, som sikrer korrekt registrering af dække væsentlig fejlinformation, når sådan findes. børs- og valutakurser således, at afdelingernes Fejlinformation kan opstå som følge af besvigelser beholdninger af børsnoterede finansielle instru- eller fejl og kan betragtes som væsentlige, hvis det menter pr. 31. december 2019 er værdiansat i med rimelighed kan forventes, at de enkeltvis eller overensstemmelse med lov om investeringsfor- samlet har indflydelse på de økonomiske beslut- eninger mv. samt foreningens regnskabspraksis. ninger, som regnskabsbrugerne træffer på grundlag af årsregnskabet. • Vi har endvidere testet investeringsforvaltningsselskabets kontrol, som sikrer korrekt afstemning Som led i en revision, der udføres i overensstem- af afdelingernes beholdninger af børsnoterede melse med internationale standarder om revision finansielle instrumenter til foreningens depot- og de yderligere krav, der er gældende i Danmark, bank pr. 31. december 2019. foretager vi faglige vurderinger og opretholder pro- fessionel skepsis under revisionen. Herudover: Ledelsens ansvar for årsregnskabet Ledelsen har ansvaret for udarbejdelsen af et års- • Identificerer og vurderer vi risikoen for væsent- regnskab, der giver et retvisende billede i overens- lig fejlinformation i årsregnskabet, uanset om stemmelse med lov om investeringsforeninger mv. denne skyldes besvigelser eller fejl, udformer Ledelsen har endvidere ansvaret for den interne og udfører revisionshandlinger som reaktion kontrol, som ledelsen anser for nødvendig for at på disse risici samt opnår revisionsbevis, der er udarbejde et årsregnskab uden væsentlig fejlinfor- tilstrækkeligt og egnet til at danne grundlag for mation, uanset om denne skyldes besvigelser eller vores konklusion. Risikoen for ikke at opdage- fejl. væsentlig fejlinformation forårsaget af besvigelser er højere end ved væsentlig fejlinformation Ved udarbejdelsen af årsregnskabet er ledelsen forårsaget af fejl, idet besvigelser kan omfatte ansvarlig for at vurdere foreningens evne til at sammensværgelser, dokumentfalsk, bevidste fortsætte driften, at oplyse om forhold vedrørende udeladelser, vildledning eller tilsidesættelse af fortsat drift, hvor dette er relevant, samt at udar- intern kontrol.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 6 • Opnår vi forståelse af den interne kontrol med mangler i intern kontrol, som vi identificerer under relevans for revisionen for at kunne udforme revisionen. revisionshandlinger, der er passende efter om- stændighederne, men ikke for at kunne udtrykke Vi afgiver også en udtalelse til den øverste ledelse en konklusion om effektiviteten af foreningens om, at vi har opfyldt relevante etiske krav ved- interne kontrol. rørende uafhængighed, og oplyser den om alle relationer og andre forhold, der med rimelighed • Tager vi stilling til, om den regnskabspraksis, kan tænkes at påvirke vores uafhængighed og, som er anvendt af ledelsen, er passende, samt hvor dette er relevant, tilhørende sikkerhedsforan- om de regnskabsmæssige skøn og tilknyttede staltninger. oplysninger, som ledelsen har udarbejdet, er rimelige. Med udgangspunkt i de forhold, der er kommu- nikeret til den øverste ledelse, fastslår vi, hvilke • Konkluderer vi, om ledelsens udarbejdelse af forhold der var mest betydelige ved revisionen af årsregnskabet på grundlag af regnskabsprincip- årsregnskabet for den aktuelle periode og dermed pet om fortsat drift er passende, samt om der er centrale forhold ved revisionen. Vi beskriver dis- på grundlag af det opnåede revisionsbevis er se forhold i vores revisionspåtegning, medmindre væsentlig usikkerhed forbundet med begivenhe- lov eller øvrig regulering udelukker, at forholdet of- der eller forhold, der kan skabe betydelig tvivl fentliggøres, eller i de yderst sjældne tilfælde, hvor om foreningens evne til at fortsætte driften. Hvis vi fastslår, at forholdet ikke skal kommunikeres i vi konkluderer, at der er en væsentlig usikkerhed, vores revisionspåtegning, fordi de negative konse- skal vi i vores revisionspåtegning gøre opmærk- kvenser heraf med rimelighed ville kunne forven- som på oplysninger herom i årsregnskabet eller, tes at veje tungere end de fordele den offentlige hvis sådanne oplysninger ikke er tilstrækkelige, interesse har af sådan kommunikation. modificere vores konklusion. Vores konklusioner er baseret på det revisionsbevis, der er opnået Udtalelse om ledelsesberetningen frem til datoen for vores revisionspåtegning. Ledelsen er ansvarlig for den fælles ledelsesbe- Fremtidige begivenheder eller forhold kan dog retning og ledelsesberetningerne for de enkelte medføre, at foreningen ikke længere kan fort- afdelinger, efterfølgende benævnt ledelsesberet- sætte driften. ningerne.

• Tager vi stilling til den samlede præsentation, Vores konklusion om årsregnskabet omfatter ikke struktur og indhold af årsregnskabet, herunder ledelsesberetningerne, og vi udtrykker ingen form noteoplysningerne, samt om årsregnskabet for konklusion med sikkerhed om ledelsesberetnin- afspejler de underliggende transaktioner og gerne. begivenheder på en sådan måde, at der gives et retvisende billede heraf. I tilknytning til vores revision af årsregnskabet er det vores ansvar at læse ledelsesberetningerne og Vi kommunikerer med den øverste ledelse om bl.a. i den forbindelse overveje, om ledelsesberetningen det planlagte omfang og den tidsmæssige place- er væsentligt inkonsistent med årsregnskabet eller ring af revisionen samt betydelige revisionsmæssi- vores viden opnået ved revisionen eller på anden ge observationer, herunder eventuelle betydelige måde synes at indeholde væsentlig fejlinformation.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 7 Vores ansvar er derudover at overveje, om ledelsesberetningerne indeholder krævede oplysninger i henhold til lov om investeringsforeninger mv.

Baseret på det udførte arbejde er det vores opfattelse, at ledelsesberetningerne er i overensstemmelse med årsregnskabet og er udarbejdet i overensstemmelse med kravene i lov om investeringsforeninger mv. Vi har ikke fundet væsentlig fejlinformation i ledelsesberetningerne.

København. den 5. februar 2020

Deloitte

Inves(e?gsfoenr1gn PFA nves AiSrdppott 2019 8 Ledelsesberetning 20 9 1 Generelt for afdelingerne

Velkommen til Investeringsforeningen 1. april 2019 valgte foreningen at gå bort fra PFA Invest brugen af benchmark på sine balanceafdelinger. PFA Invest opnåede i 2019 rigtig tilfredsstillende Ændringen skyldes blandt andet, at PFA Invest i resultater og afkast til vores medlemmer og inve- juni 2018 styrkede sine balanceafdelinger med storer. Samtidig voksede medlemmernes samlede eksponering mod ejendomsmarkedet, som der ikke formue med 33 pct. til 18,2 mia. kr. findes relevante benchmark for. Med fravalget af benchmark ønsker PFA Invest samtidig at få større Det blev skabt gennem gode afkast på de enkelte fokus på sammenhængen mellem investorernes investeringer – også målt i forhold til sammenlig- investeringsformål, risikoprofil og horisont. Hvorvidt nelige produkter, et udbygget arbejde med fokus man i en periode har ligget over eller under bench- på balancen mellem den enkelte investors investe- mark, er i den sammenhæng mindre væsentligt og ringsformål, risikoprofil samt horisont, og endelig kan afspore det fremadskuende fokus i rådgiv- fortsat lave omkostninger, der jo meget direkte er ningssituationen.Balanceafdelingernes eksponering med til at øge afkastet. mod ejendomsmarkedet udgør ca. 8 pct. og med- førte i 2019 et stabilt afkast på næsten 6 pct. Det gode afkast dokumenteres bl.a. ved, at det uafhængige analyseinstitut Morningstar fortsat Endelig havde vi i PFA Invest i 2019 fortsat fokus vurderer, at PFA Invest er en af Danmarks bedste på at fastholde lave omkostninger i forhold til sam- investeringsforeninger. menlignelige produkter i markedet. Det udmønte- des i, at PFA Invests priser generelt er i niveauet PFA Invest har igennem de seneste år konstant væ- 20 pct. under tilsvarende konkurrenter. ret blandt toppen af danske investeringsforeninger overordnet set. De tre mest populære afdelinger Som et nyt tiltag vil vi i PFA Invest i 2020 foreta- – Balance A, B og C – havde alle højeste rating fra ge aconto-udlodning af udbytter for 2019 for en Morningstar på 5 stjerner ved udgangen af 2019. række afdelinger. Aconto-udlodningen vil ske forud for den ordinære generalforsamling og således Nedenfor ses disse tre afdelingers rating i forhold give investorerne mulighed for at få udbetalt det til den gennemsnitlige rating i den pågældende foregående års udbytter tidligere end det hidtil har afdelings Morningstar kategori pr. 31. december været muligt. 2019. Medlemmernes samlede formue voksede i 2019 Morningstar rating vs. andre danske fonde i med 33 pct. og udgjorde ved årets udgang 18,2 kategorien mia. kr. Stigningen skyldtes både høje afkast på

5,0 5,0 5,0 tværs af alle aktivklasser og nettoindskud fra vore medlemmer. Hvis tallene renses for balanceafde- 4,1 3,7 3,6 lingernes investering i de øvrige afdelinger, blev formuen forøget med 3,9 mia. kr. til 13,9 mia. kr., svarende til en stigning på 39 %.

Det samlede resultat for foreningen blev et

PFA Invest Balance A PFA Invest Balance B PFA Invest Balance C overskud på 2.256,3 mio. kr. Bestyrelsen foreslår (EAA OE EUR (EAA OE EUR (EAA OE EUR Cautious Allocation Moderate Allocation Aggressive Allocation til godkendelse på generalforsamlingen, at der - Global) - Global) - Global) udloddes udbytte i 11 af foreningens 12 udlodden- Rating PFA Invest Gns. rating i kategori de afdelinger. De foreslåede udbyttesatser fremgår

Kilde: Morningstar Ratinganalyse. på side 12.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 10 2019 har leveret usædvanligt høje afkast på de Afkastene på foreningens afdelinger med børs- finansielle markeder, hvor både aktie- og obligati- noterede aktier var usædvanligt høje i 2019 med onskurser er steget. afkast fra 21,44 % og opefter.

Den positive udvikling er sket på tværs af regioner De blandede afdelinger Balance AA, Balance A, og aktivklasser. Specielt det amerikanske aktiemar- Balance B, Balance C og Balance AKK leverede alle ked og kreditobligationer har leveret meget høje pæne afkast på henholdsvis 6,58 %, 10,71 %, afkast, som følge af faldende renter og stigende 18,04 %, 23,23 % og 15,70 %. risikoappetit. MSCIs globale all countries aktieindeks steg således med 30 pct. i DKK i løbet af året Direktionen og flere indeks satte nye all-time high rekorder. PFA Asset Management A/S Den flotte fremgang skal ses i lyset af, at aktier startede året på oversolgte niveauer efter det store Christian Lindstrøm Lage og Rasmus Uldal Bessing kursfald sidst i 2018, samt at de fleste toneangivende centralbanker har lempet pengepolitikken i løbet af året. Det økonomiske opsving har nu stået på i over 10 år, hvilket gør det til det længste opsving i tæt på 150 år.

Som konsekvens af de positive afkast på alle aktivklasser har samtlige afdelinger leveret positive afkast i 2019. Foreningens tre afdelinger med obligationer – Mellemlange Obligationer, Udenland- ske Obligationer og Kreditobligationer – leverede afkast på hhv. 0,89 %, 5,55 % og 11,59 % i 2019.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 11 Resultat, formue og andele Foreningen realiserede i 2019 et samlet resultat på Foreningen har for alle afdelinger fastlagt rammer 2.256,3 mio. kr. og havde ved årets udgang en for- for, hvilke markeder og markedssegmenter, der kan mue for medlemmerne inklusiv udlodning på 18,2 investeres i. Foreningens ledelse vurderer løbende, mia. kr. fordelt på i alt 147,3 mio. andele. om der er behov for at korrigere udnyttelsen af disse investeringsrammer. Udlodning Bestyrelsen indstiller til generalforsamlingen, at Bestyrelses- og ledelsesforhold foreningen udlodder følgende udbytter for 2019: Foreningen har ikke selv en direktion eller andre ansatte. Foreningen har i stedet en aftale med PFA Afdeling Udbytte (kr. pr. andel) Asset Management A/S som investeringsforvaltningsselskab. Bestyrelsens opgaver er beskrevet Mellemlange Obligationer 0,20 Kreditobligationer 1,90 i foreningens vedtægter og forretningsorden for Udenlandske Obligationer 0,00 bestyrelsen. Danske Aktier 9,20 Globale Aktier 11,30 Ledelsen af investeringsforeninger er reguleret i lov Højt Udbytte Aktier 9,00 om finansiel virksomhed og i lov om investerings- Europa Value Aktier 2,00 foreninger m.v. samt i diverse bekendtgørelser. USA Stabile Aktier 3,60 Hertil kommer en række konkrete anvisninger i Balance A 0,90 vejledninger fra Finanstilsynet. Balance AA 0,60 Balance B 2,40 Bestyrelsen er for 2019 med generalforsamlin- Balance C 2,10 gens godkendelse samlet honoreret for arbejdet i foreningen med 500.000 kr. Honoraret for de enkelte medlemmer fremgår under Fælles noter og Fastholdelse af risikoprofil afsnittet Bestyrelses- og revisionshonorar. Besty- Foreningen fokuserer i det daglige investeringsar- relsen modtager ikke andre former for vederlag i bejde på at fastholde afdelingernes risikoprofiler. forbindelse med bestyrelsesarbejdet. Bestyrelsens De vigtigste elementer i dette fokus er den løben- sammensætning og tillidshverv er beskrevet i et de overvågning af: særskilt afsnit.

• at afdelingernes porteføljer er veldiversificerede Investeringspolitik med hensyn til eksponering på lande, brancher, Foreningens investeringspolitik er gennem aktiv sektorer, kreditkvaliteter og andre relevante formueforvaltning at opnå et tilfredsstillende markedssegmenteringer inden for afdelingernes afkast i forhold til de respektive markeder og in- respektive investeringsunivers. strumenter, som er defineret i de enkelte afdelingers placeringsregler. Der investeres under hensyn • at standardafvigelsen på afkastet ligger på et til både spredningskrav, reduktion af risici og under passende niveau for hver enkelt afdeling, og for iagttagelse af diverse etiske aspekter. afdelinger med benchmark overvåges desuden, at den gennemsnitlige forskel mellem afde- Tracking Error og Active Share lingernes afkast og bechmarkafkast (tracking Tracking Error er et mål for, hvor tæt afkastsudvik- error) ikke afviger væsentligt. lingen i en afdeling følger afkastsudviklingen af et

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 12 benchmark. Jo tættere på 0 %, jo mere identiske er en mindre del af afdelingernes aktiver. afdelingens afkast med indekset. Passivt forvaltede afdelinger vil normalt have en Tracking Error under Der er ikke konstateret usædvanlige forhold, der 1 %. Tracking Error beregnes kun for afdelinger, kan have påvirket indregning eller måling. der har eksisteret i mere end 3 år, og har et benchmark, hvilket i år er aktuelt for følgende 8 Væsentlige begivenheder siden årsskiftet afdelinger: Mellemlange Obligationer, Udenlandske Foreningen har ikke i perioden siden balancedagen Obligationer, Kreditobligationer, Danske Aktier, konstateret forhold, som forrykker vurderingen af Globale Aktier, Højt Udbytte Aktier, Europa Value årsrapporten. Aktier og USA Stabile Aktier. Tracking Error fremgår af noten 5-års oversigt i rapporten for de enkelte Videnressourcer afdelinger. Foreningen har ingen ansatte, men baserer sig på eksterne samarbejdspartnere. Den overvejende del Kommunikationspolitik af foreningens videnbase er derfor placeret hos de Der er stor interesse for opsparing og investering. medarbejdere, der er ansat hos samarbejdspart- Foreningen ønsker at være åben over for med- nerne. lemmer, presse og myndigheder. Medlemmernes adgang til information sikres først og fremmest via Foreningens bestyrelse lægger afgørende vægt på hjemmesiden pfainvest.dk, hvor alle relevante op- at sikre, at den viden og de kompetencer, der er lysninger om foreningens afdelinger findes. Hjem- forankret hos samarbejdspartnerne, beskyttes og mesiden opdateres løbende med emissions- og udvikles. Bestyrelsen modtager og evaluerer derfor indløsningskurser, afkast og performancedata samt løbende rapportering om samarbejdspartnernes de største aktiver i beholdningen. Medlemmerne initiativer til at sikre, at den nødvendige viden om har mulighed for at få besked via e-mail, når der foreningens virksomhed, og arbejdsbetingelser indkaldes til generalforsamling, eller der publiceres bevares og udvikles. hel- og halvårsregnskaber. Måltal for det underrepræsenterede køn Foreningens andele udstedes gennem Danske Bestyrelsen har fastsat et måltal for det under- Bank. Alle afdelinger er optaget til daglig handel repræsenterede køn i bestyrelsen, således at det på NASDAQ Copenhagen. Alle væsentlige nyheder underrepræsenterede køn som minimum skal udgø- vedrørende foreningen vil derfor blive offentliggjort re 33 % af bestyrelsen. Måltallet var ved udgangen via NASDAQ Copenhagen. Disse selskabsmeddelel- af 2019 opfyldt, idet den kønsmæssige fordeling i ser vil også kunne findes på hjemmesiden. bestyrelsen udgør 33/67 %. Bestyrelsen foretager en årlig vurdering og eventuel ajourføring af det Medlemmer og andre interesserede kan henvende opstillede måltal. sig til foreningen via e-mail [email protected] med spørgsmål til foreningens forretningsområde. Fund Governance og Best practice for ledelse De grundlæggende rammer for god ledelse af inve- Indregning og måling steringsforeninger er fastlagt i lov om investerings- Der er ved aflæggelse af dette årsregnskab ikke foreninger, bekendtgørelsen om ledelse, styring og konstateret usikkerhed ved indregning og måling. administration af danske UCITS samt vejledninger fra Dette skyldes at afdelingernes aktiver primært Finanstilsynet. Investeringsfondsbranchen (Inve- består af børsnoterede værdipairer noteret på stering Danmark), der er investeringsforeningernes effektive markeder og unoterede aktiver kun udgør brancheorganisation, har udarbejdet et sæt anbefa-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 13 linger til sine medlemmer om Fund Governance samt Læs mere om politikken for best practice på et sæt anbefalinger om Best practice for ledelse. foreningens hjemmeside pfainvest.dk.

Fund Governance Øvrige forhold Foreningens bestyrelse har vedtaget en fund Investeringsforeningen er stiftet på initiativ af PFA governance politik. Den vedrører den overordnede Pension. styring af rettigheder og ansvar blandt aktørerne i og omkring foreningen og investeringsforvaltnings- Relationen til PFA Pension, forsikringsaktiesel- selskabet PFA Asset Management A/S. Politikken skab giver foreningen adgang til PFA-koncernens definerer – sammen med øvrige regler, forretnings- investeringsekspertise og stordriftsfordele i form af gange og politikker – samspillet mellem investorer, serviceydelser udført af PFA Bank A/S og PFA Asset bestyrelsen, direktionen og øvrige interessenter. Management A/S. Aftalerne om serviceydelser er Politikken følger Investeringsfondsbranchens anbe- indgået på markedsbaserede vilkår. falinger på området.

Læs mere om fund governance politikken på foreningens hjemmeside pfainvest.dk.

Best practice for ledelse Foreningens bestyrelse har vedtaget en politik for best practice for ledelse af investeringsforeninger.

Politikken tager udgangspunkt i lovkravet om, at ledelsen skal vælge og begrunde en forretnings- model i overensstemmelse med vedtægternes for- målsparagraf, efterfulgt af foreningens efterlevelse af brancheanbefalingerne om drift og opfølgning på de enkelte elementer i forretningsmodellen. Politikken følger Investeringsfondsbranchens (Inve- stering Danmark) anbefalinger på området.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 14 Samfundsansvar

Investeringspolitik negativ indvirkning på menneskerettigheder, miljø PFA Invest arbejder for at skabe det højest mulige konventioner, arbejdstagerrettigheder og korrup- afkast til vores kunder, mens vi samtidig bidrager tion. Dette sker gennem monitorering, screening, til en bæredygtig samfundsudvikling. Derfor inklu- dialog og aktivt ejerskab, af foreningens kapital- derer vi hensyn til eksempelvis klimaet, menne- forvalter. skerettigheder, selskabsledelse, skatteforhold og ESG-analyser, når vi investerer. PFA koncernens Responsible Investment Board (RI Board) overvåger og prioriterer implementeringen Politik for samfundsansvar og ansvarlige af politik for ansvarlige investeringer. Foreningens investeringer bestyrelse har besluttet at støtte sig til de beslut- PFA Invests bestyrelse har uddelegeret forvaltnin- ninger, der vedtages af PFA-koncernens RI Board. gen af foreningens midler til PFA Asset Mana- Det understreges, at Foreningen ikke er bundet af gement A/S (PAM). Investeringsforeningen PFA de beslutninger, som vedtages af PFA koncernens Invests (”Foreningen”) bestyrelse har besluttet, RI Board, og Foreningens bestyrelse kan til enhver at foreningens politik for samfundsansvar følger tid beslutte ikke at følge RI Boardets beslutninger. PFA Pensions politik for samfundsansvar samt PFA Politik for ansvarlige investeringer og aktivt ejer- Pensions politik for ansvarlige investeringer og skab, retningslinjer og eksklusionsliste er tilgænge- aktivt ejerskab. Politikken udgør de overordnede lige på pfainvest.dk og pfaassetmanagement.dk. rammer for arbejdet med ansvarlige investeringer og udøvelse af aktivt ejerskab. Politikken sikrer, at Aktivt ejerskab PAM, som kapitalforvalter, implementerer klima, Det er Foreningens mål at være en langsigtet aktiv miljø, sociale hensyn og god selskabsledelse ejer, der påvirker virksomhederne i retning af an- (kendt som ESG), samt menneskerettigheder og svarlig værdiskabelse. Arbejdet med aktivt ejerskab arbejdstagerrettigheder i investeringsprocesserne. sker både gennem brugen af stemmerettigheder Dette arbejde sker i tråd med anbefalingerne fra og dialog med de selskaber, der investeres i. Dialo- FN’s principper for ansvarlige investeringer, Prin- gen foretages enten direkte af PAM, i samarbejde ciples for Responsible Investements (PRI), som PFA med andre investorer gennem for eksempel PRI Pension har tilsluttet. og Nordic Engagement Cooperation, og af PAM’s rådgiver, Sustainalytics. Politikken tager udgangspunkt i internationale principper og standarder, herunder: Monitorering, screening og dialog • De ti principper i FN’s Global Compact Alle investeringer i Foreningens afdelinger screenes • FN’s retningslinjer for menneskerettigheder og løbende for brud på de internationale konven- erhverv tioner, som Foreningens politik for ansvarlige • OECD’s vejledning ’Responsible Business Con- investeringer og aktivt ejerskab er baseret på. Hvis duct for Institutional Investors’ et selskabs handlinger eller produkter identificeres • ILO’s deklaration om arbejdstagerrettigheder som værende et såkaldt normbrud ved at være i • FN’s konvention for antikorruption strid med menneskerettighederne, arbejdstager- • Parisaftalen, der blev indgået under COP21 rettigheder, miljøkonventioner eller konventionen • OECD’s Base Erosion and Profit Sharing action for antikorruption igangsættes en vurdering af plan (BEPS) situationen. Sagen diskuteres i PFA’s RI Board, hvor der bliver taget stilling til, om PAM selv skal gå i Implementeringen af politikken overvåges løbende dialog med et selskab, eller fortsat have tillid til, for at minimere foreningens væsentlige risici for at selskabets dialog med PAM’s rådgiver, Sustai-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 15 nalytics, vil føre til overholdelse af Foreningens er baseret på en række internationale konventio- politik for ansvarlige investeringer. PFA’s RI Board ner og normer. På baggrund af denne screening kan vælge at ekskludere et selskab, såfremt det identificeres selskaber forbundet med øget risici viser sig, at selskabet ikke har intention om- eller i relation til negative samfundsindvirkninger på evne til at ændre adfærden, der vurderes at være arbejdstagerrettigheder, menneskerettigheder, et normbrud. forretningsetik, miljøbeskyttelse og korruption. Fraværende eller fejlagtig vurdering af selskaber Udøvelse af stemmerettigheder gennem screeningen vil besværliggøre den aktive Foreningens stemmerettigheder udøves i tråd stillingtagen til selskaber, der måtte bryde en til med PFA’s retningslinjer for stemmeafgivelse, og flere normer og eller konventioner og dermed også der stemmes i overensstemmelse med politik for det nødvendige aktive ejerskab. Dette scenarie er ansvarlige investeringer og aktivt ejerskab. forbundet med finansiel eller omdømmemæssig Minerva Analytics bruges som samarbejdspartner risiko. i forbindelse med stemmeafgivelsen, dog er det til enhver tid PAM, der instruerer, om der skal Risikoen for negative samfundsmæssige indvirknin- stemmes og hvordan der stemmes på en given ger, herunder miljø, klima, arbejdstagerrettigheder generalforsamling. og menneskerettigheder modvirkes gennem den norms-baserede screening, monitorering af selska- Klima ber og dialog med selskaber. Såfremt det ikke vur-

I 2019 har PAM systematisk foretaget CO2- og deres, at det er muligt at påvirke et selskabsadfærd, 2 graders scenarieanalyser af PFA’s samlede kan PFA’s RI Board vælge at ekskludere selskabet. aktieportefølje. Klimaanalyserne bliver rapporteret til PFA’s RI Board. Klimahensyn indgår også i For- Resultater af arbejdet med eningens aktive ejerskab gennem PFA’s deltagelse samfundsansvar i 2019 i “climate action 100+”, der er en international Ved udgangen af 2019 var der ti åbne dialoger sammenslutning af investorer, der går i dialog med med selskaber om menneskerettigheder, miljøfor- de 100 selskaber, der har den største udledning af hold og god selskabsledelse. Der har været dialog drivhusgasser. I 2019 gav CO2 analyserne anled- med selskaber i samarbejde med andre investorer ning til frasalg af flere investeringer, der både gennem PAM’s deltagelse i Climate Action 100+ og absolut og relativt til deres respektive industrier gennem Nordic Engagement Cooperation. havde en stor klimapåvirkning. I 2019 blev 14 nye eksklusioner vedtaget på bag- Investering i statsobligationer grund af selskabernes involvering i produktionen af PAM screener og analyserer lande i henhold til kontroversielle våben. Foreningens politik og retningslinjer for ansvarlige investeringer i statsobligationer. Der foretages ikke Afsluttede sager I løbet af 2019 engagementsdialog med lande, idet det anses for I løbet af 2019 er otte dialoger med selskaber et udenrigspolitisk anliggende. afsluttet med et positivt resultat. Det drejer sig blandt andet om: Væsentlige risici i forhold til de anvendte politikker for samfundsansvar, ansvarlige investe- Royal Dutch Shell – Dialogen var relateret til ringer og aktivt ejerskab krænkelse af menneskerettigheder og miljøpåvirk- Politik for ansvarlige investeringer og aktivt ejer- ning i forbindelse med Shell’s aktiviteter i Nigeria. skab og den normbaserede screening, der udføres, Efter møder med selskabet er dialogen konklu-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 16 deret på baggrund af implementeringen af FNs anbefalinger, relateret til advarselssystemer samt tilfredsstillende oprydning af områder berørt af forureningen.

Novartis – Dialogen var relateret til korrupt adfærd i flere lande. Dialogen blev afsluttet efter selskabet havde implementeret signifikante æn- dringer i deres interne retningslinjer og oprettet en funktion ’Chief Executive Compliance Officer’, som har styrket ledelsen på området.

Forventninger til 2020 Antallet af åbne dialoger i 2020 forventes at ligge på omtrent det samme niveau som i 2019, og det forventes at samme mængde dialoger afsluttes i 2020.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 17 Bestyrelse og direktion

Bestyrelsen Jørgen Madsen · Født 1945 Bestyrelsens medlemmer vælges af generalfor- Professionelt bestyrelsesmedlem, samlingen. Bestyrelsen skal bestå af mindst 3 og Askhøj 15, 2850 Nærum. højest 5 medlemmer. Bestyrelsen vælger selv sin Indtrådte i bestyrelsen 31. august 2012 og formand. Hvert år afgår det bestyrelsesmedlem genvalgt i 2018. eller de bestyrelsesmedlemmer, der har fungeret Andre ledelseshverv: længst, regnet fra den pågældendes sidste valg. Bestyrelsesmedlem: PFA Asset Management A/S. Mellem flere medlemmer, der har fungeret lige længe, bestemmes afgangen ved lodtrækning. Genvalg kan finde sted. Direktion

Bestyrelsen har i 2019 afholdt møder på følgende Christian Lindstrøm Lage · Født 1975 datoer: 8. februar, 6. marts (ekstraordinært besty- Direktør, PFA Asset Management A/S, relsesmøde), 28. marts (ekstraordinært bestyrel- Sundkrogsgade 4, 2100 København Ø. sesmøde), 1. april (ekstraordinært bestyrelsesmø- Andre ledelseserhverv: de), 23. maj, 28. august, og 28. november. Ingen

Peter Engberg Jensen · Formand · Født 1953 Rasmus Uldal Bessing · Født 1974 Professionelt bestyrelsesmedlem, Sankt Annæ Direktør, PFA Asset Management A/S, Plads 13, 3, 1250 København K. Sundkrogsgade 4, 2100 København Ø Indtrådte i bestyrelsen 9. september 2014 og Andre ledelseserhverv: genvalgt i 2017. Direktør: Anpartsselskabet af 28. februar 2018 GP Andre ledelseshverv: Bestyrelsesmedlem: Investeringsfondsbranchen og Bestyrelsesformand: Finansiel Stabilitet, VP Securities A/S Ordrup Gymnasium og Den Sociale Kapitalfond. Bestyrelsesmedlem: CAF Invest A/S, Chr. Augustinus Fabrikker Aktieselskab, FINANSKALENDER 2020 PensionDanmark Holding A/S og PensionDanmark – pensionsforsikringsaktieselskab, Arborethusene 5. februar 2020 Offentliggørelse af A/S, 15. Juni Fonden, Aarhus Symposium og årsrapport for 2019 Foreningen Madens Folkemøde. Repræsentantskab: Business Lolland Falster, Enkeltmandsvirksomhed: 18. marts 2020 Ordinær generalforsamling peterengberg.dk (fuldt ansvarlig deltager). 26. august 2020 Offentliggørelse af halvårsrapport for første Rina Asmussen · Født 1959 halvår 2020 Professionelt bestyrelsesmedlem, Emiliekildevej 28, 2930 Klampenborg. Indtrådte i bestyrelsen 22. april 2014 og genvalgt i 2019. Andre ledelseshverv: Bestyrelsesmedlem: BRF Fonden (næstformand), BRF Holding A/S (næstformand), Jyske Bank A/S og Human Univerz Partner byHeart ApS. Enkeltmandsvirksomhed: RA-Consulting (fuldt ansvarlig deltager).

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 18 De finansielle markeder

2019 har leveret usædvanligt høje afkast på de niveauer efter det store kursfald sidst i 2018, samt finansielle markeder, hvor både aktie- og obligati- at de fleste toneangivende centralbanker har lempet onskurser er steget. Den positive udvikling er sket pengepolitikken i løbet af året. Det har medført på tværs af regioner og aktivklasser. Specielt det betragtelige rentefald på tværs af regioner. I august amerikanske aktiemarked og kreditobligationer har bundede renterne ud, da renten på 10-årige tyske leveret meget høje afkast, som følge af faldende statsobligationer faldt til -0,71 % og hele den tyske renter og stigende risikoappetit. rentekurve handlede til negative renter. Amerikanske 10-årige renter var på det tidspunkt faldet næsten All time high 180 basispunkter fra toppen i september 2018 til MSCIs globale all countries aktieindeks steg med 1,46 %. Siden august er renterne steget omkring 50 30 pct. i DKK i løbet af året og flere indeks satte basispunkter, men lå ultimo 2019 noget lavere end nye all-time high rekorder. Den flotte fremgang skal ved årets start. ses i lyset af, at aktier startede året på oversolgte

Figur 1: Udviklingen i globale aktier og 10-årige eurorenter, 2016-2019

575 1,50

550 1,25 525 1,00 500

475 0,75 Procent

Indeks 450 0,50

425 0,25 400 0,00 375

350 -0,25

2016 2017 2018 2019

MSCI globalt aktieindeks, v.a. Eurozonen 10-årig statsobligationsrente, h.a.

Recessionsfrygt blev en fast følgesvend sektoren, der udgør en markant større andel af gennem året. de vestlige økonomier, fastholdt et mere robust De faldende renter afspejlede tiltagende recessi- aktivitetsniveau. onsfrygt og lempelser i pengepolitikken. Recessi- onsfrygten fik næring fra globale vækstindikatorer I løbet af efteråret begyndte vækstindikatorer at for fremstillingssektoren, som i årets første seks vende i fremstillingssektoren, men lå ved udgangen måneder fortsatte den nedadgående trend, der var af året stadig på forholdsvis lave niveauer i flere lan- startet i 2018. Flere indikatorer faldt til niveauer, de. Det var imidlertid tilstrækkeligt til at øge appetit- som signalerede kontraktion i sektoren. Service- ten efter risikofyldte aktiver i årets sidste kvartal.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 19 Figur 2: Globale vækstindikatorer begyndte at vende i 2019

Det længste opsving i 150 år afmatningen i fremstillingssektoren og måtte i 2. I USA aftog den årlige BNP-vækst til 1,9 pct. i 3. kvartal se BNP skrumpe en smule. Frankrig, hvor kvartal, hvilket var noget lavere end i 2018, hvor services udgør en større andel af økonomien, bidrog BNP voksede med 2,9 pct. Svagheden var mest ud- positivt til Eurozonens samlede BNP-vækst. Selvom bredt i fremstillingssektoren, mens robust fremgang væksten var svag, faldt arbejdsløsheden en smule til inden for services og privatforbrug holdt hånden 7,5 % i oktober. Der er 0,3 %-point lavere end ved under økonomien. Arbejdsmarkedet udviklede sig årets start og det laveste niveau siden 2008. positivt, selvom antallet af nye stillinger aftog lidt i forhold til 2018. Det var dog mere end rigeligt til at Den Europæiske Centralbank – ECB – måtte i løbet absorbere tilgangen af nye personer, og arbejds- af året nedjustere forventningerne til vækst og løsheden faldt til 3,5 %, som er det laveste niveau i inflation. Som konsekvens heraf annoncerede ECB i næsten 50 år. september, at man ville genoptage opkøb af stats- og kreditobligationer for 20 mia. euro om måneden. Samtidig var lønpresset moderat og inflationen Renten blev nedsat med 10 basispunkter til -0,5 forblev i underkanten af centralbankens mål. Det var %. ECB’s Draghi udtalte på styrelsesrådets vegne, en væsentlig forudsætning for, at centralbanken – at den lempelige pengepolitik, ville fortsætte indtil Fed – sidst på sommeren kunne sænke renten med inflationen på robust vis er i overensstemmelse med i alt 75 basispunkter af tre omgange til 1,75 %. Det inflationsmålet. Ifølge ECBs egne prognoser sker blev anset som en forsikring mod, at svagheden i dette ikke før slutningen af 2021. industrien skulle sprede sig og trække USA ned i en recession. Sidst men ikke mindst har det økonomi- Rekordlav rente på boligfinansiering ske opsving nu stået på i over 10 år, hvilket gør det Aktiviteten i dansk økonomi udviklede sig mere til det længste opsving i tæt på 150 år. positivt end i vores nabolande, og den årlig BNP- vækst var 2,3 % i tredje kvartal. På arbejdsmarkedet Tysk vækstlokomotiv taber pusten steg beskæftigelse gradvist i takt med tilvæksten i I Eurozonen faldt BNP-væksten til 1,2 pct. i 3. arbejdsstyrken, så arbejdsløsheden forblev nogen- kvartal. Specielt Tyskland var negativt påvirket af lunde uændret gennem året. Faldet i globale renter

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 20 slog igennem i realkreditmarkedet og mange bolig- Bekymringer om en handelskrig mellem USA og ejere valgte at låse deres renter fast til historisk lave Europa inden for autosektoren materialiserede sig niveauer, da der blev åbnet op for 30-årige realkre- ikke. Det indbyrdes forhold er dog anstrengt som ditlån helt ned til 0,5 % i rente. Ejendomspriserne følge af nye toldbarrierer i WTO-regi og som konse- steg svagt i løbet af året og mindre end fremgangen kvens af fransk beskatning af techgiganters aktivitet i disponibel indkomst, så der er ikke umiddelbart i Frankrig. udsigt til en boble på boligmarkedet. Italien oplevede pæne rentefald i løbet af året og en Kina finjusterer de økonomiske hjul indsnævning af spændet overfor Tyskland. Bevæ- I Kina formåede myndighederne at styre økonomien gelserne kom efter en ny regering var blevet indsat, nogenlunde stabilt gennem året, og væksten aftog som var mere kompromissøgende overfor EU-kom- til ca. 6 pct. De beholdt dog en balance mellem mission. skattelettelser, rentenedsættelser og infrastruktu- rinvesteringer, som sikrede at gældsopbygningen I Storbritannien banede den uafklarede situation ikke tog yderligere fart. Optøjer i Hong Kong havde om Brexit vej for Boris Johnson, som med et solidt negativ økonomisk effekt på aktiviteten i byen. Den flertal i parlamentet ventes at gennemføre Brexit i udgør dog kun 2,5 pct. af Kinas BNP. Urolighederne starten af 2020. Usikkerheden om Storbritanniens havde større politiske end økonomiske konsekven- forhold til EU har gennem 2019 påvirket de europæ- ser. iske aktie- og valutamarkeder negativt.

Politik skabte volatilitet Politiske udfordringer havde stor indflydelse på finansmarkederne i 2019. Først og fremmest bølgede handelskrigen mellem USA og Kina frem og tilbage. USA indførte eller truede med told på næsten al import fra Kina, og specielt aktiemarkederne var sårbare over for pludselige skift i de politiske vinde specielt i maj, hvor forhandlingerne mellem de to lande midlertidigt brød sammen. Parterne indgik en fase 1 handelsaftale i slutningen af året. Den rummer dog ikke en løsningsmodel til en mere grundlæggende rivalisering inden for teknologi, som blandt er blevet eskaleret gennem et amerikanske forbud mod at eksportere visse typer hightech til Kina og udelukkelsen af kinesiske Huawei fra centrale dele af amerikansk infrastruktur.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 21 Generelle risikofaktorer

Landerisiko Nye markeder (emerging markets) Ved investering i værdipapirer i et enkelt land, Begrebet ”Nye Markeder” omfatter stort set alle for eksempel Danmark, ligger der en risiko for, at lande i Latinamerika, Asien, Østeuropa og Afrika. det finansielle marked i det pågældende land kan Landene kan være kendetegnet ved politisk ustabi- blive udsat for specielle politiske eller regulerings- litet, relativt usikre finansmarkeder, relativ usikker mæssige tiltag. Desuden vil markedsmæssige eller økonomisk udvikling samt aktie- og obligations- generelle økonomiske forhold i landet, herunder markedet, som er under udvikling. Investeringer på også udviklingen i landets valuta og rente, påvirke de nye markeder er forbundet med særlige risici, investeringernes værdi. der ikke forekommer på de udviklede markeder. Et ustabilt politisk system indebærer en øget risiko Eksponering mod udlandet for pludselige og grundlæggende omvæltninger Investering i velorganiserede og højtudviklede inden for økonomi og politik. For investorer kan udenlandske markeder medfører generelt en lavere dette eksempelvis bevirke, at aktiver nationalise- risiko for den samlede portefølje end investering res, at rådigheden over aktiver begrænses, eller alene i enkeltlande/-markeder. Udenlandske mar- at der indføres statslige overvågnings- og kontrol- keder kan dog være mere usikre end det danske mekanismer. Valutaerne er ofte udsat for store og marked på grund af en forøget risiko for en kraftig uforudsete udsving. Nogle lande har enten allerede reaktion på selskabsspecifikke, politiske, regu- indført restriktioner med hensyn til udførsel af va- leringsmæssige, markedsmæssige og generelle luta eller kan gøre det med kort varsel. Markedsli- økonomiske forhold. kviditeten på de nye markeder kan være faldende som følge af økonomiske og politiske ændringer. Valuta Effekten kan også være mere vedvarende. Investeringer i udenlandske værdipapirer giver eksponering mod valutaer, som kan have større eller Særlige risici for obligationsafdelingerne mindre udsving i forhold til danske kroner. Derfor Kursudsving på obligationsmarkedet vil den enkelte afdelings kurs blive påvirket af Obligationsmarkedet kan blive udsat for specielle udsving i valutakurserne mellem disse valutaer og politiske eller reguleringsmæssige tiltag, som kan danske kroner. Afdelinger, som investerer i danske påvirke værdien af afdelingens investeringer. Des- aktier eller obligationer, har ingen direkte valutari- uden vil markedsmæssige eller generelle økono- siko, mens afdelinger, som investerer i europæiske miske forhold, herunder renteudviklingen globalt, aktier eller obligationer, har begrænset valutarisiko. påvirke investeringernes værdi.

Selskabsspecifikke forhold Renterisiko Værdien af en enkelt aktie og obligation kan svinge Renteniveauet varierer fra region til region og skal mere end det samlede marked og kan derved give ses i sammenhæng med blandt andet inflations- et afkast, som er meget forskelligt fra markedets. niveauet. Renteniveauet spiller en stor rolle for, Forskydninger på valutamarkedet samt lovgivnings- hvor attraktivt det er at investere i blandt andet mæssige, konkurrencemæssige, markedsmæssige obligationer, samtidig med at ændringer i renteni- og likviditetsmæssige forhold vil kunne påvirke veauet kan give kursfald/-stigninger. Når renteni- selskabernes indtjening. Da en afdeling kan inve- veauet stiger, kan det betyde kursfald. Begrebet stere op til 10 % i et enkelt selskab, kan værdien varighed udtrykker blandt andet kursrisikoen på af afdelingen variere kraftigt som følge af udsving de obligationer, foreningen investerer i. Jo lavere i enkelte aktier og obligationer. Selskaber kan gå varighed, desto mere kursstabile er obligationerne, konkurs, hvorved investeringen heri vil være tabt. hvis renten ændrer sig.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 22 Kreditrisiko Risikovillig kapital Inden for forskellige obligationstyper – statsobli- Afkastet kan svinge meget som følge af selskaber- gationer, realkreditobligationer, emerging markets- nes muligheder for at skaffe risikovillig kapital til obligationer, erhvervsobligationer osv. – er der en for eksempel udvikling af nye produkter. En del af kreditrisiko relateret til, om obligationerne mod- en afdelings formue kan investeres i virksomheder, svarer reelle værdier, og om stater, boligejere og hvis teknologier er helt eller delvist nye, og hvis virksomheder kan indfri deres gældsforpligtelser. udbredelse kommercielt og tidsmæssigt kan være Ved investering i obligationer udstedt af erhvervs- vanskelig at vurdere. virksomheder samt visse lande kan der være risiko for, at udsteder får forringet sin rating og/ eller Særlige risici for blandede afdelinger ikke kan overholde sine forpligtelser. Kreditspænd Blandede afdelinger er påvirket af de faktorer, der udtrykker renteforskellen mellem kreditobligationer påvirker såvel aktie som obligationsafdelinger. og traditionelle, sikre statsobligationer udstedt i samme valuta og med samme løbetid. Kreditspæn- det viser den præmie, man som investor får for at påtage sig kreditrisikoen.

Særlige risici for aktieafdelingerne Kursudsving på aktiemarkedet Aktiemarkeder kan svinge meget og kan falde væsentligt. Udsving kan blandt andet være en reaktion på selskabsspecifikke, politiske og regu- leringsmæssige forhold eller som en konsekvens af sektormæssige, regionale, lokale eller generelle markedsmæssige og økonomiske forhold.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 23 Risici og risikostyring

Som investor i PFA Invest får man en løbende pleje Af den enkelte afdelings årsrapport fremgår dens af sin opsparing. Plejen indebærer blandt andet risikoklassifikation målt med risikoindikatoren fra en hensyntagen til de mange forskellige risikofak- dokumentet Central Investorinformation. Risiko- torer på investeringsmarkederne. Risikofaktorerne en udtrykkes ved et tal mellem 1 og 7, hvor ”1” varierer fra afdeling til afdeling. Nogle risici påvirker udtrykker laveste risiko og ”7” højeste risiko. Kate- især aktieafdelingerne, andre især obligationsafde- gorien ”1” udtrykker ikke en risikofri investering. lingerne, mens atter andre risikofaktorer gælder for Risikoprofil begge typer af afdelinger. En af de vigtigste risiko- 1 2 3 4 5 6 7 faktorer - og den skal investor selv tage højde for - Lav risiko Høj risiko er valget af afdelinger. Som investor skal man være Lavt forventet afkast Højt forventet afkast klar over, at der altid er en risiko ved at investere, og at de enkelte afdelinger investerer inden for Afdelingens placering på risikoindikatoren er be- hver deres investeringsområde uanset markedsud- stemt af udsvingene i afdelingens regnskabsmæs- viklingen. Det vil sige, at hvis investor for eksempel sige indre værdi de seneste 5 år og/eller repræ- har valgt at investere i en afdeling, der har danske sentative data. Store historiske udsving er lig med aktier som investeringsområde, så fastholdes dette høj risiko og en placering til højre på risikoskalaen investeringsområde, uanset om de pågældende (6 –7). Små udsving er lig med en lavere risiko aktier stiger eller falder i værdi. og en placering til venstre på risikoskalaen (1-2). Afdelingens placering på skalaen er ikke konstant. Risikoen ved at investere gennem en investerings- Placeringen kan ændre sig med tiden. Risikoindi- forening kan grundlæggende afdækkes ved at katoren tager ikke højde for pludseligt indtrufne observere følgende fire elementer: begivenheder, som eksempelvis devalueringer, politiske indgreb og pludselige udsving i valutaer. Risici knyttet til investors valg af afdelinger Inden man som investor beslutter sig for at Risici relateret til finansielle markeder investere, er det vigtigt at få fastlagt en investe- Investering i afdelinger i PFA Invest medfører en ringsprofil, så investeringerne kan sammensættes række risici afhængigt af afdelingernes investe- ud fra ens behov og forventninger. Desuden er ringsunivers. Obligationsafdelinger er udsat for det afgørende, at man er bevidst om de risici, renterisici, idet stigende renter alt andet lige der er forbundet med den konkrete investering. medfører kurstab. Renteudviklingen afhænger Det kan derfor være en god ide at fastlægge sin blandt andet af forventningerne til den økonomi- investeringsprofil i samråd med en rådgiver. PFA ske udvikling - ikke mindst inflationsudviklingen. Invest har indgået samarbejdsaftale med PFA Bank Derudover påvirkes renteudviklingen også af om rådgivning af PFA Invests investorer. Du kan få politiske, finansielle og regulatoriske forhold i de gode råd før du investerer og læse om mulighe- relevante lande. Udviklingen i de korte renter i derne med PFA Invest og PFA Bank på PFA Banks Danmark påvirkes især af Nationalbankens leden- hjemmeside. Investeringsprofilen skal blandt andet de rentesatser, mens de lange renter primært på- tage højde for, hvilken risiko man ønsker at løbe virkes af vækstudsigter og inflationsforventninger. med sin investering, og hvor lang tidshorisonten for investeringen er. Ønsker man for eksempel en Renteudviklingen for en given obligation afhæn- meget stabil udvikling i sine PFA Invest andele, bør ger tillige af udstederens evne og vilje til at indfri man som udgangspunkt ikke investere i afdelinger- sine forpligtelser. Denne risiko, der ofte beteg- ne med høj risiko (altså afdelinger, der er markeret nes kreditrisiko, er især til stede på markeder med 6 eller 7 på risikoindikatoren). for erhvervsobligationer og emerging markets obligationer.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 24 Kursudviklingen på aktier påvirkes af de generelle der i tilstrækkelig grad afspejler afkast og perfor- økonomiske udsigter, branche- og landespecifikke manceprofil på alle de typer af aktiver, der vurderes forhold samt selskabsspecifikke forhold, herunder at være de mest attraktive for balanceafdelingerne selskabernes evne til at generere indtjening. Ud- i foreningen. For disse afdelinger har bestyrelsen i svingene på aktiemarkederne er typisk større end stedet besluttet at fastlægge kriterier for vurdering udsvingene på obligationsmarkederne. af afkastudviklingen på afdelingerne. Kriterierne tager bl.a. udgangspunkt i en peer-group bestående Investering i udenlandske værdipapirer indebærer af konkurrenters sammenlignelige afdelinger. Be- valutarisiko, idet valutakurserne går op og ned i takt styrelsen vurderer en gang årligt, om den fastsatte med de økonomiske udsigter for de enkelte lande. peer-group bestående af konkurrenters sammenlignelige afdelinger er velegnede som sammenlig- De enkelte afdelingers eksponering til ovenfor ningsgrundlag, når afdelingernes investeringsresul- nævnte risici afgrænses i vidt omfang af afdelin- tater skal vurderes. Bestyrelsen vurderer således gernes prospekter samt lovgivningens krav om løbende afdelingernes afkastudvikling under hen- risikospredning. syntagen til markedsudviklingen og risici.

Risici knyttet til investeringsbeslutningerne Alle foreningens afdelinger følger en aktiv investe- Alle investeringsbeslutninger i foreningens afdelin- ringsstrategi i bestræbelserne på at opnå et afkast, ger bygger på foreningens og rådgivernes for- der er højere end afkastet af de tilhørende ben- ventninger til den fremtidige udvikling i renter og chmarks eller den fastsatte peer-group bestående konjunkturer, virksomhedernes indtjening, politiske af konkurrenters sammenlignelige afdelinger og forhold og andre eksterne faktorer. På grundlag af højest muligt indenfor de rammer, der er lagt for disse forventninger køber og sælger foreningen afdelingen. Foreningen udvælger de investerings- aktier og obligationer for afdelingerne. Denne type muligheder, der kan antages at give det højest af beslutninger rummer implicit en risiko. mulige afkast under hensyn til investeringsrisikoen.

Foreningen består af afdelinger, hvor der er fastsat For at begrænse risikoen for at afkastet afviger be- et benchmark (sammenligningsindeks) og afdelin- tydeligt fra benchmark, kan foreningens bestyrelse ger uden et benchmark. fastlægge konkrete rammer for afdelingernes investeringer. For aktieafdelinger vil disse rammer som For afdelinger med benchmark er benchmark fast- regel være begrænsninger på muligheden for at sat, så det afspejler afkastudviklingen på det eller afvige fra benchmark’s underliggende struktur. For de markeder, hvor afdelingen investerer. Forenin- obligationsafdelinger vil bestyrelsen kunne indføre gen finder, at de valgte benchmarks er velegnede begrænsninger på varigheden (rentefølsomheden) som sammenligningsgrundlag, når afdelingernes og på kreditrisikoen (credit ratings). investeringsresultater skal vurderes. Ved sammenligning skal man dog have for øje, at afdelingernes Foreningen fokuserer i det daglige investeringsar- afkast er opgjort efter fradrag af administrations- bejde på at fastholde afdelingernes risikoprofiler. og handelsomkostninger, mens udviklingen i ben- De vigtigste elementer i dette fokus er den løben- chmark afkastet ikke inkluderer omkostninger. de overvågning af, at afdelingernes porteføljer er veldiversificerede med hensyn til eksponering på Benchmark blev fjernet fra balanceafdelingerne den lande, brancher, sektorer, kreditkvaliteter og andre 1. april 2019. Baggrunden for at fjerne benchmark relevante markedssegmenteringer inden for afde- var, at det ikke var muligt at finde et benchmark, lingernes respektive investeringsuniverser.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 25 Risici knyttet til driften af foreningen PFA Asset Managements compliancefunktion fore- For at undgå fejl i driften af foreningen er der tager ligeledes løbende overvågning og kontrol fastlagt en lang række kontrolprocedurer og med, at de fastlagte kontrolprocedurer og forret- forretningsgange, som reducerer disse risici. Der ningsgange virker og anvendes korrekt. arbejdes hele tiden på at udvikle systemerne, og der stræbes efter, at risikoen for menneskelige Overskridelse af investeringsrammer rapporteres til fejl bliver reduceret mest muligt. Der er desuden foreningens bestyrelse og i visse tilfælde Finanstil- opbygget et ledelsesinformationssystem, som sik- synet. rer, at der løbende følges op på omkostninger og afkast. Der gøres jævnligt status på afkastene. For For yderligere oplysninger om de enkelte PFA Invest så vidt angår afdelinger uden benchmark vurderes afdelinger henvises til de gældende prospekter afkastudviklingen med udgangspunkt i afkastene og Central Investorinformation for de pågældende for sammenlignelige afdelinger i markedet. Er der afdelinger. Disse kan downloades fra pfainvest.dk. områder, som ikke udvikler sig tilfredsstillende, under Afdelinger og Materiale. drøftes det med porteføljerådgiver, hvad der kan gøres for at vende udviklingen.

Investeringsforeningen er desuden underlagt kontrol fra Finanstilsynet og en lovpligtig revision ved generalforsamlingsvalgte revisorer.

På it-området lægges stor vægt på data- og systemsikkerhed. Der er udarbejdet procedurer og beredskabsplaner, der har som mål inden for fastsatte tidsfrister at kunne genskabe systemerne i tilfælde af større eller mindre nedbrud. Disse procedurer og planer afprøves regelmæssigt.

Ud over at administrationen i den daglige drift har fokus på sikkerhed og præcision, når opgaverne løses, følger bestyrelsen med på området. Formå- let er dels at fastlægge sikkerhedsniveauet, dels at sikre at de nødvendige ressourcer er til stede i form af personale, kompetencer og udstyr.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 26 Årsrapport for afdelingerne

Investeringsforeningen PFA Invest består af flere Det anbefales, at du læser disse afsnit i sammen- afdelinger. Hver afdeling aflægger separat årsrap- hæng med de specifikke afdelingsberetninger for port og afdelingsberetning. Årsrapporterne viser samlet set at få et fyldestgørende billede af udvik- afdelingernes økonomiske udvikling i året samt gi- lingen og de særlige forhold og risici, der påvirker ver en status ultimo året. I afdelingsberetningerne de enkelte afdelinger. kommenteres afdelingernes resultater i året samt de afdelingsspecifikke forhold. Afdelingernes årsrapportering følger herefter. For yderligere oplysninger om de enkelte afdelinger Foreningen håndterer de administrative opgaver og henvises til foreningens prospekt og til dokumen- investeringsopgaven fælles for alle afdelinger inden tet Central Investorinformation for hver af afde- for de rammer, der er lagt for foreningens afdelin- lingerne. Disse dokumenter kan downloades fra ger. Det er med til at sikre en omkostningseffektiv foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk. drift af foreningen. Det hænger også sammen med, at afdelingerne – selvom de investerer i forskellige typer af2 værdipapirer og følger forskellige strategier – ofte påvirkes af mange af de samme forhold. Eksempelvis kan udsving i den globale vækst påvirke afkast og risiko i alle afdelinger.

I de foregående afsnit i denne årsrapport findes overordnede beskrivelser af

• den samfundsøkonomiske og finansielle udvikling i regnskabsåret • de generelle risici forbundet med foreningens investeringsvirksomhed • foreningens risikostyring 0 9 Investeringsforeningen1 PFA Invest · Årsrapport 2019 · 27 Mellemlange Obligationer

Afdelingen investerer minimum 80 % af formuen i Markedsudvikling i 2019 danske stats- og realkreditobligationer optaget til 2019 var præget af markante rentefald fra begyn- handel på et reguleret marked. Afdelingen investe- delsen af året og indtil august, hvorefter renter- rer ikke i præmieobligationer og konvertible obliga- ne er steget, men stadigt ender året på noget tioner. Afdelingen skaber sine resultater gennem lavere niveauer end ved begyndelsen af året. De aktiv forvaltning med fokus på allokeringen mellem faldende renter førte i løbet af året til flere kon- stats- og realkreditobligationer inden for en samlet verteringsbølger, hvor den 30-årige konverterbare varighedsramme på op til 2 år fra det angivne obligation med kurs tættest på, men under 100 benchmark. Målsætningen er at skabe et langsig- – hvilket er den mest populære obligationsserie til tet merafkast i forhold til afdelingens benchmark. udstedelse af nye lån – på få måneder gik fra at Endvidere kan afdelingen investere op til 10 % af have en kupon på 1,5 % til dernæst en kupon på formuen i andre investeringsforeninger. 1 % og endeligt en kupon på kun 0,5 %. Da renterne var lavest handlede den endda tæt på kurs Instrumentprofil 99, og dermed trods den lave kuponrente, havde Udloddende, børsnoteret. den ikke meget kurstabsrisiko for låntagerne. Der blev for lavere løbetider åbnet konverterbare ob- Startdato ligationsserier med kuponrenter på 0 % og endda Afdelingen havde opstart den 30.03.16. -0,5 % for en 10-årig konverterbar realkreditob- ligation. Konverteringsbølgerne, der kom i takt Benchmark med rentefaldet, nåede historiske størrelser i flere Afdelingens benchmark er 25 % Nordea Markets terminer i træk. Til trods for den store udstedel- Mortgage Bond Index Combined, 40 % Nordea sesaktivitet, og dermed megen renterisiko, der Markets Mortgage Bond Index Non-callable > 1Y, kom til markedet i form af nye lange obligationer, 10 % Nordea Markets Government Bond Denmark klarede danske realkreditobligationer det fint i Index, 25 % Nordea Markets Government Bond konverteringsperioden, godt hjulpet af fortsat stor Denmark Index CM 2Y. både inden- og udenlandsk efterspørgsel, og af det fortsatte rentefald, der til stadighed bragte de Risikoprofil eksisterende obligationer op over 100, og dermed 1 2 3 4 5 6 7 reducerede den renterisiko mange forvaltere alle- Lav risiko Høj risiko rede havde i porteføljerne. Da renterne begyndte Lavt forventet afkast Højt forventet afkast at stige i efteråret, var der omvendt perioder, hvor Årets afkast og performance de konverterbare obligationer begyndte at under- Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 0,89 %, performe statsobligationer, da de stigende renter mens benchmark gav et afkast på 1,20 %. omvendt øgede renterisikoen i markedet. Men det var marginalt, og selvom renterne forsatte med at År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark stige ind i årets sidste måned, så overperforme- 2016* 1,39 % 1,25 % 0,14 % de konverterbare realkreditobligationer i denne 2017 1,02 % 1,44 % -0,42 % måned de varighedsækvivalente statsobligationer, 2018 0,36 % 0,83 % -0,46 % idet udstedelsespresset efterhånden var stilnet 2019 0,89 % 1,20 % -0,31 % af, og der stadigt var en stor termin i vente ved siden 3,71 % 4,80 % -1,08 % start årsskiftet. * Perioden 30.03-31.12.16

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 28 Afdelingens udvikling i 2019 Renterisiko Forventningerne til afkastet var meget begræn- Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- sede ved indgangen til året, men rentefaldet kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder påvirkede resultatet positivt. Afdelingen havde et forventninger til inflationsudviklingen. Obligations- afkast på 0,9 % efter omkostninger, hvilket er 0,3 markederne påvirkes blandt andet af vanskeligt %-point lavere end benchmarkafkastet på 1,2 %. forudsigelige politiske, finansielle eller regulatoriske Afdelingen har over året generelt været neutralt forhold. eksponeret til renterisiko og lidt overvægtet realkreditobligationer i forhold til statsobligationer. Ændringer i Nationalbankens ledende rentesatser påvirker især de korte renter, mens de lange renter Udbytte primært drives af inflationsudviklingen, hvorved Afdelingen udlodder et udbytte på 0,20 kr. pr. andel. nettoværdien af afdelingens formue påvirkes.

Forventninger til 2020 Kursudviklingen på obligationsmarkederne er 2020 forventes at blive endnu et år med poli- generelt mindre volatile end kursudviklingen på tisk usikkerhed og centralbanker i fokus. Selvom aktiemarkederne. handelskrigen og Brexit mod slutningen af 2019 bød på optimisme, udestår der fortsat vanskelige Landerisiko forhandlinger i 2020, hvilket kan få signifikante Afdelingen investerer i danske stats- og realkre- konsekvenser for finansmarkederne. Desuden må ditobligationer. Kursudviklingen på det danske det forventes, at det amerikanske præsidentvalg obligationsmarked har dermed en betydning den 3. november og valgkampen herom stjæler for afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke meget opmærksomhed. danske politiske og regulatoriske foranstaltninger som landets finansielle og økonomiske udvikling, Med fortsat stor usikkerhed er det vanskeligt at få herunder rente- og valutaudviklingen, samt andre øje på signifikant stigende renter, da både Fed og obligationspåvirkende faktorer er derfor væsentlige ECB virker meget langt fra at fjerne pengepolitiske risikoelementer for udviklingen i nettoværdien af stimuli. Udgangspunktet for 2020 er således rela- afdelingens formue, som ikke – eller kun del- tivt uændrede renter og med ECB og Fed på hold. vis – kan elimineres ved risikospredning indenfor afdelingens investeringsunivers. Afdelingsspecifikke risici Afdelingen henvender sig til investorer, der frem Særlige risici i 2020 for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge Den største risiko for statsobligationer vurderes at en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage være en signifikant stigning i inflation og infla- fordel af den risikospredning, som afdelingens por- tionsforventninger, der kan føre til en hurtigere tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen end ventet aftrapning af den nuværende lempeli- har en investeringshorisont på mindst tre år og ge pengepolitik. En kilde hertil kan være en stor, betragter investeringen i afdelingen som et af flere ekspansiv finanspolitisk lempelse. Hvis rentefaldet elementer i en samlet portefølje. Der kan være fra 2019 gentager sig i 2020, så er risikoen for perioder, hvor markedsforholdene medfører, at de konverterbare obligationer endnu en konverte- afdelingen efter omkostninger ikke kan forventes ringsbølge. at være kapitalbevarende. Risici er også omtalt under Generelle Risikofak- Afdelingens investeringer er først og fremmest torer. følsomme over for følgende risici:

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 29 Mellemlange Obligationer IPI Mellemlange Obligationer Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 33.064 34.521 2 Renteudgifter -517 -268 I alt renter 32.547 34.253

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer -2.556 -18.632 I alt kursgevinster og -tab -2.556 -18.632

I alt indtægter 29.991 15.621

4 Administrationsomkostninger 10.103 8.092

Årets nettoresultat 19.888 7.529

Udlodningsregulering 1.046 234 Overført fra sidste år 1.633 378 I alt formuebevægelser 2.679 612

Til disposition 22.567 8.141

5 Til rådighed for udlodning 5.676 3.818

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 5.015 2.185 Overført til udlodning næste år 660 1.633 Overført til formuen 16.892 4.323

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 5.442 49.182 6 I alt likvide midler 5.442 49.182

Noterede obligationer fra danske udstedere 2.430.552 2.083.527 6 I alt obligationer 2.430.552 2.083.527

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 10.029 10.456 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 266.073 61.632 6 I alt andre aktiver 276.102 72.088

Aktiver i alt 2.712.096 2.204.797

PASSIVER 7 Investorernes formue 2.549.779 2.203.762

Skyldige omkostninger 1.159 1.028 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 161.158 7 I alt anden gæld 162.317 1.035

Passiver i alt 2.712.096 2.204.797

8 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 30 Mellemlange Obligationer

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere 33.064 34.521 I alt renteindtægter 33.064 34.521

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -517 -268 I alt renteudgifter -517 -268

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere -2.556 -18.632 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer -2.556 -18.632 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer -19.447 -22.955

4 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 2.239 1.853 Markedsføringsomkostninger 6.222 4.786 Gebyrer til depotselskab 35 240 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.093 919 Øvrige omkostninger 64 49 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 9.653 7.847

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 64 69 Revisionshonorar til revisorer 27 30 Licensomkostninger 242 82 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 40 37 Øvrige omkostninger 77 27 I alt andel af fælles adm.omkostninger 450 245

I alt administrationsomkostninger 10.103 8.092

5 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter 32.547 34.252 Kursgevinst til udlodning* -19.447 -22.955 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -10.103 -8.091 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 1.046 234 Udlodning fra sidste år 1.633 378 I alt til rådighed til udlodning 5.676 3.818 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer -19.447 -22.955

6 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 99,80 97,77 Øvrige finansielle instrumenter** 0,20 2,23 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 31 Mellemlange Obligationer

Note NOTER (Fortsat) 2019 2018 Cirk. Cirk. 7 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 21.846 2.203.762 20.072 2.041.641 Emissioner i året 3.261 331.322 1.914 192.655 Indløsninger i året -30 -3.057 -140 -14.078 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 332 183 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -1.046 -234 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -2.467 -24.168 Overført til udlodning fra sidste år -1.633 -378 Overført til udlodning næste år 660 1.633 Foreslået udlodning 5.015 2.185 Overført fra resultatopgørelse 16.892 4.323 I alt investorernes formue 25.077 2.549.779 21.846 2.203.762

8 Noter, hvortil der ikke henvises 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016* Netto resultat (1000 kr.) 19.888 7.529 18.969 -390 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 2.549.779 2.203.762 2.041.641 1.449.210 Cirkulerende andele (stk.) 25.077.293 21.845.874 20.071.994 14.293.158 Indre værdi pr. andel 101,68 100,88 101,72 101,39 Udlodning pr. andel 0,20 0,10 1,20 0,70 Årets afkast i % 0,89 0,36 1,02 1,39 Årets benchmarkafkast i % 1,20 0,83 1,44 1,25 Omkostnings % 0,41 0,39 0,33 0,35 Omsætningshastighed 0,22 0,20 0,17 0,02 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,74 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,21 ÅOP (helårsperiodiseret 2016) 0,44 0,42 0,36 0,38 Indirekte handelsomkostninger 0,03 0,04 * Perioden 30.03-31.12.16

Afdelingens ti største beholdninger 1.75 % Denmark - Bullet 15/11/2025 9,93 % 0.5 % Denmark - Bullet 15/11/2027 6,21 % 1 % Realkredit Dnmrk 01/04/2020 5,74 % 0.5 % Denmark - Bullet 15/11/2029 5,51 % 1 % Jyske Realkredit 01/04/2021 5,04 % 1 % Nordea Kredit 01/10/2024 4,33 % 2 % Nordea Kredit 01/10/2047 4,32 % 1 % Dlr Kredit A/S 01/10/2023 4,30 % 1 % Dlr Kredit A/S 01/10/2022 4,26 % 1 % Jyske Realkredit 01/04/2022 3,83 %

Formuefordeling (%)

Løbetid

40 %

35 %

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % <1 1-3 3-5 5-7 7-10 >10

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 32 Kreditobligationer

Afdelingen investerer primært i kredit- og er- Markedsudvikling i 2019 hvervsobligationer udstedt af virksomheder i På mange måder blev 2019 en komplet kovending Nordamerika eller Europa. Der investeres i mindre i forhold til 2018. Den negative stemning blandt omfang i obligationer udstedt af lande og virksom- investorer og makroøkonomisk usikkerhed blev heder på nye markeder (Emerging Markets). Der kan udskiftet med optimisme og faldende risikopræ- investeres i obligationer af enhver kreditværdighed, mier, hvilket betød meget høje afkast på både og det tilstræbes, at afdelingen har en veldiver- investment grade, high yield og emerging markets. sificeret portefølje på minimum 150 obligationer. Dette blev bl.a. hjulpet på vej af lempelser fra cen- Afdelingen investerer hovedsageligt i børsnoterede tralbankerne, hvor ECB, efter at have afsluttet sit obligationer (obligationer optaget til handel på et opkøbsprogram ved udgangen af 2018, igangsatte reguleret marked). Afdelingen afdækker 85 – 100 et nyt opkøbsprogram af obligationer i novem- % af sin samlede valutaeksponering mod andre ber. I USA skiftede den amerikanske centralbank valutaer end danske kroner og/eller euro, og kan renteforhøjelserne ud med tre rentesænkninger anvende afledte finansielle instrumenter (derivater) i andet halvår af 2019 og øgede desuden likvidi- til at reducere afdelingens risiko eller opnå et bedre tetsfaciliteter med repo-handel over for bankerne. afkast. Endvidere kan afdelingen investere op til 10 Sidst på året blev det herudover annonceret at USA % af formuen i andre investeringsforeninger. og Kina havde indgået en foreløbig aftale omkring den længerevarende handelskonflikt, imens valget Instrumentprofil i Storbritannien fjernede usikkerhed om fremtiden, Udloddende, børsnoteret. efter det konservative parti opnåede en majoritets- regering ved valget i december. Startdato Afdelingen havde opstart den 1.10.12. Afdelingens udvikling i 2019 Afdelingen leverede i 2019 et afkast på 11,6 % Benchmark hvilket er 1,4 %-point bedre end afdelingens Afdelingens benchmark er 50 % Barclays Global benchmarkafkast på 10,2 %. Dette skyldes især et Aggr Corp. excl. AAA EUR+USD (Hedged to DKK), positivt bidrag fra papirudvælgelse. Afkastet blev 25 % JP Morgan EMBI Global Diversified (Hedged understøttet både af faldende renter og en reduk- to DKK), 25 % Barclays US High Yield Corp 2 % tion i kreditpræmier, mens valutaafdækningen trak Issuer capped (Hedged to DKK). afkastet ned. Afdelingen har siden start leveret et akkumuleret merafkast på 7,63 %-point. Risikoprofil 1 2 3 4 5 6 7 Udbytte Lav risiko Høj risiko Afdelingen udlodder et udbytte på 1,90 kr. pr. andel. Lavt forventet afkast Højt forventet afkast

Årets afkast og performance Forventninger til 2020 Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 11,59 Centralbankerne ventes at understøtte markedet i %, mens benchmark gav et afkast på 10,17 %. 2020. Især ECB’s opkøbsprogram af både europæ- iske virksomhedsobligationer og statsobligationer År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark forventes at forankre værdiansættelsen. Til gen- 2015 7,84 % 8,96 % -1,12 % gæld giver de nuværende renteniveauer og kredit- 2016 8,10 % 7,13 % 0,97 % præmier ikke samme afkastpotentiale som det var 2017 5,95 % 5,10 % 0,85 % tilfældet i 2019. Vi forventer, at afkastet primært 2018 -4,22 % -5,10 % 0,88 % vil stamme fra løbende kuponer og ikke decideret 2019 11,59 % 10,17 % 1,42 % fra faldende kreditpræmier. Vi forventer et positivt siden 55,40 % 47,77 % 7,63 % start étcifret afkast for året.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 33 Afdelingsspecifikke risici tiske og regulatoriske foranstaltninger, såsom Afdelingen henvender sig til investorer, der frem regionernes finansielle og økonomiske udvikling, for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge herunder rente- og valutaudviklingen, samt andre en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage obligationspåvirkende faktorer er derfor væsentlige fordel af den risikospredning, som afdelingens risikoelementer for udviklingen i nettoværdien af portefølje giver. Den typiske investor i afdelingen afdelingens formue, som ikke eller kun delvis kan har en investeringshorisont på mindst tre år og elimineres ved risikospredning indenfor afdelingens betragter investeringen i afdelingen som et af investeringsunivers. flere elementer i en samlet portefølje. Afdelingens investeringer er først og fremmest følsomme over Selskabsspecifikke forhold for følgende risici: Kursudviklingen for hver enkelt obligation i afdelingens portefølje vil ofte være mere volatil end mar- Renterisiko kedets gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspe- Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- cifikke forhold, herunder selskabets fundamentale kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder kreditmæssige forhold kan påvirke selskabets evne forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- til at indfri forpligtelser. Endvidere kan finansie- terede, regionale, nationale samt internationale ringsforhold, følsomheden over for udviklingen i begivenheder af for eksempel økonomisk eller udenlandsk rente, følsomheden over for udviklin- forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- gen i valutakurserne samt ændringer i selskabets de indflydelse på såvel den langsigtede som den regulatoriske og skattemæssige rammebetingelser kortsigtede renteudvikling på obligationsmarke- i udlandet medføre langt større kursudsving på sel- derne og dermed på udviklingen i nettoværdien af skabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige afdelingens formue. Kursudviklingen på obliga- kursvolatilitet. tionsmarkederne er generelt mindre volatil end kursudviklingen på aktiemarkederne. Særlige risici i 2020 De største risici for kreditobligationer forventes at Valutakursrisiko være en generel afmatning af den globale makro- Udviklingen i valutakurserne har betydning for økonomiske vækst og en opstramning af kredit- afdelingen. Der foretages investeringer i uden- givningen. Her er især væksten i Tyskland samt landske obligationer udstedt i G7-valutaer (USA, automobilsektoren værd at holde i fokus, da disse Canada, Italien, Storbritannien, Frankrig, Japan og er følsomme omkring global handel og tariffer. En Tyskland), hvorfor afdelingen er eksponeret overfor forværring af likviditeten i markedet, med frasalg valutaer, som kan have større eller mindre udsving i som overstiger f.eks. ECBs kvantitative lempelser, forhold til den danske krone. Valutakursrisikoen vil kan også føre til øgede likviditetspræmier og kan dog være 85-100 % afdækket i forhold til danske forringe muligheden for at udnytte relativ værdi- kroner eller Euro. fastsættelse i markedet.

Kreditrisiko Risici er også nærmere omtalt under Generelle Ændringer i ratings samt forventninger til æn- Risikofaktorer. dringer i ratings påvirker naturligvis den løbende kreditrisiko i afdelingen.

Landerisiko Afdelingen investerer primært i amerikanske og europæiske obligationer. Kursudviklingen på det internationale obligationsmarked har dermed en betydning for afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke amerikanske samt europæiske poli-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 34 Kreditobligationer IPI Kreditobligationer Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 71.849 55.011 2 Renteudgifter -183 -83 I alt renter 71.666 54.928

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer 142.346 -41.715 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -38.626 -54.534 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -664 -1.873 Kursgevinster og -tab, Øvrige 0 5 I alt kursgevinster og -tab 103.056 -98.117

I alt indtægter 174.722 -43.189

4 Administrationsomkostninger 11.583 9.120

Resultat før skat 163.139 -52.309

5 Skat -33 -124

Årets nettoresultat 163.172 -52.185

Udlodningsregulering 27 -341 Overført fra sidste år 0 753 I alt formuebevægelser 27 412

Til disposition 163.199 -51.773

6 Til rådighed for udlodning 29.639 -18.548

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 28.304 0 Overført til udlodning næste år 1.335 -7.309 Overført til formuen 133.560 -44.464

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 74.526 36.747 7 I alt likvide midler 74.526 36.747

Noterede obligationer fra danske udstedere 86.003 69.525 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 1.500.527 1.209.967 7 I alt obligationer 1.586.530 1.279.492

Unoterede afledte finansielle instrumenter 6.091 235 I alt afledte finansielle instrumenter 6.091 235

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 20.994 18.135 Aktuelle skatteaktiver 4 4 7 I alt andre aktiver 20.998 18.139

Aktiver i alt 1.688.145 1.334.613

PASSIVER 8 Investorernes formue 1.686.726 1.324.484

Unoterede afledte finansielle instrumenter 0 8.984 I alt afledte finansielle instrumenter 0 8.984

Skyldige omkostninger 1.413 1.142 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 6 3 I alt anden gæld 1.419 1.145

Passiver i alt 1.688.145 1.334.613

9 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 35 Kreditobligationer

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 333 236 Noterede obligationer fra danske udstedere 3.300 1.600 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 68.216 53.175 I alt renteindtægter 71.849 55.011

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -183 -83 I alt renteudgifter -183 -83

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere 4.529 -299 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 137.817 -41.416 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 142.346 -41.715 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 15.552 -8.231

4 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 1.377 1.020 Markedsføringsomkostninger 7.654 5.235 Gebyrer til depotselskab 153 219 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 2.240 2.466 Øvrige omkostninger -114 51 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 11.310 8.991

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 39 37 Revisionshonorar til revisorer 16 16 Licensomkostninger 148 44 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 25 20 Øvrige omkostninger 45 12 I alt andel af fælles adm.omkostninger 273 129

I alt administrationsomkostninger 11.583 9.120

5 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter -33 -124 I alt skat -33 -124

6 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter 71.667 54.928 Ikke refunderbar udbytteskat 33 124 Kursgevinst til udlodning* -23.196 -64.892 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -11.583 -9.120 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 27 -341 Anvendt fremført aktietab -7.309 0 Udlodning fra sidste år 0 753 I alt til rådighed til udlodning 29.639 -18.548 Negativt rådighedsbeløb, der ikke overføres** 0 11.239 I alt til rådighed til udlodning, netto 29.639 -7.309 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 15.552 -8.231 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -38.748 -56.662 ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed

7 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 95,22 97,23 Øvrige finansielle instrumenter** 4,78 2,77 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler og unoterede afledte finansielle instrumenter

2019 2018 Cirk. Cirk. 8 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 13.053 1.324.484 8.790 1.069.709 Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 36 Emissioner i året 1.935 208.110 4.394 457.772 Indløsninger i året -91 -9.802 -131 -14.431 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 762 1.184 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -27 341 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger 0 -137.564 Overført til udlodning fra sidste år 0 -753 Overført til udlodning næste år 1.335 -7.309 Foreslået udlodning 28.304 0 Overført fra resultatopgørelse 133.560 -44.464 I alt investorernes formue 14.897 1.686.726 13.053 1.324.484

9 Noter, hvortil der ikke henvises Underl. eksponering ved valutaterminsforretninger (1.000 kr.) 2019 2018 EUR 911.878 756.554 USD -906.016 -749.680

5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 Netto resultat (1000 kr.) 163.172 -52.185 44.392 35.941 27.603 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 1.686.726 1.324.484 1.069.709 628.773 372.260 Cirkulerende andele (stk.) 14.896.978 13.053.178 8.790.127 5.437.158 3.240.321 Indre værdi pr. andel 113,23 101,47 121,69 115,64 114,88 Udlodning pr. andel 1,90 0,00 15,50 0,80 8,00 Årets afkast i % 11,59 -4,22 5,95 8,10 7,84 Årets benchmarkafkast i % 10,17 -5,10 5,10 7,13 8,96 Omkostnings % 0,77 0,80 0,70 0,73 0,86 Omsætningshastighed 0,28 0,30 0,52 0,28 0,19 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,08 0,11 0,44 0,35 0,44 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 1,04 0,92 0,92 0,90 0,94 ÅOP 0,87 0,91 0,80 0,89 1,14 Indirekte handelsomkostninger 0,24 0,31 6 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter 71.667 54.928 Ikke refunderbar udbytteskat 33 124 Kursgevinst til udlodning* -23.196 -64.892 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -11.583 -9.120 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 27 -341 Anvendt fremført aktietab -7.309 0 Udlodning fra sidste år 0 753 I alt til rådighed til udlodning 29.639 -18.548 Negativt rådighedsbeløb, der ikke overføres** 0 11.239 I alt til rådighed til udlodning, netto 29.639 -7.309 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 15.552 -8.231 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -38.748 -56.662 ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed

7 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 95,22 97,23 Øvrige finansielle instrumenter** 4,78 2,77 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer og tilgodehavende rente, udbytte mm Kreditobligationer**Indeholder Likvide midler og unoterede afledte finansielle instrumenter

Note NOTER (Fortsat)

2019 2018 Cirk. Cirk. 8 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 13.053 1.324.484 8.790 1.069.709 Emissioner i året 1.935 208.110 4.394 457.772 Indløsninger i året -91 -9.802 -131 -14.431 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 762 1.184 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -27 341 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger 0 -137.564 Overført til udlodning fra sidste år 0 -753 Overført til udlodning næste år 1.335 -7.309 Foreslået udlodning 28.304 0 Overført fra resultatopgørelse 133.560 -44.464 I alt investorernes formue 14.897 1.686.726 13.053 1.324.484

9 Noter, hvortil der ikke henvises Underl. eksponering ved valutaterminsforretninger (1.000 kr.) 2019 2018 EUR 911.878 756.554 USD -906.016 -749.680

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 37 Kreditobligationer

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger 7.75 % Volksbank Wien A 09/10/2169 1,98 % 5.152 % Sprint Spectrum 20/03/2028 1,81 % 2.75 % Fairfax Finl Hld 29/03/2028 1,79 % 2.375 % Citycon Treasury 15/01/2027 1,67 % 3.125 % Landsbankinn Hf 06/09/2028 1,55 % 2.33 % Ford Motor Cred 25/11/2025 1,42 % 5.375 % Nkt Holding A/S 12/09/3018 1,41 % 2 % Fidelity Natl In 21/05/2030 1,28 % 4.375 % Nordstrom Inc 01/04/2030 1,27 % 5.125 % Sbl Holdings Llc 13/11/2026 1,25 %

Formuefordeling (%) Løbetid

40 %

35 %

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % <1 1-3 3-5 5-7 7-10 >10

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Lande

USA - 37,50 % Storbritanien - 3,60 %

Danmark - 5,42 % Frankrig - 2,73 %

Luxemborg - 4,87 % Canada - 2,01 %

Holland - 4,48 % Østrig - 1,98 %

Finland - 4,46 % Norge - 1,81 %

Øvrige - 31,14 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 38 Udenlandske Obligationer

Afdelingen investerer minimum 80 % af formuen i Markedsudvikling i 2019 udenlandske obligationer, herunder statsobligatio- 2019 var et år, hvor politisk usikkerhed og ny ner. Afdelingen investerer endvidere i udenlandske stimuli fra centralbankerne var de helt store driv- covered bonds og mortgage backed securities. kræfter i markedet. Årets start var præget af stor Investeringsfilosofien bag afdelingen bygger på efterspørgsel efter udenlandske statsobligationer. aktiv forvaltning med fokus på allokeringen dels Renter var faldende, hvilket var drevet af afmatten- imellem statsobligationer i de tre store vestlige de global vækst og ændret retorik fra centralban- valutaer og dels indenfor Eurozonen imellem de ker. Året startede ud med en meget travl udstedel- enkelte udstedende lande, inden for en samlet seskalender, hvilket var sammenfaldende med, at varighedsramme på op til 2 år fra det angivne ECB fra januar 2019 stoppede deres netto opkøb af benchmark. Afdelingen afdækker 85 – 100 % af europæiske statsobligationer i deres QE-program. sin samlede valutaeksponering mod andre valutaer Sammen med stor usikkerhed omkring Brexit fik end danske kroner og/eller euro, og kan anvende dette markedet til at gå meget forsigtigt ind i året. afledte finansielle instrumenter (derivater) til at Det blev dog hurtigt klart, at efterspørgslen efter reducere afdelingens risiko eller opnå et bedre europæiske statsobligationer var mere end nok til afkast. Endvidere kan afdelingen investere op til 10 at absorbere udstedelsen. % af formuen i andre investeringsforeninger. Den Amerikanske Centralbank, Fed, sænkede i juli Instrumentprofil renten for første gang siden finanskrisen. Rente- Udloddende, børsnoteret. nedsættelsen på 25 basispunkter var motiveret af lavere inflationsforventninger, en afmattende Startdato vækst og stigende politisk usikkerhed omkring Afdelingen havde opstart den 26.10.16. handelskonflikten. Rentefaldet fortsatte og tog fart i august, hvor USA annoncerede yderligere told Benchmark på kinesiske varer og derved uventet eskalerede Afdelingens benchmark er 46 % Barclays Capital handelskonflikten med Kina. Dertil kom tiltagende Euro Treasury Index (Hedged to DKK), 46 % Barclays usikkerhed om Brexit og Boris Johnsons agenda, Capital US Treasury Index (Hedged to DKK), 8 % hvor risikoen for et hard Brexit syntes at stige. Barclays Capital Sterling Gilt Index (Hedged to DKK). Samtidig eskalerede urolighederne i Hong Kong, og som investor var der således nok politisk risiko at Risikoprofil være bekymret for. Renter faldt kraftigt. 1 2 3 4 5 6 7

Lav risiko Høj risiko ECB fulgte i september trop med Fed og sænkede Lavt forventet afkast Højt forventet afkast renten 10 basispunkter til -0,5 %. Ligeledes fulgte Årets afkast og performance Fed op med yderligere to rentenedsættelser i sep- Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 5,55 %, tember og oktober. mens benchmark gav et afkast på 5,06 %. Mod slutningen af året kom der mere klarhed på År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark Brexit, da Boris Johnsons storsejr cementerede 2016* -2,99 % -2,73 % -0,26 % hans plan om at forlade EU ultimo januar 2020. 2017 -0,13 % 0,19 % -0,33 % Nærmest samtidig annoncerede Kina og USA enig- 2018 -0,20 % -0,62 % 0,41 % hed om en fase 1 handelsaftale. Begge dele gav et 2019 5,55 % 5,06 % 0,49 % løft af optimisme, der betød, at risikofyldte aktiver siden 2,04 % 1,75 % 0,29 % start sluttede året meget pænt af, og renter rejste sig * Perioden 26.10.-31.12.16 fra det kraftige fald i august.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 39 Afdelingens udvikling i 2019 Udbytte Afdelingen har i 2019 inklusiv omkostninger givet et Afdelingen udlodder et udbytte på 0,00 kr. pr. afkast på 5,6 % mod et benchmarkafkast på 5,1 %. andel.

Året startede med stor efterspørgsel efter europæ- Forventninger til 2020 iske statsobligationer og faldende renter. Risiko- 2020 forventes at blive endnu et år med politisk fyldte lande outperformede generelt, og særligt usikkerhed og centralbanker i fokus. Selvom han- Portugal var en enestående performer. Portugal delskrigen og Brexit mod slutningen af 2019 bød nød godt af et stabilt politisk miljø, god funda- på optimisme, udestår der fortsat vanskelige for- mental udvikling og QE-programmets store opkøb i handlinger i 2020, hvilket kan få signifikante kon- Portugal relativt til landets udestående gæld. sekvenser for finansmarkederne. Desuden må det forventes, at det amerikanske præsidentvalg den 3. I takt med stigende politisk usikkerhed og forvær- november og valgkampen herom stjæler meget op- rede udsigter for inflation og vækst, steg forvent- mærksomhed. Med fortsat stor usikkerhed er det ningerne til stimuli fra centralbankerne globalt. Det vanskeligt at få øje på signifikant stigende renter, satte yderligere skub i rentefaldet og spændinds- da både Fed og ECB virker meget langt fra at fjerne nævringen, der var temaet fra årets start. pengepolitiske stimuli. Udgangspunktet for 2020 er således relativt uændrede renter og med ECB og Afdelingen lå fra årets start hensigtsmæssigt Fed på hold. positioneret til periferien i Europa med den største overvægt til Portugal, hvilket har bidraget positivt Afdelingsspecifikke risici til afdelingen outperformance mod benchmark. Afdelingen henvender sig til investorer, der frem for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge Da handelskrigen eskalerede, og renterne i starten en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage af august faldt kraftigt, lå afdelingen uhensigts- fordel af den risikospredning, som afdelingens mæssigt undervægtet i generel renterisiko. Denne portefølje giver. Den typiske investor i afdelingen undervægt bidrog negativt til det relative afkast. har en investeringshorisont på mindst tre år og betragter investeringen i afdelingen som et af flere Senere i august løb Italien med overskrifterne. I elementer i en samlet portefølje. Der kan være Italien blev krisen mellem de to regerende partier perioder, hvor markedsforholdene medfører, at større og resulterede i, at præsidenten ophævede afdelingen efter omkostninger ikke kan forventes den siddende regering bestående af Salvinis Lega at være kapitalbevarende. og Five Star Movement. Italienske statsobligationer underperformede umiddelbart 40 basispunk- Afdelingens investeringer er først og fremmest ter. I de følgende dage blev det dog klart, at en følsomme over for følgende risici: nydannet regering bestående af Five Star Move- ment og det mere pro-EU Democratic Party var Renterisiko et sandsynligt udfald. Herfra vendte markedet og Rentemarkederne, inklusiv obligationsmarkeder- Italien outperformede kraftigt. Det skyldtes især ne påvirkes af de generelle økonomiske vilkår, den nye regerings mere positive tilgang til EU samt herunder forventninger til inflationsudviklingen. ambitionen om at føre et mere ansvarligt statsbud- Sektorrelaterede, regionale, nationale samt inter- get. Afdelingen udnyttede svagheden i Italien og nationale begivenheder af for eksempel økonomisk købte op med god timing. Dette var en signifikant eller forretningsmæssig karakter kan også have bidragsyder til afdelingens outperformance. afgørende indflydelse på såvel den langsigtede som

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 40 den kortsigtede renteudvikling på obligationsmar- i nettoværdien af afdelingens formue, som ikke kederne og dermed på udviklingen i nettoværdien eller kun delvis kan elimineres ved risikospredning af afdelingens formue. indenfor afdelingens investeringsunivers.

Det skal bemærkes, at kursudsvingene på obligati- Valutakursrisiko onsmarkederne typisk er mindre end på aktiemar- Afdelingen kan foretage investeringer i udenland- kedet og ikke nødvendigvis er samtidige. ske obligationer, hvilket medfører en eksponering mod valutaer, som kan have et større eller mindre Kreditrisiko udsving i forhold til DKK og/ eller EUR. Ændringer i ratings samt forventninger til ændrin- ger i ratings, påvirker den løbende kreditrisiko i Afdelingen søger som udgangspunkt at afdække afdelingen. valutarisikoen helt i forhold til DKK og/eller EUR, men kan i perioder kun være delvist afdækket. Hertil kommer specifikke forhold hos udstederne, herunder evnen til at indfri forpligtelserne. Særlige Risici i 2020 Den største risiko for statsobligationer i Eurozonen, Landerisiko Storbritannien og USA vurderes at være en signifi- Afdelingen investerer blandt andet i udenlandske kant stigning i inflation og inflationsforventninger, obligationer. Kursudviklingen på det internationale der kan føre til en hurtigere end ventet aftrapning obligationsmarked har dermed en betydning for af den nuværende lempelige pengepolitik. En kilde afdelingens værdiudvikling. Såvel nationale som hertil kan være en stor, ekspansiv finanspolitisk internationale politiske og regulatoriske foranstalt- lempelse. ninger, såsom regionernes finansielle og økonomi- ske udvikling, herunder rente- og valutaudviklin- Risici er også nærmere omtalt under Generelle gen, samt andre obligationspåvirkende faktorer er Risikofaktorer. derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 41 Udenlandske Obligationer IPI Udenlandske Obligationer Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 5.870 4.659 2 Renteudgifter -31 -14 I alt renter 5.839 4.645

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer 17.331 3.305 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -6.976 -7.036 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -72 159 Kursgevinster og -tab, Øvrige 5 -5 I alt kursgevinster og -tab 10.288 -3.577

I alt indtægter 16.127 1.068

4 Administrationsomkostninger 1.626 1.206

Resultat før skat 14.501 -138

5 Skat 0 -42

Årets nettoresultat 14.501 -96

Udlodningsregulering -29 -2.568 Overført fra sidste år 0 198 I alt formuebevægelser -29 -2.370

Til disposition 14.472 -2.466

6 Til rådighed for udlodning -9.219 -11.123

Overført til udlodning næste år -7.590 -9.567 Overført til formuen 22.062 7.101

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 4.889 2.189 7 I alt likvide midler 4.889 2.189

Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 269.318 239.024 7 I alt obligationer 269.318 239.024

Unoterede afledte finansielle instrumenter 747 502 I alt afledte finansielle instrumenter 747 502

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 2.032 1.783 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 54.013 7 I alt andre aktiver 2.032 55.796

Aktiver i alt 276.986 297.511

PASSIVER 8 Investorernes formue 276.515 261.326

Unoterede afledte finansielle instrumenter 281 442 I alt afledte finansielle instrumenter 281 442

Skyldige omkostninger 190 133 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 35.610 I alt anden gæld 190 35.743

Passiver i alt 276.986 297.511

9 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 42 Udenlandske Obligationer

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 36 21 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 5.834 4.638 I alt renteindtægter 5.870 4.659

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -31 -14 I alt renteudgifter -31 -14

3 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 17.331 3.305 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 17.331 3.305 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 3.196 -5.354

4 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 245 184 Markedsføringsomkostninger 682 537 Gebyrer til depotselskab 79 10 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 507 402 Øvrige omkostninger 63 48 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 1.576 1.181

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 7 7 Revisionshonorar til revisorer 3 3 Licensomkostninger 27 8 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 5 4 Øvrige omkostninger 8 3 I alt andel af fælles adm.omkostninger 50 25

I alt administrationsomkostninger 1.626 1.206

5 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 0 -42 I alt skat 0 -42

6 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter 5.839 4.645 Ikke refunderbar udbytteskat 0 41 Kursgevinst til udlodning* -3.836 -12.233 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -1.627 -1.206 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -29 -2.568 Anvendt fremført aktietab -9.567 0 Udlodning fra sidste år 0 198 I alt til rådighed til udlodning -9.219 -11.123 Negativt rådighedsbeløb, der ikke overføres** 1.629 1.557 I alt til rådighed til udlodning, netto -7.590 -9.566 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 3.196 -5.354 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -7.031 -6.880 ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed

7 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 97,97 99,10 Øvrige finansielle instrumenter** 2,03 0,90 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 43 Udenlandske Obligationer

Note NOTER (Fortsat) 2019 2018 Cirk. Cirk. 8 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 2.848 261.326 2.104 203.825 Emissioner i året 7 688 744 67.848 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 1 58 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 29 2.568 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger 0 -10.309 Overført til udlodning fra sidste år 0 -198 Overført til udlodning næste år -7.590 -9.567 Overført fra resultatopgørelse 22.061 7.101 I alt investorernes formue 2.855 276.515 2.848 261.326

9 Noter, hvortil der ikke henvises Underl. eksponering ved valutaterminsforretninger (1.000 kr.) 2019 2018 EUR 143.080 124.558 GBP -24.940 -17.075 USD -117.718 -105.760

5 års oversigt 2019 2018 2017 2016* Netto resultat (1000 kr.) 14.501 -96 -691 -3.104 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 276.515 261.326 203.825 97.522 Cirkulerende andele (stk.) 2.854.985 2.847.985 2.103.832 1.005.300 Indre værdi pr. andel 96,85 91,76 96,88 97,01 Udlodning pr. andel 0,00 0,00 4,90 0,00 Årets afkast i % 5,55 -0,20 -0,13 -2,99 Årets benchmarkafkast i % 5,06 -0,62 0,19 -2,73 Omkostnings % 0,60 0,59 0,66 0,77 Omsætningshastighed 0,41 0,58 0,79 0,08 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) -0,04 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,49 ÅOP (helårsperiodiseret 2016) 0,63 0,62 0,73 0,79 Indirekte handelsomkostninger 0,06 0,12 * Perioden 01.10-31.12.16

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 44 Udenlandske Obligationer

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger 6.25 % Us Treasury N/B 15/08/2023 3,20 % 0.75 % France O.A.T. 25/11/2028 3,11 % 0.25 % Deutschland Rep 15/08/2028 3,08 % 1.25 % Us Treasury N/B 31/10/2021 3,05 % 4.95 % Gen De Catalunya 11/02/2020 2,89 % 0 % Hellenic T-Bill 03/01/2020 2,75 % 1.45 % Spanish Gov'T 31/10/2027 2,71 % 3.75 % Us Treasury N/B 15/11/2043 2,62 % 2.25 % Us Treasury N/B 15/11/2025 2,53 % 1.75 % Stadshypotek Ab 09/04/2020 2,46 %

Formuefordeling (%)

Løbetid

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % <1 1-3 3-5 5-7 7-10 >10

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 45 Danske Aktier

Afdelingen investerer minimum 80 % af formuen Blandt de større aktier lå DSV i toppen, idet selska- i danske aktier optaget til handel på NASDAQ bet blev belønnet for gennemførsel af opkøbet af Copenhagen A/S eller handles på et andet regu- Panalpina. DSV har tidligere med stor succes inte- leret officielt marked i Danmark. Det tilstræbes, greret en række selskaber, herunder UTI og ABX, at afdelingen har en veldiversificeret portefølje og markedet forventer at selskabet vil være i stand på cirka 20-40 aktier. Investeringsfilosofien er til at gentage succesen. Bankerne var ikke i stand baseret på aktieudvælgelse og en aktiv porteføl- til at følge med markedet opad, idet de faldende jesammensætning. Processen inkluderer både ma- renter udgjorde en for stor modvind. Danske Bank kroøkonomiske analyser og analyser af de enkelte blev udover de faldende renter ramt af stigende selskaber. Endvidere kan afdelingen investere op omkostninger til funding og compliance. til 10 % af formuen i andre investeringsforeninger. Afdelingens udvikling i 2019 Instrumentprofil Afdelingen leverede et afkast på 31,6 %, efter Udloddende, børsnoteret. omkostninger, hvilket skal sammenholdes med benchmarkafkastet på 26,7 %. Startdato Afdelingen havde opstart den 1.10.12. De største positive bidragsydere til årets relative afkast i forhold til Benchmark var Zealand Pharma Benchmark (overvægt), Pandora (både bidrag fra over- og Afdelingens benchmark er OMX Copenhagen Cap GI. undervægt) og Ambu (undervægt). Danske Bank (overvægt) og ISS (overvægt) bidrog negativt. Risikoprofil 1 2 3 4 5 6 7 Zealand Pharma mere end fordoblede kursen i Lav risiko Høj risiko 2019. Stigningen har været drevet af ansættelsen Lavt forventet afkast Højt forventet afkast af Emmanuel Dulac som ny administrerende direk- Årets afkast og performance tør, indgåelse af samarbejde med Alexion Pharma, Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 31,56 %, stærke data fra selskabets kliniske programmer mens benchmark gav et afkast på 26,66 %. samt gennemførsel af en private placement til Van Herk Investment der gav DKK 560 mio. År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark 2015 36,37 % 30,83 % 5,54 % Det positive bidrag fra Pandora kommer fra en 2016 3,95 % 3,22 % 0,73 % overvægt i starten af året, hvor aktien steg ifm. 2017 14,46 % 16,82 % -2,35 % årsregnskabet samt en undervægt i foråret, hvor 2018 -10,16 % -7,5 % -2,67 % aktien faldt meget. Fravalget af Ambu til porte- 2019 31,56 % 26,66 % 4,90 % føljen har givet et positivt bidrag til det relative siden 211,10 % 198,77 % 12,33 % afkast, idet Lars Marchers afgang, samt markant start lavere forventninger til omsætning og indtjening i de kommende år, har medført et stort kursfald. Markedsudvikling i 2019 2019 har leveret usædvanligt høje afkast på de Overvægtene i Danske Bank og ISS trak begge ned finansielle markeder, hvor både aktie- og obligati- i porteføljens absolutte og relative afkast, idet de onskurser er steget som følge af faldende renter begge sluttede året med et negativt afkast. Danske og stigende risikoappetit. De danske aktier har Bank pga. modvind fra faldende renter og stigende fulgt de globale aktier op og har sat nye rekorder. omkostninger til funding og compliance, mens det

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 46 for ISS’ vedkommende var pga. skuffende operatio- Afdelingens investeringer er først og fremmest nelle resultater. følsomme over for følgende risici:

Rammer for afdelingens udøvelse af aktiv Kursudviklingen på aktiemarkederne forvaltning Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt Selvom afdelingen for danske aktier følger en aktiv meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid investeringsstrategi, vil den typisk have en lavere falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- active share og tracking error end de øvrige aktie- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- afdelinger. Det skyldes, at benchmark på danske riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale aktier er forholdsvis koncentreret, hvor ganske få samt internationale begivenheder af for eksempel aktier udgør en forholdsvis stor andel. økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgørende indflydelse på såvel den Et koncentreret benchmark vil de facto medføre langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på en lavere active share end i eksempelvis et global aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- univers, hvor ingen eller få enkeltaktier har samme værdien af afdelingens formue. dominerende vægt. Yderligere er der et spredningskrav på antallet af aktier i porteføljen og endelig Landerisiko har hensynet til likviditet de aktier, der udvælges Afdelingens investeringer er fokuseret på Danmark. til porteføljen, også en afgrænsende indflydelse på Kursudviklingen på det danske aktiemarked er der- de aktier, der udvælges. Inden for disse rammer for afgørende for afdelingens værdiudvikling. Såvel forsøger fonden at udøve aktiv forvaltning. specifikke danske politiske og regulatoriske foranstaltninger som landets finansielle og økonomiske Udbytte udvikling, herunder rente- og valutaudviklingen, Afdelingen udlodder et udbytte på 9,20 kr. pr. samt andre aktiekurspåvirkende faktorer er derfor andel. væsentlige risikoelementer for udviklingen i netto- værdien af afdelingens formue, som ikke eller kun Forventninger til 2020 delvis kan elimineres ved risikospredning indenfor Afdelingen forventer, at det danske marked vil give afdelingens investeringsunivers. et positivt afkast på 0-10 % i 2020. De seneste to år har markederne fluktueret meget, og der kan Selskabsspecifikke forhold også for 2020 opstilles realistiske scenarier med Kursudviklingen for hver enkelt aktie i afdelingens store stigninger såvel som scenarier, der indebærer portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets store fald. gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forret- Afdelingsspecifikke risici ningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige Afdelingen henvender sig til investorer, der frem områder, finansieringsforhold, følsomheden over for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage følsomheden over for udviklingen i valutakurserne fordel af den risikospredning, som sammensæt- samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- ningen af afdelingens portefølje indebærer. Den temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som typiske investor i afdelingen har en investeringsho- udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større risont på mindst tre år og betragter investeringen kursudsving på selskabsniveau end markedets i afdelingen som et af flere elementer i en samlet gennemsnitlige daglige kursvariation. portefølje.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 47 Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt aktie, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Særlige risici i 2020 De største risici for danske aktier knytter sig til udviklingen i de enkelte større selskaber. Derudover ses der risici fra de globale konjunkturer, geopolitisk uro samt udviklingen i renter og valutaer.

Risici er også nærmere omtalt under Generelle Risikofaktorer.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 48 Danske Aktier IPI Danske Aktier Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteudgifter -227 -61 2 Udbytter 16.802 15.142 I alt renter og udbytter 16.575 15.081

3 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 210.772 -54.866 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 0 1 4 Handelsomkostninger 696 239 I alt kursgevinster og -tab 210.076 -55.104

I alt indtægter 226.651 -40.023

5 Administrationsomkostninger 7.583 3.622

Resultat før skat 219.068 -43.645

6 Skat 4 51

Årets nettoresultat 219.064 -43.696

Udlodningsregulering 5.248 66.563 Overført fra sidste år 333 153 I alt formuebevægelser 5.581 66.716

Til disposition 224.645 23.020

7 Til rådighed for udlodning 62.483 107.622

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 62.169 107.289 Overført til udlodning næste år 314 333 Overført til formuen 162.162 -84.602

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 16.164 17.006 8 I alt likvide midler 16.164 17.006

Noterede aktier fra danske selskaber 946.598 660.400 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 0 4.105 8 I alt kapitalandele 946.598 664.505

Mellemværende vedrørende handelsafvikling 1.581 0 Aktuelle skatteaktiver 2 2 8 I alt andre aktiver 1.583 2

Aktiver i alt 964.345 681.513

PASSIVER 9 Investorernes formue 963.491 680.897

Skyldige omkostninger 854 615 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 1 I alt anden gæld 854 616

Passiver i alt 964.345 681.513

10 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 49 Danske Aktier

NOTER 2019 2018 1 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -227 -61 I alt renteudgifter -227 -61

2 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 16.784 14.862 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 18 280 I alt udbytter 16.802 15.142

3 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 208.406 -55.821 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 2.366 955 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 210.772 -54.866 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 47.916 29.495

4 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 812 460 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -116 -220 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 696 239

5 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 726 324 Markedsføringsomkostninger 4.033 1.889 Gebyrer til depotselskab 87 140 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 2.517 1.175 Øvrige omkostninger 81 62 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 7.444 3.590

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 20 10 Revisionshonorar til revisorer 9 4 Licensomkostninger 77 11 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 13 5 Øvrige omkostninger 20 2 I alt andel af fælles adm.omkostninger 139 32

I alt administrationsomkostninger 7.583 3.622

6 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 4 51 I alt skat 4 51

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 50 Danske Aktier

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018 1 Renteudgifter (1000 kr.) 7 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -227 -61 Renter og udbytter 16.575 15.081 I alt renteudgifter -227 -61 Ikke refunderbar udbytteskat -4 -51 Kursgevinst til udlodning* 47.915 29.499 2 Udbytter (1000 kr.) Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -7.584 -3.623 Noterede aktier fra danske selskaber 16.784 14.862 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 5.248 66.563 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 18 280 Udlodning fra sidste år 333 153 I alt udbytter 16.802 15.142 I alt til rådighed til udlodning 62.483 107.622 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 47.916 29.495 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 0 4 3 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.)

Noterede aktier fra danske selskaber 208.406 -55.821 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 2.366 955 8 Finansielle instrumenter(%) I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 210.772 -54.866 Børsnoterede finansielle instrumenter* 98,32 97,50 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 47.916 29.495 Øvrige finansielle instrumenter** 1,68 2,50 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 4 Handelsomkostninger (1000 kr.) Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk Bruttohandelsomkostninger 812 460 *Indeholder Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -116 -220 **Indeholder Likvide midler I alt handelsomkostninger ved løbende drift 696 239

5 Administrationsomkostninger (1000 kr.) 2019 2018 Afdelingsdirekte Cirk. Cirk. 9 AdministrationsvederlagInvestorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele726 Formue værdi324 MarkedsføringsomkostningerInvestorernes formue (primo) 5.391 680.897 4.0331.900 296.0961.889 GebyrerEmissioner til depotselskab i året 1.415 176.886 3.58187 468.537140 AndreIndløsninger omk. i forbindelsei året med formuepleje -48 -6.258 2.517-90 -12.2871.175 ØvrigeNettoemissionstillæg omkostninger og nettoindløsningsfradrag 168 81 77962 IHandelsomkostninger alt afd. Direkte adm.omkostninger omkl. fra driften -116 7.444 3.590-220 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -5.248 -66.563 AndelUdlodning af fællesomkostninger vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -107.150 -28.312 HonorarOverført til til bestyrelse udlodning fra sidste år -333 20 -15310 RevisionshonorarOverført til udlodning til revisorer næste år 314 9 3334 LicensomkostningerForeslået udlodning 62.169 77 107.28911 AndreOverført omk. fra i resultatopgørelseforbindelse med formuepleje 162.162 13 -84.6025 ØvrigeI alt investorernes omkostninger formue 6.758 963.491 5.39120 680.8972 I alt andel af fælles adm.omkostninger 139 32 10 Noter, hvortil der ikke henvises I5 alt års administrationsomkostninger oversigt 2019 2018 2017 20167.583 20153.622 Netto resultat (1000 kr.) 219.064 -43.696 31.963 8.343 60.876 6 SkatFormue (1000 inkl. kr.) udlodning (1000 kr.) 963.491 680.897 296.096 233.783 238.777 IkkeCirkulerende refunderbare andele udbytteskatter (stk.) 6.757.522 5.391.432 1.900.124 1.576.2564 1.338.17951 IIndre alt skat værdi pr. andel 142,58 126,29 155,83 148,324 178,4351 Udlodning pr. andel 9,20 19,90 14,90 12,90 34,50 Årets afkast i % 31,56 -10,16 14,46 3,95 36,37 Årets benchmarkafkast i % 26,66 -7,50 16,82 3,22 30,83 Omkostnings % 0,94 1,01 1,10 1,12 0,85 Omsætningshastighed 0,67 0,58 0,35 0,45 0,62 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) -0,01 -0,08 0,54 0,59 1,34 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 2,50 2,54 2,26 2,41 2,47 Active Share % 35,14 32,01 23,81 27,84 23,30 ÅOP 1,08 1,13 1,19 1,25 1,20 Indirekte handelsomkostninger 0,10 0,07

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 51 Danske Aktier

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger Novo Nordisk A/S-B 9,61 % Orsted A/S 8,46 % Danske Bank A/S 7,89 % Vestas Wind Systems A/S 7,58 % Dsv Panalpina A/S 6,85 % Chr Hansen Holding A/S 4,96 % Iss A/S 4,88 % Demant A/S 4,87 % Carlsberg As-B 4,42 % Netcompany Group As 3,95 %

Formuefordeling (%) Branche

35 %

30 %

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % Forsyning Sundhedspleje Materialer Energi Industri Finans Dagligvarer Langvarige IT forbrugsgoder

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 52 Globale Aktier

Afdelingen investerer primært i globale aktier Markedsudvikling i 2019 optaget til handel på regulerede markeder. Det De globale aktiemarkeder har i 2019 været karak- tilstræbes, at afdelingen har en veldiversificeret teriseret af en udpræget positiv stemning gennem portefølje på mellem 25 og 75 aktier. Minimum store dele af året med få og kortvarige korrektio- 70 % af afdelingens formue investeres i aktier, ner. Således har de absolutte afkast været usæd- vanlig høje på tværs af sektorer og geografier. der indgår i afdelingens benchmark. Invester- ingsfilosofien baseres på en aktiv porteføljesam- Bag den positive udvikling ligger en betydelig mensætning ud fra selskabsanalyser med fokus multipel ekspansion. Indtjeningsvækst forklarer på det enkelte selskabs operationelle og strate- således en ganske beskeden del af det samlede giske situation samt fremtidig kurspotentiale og globale markedsafkast. Det hører imidlertid med værdifastsættelse. Målsætningen er at levere et til helhedsbilledet, at 2018 var præget af en be- stabilt merafkast i forhold til benchmarkudviklin- tydelig multipel kontraktion. 2018 og 2019 – set gen med en balanceret underliggende risikoprofil. som helhed – peger mod en beskeden multipel- forøgelse. Instrumentprofil Udloddende, børsnoteret. En væsentlig forklarende faktor bag markedsudviklingen er centralbankernes vilje til at stimulere Startdato økonomierne og stille likviditet til rådighed ved Afdelingen havde opstart den 1.10.12. tegn på stress i det finansielle system. Den lempelige pengepolitik – samt fravær af inflationspres Benchmark – afstedkom et bredt funderet rentefald igennem

MSCI All Country World Index (ACWI)MSCI World, første halvår. Dette forplantede sig i aktiemarkedet inklusive udbytte. Afdelingen ændrede benchmark i form af en betydelig kursdivergens mellem vækst/ pr. 28. november 2019. kvalitets- og value aktier. Således oplevede vækst- og kvalitetsaktier en multipelforøgelse via sænke- Risikoprofil de risikopræmier, hvorimod value aktier generelt 1 2 3 4 5 6 7 oplevede en mindre gunstig udvikling. Dette billede Lav risiko Høj risiko holdt stand for 2019 som helhed trods en vis Lavt forventet afkast Højt forventet afkast reversering i andet halvår.

Årets afkast og performance Afdelingens udvikling i 2019 Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 31,68 %, Afdelingen oplevede i 2019 en meget tilfredsstil- mens benchmark gav et afkast på 30,74 %. lende absolut - såvel som relativ - afkastudvikling da porteføljen har leveret et afkast for året på År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark 31,7 %, hvilket er 1,0 %-point højere end dets 2015 17,74 % 10,66 % 7,08 % sammenlignelige benchmarkindeks på 30,70 %. 2016 5,39 % 10,32 % -4,93 % De overordnede markedskarakteristika var gunstige 2017 8,90 % 7,66 % 1,24 % for værdiskabelsen, idet afdelingens aktievalg har 2018 -5,65 % -3,89 % -1,76 % en bias mod kvalitets- og vækstselskaber. Ak- 2019 31,68 % 30,74 %* 0,95 % tieudvælgelsen var imidlertid også en signifikant siden 150,27 % 138,31 % 11,96 % start positiv faktor for merafkastet. En lang række af * Benchmark er blevet ændret pr. 28. november 2019. afdelingens aktievalg oplevede således en særdeles

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 53 positiv udvikling i 2019, hvorimod kun få enkelt- For afdelingen som helhed tilstræbes fortsat en navne oplevede operationel modvind – og/eller god porteføljebalance uden udprægede politisk svag kursudvikling. påvirkede eksponeringer eller ensidige stilmæssi- ge aktievalg. Der er i løbet af året købt flere nye Det var særligt aktieudvælgelsen indenfor sektorer- aktier, der har et element af value karakteristika ud ne Finans, Diskretionært Forbrug og Kommunikati- over gode idiosynkratiske drivkræfter. Eksempler ons Service, der bidrog til merafkastet. herpå er RSA, Sanofi og Siemens.

Indenfor Finans var forsikringsselskabet Zürich Udbytte Insurance Group en særlig positiv bidrager til Afdelingen udlodder et udbytte på 11,30 kr. pr. merafkastet. Selskabets kapitalmarkedsdag i efter- andel. året 2019 var bekræftende for de kommende år, omend der grundet selskabets værdiansættelse var Forventninger til 2020 anledning til at reducere eksponeringen i aktien. Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder vil stige med 5-10 % i 2020. Hovedscenariet er en Indenfor Diskretionært Forbrug var tyske Adidas, moderat positiv vækst i økonomierne, samt fortsat samt de franske luksusgode virksomheder LVMH indtjeningsvækst hos afdelingernes selskaber. og Kering, positive bidragydere. Alle tre aktier nød godt af et uændret meget positivt globalt efter- Afdelingsspecifikke risici spørgselsbillede. Afdelingen henvender sig til investorer, der frem for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge Indenfor Kommunikationsservice var de amerikan- en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage ske selskaber Facebook og Google positive bidrag- fordel af den risikospredning, som afdelingens ydere trods meget støj om offentlig intervention portefølje giver. Den typiske investor i afdelingen i forretningsmodellerne. Men også amerikanske har en investeringshorisont på mindst tre år og Microsoft (IT sektor) var en meget positiv bidrags- betragter investeringen i afdelingen som et af flere yder for afdelingen. Microsoft er understøttet af elementer i en samlet portefølje. nogle af de samme stærke strukturelle drivkræfter, som ligeledes spiller sig ud i Facebook og Google Afdelingens investeringer er først og fremmest (cloud, kunstig intelligens etc.). følsomme over for følgende risici:

Afdelingen har en betydelig eksponering mod Kursudviklingen på aktiemarkederne amerikanske sundhedsserviceaktier (Obama Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt Care) i form af selskaberne United Health, CVS meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid og Centene. Der har igennem året været meget falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- støj om den fremtidige struktur for det ameri- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- kanske sundhedssystem. Dette har periodevist riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale givet anledning til kursfald indenfor segmentet samt internationale begivenheder af for eksempel trods meget stærke operationelle resultater og økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan attraktiv værdiansættelse. Eksponeringen mod også have afgørende indflydelse på såvel den segmentet er stort set blevet fastholdt gennem langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på året, og en del af det negative merafkast er gen- aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- vundet i fjerde kvartal. værdien af afdelingens formue.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 54 Landerisiko Særlige risici i 2020 Afdelingens investeringer er fokuseret på de Afdelingen vil være følsom overfor en markant globale aktiemarkeder. Udviklingen på de globale ændring af det nuværende renteniveau i opad- aktiemarkeder er derfor afgørende for afdelingens gående retning. Derudover kan geopolitisk uro værdiudvikling. Såvel specifikke politiske og regu- påvirke afdelingens afkast negativt. Endvidere har latoriske foranstaltninger som landenes finansielle signifikante ændringer i forventningerne til global, og økonomiske udvikling, herunder rente- og og specielt kinesisk vækst, potentiale til at påvirk e valutaudviklingen, samt andre aktiekurspåvirkende afdelingens afkast. faktorer er derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue, Risici er nærmere omtalt under Generelle Risiko- som ikke eller kun delvis kan elimineres ved risikofaktorer. spredning indenfor afdelingens investeringsunivers.

Selskabsspecifikke forhold Kursudviklingen for hver enkelt aktie i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i renten, følsomheden over for udviklingen i valutakurserne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skattemæssige rammebetingelser, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 55 Globale Aktier IPI Globale Aktier Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 303 112 2 Renteudgifter -121 -223 3 Udbytter 36.891 23.499 I alt renter og udbytter 37.073 23.388

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 475.863 -109.056 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -216 -1.000 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 1.249 198 Kursgevinster og -tab, Øvrige 37 22 5 Handelsomkostninger 743 572 I alt kursgevinster og -tab 476.190 -110.408

I alt indtægter 513.263 -87.020

6 Administrationsomkostninger 17.987 13.152

Resultat før skat 495.276 -100.172

7 Skat 4.015 2.106

Årets nettoresultat 491.261 -102.278

Udlodningsregulering 2.311 -5.756 Overført fra sidste år 0 214 I alt formuebevægelser 2.311 -5.542

Til disposition 493.572 -107.820

8 Til rådighed for udlodning 132.251 -10.780

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 131.763 0 Overført til udlodning næste år 488 0 Overført til formuen 361.321 -107.820

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 21.911 32.431 9 I alt likvide midler 21.911 32.431

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 2.057.991 1.446.541 9 I alt kapitalandele 2.057.991 1.446.541

Mellemværende vedrørende handelsafvikling 638 508 Aktuelle skatteaktiver 1.892 857 9 I alt andre aktiver 2.530 1.365

Aktiver i alt 2.082.432 1.480.337

PASSIVER 10 Investorernes formue 2.080.505 1.478.852

Skyldige omkostninger 1.928 1.482 Mellemværende vedrørende handelsafvikling -1 3 I alt anden gæld 1.927 1.485

Passiver i alt 2.082.432 1.480.337

11 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 56 Globale Aktier

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 303 112 I alt renteindtægter 303 112

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -121 -223 I alt renteudgifter -121 -223

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 294 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 36.891 23.205 I alt udbytter 36.891 23.499

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 -11.185 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 475.863 -97.871 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 475.863 -109.056 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 113.846 -11.560

5 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 897 1.613 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -154 -1.041 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 743 572

6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 1.646 1.151 Markedsføringsomkostninger 9.146 6.741 Gebyrer til depotselskab 90 319 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 6.682 4.699 Øvrige omkostninger 102 105 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 17.666 13.015

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 47 40 Revisionshonorar til revisorer 19 17 Licensomkostninger 175 48 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 29 21 Øvrige omkostninger 51 11 I alt andel af fælles adm.omkostninger 321 137

I alt administrationsomkostninger 17.987 13.152

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 4.015 2.106 I alt skat 4.015 2.106

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 57 Globale Aktier

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018 18 RenteindtægterTil rådighed for udlodning(1000 kr.) (1000 kr.) RenteindtægterRenter og udbytter depotselskab 37.073303 23.387112 IIkke alt refunderbarrenteindtægter udbytteskat -4.014303 -2.105112 Kursgevinst til udlodning* 114.868 -13.368 2 RenteudgifterAdm. Omkostninger (1000 til kr.)modregning i udlodning -17.987 -13.152 RenteudgifterRegulering af udlodningdepotselskab ved emissioner og indløsninger 2.311-121 -5.756-223 IUdlodning alt renteudgifter fra sidste år -1210 -223214 I alt til rådighed til udlodning 132.251 -10.780 3 UdbytterNegativt rådighedsbeløb, (1000 kr.) der ikke overføres** 0 10.780 NoteredeI alt til rådighed aktier fra til danske udlodning, selskaber netto 132.2510 2940 Noterede* heraf udgør aktier skattemæssigt fra udenlandske realiseret selskaber kursgevinst/tab på kapitalandele 113.84636.891 -11.56023.205 I* alt heraf udbytter udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 36.8911.022 23.499-1.808 ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed

49 KursgevinsterFinansielle instrumenter(%) og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) NoteredeBørsnoterede aktier finansielle fra danske instrumenter* selskaber 98,950 -11.18597,81 NoteredeØvrige finansielle aktier fra instrumenter** udenlandske selskaber 475.8631,05 -97.8712,19 II altalt kursgevinsterfinansielle instrumenter og -tab, Kapitalandele 475.863100,00 -109.056100,00 HerafVærdipapirspecifikation udgør realiseret kursgevinst findes på foreningenstil udlodning, hjemmeside kapitalandele www.pfainvest.dk 113.846 -11.560 *Indeholder Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm 5 Handelsomkostninger**Indeholder Likvide midler (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 897 1.613 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -154 -1.041 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 2019 743 2018572 Cirk. Cirk. 106 AdministrationsomkostningerInvestorernes formue (1000 kr) (1000 kr.) Andele Formue værdi Andele Formue værdi AfdelingsdirekteInvestorernes formue (primo) 10.914 1.478.852 7.620 1.124.236 AdministrationsvederlagEmissioner i året 1.230 183.979 1.6463.751 551.8961.151 MarkedsføringsomkostningerIndløsninger i året -484 -73.949 9.146-457 -65.8356.741 GebyrerNettoemissionstillæg til depotselskab og nettoindløsningsfradrag 516 90 1.184319 AndreHandelsomkostninger omk. i forbindelse omkl. med fra formuepleje driften -154 6.682 -1.0414.699 ØvrigeRegulering omkostninger af udlodning ved emissioner og indløsninger -2.311 102 5.756105 IUdlodning alt afd. Direkte vedr. sidste adm.omkostninger år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger 0 17.666 -29.31013.015 Overført til udlodning fra sidste år 0 -214 AndelOverført af tilfællesomkostninger udlodning næste år 488 0 HonorarForeslået til udlodning bestyrelse 131.763 47 400 RevisionshonorarOverført fra resultatopgørelse til revisorer 361.321 19 -107.82017 LicensomkostningerI alt investorernes formue 11.660 2.080.505 10.914175 1.478.85248 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 29 21 11 Noter, hvortil der ikke henvises Øvrige omkostninger 51 11 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 I alt andel af fælles adm.omkostninger 321 137 Netto resultat (1000 kr.) 491.261 -102.278 77.179 43.607 69.218 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 2.080.505 1.478.852 1.124.236 732.318 648.207 I alt administrationsomkostninger 17.987 13.152 Cirkulerende andele (stk.) 11.660.401 10.913.701 7.620.338 5.281.907 4.318.226 Indre værdi pr. andel 178,43 135,50 147,53 138,65 150,11 7 Skat (1000 kr.) Udlodning pr. andel 11,30 0,00 3,70 3,40 17,60 Ikke refunderbare udbytteskatter 4.015 2.106 Årets afkast i % 31,68 -5,65 8,90 5,39 17,74 I alt skat 4.015 2.106 Årets benchmarkafkast i % 30,74 -3,89 7,66 10,32 10,66 Omkostnings % 0,98 1,03 1,09 1,14 0,97 Omsætningshastighed 0,33 0,44 0,30 0,29 0,52 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,32 0,12 0,56 0,55 0,92 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 3,26 4,00 4,25 4,20 3,33 Active Share % 86,42 87,77 83,16 86,16 83,14 ÅOP 1,08 1,13 1,23 1,25 1,30 Indirekte handelsomkostninger 0,02 0,08

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 58 Globale Aktier

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger Microsoft Corp 5,80 % Alphabet Inc-Cl C 4,77 % Facebook Inc-Class A 4,15 % Mcdonald'S Corp 3,55 % Citigroup Inc 3,54 % Alibaba Group Holding-Sp Adr 3,47 % Unitedhealth Group Inc 3,29 % Astrazeneca Plc 3,19 % Reckitt Benckiser Group Plc 2,92 % Kering 2,77 %

Formuefordeling (%) Branche

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % Energi Sundhedspleje Materialer Industri Finans Dagligvarer Tele- Langvarige IT kommunikation forbrugsgoder

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Lande

USA - 57,15 % Australia - 2,26 % Storbritanien - 9,40 % Bermuda - 2,14 % Frankrig - 8,83 % Irland - 1,74 % Holland - 6,07 % Schweiz - 1,04 % Tyskland - 5,37 % Øvrige - 1,40 % Kina - 4,60 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 59 Højt Udbytte Aktier

Afdelingen investerer primært i europæiske aktier, Markedsudvikling i 2019 der har fokus på at udlodde højt udbytte. Det De europæiske aktiemarkeder har klaret sig godt i tilstræbes, at afdelingen har en veldiversificeret 2019 med et afkast på 26,2 %for MSCI Europe. Det portefølje på mellem 25 og 75 aktier. Minimum har på mange måder været et modsætningsfyldt 50 % af afdelingens formue investeres i aktier, investeringsår. Modvinde har der været rigelige af, der indgår i afdelingens benchmark. Investerings- men de er i løbet af året, til manges overraskel- filosofien er baseret på aktieudvælgelse og aktiv se, blevet vendt til medvinde med store positive porteføljesammensætning. Afdelingen fokuserer effekter til følge. Recessionsfrygt og en global pen- på selskaber, der historisk har udbetalt et relativt gepolitik, som vendte rundt med store rentefald højt udbytte, samt selskaber der tilbagekøber til følge, har sendt både aktier og de mere sikre egne aktier. I udvælgelsen af selskaber lægges der statsobligationer til vejrs. endvidere stor vægt på selskabets værdiansættel- se, finansielle styrke og udviklingen i indtjeningen. På den politiske front har markedet igennem året Målsætningen for afdelingen er, at levere et stabilt i varierende grad haft fokus på handelskrigen merafkast i forhold til benchmarkudviklingen med imellem USA og Kina som i starten af året gik en balanceret underliggende risikoprofil. Afdelin- fra at være en stor risikofaktor til nu at udgøre gen kan investere op til 10 % af formuen i andre en væsentlig mindre risiko med en aftale om en investeringsforeninger. begyndende udfasning af de forhøjede toldsatser. Desuden har der været tilknyttet en relativ stor Instrumentprofil risiko til usikkerheden omkring Brexit, som nu også Udloddende, børsnoteret. er afklaret.

Startdato Aktiemarkederne har ligget i plus hele året med Afdelingen havde opstart den 20.12.12. korrektioner i maj, august og senest i september. Markedet bundede ud efter den amerikanske Benchmark centralbank sænkede renten, og fokus er nu på Afdelingens benchmark er MSCI Europe inklusive at væksten stabiliserer sig i 2020. Det er derfor udbytte. heller ikke overraskende at de konjunkturfølsomme sektorer som industri og cyklisk forbrug har outper- Risikoprofil formet sammen med IT-aktierne, hvor førstnævnte 1 2 3 4 5 6 7 er drevet at makroøkonomien, er den fortsatte Lav risiko Høj risiko digitalisering af produktion og samfundet som Lavt forventet afkast Højt forventet afkast helhed med til at understøtte IT-aktierne. På den Årets afkast og performance negative side var det primært tele- og oliesektoren, Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 21,50 der leverede de laveste afkast. %, mens benchmark gav et afkast på 26,22 %. Afdelingens udvikling i 2019 År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark Afdelingens afkast var 21,5 %, hvilket skal ses i 2015 11,36 % 8,46 % 2,90 % forhold til et forventet niveau på 5-10 % fra årets 2016 -0,62 % 2,20 % -2,83 % start. Afkastet lå 4,7 % point under benchmark 2017 8,83 % 10,39 % -1,56 % afkastet på 26,2 % målt ved MSCI Europe. 2018 -8,76 % -10,37 % 1,60 % 26,22 % -4,72 % 2019 21,50 % Afdelingens performance har været præget af siden 73,11 % 75,57 % -2,46 % en forholdsvis defensiv eksponering i forhold til start

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 60 benchmark i et år, hvor makroøkonomi og politiske Afdelingsspecifikke risici begivenheder har spillet en stor rolle. Efter at have Afdelingen henvender sig til investorer, der frem indhentet benchmark ved udgangen af september, for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge bevirkede de defensive karakteristika, at afdelin- en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage gen sluttede året under benchmark. Fjerde kvartal fordel af den risikospredning, som afdelingens por- var domineret af merperformance fra de cykliske tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen sektorer i takt med en stigende tiltro til at 2020 har en investeringshorisont på mindst tre år og fortsat ville se svag, men positiv momentum. Dette betragter investeringen i afdelingen som et af flere har ført til en generel ekspansion af P/E multiplen elementer i en samlet portefølje. som udtryk for at markedet har taget forskud på begivenhederne og sendt aktiekurserne i vejret, før Afdelingens investeringer er først og fremmest vi har set det materialisere sig i stigende indtje- følsomme over for følgende risici: ning. I afdelingen kom de største negative bidrag til den relative performance fra overvægten af stabilt Kursudviklingen på aktiemarkederne forbrug samt aktieudvælgelsen, hvor aktier som Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt Ahold og Reckitt Benckiser har bidraget negativt. meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid Reckitt Benckiser har de seneste år været udfordret falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- på væksten i de to nøgle forretningsområder, sam- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- tidig med der er sket chefskifte i 2019, og marke- riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale det afventer en strategiplan fra den nye CEO. Det samt internationale begivenheder af for eksempel frygtes, at der vil blive guidet mod lavere marginer økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan fremadrettet grundet øget konkurrence samt fort- også have afgørende indflydelse på såvel den sat pres fra online salg. Herudover har det bidraget langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på negativt, at afdelingen har været overvægtet finans aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- og undervægtet i cyklisk forbrug. De største posi- værdien af afdelingens formue. tive bidrag til performance er kommet fra eksponeringen til healthcare- og forsyningssektorerne. Afdelingen har en beta på under 1, og afkastet på Healthcare er drevet af Roche, der indtil videre har porteføljen forventes derfor at svinge mindre end været i stand til at fastholde omsætningsvæksten markedet i både opad- og nedadgående retning. ved lancering af nye produkter, på trods af at flere af selskabets store produkter har mistet deres Landerisiko patentbeskyttelse og dermed blevet udsat for hård Afdelingens investeringer er fokuseret på Europa. priskonkurrence i 2019. I forsyningssektoren kom Kursudviklingen på de europæiske aktiemarkeder de største bidrag fra spanske Iberdrola, der hastigt er derfor afgørende for afdelingens værdiudvik- konverterer til vedvarende energi og leverer gode ling. Såvel specifikke politiske og regulatoriske resultater samt engelske National Grid. foranstaltninger som landenes finansielle og økonomiske udvikling, herunder rente- og valu- Udbytte taudviklingen, samt andre aktiekurspåvirkende Afdelingen udlodder et udbytte på 9,00 kr. pr. faktorer er derfor væsentlige risikoelementer for andel. udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue, som ikke – eller kun delvis – kan elimineres ved Forventninger til 2020 risikospredning indenfor afdelingens investe- Afdelingen forventer et positivt afkast på europæi- ringsunivers. ske aktier i 2020 på 0-10 %.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 61 Selskabsspecifikke Særlige risici i 2020 Kursudviklingen for hver enkelt aktie i afdelingens Der ligger forventninger om meget begrænsede portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets ændringer i renteniveauet i de nuværende afkast- gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspecifikke forventninger. Afdelingens afkast vil være følsom forhold, herunder selskabets generelle forret- overfor en markant ændring i det nuværende ningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige renteniveau i opadgående retning. områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i europæiske eller globale renter, Risici er også omtalt under Generelle Risikofakto- følsomheden over for udviklingen i valutakurser- rer. ne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skattemæssige rammebetingelser, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt aktie, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 62 Højt Udbytte Aktier IPI Højt Udbytte Aktier Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 42 18 2 Renteudgifter -26 -33 3 Udbytter 10.493 15.190 I alt renter og udbytter 10.509 15.175

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 57.019 -46.383 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -451 -22 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 905 -216 Kursgevinster og -tab, Øvrige 73 36 5 Handelsomkostninger 19 118 I alt kursgevinster og -tab 57.527 -46.703

I alt indtægter 68.036 -31.528

6 Administrationsomkostninger 2.912 4.122

Resultat før skat 65.124 -35.650

7 Skat 784 995

Årets nettoresultat 64.340 -36.645

Udlodningsregulering -17.764 863 Overført fra sidste år 198 265 I alt formuebevægelser -17.566 1.128

Til disposition 46.774 -35.517

8 Til rådighed for udlodning 17.882 23.666

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 17.693 23.468 Overført til udlodning næste år 189 198 Overført til formuen 28.892 -59.183

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 4.853 9.278 9 I alt likvide midler 4.853 9.278

Noterede aktier fra danske selskaber 12.322 16.560 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 241.225 354.974 9 I alt kapitalandele 253.547 371.534

Mellemværende vedrørende handelsafvikling 360 767 Aktuelle skatteaktiver 3.133 2.490 9 I alt andre aktiver 3.493 3.257

Aktiver i alt 261.893 384.069

PASSIVER 10 Investorernes formue 261.606 383.676

Skyldige omkostninger 287 392 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 1 I alt anden gæld 287 393

Passiver i alt 261.893 384.069

11 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 63 Højt Udbytte Aktier

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 42 18 I alt renteindtægter 42 18

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -26 -33 I alt renteudgifter -26 -33

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 594 921 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 9.899 14.269 I alt udbytter 10.493 15.190

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 1.256 -7.389 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 55.763 -38.994 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 57.019 -46.383 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 28.215 12.621

5 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 143 152 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -124 -34 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 19 118

6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 253 357 Markedsføringsomkostninger 1.405 2.105 Gebyrer til depotselskab 44 84 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.081 1.482 Øvrige omkostninger 66 49 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 2.849 4.077

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 9 14 Revisionshonorar til revisorer 4 6 Licensomkostninger 31 15 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 6 8 Øvrige omkostninger 13 2 I alt andel af fælles adm.omkostninger 63 45

I alt administrationsomkostninger 2.912 4.122

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 784 995 I alt skat 784 995

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 64 Højt Udbytte Aktier

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018

18 RenteindtægterTil rådighed for (1000udlodning kr.) (1000 kr.) RenteindtægterRenter og udbytter depotselskab 10.50942 15.17618 I Ikkealt renteindtægter refunderbar udbytteskat -78442 -99618 Kursgevinst til udlodning* 28.635 12.479 2 RenteudgifterAdm. Omkostninger (1000 til kr.) modregning i udlodning -2.912 -4.121 RenteudgifterRegulering af depotselskabudlodning ved emissioner og indløsninger -17.764-26 -33863 I Udlodningalt renteudgifter fra sidste år -26198 -33265 I alt til rådighed til udlodning 17.882 23.666 3 Udbytter* heraf udgør (1000 skattemæssigt kr.) realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 28.215 12.621 Noterede* heraf udgør aktier skattemæssigt fra danske selskaber realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 594419 921-141 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 9.899 14.269 I alt udbytter 10.493 15.190

9 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 98,12 97,57 4 KursgevinsterØvrige finansielle og instrumenter**-tab, Kapitalandele (1000 kr.) 1,88 2,43 NoteredeI alt finansielle aktier fra instrumenter danske selskaber 100,001.256 -7.389100,00 NoteredeVærdipapirspecifikation aktier fra udenlandske findes på selskaber foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk 55.763 -38.994 I *Indeholderalt kursgevinster Kapitalandele og -tab, og Kapitalandele tilgodehavende rente, udbytte mm 57.019 -46.383 Heraf**Indeholder udgør realiseret Likvide kursgevinstmidler til udlodning, kapitalandele 28.215 12.621

5 Handelsomkostninger (1000 kr.)

Bruttohandelsomkostninger 2019 143 1522018 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter Cirk. -124Cirk. -34 10 I Investorernesalt handelsomkostninger formue (1000 ved kr) løbende drift Andele Formue værdi Andele19 Formue værdi118 Investorernes formue (primo) 3.305 383.676 3.215 420.470 6 AdministrationsomkostningerEmissioner i året (1000 kr.) 257 30.926 460 56.034 AfdelingsdirekteIndløsninger i året -1.596 -193.349 -370 -45.613 AdministrationsvederlagNettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 322 253 357146 MarkedsføringsomkostningerHandelsomkostninger omkl. fra driften -124 1.405 2.105-34 GebyrerRegulering til depotselskab af udlodning ved emissioner og indløsninger 17.764 44 -86384 AndreUdlodning omk. vedr.i forbindelse sidste år med incl. formuepleje Regulering ved emissioner og indløsninger -24.185 1.081 -10.6821.482 ØvrigeOverført omkostninger til udlodning fra sidste år -198 66 -26549 I Overførtalt afd. Direktetil udlodning adm.omkostninger næste år 189 2.849 4.077198 Foreslået udlodning 17.693 23.468 AndelOverført af fællesomkostningerfra resultatopgørelse 28.892 -59.183 HonorarI alt investorernes til bestyrelse formue 1.966 261.606 3.3059 383.67614 Revisionshonorar til revisorer 4 6 11 LicensomkostningerNoter, hvortil der ikke henvises 31 15 Andre5 års omk.oversigt i forbindelse med formuepleje 2019 2018 2017 2016 6 2015 8 ØvrigeNetto omkostningerresultat (1000 kr.) 64.340 -36.645 34.962 10.39313 31.3722 I Formuealt andel inkl. af udlodningfælles adm.omkostninger (1000 kr.) 261.606 383.676 420.470 549.65263 318.88645 Cirkulerende andele (stk.) 1.965.882 3.305.287 3.214.796 4.526.731 2.378.764 I Indrealt administrationsomkostninger værdi pr. andel 133,07 116,08 130,79 121,422.912 134,064.122 Udlodning pr. andel 9,00 7,10 3,30 1,30 11,10 7 SkatÅrets (1000 afkast kr.) i % 21,50 -8,76 8,83 -0,62 11,36 IkkeÅrets refunderbare benchmarkafkast udbytteskatter i % 26,22 -10,37 10,39 7842,20 9958,46 I Omkostningsalt skat % 1,03 1,04 1,12 7841,15 9950,84 Omsætningshastighed 0,04 0,03 0,07 0,13 0,23 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,11 -0,02 0,50 0,42 0,86 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 3,18 2,77 2,90 2,85 2,96 Active Share % 68,80 66,03 66,97 65,40 65,00 ÅOP 1,09 1,12 1,17 1,22 1,14 Indirekte handelsomkostninger 0,01 0,01

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 65 Højt Udbytte aktier

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger Iberdrola Sa 4,63 % Roche Holding Ag-Genusschein 4,56 % Nestle Sa-Reg 4,38 % Unilever Nv 4,29 % Novartis Ag-Reg 3,99 % Allianz Se-Reg 3,79 % Royal Dutch Shell Plc-A Shs 3,69 % Relx Plc 3,25 % Vodafone Group Plc 3,25 % Schneider Electric Se 3,24 %

Formuefordeling (%) Branche

20 % 18 % 16 % 14 % 12 % 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % 0 % Energi Forsyning Sundhedspleje Materialer Industri Finans Dagligvarer Tele- Langvarige IT kommunikation forbrugsgoder

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Lande

Storbritanien - 24,55 % Spanien - 7,25 %

Schweiz - 18,69 % Danmark - 4,79 %

Frankrig - 16,65 % Finland - 3,39 %

Tyskland - 11,76 % USA - 2,67 %

Holland - 8,76 % Norge- 1,46 %

Øvrige - 0,02 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 66 Europa Value Aktier

Afdelingens primære investeringsområde er euro- Markedsudvikling i 2019 pæiske aktier, men op til 20 % af midlerne kan 2019 har været præget af, at en gruppe meget sto- investeres i ikke-europæiske aktier. Det tilstræbes, re selskaber har drevet afkastet. Det var specielt at afdelingen har en veldiversificeret portefølje selskaber med stabil indtjening. Baggrunden for på mellem 35 og 125 aktier. Minimum 60 % af dette har været den politiske usikkerhed og de afdelingens formue investeres i aktier, der indgår faldende renter. i afdelingens benchmark. Investeringsfilosofien for Afdelingen bygger på følgende to elementer; 1) Afdelingens udvikling i 2019 Value outperformer et bredt marked over tid og 2) Den kraftige stigning fra årets start skal ses i lyset Finansielt sunde selskaber outperformer over tid. af de store fald, der var mod slutningen af 2018. Strategien fokuserer på via screening at frasortere Fra starten af 2018 til august 2019 var markedet de selskaber, der ikke har en tilfredsstillende kva- faktisk uændret. Efter august 2019 er markedet litet på grund af f.eks. stigende binding i arbejds- fortsat med at stige og for både 2018 og 2019 er kapital, faldende marginer, underskud eller en markedet op med godt 15 %. stigende gældsandel, og i udvælgelsen af selskaber lægges der vægt på at vælge de billigste selskaber Kigger man på de bevægelser, der har været på kombineret med, at selskaberne tjekkes for f.eks. sektorer og stile, så har markedet primært fokuse- off balance sheet forpligtigelser, retssager mv. ret på at købe aktier med en meget stabil indtje- Afdelingen kan investere op til 10 % af formuen i ning. Det usædvanlige er, at et kraftigt stigende andre investeringsforeninger. aktiemarked normalt vil medføre at mere cykliske aktier stiger, mens kvalitet ikke stiger nær så Instrumentprofil meget. Den politiske usikkerhed, som har medført Udloddende, børsnoteret. kraftigt faldende renter, har altså hjulpet disse stabile aktier. Den tendens har eksisteret gennem Startdato både 2018 og 2019, således at forskellen mellem Afdelingen havde opstart den 7.10.14. værdisætningen af stabile og defensive aktier på den ene side, og mere cykliske billige aktier på den Benchmark anden side, nu er på et niveau, der er højere end Afdelingens benchmark er MSCI Europe inklusive det, man så omkring IT boblen ved årtusindskiftet. udbytte. Hvis man kigger på kursudviklingen i 2019 for de Risikoprofil stile, man kalder kvalitet og vækst samt billige ak- 1 2 3 4 5 6 7 tier, så har vækst og kvalitetsaktier givet et afkast, Lav risiko Høj risiko der er 13 % bedre end value. Lavt forventet afkast Højt forventet afkast

Årets afkast og performance I starten af efteråret opstod der nogle ret kraftige Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 21,44 %, rotationer mod billige aktier, men de holdt nogle få mens benchmark gav et afkast på 26,22 %. uger, og så begyndte investorerne igen at fokusere på kvalitetsaktier og sikkerhed. År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark 2015 14,08 % 8,46 % 5,62 % De største positive bidrag til afkastet i år er 2016 3,03 % 2,20 % 0,83 % kommet fra HSBC (undervægt), Next (overvægt) 2017 11,22 % 10,39 % 0,83 % og BP (undervægt). De negative bidrag er kommet 2018 -15,18 % -10,37 % -4,81 % fra ASML (overvægt), Danske Bank (overvægt) og 2019 21,44 % 26,22 % -4,78 % Colruyt (overvægt). siden 33,50 % 41,25 % -7,75 % start

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 67 Afdelingen har i 2019 opnået et afkast på 21,4 % Landerisiko inkl. omkostninger, hvilket er 4,8 % point lavere Afdelingens investeringer er fokuseret på de euro end benchmarkafkastet på 26,2 %. Indekset for pæiske aktiemarkeder. Udviklingen på de europæi- value aktier, som afdelingens Morningstar kategori ske aktiemarkeder er derfor afgørende for afdelin- bruger, har givet et afkast på 20,5 % til sammen- gens værdiudvikling. Såvel specifikke politiske og ligning. regulatoriske foranstaltninger som landenes finansielle og økonomiske udvikling, herunder rente- og Udbytte valutaudviklingen, samt andre aktiekurspåvirkende Afdelingen udlodder et udbytte på 2,00 kr. pr. andel. faktorer er derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue, som Forventninger til 2020 ikke – eller kun delvis – kan elimineres ved risiko- Afdelingen forventer, at det europæiske aktiemarked spredning indenfor afdelingens investeringsunivers. vil stige 0–10 % i 2020. Hovedscenariet er en lav, men positiv vækst i den globale økonomi. Der er Selskabsspecifikke forhold risiko for større udsving end tidligere. Kursudviklingen for hver enkelt aktie i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets Afdelingsspecifikke risici gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspecifikke Afdelingen henvender sig til investorer, der frem forhold, herunder selskabets generelle forret- for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge ningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage områder, finansieringsforhold, følsomheden over fordel af den risikospredning, som afdelingens por- for udviklingen i renten, følsomheden over for tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen udviklingen i valutakurserne samt ændringer i sel- har en investeringshorisont på mindst tre år og skabets regulatoriske og skattemæssige rammebe- betragter investeringen i afdelingen som et af flere tingelser, kan fra dag til dag medføre langt større elementer i en samlet portefølje. kursudsving på selskabsniveau end markedets

Afdelingens investeringer er først og fremmest gennemsnitlige daglige kursvariation. følsomme over for følgende risici: Særlige risici i 2020

Kursudviklingen på aktiemarkederne Største risici for de europæiske aktiemarkeder er Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt en kraftig stramning af pengepolitikken, der vil meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid ødelægge opsvinget. falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- Risici er også omtalt under Generelle risikofaktorer. ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulatoriske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale samt internationale begivenheder af for eksempel økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgørende indflydelse på såvel den langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- værdien af afdelingens formue.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 68 Europa Value Aktier IPI Europa Value Aktier Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 4 2 2 Renteudgifter -49 -16 3 Udbytter 13.718 9.170 I alt renter og udbytter 13.673 9.156

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 54.637 -47.021 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -42 -40 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 241 12 Kursgevinster og -tab, Øvrige 19 8 5 Handelsomkostninger 1.131 245 I alt kursgevinster og -tab 53.724 -47.286

I alt indtægter 67.397 -38.130

6 Administrationsomkostninger 3.333 2.519

Resultat før skat 64.064 -40.649

7 Skat 709 481

Årets nettoresultat 63.355 -41.130

Udlodningsregulering 27 -2.726 Overført fra sidste år 0 77 I alt formuebevægelser 27 -2.649

Til disposition 63.382 -43.779

8 Til rådighed for udlodning 6.851 -7.397

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 6.628 0 Overført til udlodning næste år 223 -3.908 Overført til formuen 56.531 -39.871

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 2.443 3.017 9 I alt likvide midler 2.443 3.017

Noterede aktier fra danske selskaber 20.551 12.720 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 334.634 277.765 9 I alt kapitalandele 355.185 290.485

Mellemværende vedrørende handelsafvikling 291 429 Aktuelle skatteaktiver 1.463 880 9 I alt andre aktiver 1.754 1.309

Aktiver i alt 359.382 294.811

PASSIVER 10 Investorernes formue 359.041 294.549

Skyldige omkostninger 341 261 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 1 I alt anden gæld 341 262

Passiver i alt 359.382 294.811

11 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 69 Europa Value Aktier

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 4 2 I alt renteindtægter 4 2

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -49 -16 I alt renteudgifter -49 -16

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 516 227 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 13.202 8.943 I alt udbytter 13.718 9.170

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 3.254 -2.656 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 51.383 -44.365 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 54.637 -47.021 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 858 -10.772

5 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 1.135 769 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -5 -523 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 1.131 245

6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 300 220 Markedsføringsomkostninger 1.665 1.303 Gebyrer til depotselskab 139 80 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.097 829 Øvrige omkostninger 71 58 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 3.272 2.490

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 9 9 Revisionshonorar til revisorer 4 4 Licensomkostninger 33 9 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 5 5 Øvrige omkostninger 10 2 I alt andel af fælles adm.omkostninger 61 29

I alt administrationsomkostninger 3.333 2.519

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 709 481 I alt skat 709 481

8 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter og udbytter 13.673 9.156 Ikke refunderbar udbytteskat -709 -480 Kursgevinst til udlodning* 1.100 -10.904 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -3.332 -2.520 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 27 -2.726 Anvendt fremført aktietab -3.908 0 Udlodning fra sidste år 0 77 I alt til rådighed til udlodning 6.851 -7.397 Negativt rådighedsbeløb, der ikke overføres** 0 3.489 I alt til rådighed til udlodning, netto 6.851 -3.908 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 858 -10.772 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 242 -132 ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed

9 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 99,32 98,97 Øvrige finansielle instrumenter** 0,68 1,03 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 70 *Indeholder Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler

2019 2018 Cirk. Cirk. 10 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 3.302 294.549 2.400 268.248 Emissioner i året 34 3.319 1.502 142.849 Indløsninger i året -22 -2.186 -600 -60.121 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 8 285 Handelsomkostninger omkl. fra driften -5 -523 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -27 2.726 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger 0 -15.059 Overført til udlodning fra sidste år 0 -77 Overført til udlodning næste år 223 -3.908 Foreslået udlodning 6.628 0 Overført fra resultatopgørelse 56.532 -39.871 I alt investorernes formue 3.314 359.041 3.302 294.549

11 Noter, hvortil der ikke henvises 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 Netto resultat (1000 kr.) 63.355 -41.130 21.945 3.583 14.989 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 359.041 294.549 268.248 167.519 174.850 Cirkulerende andele (stk.) 3.313.907 3.301.907 2.399.859 1.666.944 1.546.086 Indre værdi pr. andel 108,34 89,21 111,78 100,49 113,09 Udlodning pr. andel 2,00 0,00 6,20 0,00 14,50 Årets afkast i % 21,44 -15,18 11,22 3,03 14,08 Årets benchmarkafkast i % 26,22 -10,37 10,39 2,20 8,46 Omkostnings % 1,00 1,04 1,15 1,15 0,86 Omsætningshastighed 2,06 0,89 1,31 1,01 2,72 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,15 -0,15 0,26 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 2,26 2,96 3,06 Active Share % 63,16 63,63 65,95 73,34 76,66 ÅOP 1,39 1,18 1,47 1,39 1,61 Indirekte handelsomkostninger 0,12 0,12 Europa Value Aktier

Note NOTERNOTER (Fortsat) ** svarer til administrationsomkostninger og indkomstregulering heraf, dog maksimalt det negative beløb til rådighed 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) 9 Finansielle instrumenter(%) Renteindtægter depotselskab 4 2 Børsnoterede finansielle instrumenter* 99,32 98,97 I alt renteindtægter 4 2 Øvrige finansielle instrumenter** 0,68 1,03 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 2 Renteudgifter (1000 kr.) Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk Renteudgifter depotselskab -49 -16 *Indeholder Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm I alt renteudgifter -49 -16 **Indeholder Likvide midler

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 516 227 2019 2018 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 13.202 8.943 Cirk. Cirk. 10 I Investorernesalt udbytter formue (1000 kr) Andele Formue værdi 13.718Andele Formue9.170 værdi Investorernes formue (primo) 3.302 294.549 2.400 268.248 Emissioner i året 34 3.319 1.502 142.849 4 KursgevinsterIndløsninger i året og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) -22 -2.186 -600 -60.121 NoteredeNettoemissionstillæg aktier fra danske og nettoindløsningsfradrag selskaber 8 3.254 -2.656285 NoteredeHandelsomkostninger aktier fra udenlandske omkl. fra driftenselskaber -5 51.383 -44.365-523 I Reguleringalt kursgevinster af udlodning og -tab, ved emissionerKapitalandele og indløsninger -27 54.637 -47.0212.726 HerafUdlodning udgør vedr. realiseret sidste kursgevinst år incl. Regulering til udlodning, ved emissioner kapitalandele og indløsninger 0 858 -10.772-15.059 Overført til udlodning fra sidste år 0 -77 5 HandelsomkostningerOverført til udlodning næste (1000 år kr.) 223 -3.908 BruttohandelsomkostningerForeslået udlodning 6.628 1.135 7690 DækketOverført af fra emissions- resultatopgørelse og indløsningsindtægter 56.532 -5 -39.871-523 I Ialt alt handelsomkostninger investorernes formue ved løbende drift 3.314 359.041 1.1313.302 294.549245

611 AdministrationsomkostningerNoter, hvortil der ikke henvises (1000 kr.) Afdelingsdirekte5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 AdministrationsvederlagNetto resultat (1000 kr.) 63.355 -41.130 21.945 3.583300 14.989220 MarkedsføringsomkostningerFormue inkl. udlodning (1000 kr.) 359.041 294.549 268.248 167.5191.665 174.8501.303 GebyrerCirkulerende til depotselskab andele (stk.) 3.313.907 3.301.907 2.399.859 1.666.944139 1.546.08680 AndreIndre omk.værdi i pr.forbindelse andel med formuepleje 108,34 89,21 111,78 100,491.097 113,09829 ØvrigeUdlodning omkostninger pr. andel 2,00 0,00 6,20 0,0071 14,5058 I Åretsalt afd. afkast Direkte i % adm.omkostninger 21,44 -15,18 11,22 3.2723,03 2.49014,08 Årets benchmarkafkast i % 26,22 -10,37 10,39 2,20 8,46 AndelOmkostnings af fællesomkostninger % 1,00 1,04 1,15 1,15 0,86 HonorarOmsætningshastighed til bestyrelse 2,06 0,89 1,31 1,019 2,729 RevisionshonorarSharpe ratio (forudsætter til revisorer observationer i mindst 36 måneder) 0,15 -0,15 0,26 4 4 LicensomkostningerTracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 2,26 2,96 3,06 33 9 AndreActive omk. Share i forbindelse% med formuepleje 63,16 63,63 65,95 73,345 76,665 ØvrigeÅOP omkostninger 1,39 1,18 1,47 1,3910 1,612 I Indirektealt andel handelsomkostninger af fælles adm.omkostninger 0,12 0,12 61 29

I alt administrationsomkostninger 3.333 2.519

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 709 481 I alt skat 709 481

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 71 Europa Value Aktier

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger Roche Holding Ag-Genusschein 3,35 % Royal Dutch Shell Plc-A Shs 3,18 % Novartis Ag-Reg 2,57 % Siemens Ag-Reg 2,34 % Novo Nordisk A/S-B 2,13 % Sanofi 1,84 % Unilever Nv 1,80 % Bnp Paribas 1,76 % Rio Tinto Plc 1,68 % Bhp Group Plc 1,57 %

Formuefordeling (%) Branche

25 %

20 %

15 %

10 %

5 %

0 % Energi Forsyning Sundhedspleje Materialer Industri Finans Dagligvarer Ejendomme Tele- Langvarige IT kommunikation forbrugsgoder

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Lande

Storbritanien - 24,00 % Sverige - 8,10 %

Frankrig - 14,97 % Spanien - 6,13 %

Schweiz - 11,15 % Danmark - 5,76 %

Holland - 9,28 % Italien - 4,08 %

Tyskland - 9,02 % Norge - 2,23 %

Øvrige - 5,30 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 72 USA Stabile Aktier

Afdelingen investerer primært i aktier i selskaber se, blevet vendt til medvinde med store positive ef- beliggende i USA, men op til 20 % af midlerne kan fekter for os investorer. Recessionsfrygt og en global investeres i aktier i selskaber beliggende udenfor pengepolitik, som vendte rundt med store rentefald USA. Afdelingen fokuserer på værdiskabende kvali- til følge, har sendt både risikofyldte aktiver som tetsselskaber, der forventes at have en mere stabil aktier og de mere sikre statsobligationer til vejrs. kursudvikling end det generelle marked. Minimum 50 % af formuen vil blive placeret i aktier, der Basiseffekter fra den amerikanske skattereform og indgår i afdelingens benchmark. Det tilstræbes, at handelskrig har betydet en næsten ikke eksiste- afdelingen har en veldiversificeret portefølje på 25- rende indtjeningsvækst i 2019. Årets kursstignin- 75 aktier. Endvidere kan afdelingen investere op ger viser, at investorerne var forberedt herpå, og til 10 % af formuen i andre investeringsforeninger. aktiemarkederne er blevet sendt til vejrs trukket af Målsætningen for afdelingen er på længere sigt at en dyrere prisfastsættelse. Investorerne har kort levere et stabilt merafkast i forhold til benchmark sagt taget forskud på glæderne ift. at recessionen udviklingen. er afblæst og til at centralbankerne holder hånden under den økonomiske vækst. Instrumentprofil Udloddende, børsnoteret. Afdelingens udvikling i 2019 Afdelingens afkast for året målt i danske kroner var Startdato 28,0 %, mens det amerikanske marked leverede Afdelingen havde opstart den 26.10.16. et afkast på 33,5 %. Til sammenligning har indeks med tilsvarende risikoprofil som f.eks. MSCI US Benchmark Minimum Volatility og MSCI US High Dividend givet Afdelingens benchmark er MSCI US, inklusive et afkast målt i danske kroner på henholdsvis 30 % udbytte. og 25 %.

Risikoprofil Afdelingen fokuserer på stabile aktier og konstrue- 1 2 3 4 5 6 7 res ud fra et ønske om en lavere risiko og en mere Lav risiko Høj risiko stabil kursudvikling end markedet. Afdelingen har Lavt forventet afkast Højt forventet afkast derfor en naturlig overvægt af mere stabile og Årets afkast og performance ikke-cykliske aktier, og afdelingen vil derfor typisk Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 28,03 %, klare sig dårligere end markedet, når det går godt i mens benchmark gav et afkast på 33,46 %. økonomien, mens den omvendt vil klare sig bedre, når der er modvind i økonomien og på markeder- År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark ne. 2016* 5,87 % 7,87 % -2,00 % 2017 3,03 % 6,59 % -3,56 % I 2019 er amerikanske aktier steget med over 30 2018 6,85 % -0,02 % 6,88 % % i lokal valuta, og de bratte kursfald vi oplevede 2019 28,03 % 33,46 % -5,44 % imod slutningen af 2018 er helt reverserede. I siden 49,22 % 53,41 % -4,19 % starten af året gjorde cykliske og vækstorienterede start aktier det bedre end de mere defensive og stabile * Perioden 26.10.-31.12. aktier. Over sommeren ændrede billedet sig og Markedsudvikling i 2019 var i større grad præget af øget usikkerhed bl.a. 2019 har på mange måder været et modsætnings- forbundet med handelskrigen og Brexit, og heraf fyldt investeringsår. Modvinde har der været rigelige frygt for afmatning af den globale økonomi. De se- af, men de er i løbet af året, til manges overraskel- neste måneder har vi igen set optimismen tilbage

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 73 i markedet, og cykliske og vækstorienterede aktier har en investeringshorisont på mindst tre år og har igen outperformet. Status for hele 2019 er betragter investeringen i afdelingen som et af flere således, at defensive aktier ikke har kunnet følge elementer i en samlet portefølje. med de cykliske, som især i andet halvår er blevet belønnet af, at flertallet af årets risikofaktorer er Afdelingens investeringer er først og fremmest blevet reduceret betragteligt. Først og fremmest er følsomme over for følgende risici: recessionsfrygten forstummet og fokus er nu på, at væksten stabiliserer sig i 2020, godt hjulpet af Kursudviklingen på aktiemarkederne vendingen i den globale pengepolitik. Læg hertil, De finansielle markeder, inklusive aktiemarkeder- at Brexit endelig ser ud til at blive en realitet. og ne, påvirkes af de generelle økonomiske vilkår at der er indgået en fase 1 handelsaftale mellem i samfundet, herunder især forventningerne til USA og Kina med en begyndende udfasning af de udviklingen i de makroøkonomiske forhold, bran- forhøjede toldsatser. En udvikling der har gavnet chespecifikke forhold og selskabernes evne til at de mere konjunkturfølsomme sektorer. generere indtjening. Det skal bemærkes, at kursudsvingene på aktiemarkederne typisk er større På sektorniveau kommer de største positive bidrag end på obligationsmarkedet og ikke nødvendigvis til årets udvikling fra cyklisk forbrug (overvægt), er samtidige. energi (undervægt) og råvarer (undervægt). De største negative bidrag på sektorniveau kom fra Afdelingen har en beta på under 1, og afkastet på IT (undervægt), sundhedsvæsenet (overvægt) og porteføljen forventes derfor at svinge mindre end finans (undervægt). Sektorallokering skal primært markedet i både opad- og nedadgående retning. ses i sammenhæng med afdelingens defensive og stabile profil, hvorfor sektorer med cykliske og Landerisiko mere vækstorienterede selskaber som f.eks. energi, Afdelingens investeringer er fokuseret på USA. cyklisk forbrug, banker og IT typisk vil være under- Kursudviklingen på USA’s aktiemarkeder er derfor vægtet. På selskabsniveau kom de største positive væsentlige for afdelingens værdiudvikling. Såvel bidrag fra Estee Lauder, AT&T og VF Corp, mens specifikke politiske og regulatoriske foranstalt- undervægtene i Apple, Facebook og Microsoft var ninger som landets finansielle og økonomiske største negative bidragsydere. udvikling, herunder rente- og valutaudviklingen, samt andre aktiekurspåvirkende faktorer er derfor Udbytte væsentlige risikoelementer for udviklingen i netto- Afdelingen udlodder et udbytte på 3,60 kr. pr. andel. værdien af afdelingens formue, som ikke eller kun delvis kan elimineres ved risikospredning indenfor Forventninger til 2020 afdelingens investeringsunivers. Afdelingen forventer et positivt afkast på amerikanske aktier i 2020 på 5-10 %. Hovedscenariet er Selskabsspecifikke en moderat positiv vækst i økonomien samt fortsat Kursudviklingen for hver enkelt aktie i afdelingens indtjeningsvækst hos afdelingens selskaber. portefølje kan være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Selskabsspecifikke Afdelingsspecifikke risici forhold, herunder selskabets generelle forret- Afdelingen henvender sig til investorer, der frem ningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge områder, finansieringsforhold, følsomheden over en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage for udviklingen i Amerikanske eller globale renter, fordel af den risikospredning, som afdelingens por- følsomheden over for udviklingen i valutakurser- tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen ne samt ændringer i selskabets regulatoriske og

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 74 skattemæssige rammebetingelser, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt aktie, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Særlige risici i 2020 Afdelingen vil være følsom overfor en markant æn- dring af det nuværende renteniveau i opadgående retning. Derudover kan geopolitisk uro påvirke afdelingens afkast negativt. Endvidere har signifikante ændringer i forventningerne til global vækst potentiale til at påvirke afdelingens afkast.

Risici er nærmere omtalt under Generelle Risiko- faktorer.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 75 USA Stabile Aktier IPI US Stabile Aktier Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 98 34 2 Renteudgifter -27 -11 3 Udbytter 11.414 8.101 I alt renter og udbytter 11.485 8.124

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 111.212 13.542 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter 62 -22 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 73 80 Kursgevinster og -tab, Øvrige -4 4 5 Handelsomkostninger 32 23 I alt kursgevinster og -tab 111.311 13.581

I alt indtægter 122.796 21.705

6 Administrationsomkostninger 4.794 3.492

Resultat før skat 118.002 18.213

7 Skat 1.597 1.129

Årets nettoresultat 116.405 17.084

Udlodningsregulering 936 4.744 Overført fra sidste år 139 60 I alt formuebevægelser 1.075 4.804

Til disposition 117.480 21.888

8 Til rådighed for udlodning 14.615 24.132

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 14.306 23.993 Overført til udlodning næste år 309 139 Overført til formuen 102.865 -2.244

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 6.911 6.820 9 I alt likvide midler 6.911 6.820

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 542.269 407.105 9 I alt kapitalandele 542.269 407.105

Mellemværende vedrørende handelsafvikling 663 842 Aktuelle skatteaktiver 106 25 9 I alt andre aktiver 769 867

Aktiver i alt 549.949 414.792

PASSIVER 10 Investorernes formue 549.426 414.403

Skyldige omkostninger 523 388 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 1 I alt anden gæld 523 389

Passiver i alt 549.949 414.792

11 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 76 USA Stabile Aktier

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 98 34 I alt renteindtægter 98 34

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -27 -11 I alt renteudgifter -27 -11

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 11.414 8.101 I alt udbytter 11.414 8.101

4 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 111.212 13.542 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 111.212 13.542 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 8.237 15.846

5 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 40 84 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -9 -60 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 32 23

6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 445 312 Markedsføringsomkostninger 2.474 1.826 Gebyrer til depotselskab 41 56 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.681 1.205 Øvrige omkostninger 67 55 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 4.708 3.454

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 12 11 Revisionshonorar til revisorer 5 5 Licensomkostninger 47 12 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 8 6 Øvrige omkostninger 14 4 I alt andel af fælles adm.omkostninger 86 38

I alt administrationsomkostninger 4.794 3.492

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 1.597 1.129 I alt skat 1.597 1.129

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 77 USA Stabile Aktier

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018 18 RenteindtægterTil rådighed for (1000udlodning kr.) (1000 kr.) RenteindtægterRenter og udbytter depotselskab 11.48698 8.12434 I Ikkealt renteindtægter refunderbar udbytteskat -1.59798 -1.12934 Kursgevinst til udlodning* 8.445 15.825 2 RenteudgifterAdm. Omkostninger (1000 til kr.) modregning i udlodning -4.794 -3.492 RenteudgifterRegulering af depotselskabudlodning ved emissioner og indløsninger -27936 4.744-11 I Udlodningalt renteudgifter fra sidste år -27139 -1160 I alt til rådighed til udlodning 14.615 24.132 3 Udbytter* heraf udgør (1000 skattemæssigt kr.) realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 8.237 15.846 Noterede* heraf udgør aktier skattemæssigt fra udenlandske realiseret selskaber kursgevinst/tab på valutakonti 11.414208 8.101-19 I alt udbytter 11.414 8.101

9 Finansielle instrumenter(%) 4 KursgevinsterBørsnoterede finansielleog -tab, Kapitalandele instrumenter* (1000 kr.) 98,74 98,36 NoteredeØvrige finansielle aktier fra instrumenter** udenlandske selskaber 111.2121,26 13.5421,64 I Ialt alt kursgevinster finansielle instrumenter og -tab, Kapitalandele 111.212100,00 13.542100,00 HerafVærdipapirspecifikation udgør realiseret kursgevinst findes på tilforeningens udlodning, hjemmeside kapitalandele www.pfainvest.dk 8.237 15.846 *Indeholder Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm 5 Handelsomkostninger**Indeholder Likvide midler (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 40 84 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -9 -60 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 2019 32 201823 Cirk. Cirk. 610 AdministrationsomkostningerInvestorernes formue (1000 kr) (1000 kr.) Andele Formue værdi Andele Formue værdi AfdelingsdirekteInvestorernes formue (primo) 3.635 414.403 2.770 300.500 AdministrationsvederlagEmissioner i året 420 53.232 1.194445 138.761312 MarkedsføringsomkostningerIndløsninger i året -81 -10.731 2.474-329 -37.3741.826 GebyrerNettoemissionstillæg til depotselskab og nettoindløsningsfradrag 63 41 25856 AndreHandelsomkostninger omk. i forbindelse omkl. med fraformuepleje driften -9 1.681 1.205-60 ØvrigeRegulering omkostninger af udlodning ved emissioner og indløsninger -936 67 -4.74455 I Udlodningalt afd. Direkte vedr. sidste adm.omkostninger år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -23.937 4.708 3.454-4.766 Overført til udlodning fra sidste år -139 -60 AndelOverført af fællesomkostningertil udlodning næste år 309 139 HonorarForeslået til udlodningbestyrelse 14.306 12 23.99311 RevisionshonorarOverført fra resultatopgørelse til revisorer 102.865 5 -2.2445 LicensomkostningerI alt investorernes formue 3.974 549.426 3.63547 414.40312 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 8 6 11 ØvrigeNoter, omkostninger hvortil der ikke henvises 14 4 I 5alt års andel oversigt af fælles adm.omkostninger 2019 2018 2017 86 2016*38 Netto resultat (1000 kr.) 116.405 17.084 6.354 12.986

I Formuealt administrationsomkostninger inkl. udlodning (1000 kr.) 549.426 414.403 300.5004.794 230.4553.492 Cirkulerende andele (stk.) 3.973.847 3.635.352 2.769.604 2.176.800

7 SkatIndre (1000 værdi kr.)pr. andel 138,26 113,99 108,50 105,87 IkkeUdlodning refunderbare pr. andel udbytteskatter 3,60 6,60 1.5971,70 1.1290,60 I Åretsalt skat afkast i % 28,03 6,85 1.5973,03 1.1295,87 Årets benchmarkafkast i % 33,46 -0,02 6,59 7,87 Omkostnings % 0,97 1,00 1,12 1,22 Omsætningshastighed 0,24 0,66 0,39 0,02 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 1,06 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 5,32 Active Share % 72,20 67,84 70,38 72,46 ÅOP (helårsperiodiseret 2016) 1,02 1,06 1,19 1,27 Indirekte handelsomkostninger 0,01 0,04 * Perioden 01.10-31.12.16

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 78 USA Stabile Aktier

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens ti største beholdninger Procter & Gamble Co/The 2,87 % At&T Inc 2,72 % Verizon Communications Inc 2,63 % Nextera Energy Inc 2,44 % Medtronic Plc 2,31 % Mcdonald'S Corp 2,17 % Unitedhealth Group Inc 2,13 % Waste Management Inc 2,09 % Accenture Plc-Cl A 2,07 % Walt Disney Co/The 1,88 %

Formuefordeling (%) Branche

20 % 18 % 16 % 14 % 12 % 10 % 8 % 6 % 4 % 2 % 0 % Energi Forsyning Sundhedspleje Materialer Industri Finans Dagligvarer Tele- Langvarige IT kommunikation forbrugsgoder

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Lande

USA - 92,48 %

Irland - 4,39 %

Storbritanien - 1,70 %

Schweiz - 1,44 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 79 Balance A

Afdelingen kan investere direkte eller indirekte Markedsudvikling i 2019 (via andre investeringsforeninger) i obligationer 2019 har på mange måder været et modsæt- og aktier. Afdelingen investerer hovedsageligt i ningsfyldt investeringsår. Indgangen til 2019 var børsnoterede værdipapirer (værdipapirer optaget til præget af stor uro, og der var rigeligt med grunde handel på et reguleret marked), men kan placere til bekymring. Men modvinden blev til manges op til 10 % af midlerne i unoterede værdipapirer, overraskelse hurtigt vendt til medvind med solide herunder strukturerede obligationer. Målet med gevinster til følge, og særligt aktier har givet et afdelingen er at levere et højt afkast givet det særdeles højt afkast. relevante risikobånd. Afdelingen skal have en obligationseksponering inklusiv kontanter mellem Efter en urolig afslutning på 2018 fik finansmarke- 70-90 %, heraf en eksponering mod Emerging derne et stærk comeback i 2019, hvor en lempelig Markets og High Yield obligationer på maksimalt global pengepolitik har medvirket til at dæmpe re- 25 %-point samt en eksponering mod kontanter cessionsfrygten og sende afkastet i vejret på både på maksimalt 10 %-point og en aktieeksponering risikofyldte aktiver, som eksempelvis aktier, og de mellem 10-30 %. Afdelingen kan anvende afledte mere sikre statsobligationer. Således har alle typer finansielle instrumenter (derivater) til at reducere af investeringer bidraget positivt til årets pensions- afdelingens risiko eller opnå et bedre afkast. afkast, og man kan som investor glæde sig over, at afdelingen har skabt et solidt afkast. Instrumentprofil Udloddende, børsnoteret. Det største bidrag kommer fra aktieporteføljen. Afdelingen har gennem hele året ligget med en lav Startdato allokering til aktier indenfor de rammer, som er sat Afdelingen havde opstart den 28.01.14. for afdelingen, men har i 2. halvår reduceret denne undervægt, så vi ultimo 2019 kom tættere på af- Benchmark delingernes mere langsigtede strategiske allokering Afdelingen har ikke længere et benchmark. Bench- til aktier. mark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019, da afdelingens investeringsstrategi ikke fuldt ud Årsagen til undervægten har været recessionsfryg- afspejles i tilgængelige standardbenchmarks. ten, som voksede frem i årets første seks måneder samt handelskrigen mellem USA og Kina. Begge Risikoprofil dele betød, at usikkerheden på de finansielle 1 2 3 4 5 6 7 markeder i 2019 har været høj. Strategien har Lav risiko Høj risiko gennem året givet den ønskede beskyttelse i takt Lavt forventet afkast Højt forventet afkast med, at recessionsfrygten steg, og handelskrigen Årets afkast og performance bølgede frem og tilbage. Det må dog konstateres, Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 10,71 %. at modvindene her ikke har været helt så kraftige og vedholdende, som forventet. År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark 2015 7,06 % 5,60 % 1,46 % På baggrund af tegn på stabilisering i erhvervstil- 2016 5,17 % 6,57 % -1,40 % lidsindikatorerne samt udsigt til en handelsaftale 2017 3,67 % 4,06 % -0,39 % mellem USA og Kina reducerede vi i årets fjerde 2018 -2,55 % -2,16 % -0,39 % kvartal aktieundervægten ved at købe bredt op i 2019 10,71 % * * emerging markets. Emerging markets aktier har siden 41,59 % * * gennem 2019 været under pres blandt andet pga. start vigende aktivitet i Kina forårsaget af handelskrigen * Benchmark blev fjernet fra afdelingen 1. april 2019.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 80 og står således til at være den region, der vil profi- Ejendomme forventes igen at gøre det bedre end tere mest af den indgåede handelsaftale. Samti- obligationer. Samlet set forventer vi, at afdelingen dig er emerging markets relativt set den billigste kan levere positive afkast i 2020. region i forhold til globale aktier, og den har derfor det højeste indtjeningspotentiale, ligesom den vil Afdelingsspecifikke risici få størst fordel af den svækkelse af dollaren, vi Afdelingen henvender sig til investorer, der frem forventer i 2020. for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage Afdelingens udvikling i 2019 fordel af den risikospredning, som afdelingens por- Afdelingens afkast var på 10,7 %, hvilket er til- tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen fredsstillende. Afkastet trækkes op af aktieafkastet har en investeringshorisont på mindst tre år og der var på 30,5 %. Aktieafkastet blev trukket op af betragter investeringen i afdelingen som et af flere globale aktier, hvor aktieudvælgelsen bidrog positivt. elementer i en samlet portefølje. De europæiske afdelinger trak ned med afkast på godt 22 %. Emerging markets aktier var under- Afdelingens investeringer er først og fremmest vægtet gennem året, og gav et afkast på 27 %, og følsomme over for følgende risici: sammen med en undervægt i Japan, har det været positivt for aktieafkastet i forhold til et sammenlig- Aktierisiko neligt verdensindeks. Kreditobligationer profiterede Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt af høj rentefølsomhed og et faldende kreditspænd, meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid og gav et afkast på 10 %, efterfulgt af udenland- falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- ske statsobligationer der gav 7,5 %. Årets globale ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- pengepolitiske lempelser og massive rentefald har riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale ikke kun gavnet de sikre statsobligationer, men samt internationale begivenheder af for eksempel også de mere risikofyldte virksomhedsobligationer. økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan Ejendomme har bidraget med et afkast på 5,9 %. også have afgørende indflydelse på såvel den Danske obligationer, som ligger med lav renteføl- langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på somhed, gav det laveste afkast i porteføljen, nemlig aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- 0,8 %. Generelt har det trukket ned i afkastet at værdien af afdelingens formue. aktieandelen ikke har været højere, men modsat har papirselektionen bidraget positivt og opvejet dette. Landerisiko Ligeledes har lav vægt i obligationer og tilsvarende Afdelingen investerer primært i amerikanske og investering i ejendomme bidraget positivt. europæiske værdipapirer via afdelinger i PFA Invest. Kursudviklingen på det internationale aktie- og Udbytte obligationsmarked har dermed en betydning for Afdelingen udlodder et udbytte på 0,90 kr. pr. afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke ameri- andel. kanske samt europæiske politiske og regulatoriske foranstaltninger, såsom regionernes finansielle og Forventninger til 2020 økonomiske udvikling, herunder rente- og valu- Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder taudviklingen, samt andre påvirkende faktorer er vil stige moderat i 2020, mens obligationer ventes derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen i at få det svært. Vi forventer positive afkast på nettoværdien af afdelingens formue, som ikke – el- kreditobligationer, primært fra den løbende rente, ler kun delvis – kan elimineres ved risikospredning og lavt men positivt afkast på danske obligationer. indenfor afdelingens investeringsunivers.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 81 Renterisiko Særlige risici i 2020 Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- De største risici i afdelingen er, at de underliggen- kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder de afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne stiger og terede, regionale, nationale samt internationale aktier falder. begivenheder af for eksempel økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- Risici er også omtalt under Generelle Risikofak- de indflydelse på såvel den langsigtede som den torer. kortsigtede renteudvikling på obligationsmarkederne og dermed på udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue. Kursudviklingen på obligationsmarkederne er generelt mindre volatile end på aktiemarkederne.

Valutakursrisiko Afdelingen kan foretage investeringer i udenlandske aktier og obligationer, hvilket medfører en eksponering mod valutaer, som kan have et større eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Va- lutakursrisikoen kan dog i perioder være afdækket helt eller delvist i forhold til danske kroner.

Selskabsspecifikke forhold Kursudviklingen for hver enkelt aktie eller obligation i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Sel- skabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, følsomheden over for udviklingen i valutakurserne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i et enkelt vær- dipapir, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 82 BalanceIPI Balance A A Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 21.688 15.708 2 Renteudgifter -465 -196 3 Udbytter 11.585 78.321 I alt renter og udbytter 32.808 93.833

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer 39.161 -8.920 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 222.309 -125.620 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter 65 81 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -43 194 Kursgevinster og -tab, Øvrige 1 3 6 Handelsomkostninger 22 120 I alt kursgevinster og -tab 261.471 -134.382

I alt indtægter 294.279 -40.549

7 Administrationsomkostninger 23.062 18.774

Resultat før skat 271.217 -59.323

8 Skat 346 620

Årets nettoresultat 270.871 -59.943

Udlodningsregulering 1.899 8.995 Overført fra sidste år 1.274 525 I alt formuebevægelser 3.173 9.520

Til disposition 274.044 -50.423

9 Til rådighed for udlodning 25.590 88.173

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 24.418 86.899 Overført til udlodning næste år 1.172 1.274 Overført til formuen 248.454 -138.596

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 45.447 43.167 10 I alt likvide midler 45.447 43.167

Noterede obligationer fra danske udstedere 486.215 459.786 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 602.450 265.553 Unoterede obligationer i danske selskaber 240.888 186.229 10 I alt obligationer 1.329.553 911.568

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 160.817 107.086 11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 1.511.677 1.243.752 10 I alt kapitalandele 1.672.494 1.350.838

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 9.639 5.616 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 49.355 19.065 Aktuelle skatteaktiver 138 117 10 I alt andre aktiver 59.132 24.798

Aktiver i alt 3.106.626 2.330.371

PASSIVER 12 Investorernes formue 3.105.320 2.329.435

Skyldige omkostninger 1.306 929 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 7 I alt anden gæld 1.306 936

Passiver i alt 3.106.626 2.330.371

13 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 83 Balance A

Note NOTERNOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 62 60 Noterede obligationer fra danske udstedere 7.555 7.941 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 14.071 7.707 I alt renteindtægter 21.688 15.708

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -465 -196 I alt renteudgifter -465 -196

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 3.443 3.993 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 8.142 74.328 I alt udbytter 11.585 78.321

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere 1.092 -5.627 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 25.143 -7.506 Unoterede obligationer i danske selskaber 12.926 4.213 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 39.161 -8.920 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 324 -94

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 32.690 -16.916 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 189.619 -108.704 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 222.309 -125.620 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 1.350 -5.198

6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 41 287 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -19 -167 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 22 120

7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 2.479 2.006 Markedsføringsomkostninger 13.772 11.143 Gebyrer til depotselskab 310 428 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 5.881 4.775 Øvrige omkostninger 132 161 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 22.574 18.513

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 70 74 Revisionshonorar til revisorer 29 32 Licensomkostninger 262 91 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 44 40 Øvrige omkostninger 83 24 I alt andel af fælles adm.omkostninger 488 261

I alt administrationsomkostninger 23.062 18.774

8 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 346 620 I alt skat 346 620

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 84 Balance A

Note NOTER (Fortsat) 2019 2018 19 RenteindtægterTil rådighed for (1000udlodning kr.) (1000 kr.) RenteindtægterRenter og udbytter depotselskab 32.80862 93.83360 NoteredeIkke refunderbar obligationer udbytteskat fra danske udstedere 7.555-346 7.941-620 NoteredeKursgevinst obligationer til udlodning* fra udenlandske udstedere 14.0711.720 -5.4567.707 IAdm. alt renteindtægter Omkostninger til modregning i udlodning 21.688-11.765 15.708-9.104 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 1.899 8.995 2 RenteudgifterUdlodning fra sidste (1000 år kr.) 1.274 525 RenteudgifterI alt til rådighed depotselskab til udlodning 25.590-465 88.173-196 I* alt heraf renteudgifter udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 1.350-465 -5.198-196 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 324 -94 3 Udbytter* heraf udgør (1000 skattemæssigt kr.) realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 46 -165 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 3.443 3.993 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 8.142 74.328 10 I Finansiellealt udbytter instrumenter(%) 11.585 78.321 Børsnoterede finansielle instrumenter* 90,78 90,16 4 KursgevinsterØvrige finansielle og instrumenter**-tab, Obligationer (1000 kr.) 9,22 9,84 NoteredeI alt finansielle obligationer instrumenter fra danske udstedere 100,001.092 100,00-5.627 NoteredeVærdipapirspecifikation obligationer fra findes udenlandske på foreningens udstedere hjemmeside www.pfainvest.dk 25.143 -7.506 Unoterede*Indeholder obligationer Obligationer i danske Kapitalandele selskaber og tilgodehavende rente, udbytte mm 12.926 4.213 I**Indeholder alt kursgevinster Likvide og midler -tab, Obligationerog Unoterede obligationer 39.161 -8.920 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 324 -94

511 KursgevinsterInvesteringsbeviser og -tab, i andre Kapitalandele danske UCITS (1000 ( 1000kr.) kr.) NoteredeIPI - PFA Investaktier Danskefra udenlandske aktier selskaber 32.69036.273 -16.91619.645 InvesteringsbeviserIPI - PFA Invest Europa i andre Value danske Aktier UCITS 189.61927.870 -108.70422.949 IIPI alt - kursgevinsterPFA Invest Globale og -tab,Aktier Kapitalandele (Balance D) 222.309435.752 -125.620295.272 HerafIPI - PFA udgør Invest realiseret Højt Udbytte kursgevinst Aktier til udlodning, kapitalandele 28.3421.350 -5.19823.323 IPI - PFA Invest Kreditobligationer 396.870 447.719 6 HandelsomkostningerIPI - PFA Invest Mellemlange (1000 Obligationer kr.) 454.052 300.746 BruttohandelsomkostningerIPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 52.12641 79.286287 DækketIPI - PFA af Invest emissions- US Stabile og indløsningsindtægter Aktier 80.394-19 54.813-167 I Ialt alt handelsomkostninger Investeringsbeviser i danskeved løbende investeringsforeninger drift 1.511.67722 1.243.752120

7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) 2019 2018 Afdelingsdirekte Cirk. Cirk. 12 AdministrationsvederlagInvestorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele2.479 Formue2.006 værdi MarkedsføringsomkostningerInvestorernes formue (primo) 21.725 2.329.435 13.77219.285 2.157.51211.143 GebyrerEmissioner til depotselskab i året 5.771 637.384 3.350310 367.236428 AndreIndløsninger omk. i forbindelsei året med formuepleje -365 -40.991 5.881-910 -101.0154.775 ØvrigeNettoemissionstillæg omkostninger og nettoindløsningsfradrag 1.237 132 161890 IHandelsomkostninger alt afd. Direkte adm.omkostninger omkl. fra driften -19 22.574 18.513-167 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -1.899 -8.995 AndelUdlodning af fællesomkostninger vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -92.597 -35.078 HonorarOverført til til bestyrelse udlodning fra sidste år -1.274 70 -52574 RevisionshonorarOverført til udlodning til revisorer næste år 1.172 29 1.27432 LicensomkostningerForeslået udlodning 24.418 262 86.89991 AndreOverført omk. fra i resultatopgørelseforbindelse med formuepleje 248.454 44 -138.59640 ØvrigeI alt investorernes omkostninger formue 27.131 3.105.320 21.72583 2.329.43524 I alt andel af fælles adm.omkostninger 488 261 13 Noter, hvortil der ikke henvises 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 I alt administrationsomkostninger 23.062 18.774 Netto resultat (1000 kr.) 270.871 -59.943 60.492 58.479 31.179 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 3.105.320 2.329.435 2.157.512 1.373.677 900.803 8 Skat (1000 kr.) Cirkulerende andele (stk.) 27.131.262 21.724.818 19.284.570 12.041.414 7.713.966 Ikke refunderbare udbytteskatter 346 620 Indre værdi pr. andel 114,46 107,23 111,88 114,08 116,78 I alt skat 346 620 Udlodning pr. andel 0,90 4,00 1,80 6,30 8,30 Årets afkast i % 10,71 -2,55 3,67 5,17 7,06 Årets benchmarkafkast i % -2,16 4,06 6,57 5,60 Omkostnings % 0,84 0,84 0,83 0,84 0,21 Omsætningshastighed 0,13 0,14 0,05 0,16 0,22 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,13 0,25 0,42 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder)* 1,24 1,26 ÅOP 0,92 0,94 0,92 0,94 0,97 Indirekte handelsomkostninger 0,11 0,09 * Afdelingen har fået fjernet benchmark pr. 1. april 2019

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 85 Balance A

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens største beholdninger PFA Invest Mellemlange Obligationer 15,07 % PFA Invest Globale Aktier 14,47 % PFA Invest Kreditobligationer 13,18 % PFA Core Erhverv 8,00 % PFA Invest US Stabile Aktier 2,67 % PFA Invest Udenlandske Obligationer 1,73 % Øvrige 44,89 %

Aktivfordeling i afdelingen (%)

PFA Invest Mellemlange Obligationer - 15,07 % PFA Invest Globale Aktier - 14,47 % PFA Invest Kreditobligationer - 13,18 % PFA Core Erhverv - 8,00 % PFA Invest US Stabile Aktier - 2,67 % PFA Invest Udenlandske Obligationer - 1,73 % Øvrige - 44,89 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 86 Balance AA

Instrumentprofil Det største bidrag kommer fra aktieporteføljen, Vi Udloddende, børsnoteret. har gennem hele året ligget med en lav allokering til aktier indenfor de rammer, som er sat for Startdato afdelingen, tæt på 10 %, men har i andet halvår Afdelingen havde opstart den 28.06.17. reduceret denne undervægt, så vi ultimo 2019 kom tættere på afdelingernes mere langsigtede strategi- Benchmark ske allokering til aktier. Afdelingen har ikke længere et benchmark. Bench- mark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019, Årsagen til undervægten har været recessionsfryg- da afdelingens investeringsstrategi ikke fuldt ud ten, som voksede frem i årets første seks måneder afspejles i tilgængelige standardbenchmarks. samt handelskrigen mellem USA og Kina. Begge dele betød, at usikkerheden på de finansielle Risikoprofil markeder i 2019 har været høj. Strategien har gen- 1 2 3 4 5 6 7 nem året givet os den ønskede beskyttelse i takt Lav risiko Høj risiko med, at recessionsfrygten steg, og handelskrigen Lavt forventet afkast Højt forventet afkast bølgede frem og tilbage. Vi må dog konstatere, at Årets afkast og performance modvindene her ikke har været helt så kraftige og Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 6,58 %. vedholdende, som vi forventede.

År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark På baggrund af tegn på stabilisering i erhvervstil- 2017* 0,66 % 1,00 % -0,34 % lidsindikatorerne samt udsigt til en handelsaftale 2018 -1,49 % -1,28 % -0,21 % mellem USA og Kina reducerede vi i årets fjerde 2019 6,58 % ** kvartal aktieundervægten ved at købe bredt op i siden 5,69 % ** start emerging markets. Emerging markets aktier har * Perioden 28. juni – 31. december 2017. gennem 2019 været under pres blandt andet pga. ** Benchmark blev fjernet fra afdelingen den 1. april vigende aktivitet i Kina forårsaget af handelskrigen 2019

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 87 og står således til at være den region, der vil profi- kan levere fra nul procent til let positive afkast i tere mest af den indgåede handelsaftale. Samti- 2020, men renteudviklingen bliver afgørende for dig er emerging markets relativt set den billigste afkastet qua den store andel i obligationer. region i forhold til globale aktier, og den har derfor det højeste indtjeningspotentiale, ligesom den vil Afdelingsspecifikke risici få størst fordel af den svækkelse af dollaren, vi De største risici i afdelingen er, at de underlig- forventer i 2020. gende afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne Afdelingens udvikling i 2019 stiger og aktier falder. Der kan være perioder, hvor Afdelingens afkast var på 6,6 %, hvilket er tilfreds- markedsforholdene medfører, at afdelingen efter stillende. Afkastet trækkes op af aktieafkastet, omkostninger ikke kan forventes at være kapital- der var over 30 %. Aktieafkastet blev trukket op bevarende. af globale aktier, hvor aktieudvælgelsen bidrog positivt. Emerging markets aktier var undervægtet Afdelingens investeringer er først og fremmest gennem året, og gav et afkast på 27 %, og sammen følsomme over for følgende risici: med en undervægt i Japan, har det været positivt for aktieafkastet i forhold til et sammenligneligt Aktierisiko verdensindeks. Kreditobligationer profiterede af høj Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt rentefølsomhed og et faldende kreditspænd og gav meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid et afkast på 10,6 %, efterfulgt af udenlandske stats- falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- obligationer, der gav 5,5 %. Årets globale pengepo- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- litiske lempelser og massive rentefald har ikke kun riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale gavnet de sikre statsobligationer, men også de mere samt internationale begivenheder af for eksempel risikofyldte virksomhedsobligationer. Ejendomme økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan har bidraget med et afkast på 5,9 %. Danske obliga- også have afgørende indflydelse på såvel den tioner, som ligger med lav rentefølsomhed, gav det langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på laveste afkast i porteføljen, nemlig 1,1 %. Generelt aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- har det trukket ned i afkastet at aktieandelen ikke værdien af afdelingens formue. har været højere, men modsat har papirselektionen bidraget positivt og opvejet dette. Ligeledes har Landerisiko lav vægt i obligationer og tilsvarende investering i Afdelingen investerer primært i amerikanske og ejendomme bidraget positivt. europæiske værdipapirer via afdelinger i PFA Invest. Kursudviklingen på det internationale aktie- og Udbytte obligationsmarked har dermed en betydning for Afdelingen udlodder et udbytte på 0,60 kr. pr. andel. afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke amerikanske samt europæiske politiske og regulatoriske Forventninger til 2020 foranstaltninger, såsom regionernes finansielle og Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder økonomiske udvikling, herunder rente- og valu- vil stige moderat i 2020, mens obligationer ventes taudviklingen, samt andre påvirkende faktorer er at få det svært. Vi forventer positive afkast på derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen i kreditobligationer, primært fra den løbende rente, nettoværdien af afdelingens formue, som ikke – el- og lavt men positivt afkast på danske obligationer. ler kun delvis – kan elimineres ved risikospredning Ejendomme forventes igen at gøre det bedre end indenfor afdelingens investeringsunivers. obligationer. Samlet set forventer vi, at afdelingen

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 88 Renterisiko Særlige risici i 2020 Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- De største risici i afdelingen er, at de underliggen- kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder de afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne stiger og terede, regionale, nationale samt internationale aktier falder. begivenheder af for eksempel økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- Risici er også omtalt under Generelle Risikofakto- de indflydelse på såvel den langsigtede som den rer. kortsigtede renteudvikling på obligationsmarkederne og dermed på udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue.

Kursudviklingen på obligationsmarkederne er generelt mindre volatile end på aktiemarkederne.

Selskabsspecifikke forhold Kursudviklingen for hver enkelt aktie eller obligation i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Sel- skabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, følsomheden over for udviklingen i valutakurserne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt vær- dipapir, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 89 Balance AA IPI Balance AA Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 2.374 2.106 2 Renteudgifter -30 -14 3 Udbytter 541 7.466 I alt renter og udbytter 2.885 9.558

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer 2.605 -1.049 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 15.926 -10.448 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter -7 16 Kursgevinster og -tab, Valutakonti 4 10 Handelsomkostninger 0 3 I alt kursgevinster og -tab 18.528 -11.474

I alt indtægter 21.413 -1.916

6 Administrationsomkostninger 2.412 1.922

Resultat før skat 19.001 -3.838

7 Skat 4 2

Årets nettoresultat 18.997 -3.840

Udlodningsregulering -52 1.413 Overført fra sidste år 96 202 I alt formuebevægelser 44 1.615

Til disposition 19.041 -2.225

8 Til rådighed for udlodning 1.792 9.245

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 1.751 9.149 Overført til udlodning næste år 41 96 Overført til formuen 17.249 -11.470

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 6.347 5.123 9 I alt likvide midler 6.347 5.123

Noterede obligationer fra danske udstedere 59.747 83.293 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 35.535 19.605 Unoterede obligationer i danske selskaber 27.499 19.657 9 I alt obligationer 122.781 122.555

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 2.518 1.865 10 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 158.849 134.182 9 I alt kapitalandele 161.367 136.047

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 727 773 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 7.918 1.909 9 I alt andre aktiver 8.645 2.682

Aktiver i alt 299.140 266.407

PASSIVER 11 Investorernes formue 297.461 266.301

Skyldige omkostninger 150 105 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 1.529 1 I alt anden gæld 1.679 106

Passiver i alt 299.140 266.407

12 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 90 Balance AA

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 16 11 Noterede obligationer fra danske udstedere 1.584 1.456 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 774 639 I alt renteindtægter 2.374 2.106

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -30 -14 I alt renteudgifter -30 -14

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 65 20 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 476 7.446 I alt udbytter 541 7.466

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere -97 -910 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 1.276 -584 Unoterede obligationer i danske selskaber 1.426 445 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 2.605 -1.049 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer -279 -527

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra udenlandske selskaber 465 -280 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 15.461 -9.826 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -342 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 15.926 -10.448 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 397 -406

Bruttohandelsomkostninger 1 6 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -1 -3 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 0 3

6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 281 223 Markedsføringsomkostninger 1.250 1.002 Gebyrer til depotselskab 66 50 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 691 565 Øvrige omkostninger 69 53 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 2.357 1.893

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 8 8 Revisionshonorar til revisorer 3 3 Licensomkostninger 30 10 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 5 4 Øvrige omkostninger 9 4 I alt andel af fælles adm.omkostninger 55 29

I alt administrationsomkostninger 2.412 1.922

7 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 4 2 I alt skat 4 2

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 91 Balance AA

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018 18 RenteindtægterTil rådighed for (1000udlodning kr.) (1000 kr.) RenteindtægterRenter og udbytter depotselskab 2.88516 9.55911 NoteredeIkke refunderbar obligationer udbytteskat fra danske udstedere 1.584-4 1.456-3 NoteredeKursgevinst obligationer til udlodning* fra udenlandske udstedere 774118 -916639 IAdm. alt renteindtægter Omkostninger til modregning i udlodning 2.374-1.251 2.106-1.010 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -52 1.413 2 RenteudgifterUdlodning fra sidste (1000 år kr.) 96 202 RenteudgifterI alt til rådighed depotselskab til udlodning 1.792-30 9.245-14 I* alt heraf renteudgifter udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele -30397 -406-14 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer -279 -527 3 Udbytter* heraf udgør (1000 skattemæssigt kr.) realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -1 17 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 65 20 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 476 7.446 9 IFinansielle alt udbytter instrumenter(%) 541 7.466 Børsnoterede finansielle instrumenter* 88,69 90,70 4 KursgevinsterØvrige finansielle og instrumenter** -tab, Obligationer (1000 kr.) 11,31 9,30 NoteredeI alt finansielle obligationer instrumenter fra danske udstedere 100,00-97 100,00-910 NoteredeVærdipapirspecifikation obligationer fra findes udenlandske på foreningens udstedere hjemmeside www.pfainvest.dk 1.276 -584 Unoterede*Indeholder obligationer Obligationer i danske Kapitalandele selskaber og tilgodehavende rente, udbytte mm 1.426 445 I**Indeholder alt kursgevinster Likvide og midler -tab, ogObligationer Unoterede obligationer 2.605 -1.049 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer -279 -527

105 KursgevinsterInvesteringsbeviser og -tab, i andre Kapitalandele danske UCITS (1000 ( 1000kr.) kr.) NoteredeIPI - PFA Invest aktier Danskefra udenlandske aktier selskaber 1.723465 1.884-280 InvesteringsbeviserIPI - PFA Invest Europa i andre Value danske Aktier UCITS 15.4611.220 -9.8261.846 InvesteringsbeviserIPI - PFA Invest Globale i udenlandske Aktier (Balance investeringsforeninger D) 20.5940 16.562-342 IIPI alt - kursgevinsterPFA Invest Kreditobligationer og -tab, Kapitalandele 15.92655.794 -10.44849.464 HerafIPI - PFA udgør Invest realiseret Mellemlange kursgevinst Obligationer til udlodning, kapitalandele 55.129397 42.808-406 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 20.408 19.335 BruttohandelsomkostningerIPI - PFA Invest US Stabile Aktier 3.9811 2.2816 DækketI alt Investeringsbeviser af emissions- og indløsningsindtægter i danske investeringsforeninger 158.849-1 134.182-3 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 0 3 2019 2018 6 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Cirk. Cirk. 11 AfdelingsdirekteInvestorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi AdministrationsvederlagInvestorernes formue (primo) 2.691 266.301 2.252281 226.720223 MarkedsføringsomkostningerEmissioner i året 739 73.737 1.250439 43.7921.002 GebyrerIndløsninger til depotselskab i året -512 -51.868 660 500 AndreNettoemissionstillæg omk. i forbindelse og nettoindløsningsfradragmed formuepleje 235 691 56587 ØvrigeHandelsomkostninger omkostninger omkl. fra driften -1 69 53-3 IRegulering alt afd. Direkte af udlodning adm.omkostninger ved emissioner og indløsninger 52 2.357 1.893-1.413 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -9.940 -456 AndelOverført af tilfællesomkostninger udlodning fra sidste år -96 -202 HonorarOverført til til bestyrelse udlodning næste år 41 8 968 RevisionshonorarForeslået udlodning til revisorer 1.751 3 9.1493 LicensomkostningerOverført fra resultatopgørelse 17.249 30 -11.47010 AndreI alt investorernes omk. i forbindelse formue med formuepleje 2.918 297.461 2.6915 266.3014 Øvrige omkostninger 9 4 12 Noter, hvortil der ikke henvises I alt andel af fælles adm.omkostninger 55 29 5 års oversigt 2019 2018 2017* Netto resultat (1000 kr.) 18.997 -3.840 958 I alt administrationsomkostninger 2.412 1.922 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 297.461 266.301 226.720 Cirkulerende andele (stk.) 2.917.964 2.690.931 2.252.421 7 Skat (1000 kr.) Indre værdi pr. andel 101,94 98,96 100,66 Ikke refunderbare udbytteskatter 4 2 Udlodning pr. andel 0,60 3,40 0,20 I alt skat 4 2 Årets afkast i % 6,58 -1,49 0,66 Årets benchmarkafkast i % -1,28 1,00 Omkostnings % 0,77 0,78 0,44 Omsætningshastighed 0,09 0,20 0,14 ÅOP (helårsperiodiseret 2017) 0,85 0,86 0,92 Indirekte handelsomkostninger 0,09 0,09 * Perioden 28.06-31.12.17

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 92 Balance AA

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens største beholdninger PFA Invest Kreditobligationer 19,58 % PFA Invest Mellemlange Obligationer 19,35 % PFA Core Erhverv 9,65 % PFA Invest Globale Aktier (Balance D) 7,23 % PFA Invest Udenlandske Obligationer 7,16 % 1,5 % Nordea Kredit 3,24 % Øvrige 33,78 %

Aktivfordelingen i afdelingen (%)

PFA Invest Kreditobligationer - 19,58 %

PFA Invest Mellemlange Obligationer - 19,35 %

PFA Core Erhverv - 9,65 %

PFA Invest Globale Aktier (Balance D) - 7,23 %

PFA Invest Udenlandske Obligationer - 7,16 %

1,5 % Nordea Kredit - 3,24 %

Øvrige - 33,78 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 93 Balance B

Afdelingen kan investere direkte eller indirekte Markedsudvikling i 2019 (via andre investeringsforeninger) i obligationer 2019 har på mange måder været et modsæt- og aktier. Afdelingen investerer hovedsageligt i ningsfyldt investeringsår. Indgangen til 2019 var børsnoterede værdipapirer (værdipapirer optaget til præget af stor uro, og det var rigeligt med grunde handel på et reguleret marked), men kan placere til bekymring. Men modvinden blev til manges op til 10 % af midlerne i unoterede værdipapi- overraskelse hurtigt vendt til medvind med solide rer, herunder strukturerede obligationer. Målet gevinster til følge, og særligt aktier har givet et med afdelingen er at levere et højt afkast givet særdeles højt afkast. det relevante risikobånd. Afdelingen skal have en obligations-eksponering inklusiv kontanter mellem Efter en urolig afslutning på 2018 fik finansmarke- 30-50 % og en aktie-eksponering mellem 50-70 derne et stærk comeback i 2019, hvor en lempelig %. Afdelingen kan anvende afledte finansielle global pengepolitik har medvirket til at dæmpe re- instrumenter (derivater) til at reducere afdelingens cessionsfrygten og sende afkastet i vejret på både risiko eller opnå et bedre afkast. risikofyldte aktiver, som eksempelvis aktier, og de mere sikre statsobligationer. Således har alle typer Instrumentprofil af investeringer bidraget positivt til årets pensions- Udloddende, børsnoteret. afkast, og man kan som investor glæde sig over, at afdelingen har skabt et solidt afkast. Startdato Afdelingen havde opstart den 1.10.12. Det største bidrag kommer fra aktieporteføljen. Der har igennem hele året været en lav allokering til ak- Benchmark tier indenfor de rammer, som er sat for afdelingen, Afdelingen har ikke længere et benchmark. Bench- men denne undervægt er reduceret i andet halvår, mark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019, så vi ultimo 2019 kom tættere på afdelingernes da afdelingens investeringsstrategi ikke fuldt ud mere langsigtede strategiske allokering til aktier. afspejles i tilgængelige standardbenchmarks. Årsagen til undervægten har været recessionsfryg- Risikoprofil ten, som voksede frem i årets første seks måneder 1 2 3 4 5 6 7 samt handelskrigen mellem USA og Kina. Begge Lav risiko Høj risiko dele betød, at usikkerheden på de finansielle Lavt forventet afkast Højt forventet afkast markeder i 2019 har været høj. Strategien har gen- Årets afkast og performance nem året givet os den ønskede beskyttelse i takt Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 18,04 %. med, at recessionsfrygten steg, og handelskrigen bølgede frem og tilbage. Vi må dog konstatere, at År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark modvindene her ikke har været helt så kraftige og 2015 10,26 % 7,70 % 2,56 % vedholdende, som vi forventede. 2016 5,38 % 8,46 % -3,08 % 2017 6,57 % 5,61 % 0,96 % På baggrund af tegn på stabilisering i erhvervstil- 2018 -4,31 % -2,79 % -1,52 % lidsindikatorerne samt udsigt til en handelsaftale 2019 18,04 % * mellem USA og Kina reducerede vi i årets fjerde siden 83,32 % ** kvartal aktieundervægten ved at købe bredt op i start emerging markets. Emerging markets aktier har ** Benchmark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019 gennem 2019 været under pres blandt andet pga.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 94 vigende aktivitet i Kina forårsaget af handelskrigen Ejendomme forventes igen at gøre det bedre end og står således til at være den region, der vil profi- obligationer. Samlet set forventer vi, at afdelingen tere mest af den indgåede handelsaftale. Samti- kan levere positive afkast i 2020. dig er emerging markets relativt set den billigste region i forhold til globale aktier, og den har derfor Afdelingsspecifikke risici det højeste indtjeningspotentiale, ligesom den vil Afdelingen henvender sig til investorer, der frem få størst fordel af den svækkelse af dollaren, vi for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge forventer i 2020. en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage fordel af den risikospredning, som afdelingens por- Afdelingens udvikling i 2019 tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen Afdelingens afkast var på 18,0 %, hvilket er tilfreds- har en investeringshorisont på mindst tre år og stillende. Afkastet trækkes op af aktieafkastet, der betragter investeringen i afdelingen som et af flere var på 31,8 %. Aktieafkastet blev trukket op af glo- elementer i en samlet portefølje. bale aktier, hvor aktieudvælgelsen bidrog positivt. De europæiske afdelinger trak ned med afkast på Afdelingens investeringer er først og fremmest godt 22 %. EM aktier var undervægtet gennem året følsomme over for følgende risici: og gav et afkast på 27 %, og sammen med en un- dervægt i Japan har det været positivt for aktieafka- Aktierisiko stet i forhold til et sammenligneligt verdensindeks. Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt Kreditobligationer profiterede af høj rentefølsom- meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid hed og et faldende kreditspænd, og gav et afkast falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- på 11,3 %, efterfulgt af udenlandske statsobliga- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- tioner der gav 7,2 %. Årets globale pengepolitiske riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale lempelser og massive rentefald har ikke kun gavnet samt internationale begivenheder af for eksempel de sikre statsobligationer, men også de mere risi- økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan kofyldte virksomhedsobligationer. Ejendomme har også have afgørende indflydelse på såvel den bidraget med et afkast på 5,9 %.Danske obligati- langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på oner, som ligger med lav rentefølsomhed, gav det aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- laveste afkast i porteføljen, nemlig 0,8 %. Generelt værdien af afdelingens formue. har det trukket ned i afkastet at aktieandelen ikke har været højere, men modsat har papirselektionen Landerisiko bidraget positivt og opvejet dette. Ligeledes har Afdelingen investerer primært i amerikanske og lav vægt i obligationer og tilsvarende investering i europæiske værdipapirer via afdelinger i PFA Invest. ejendomme bidraget positivt. Kursudviklingen på det internationale aktie- og obligationsmarked har dermed en betydning for Udbytte afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke ameri- Afdelingen udlodder et udbytte på 2,40 kr. pr. andel. kanske samt europæiske politiske og regulatoriske foranstaltninger, såsom regionernes finansielle og Forventninger til 2020 økonomiske udvikling, herunder rente- og valu- Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder taudviklingen, samt andre påvirkende faktorer er vil stige moderat i 2020, mens obligationer ventes derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen i at få det svært. Vi forventer positive afkast på kre- nettoværdien af afdelingens formue, som ikke – el- ditobligationer, primært fra den løbende rente, og ler kun delvis – kan elimineres ved risikospredning lavt men positivt afkast på danske obligationer. indenfor afdelingens investeringsunivers.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 95 Renterisiko Særlige risici i 2020 Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- De største risici i afdelingen er, at de underliggen- kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder de afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne stiger og terede, regionale, nationale samt internationale aktier falder. begivenheder af for eksempel økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- Risici er også omtalt under Generelle Risikofakto- de indflydelse på såvel den langsigtede som den rer. kortsigtede renteudvikling på obligationsmarkederne og dermed på udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue.

Kursudviklingen på obligationsmarkederne er generelt mindre volatile end på aktiemarkederne.

Selskabsspecifikke forhold Kursudviklingen for hver enkelt aktie eller obligation i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Sel- skabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, følsomheden over for udviklingen i valutakurserne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt vær- dipapir, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 96 Balance B IPI Balance B Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 12.388 5.371 2 Renteudgifter -408 -335 3 Udbytter 40.511 97.062 I alt renter og udbytter 52.491 102.098

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer 27.773 1.788 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 534.028 -216.673 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter 328 -162 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -171 180 Kursgevinster og -tab, Øvrige 20 16 6 Handelsomkostninger 483 311 I alt kursgevinster og -tab 561.495 -215.162

I alt indtægter 613.986 -113.064

7 Administrationsomkostninger 30.944 23.792

Resultat før skat 583.042 -136.856

8 Skat 2.442 1.895

Årets nettoresultat 580.600 -138.751

Udlodningsregulering 13.758 21.229 Overført fra sidste år 2.246 1.152 I alt formuebevægelser 16.004 22.381

Til disposition 596.604 -116.370

9 Til rådighed for udlodning 79.500 99.871

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 78.457 97.625 Overført til udlodning næste år 1.043 2.246 Overført til formuen 517.104 -216.241

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 97 Balance B

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 70.455 39.568 10 I alt likvide midler 70.455 39.568

Noterede obligationer fra danske udstedere 265.122 365.931 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 392.662 9.973 Unoterede obligationer i danske selskaber 323.383 227.613 10 I alt obligationer 981.167 603.517

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 1.462.421 569.393 11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 1.890.955 1.749.842 10 I alt kapitalandele 3.353.376 2.319.235

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 5.854 1.706 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 23.506 3.908 Aktuelle skatteaktiver 1.154 612 10 I alt andre aktiver 30.514 6.226

Aktiver i alt 4.435.512 2.968.546

PASSIVER 12 Investorernes formue 4.433.526 2.967.534

Skyldige omkostninger 1.986 1.003 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 9 I alt anden gæld 1.986 1.012

Passiver i alt 4.435.512 2.968.546

13 Noter, hvortil der ikke henvises NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 49 83 Noterede obligationer fra danske udstedere 3.450 4.505 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 8.889 783 I alt renteindtægter 12.388 5.371

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -408 -335 I alt renteudgifter -408 -335

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 254 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 22.206 14.793 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 18.305 82.015 I alt udbytter 40.511 97.062

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere -1.065 -3.318 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 12.049 -43 Unoterede obligationer i danske selskaber 16.789 5.149 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 27.773 1.788 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 3.098 5.630

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 -2.740 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 258.815 -61.759 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 275.213 -150.009 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -2.165 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 534.028 -216.673 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 26.541 -18.241

6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 684 762 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -202 -451 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 483 311

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 98 7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 3.281 2.462 Markedsføringsomkostninger 18.231 13.989 Gebyrer til depotselskab 538 723 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 8.119 6.114 Øvrige omkostninger 150 194 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 30.319 23.482

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 90 87 Revisionshonorar til revisorer 37 37 Licensomkostninger 338 111 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 57 45 Øvrige omkostninger 103 30 I alt andel af fælles adm.omkostninger 625 310

I alt administrationsomkostninger 30.944 23.792

8 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 2.442 1.895 I alt skat 2.442 1.895 NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 49 83 Noterede obligationer fra danske udstedere 3.450 4.505 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 8.889 783 I alt renteindtægter 12.388 5.371

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -408 -335 I alt renteudgifter -408 -335

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 -2.740 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 258.815 -61.759 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 275.213 -150.009 BalanceInvesteringsbeviser B i udenlandske investeringsforeninger 0 -2.165 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 534.028 -216.673 Note NOTER (Fortsat) HerafNOTER udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 26.541 -18.241 2019 2018

61 HandelsomkostningerRenteindtægter (1000 (1000kr.) kr.) BruttohandelsomkostningerRenteindtægter depotselskab 68449 76283 DækketNoterede af obligationer emissions- ogfra indløsningsindtægter danske udstedere 3.450-202 4.505-451 NoteredeI alt handelsomkostninger obligationer fra udenlandske ved løbende udstedere drift 8.889483 311783 I alt renteindtægter 12.388 5.371

7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) 2 AfdelingsdirekteRenteudgifter (1000 kr.) AdministrationsvederlagRenteudgifter depotselskab 3.281-408 2.462-335 MarkedsføringsomkostningerI alt renteudgifter 18.231-408 13.989-335 Gebyrer til depotselskab 538 723 3 AndreUdbytter omk. (1000 i forbindelse kr.) med formuepleje 8.119 6.114 NoteredeØvrige omkostninger aktier fra danske selskaber 1500 254194 NoteredeI alt afd. Direkteaktier fra adm.omkostninger udenlandske selskaber 30.31922.206 23.48214.793 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 18.305 82.015

IAndel alt udbytter af fællesomkostninger 40.511 97.062 Honorar til bestyrelse 90 87 4 RevisionshonorarKursgevinster og til -tab, revisorer Obligationer (1000 kr.) 37 37 NoteredeLicensomkostninger obligationer fra danske udstedere -1.065338 -3.318111 NoteredeAndre omk. obligationer i forbindelse fra med udenlandske formuepleje udstedere 12.04957 -4345 UnoteredeØvrige omkostninger obligationer i danske selskaber 16.789103 5.14930 I alt kursgevinsterandel af fælles og adm.omkostninger -tab, Obligationer 27.773625 1.788310 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 3.098 5.630

I alt administrationsomkostninger 30.944 23.792 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.)

8 NoteredeSkat (1000 aktier kr.) fra danske selskaber 0 -2.740 IkkeNoterede refunderbare aktier fra udbytteskatter udenlandske selskaber 258.8152.442 -61.7591.895 InvesteringsbeviserI alt skat i andre danske UCITS 275.2132.442 -150.0091.895 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -2.165 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 534.028 -216.673 9 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele 26.541 -18.241 Renter og udbytter 52.491 102.098 Ikke refunderbar udbytteskat -2.441 -1.895 6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Kursgevinst til udlodning* 29.518 -12.468 Bruttohandelsomkostninger 684 762 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -16.072 -10.245 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -202 -451 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 13.758 21.229 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 483 311 Udlodning fra sidste år 2.246 1.152 I alt til rådighed til udlodning 79.500 99.871 7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 26.541 -18.241 Afdelingsdirekte * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 3.098 5.630 Administrationsvederlag 3.281 2.462 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -122 143 Markedsføringsomkostninger 18.231 13.989

Gebyrer til depotselskab 538 723 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 8.119 6.114 10 Finansielle instrumenter(%) Øvrige omkostninger 150 194 Børsnoterede finansielle instrumenter* 91,12 91,00 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 30.319 23.482 Øvrige finansielle instrumenter** 8,88 9,00 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Andel af fællesomkostninger Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk Honorar til bestyrelse 90 87 *Indeholder Obligationer Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm Revisionshonorar til revisorer 37 37 **Indeholder Likvide midler og Unoterede obligationer Licensomkostninger 338 111 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 57 45 Øvrige omkostninger 103 30 11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS ( 1000 kr.) I alt andel af fælles adm.omkostninger 625 310 IPI - PFA Invest Danske aktier 128.580 51.206 IPI - PFA Invest Europa Value Aktier 84.548 74.116 I alt administrationsomkostninger 30.944 23.792 IPI - PFA Invest Globale Aktier (Balance D) 490.074 530.142 IPI - PFA Invest Højt Udbytte Aktier 57.464 65.361 8 Skat (1000 kr.) IPI - PFA Invest Kreditobligationer 405.057 517.904 Ikke refunderbare udbytteskatter 2.442 1.895 IPI - PFA Invest Mellemlange Obligationer 546.269 262.763 I alt skat 2.442 1.895 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 52.808 50.032 IPI - PFA Invest US Stabile Aktier 126.154 198.316 I alt Investeringsbeviser i danske investeringsforeninger 1.890.955 1.749.842

2019 2018 Cirk. Cirk. 12 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 25.032 2.967.534 18.604 2.341.516 Emissioner i året 7.724 992.958 6.428 801.552 Indløsninger i året -65 -8.314 0 0 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag Investeringsforeningen1.863 PFA Invest · Årsrapport1.541 2019 · 99 Handelsomkostninger omkl. fra driften -202 -451 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -13.758 -21.229 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -100.913 -37.873 Overført til udlodning fra sidste år -2.246 -1.152 Overført til udlodning næste år 1.043 2.246 Foreslået udlodning 78.457 97.625 Overført fra resultatopgørelse 517.104 -216.241 I alt investorernes formue 32.691 4.433.526 25.032 2.967.534

13 Noter, hvortil der ikke henvises 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015 Netto resultat (1000 kr.) 580.600 -138.751 115.639 73.473 38.369 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 4.433.526 2.967.534 2.341.516 1.523.889 947.697 Cirkulerende andele (stk.) 32.690.616 25.032.052 18.604.258 12.141.898 7.232.102 Indre værdi pr. andel 135,62 118,55 125,86 125,51 131,04 Udlodning pr. andel 2,40 3,90 1,90 7,70 11,70 Årets afkast i % 18,04 -4,31 6,57 5,38 10,26 Årets benchmarkafkast i % -2,79 5,61 8,46 7,70 Omkostnings % 0,85 0,87 0,89 0,91 0,21 Omsætningshastighed 0,23 0,22 0,06 0,22 0,30 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,16 0,12 0,49 0,58 0,92 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder)* 2,16 2,21 2,55 1,97 ÅOP 0,94 0,97 1,00 1,04 1,17 Indirekte handelsomkostninger 0,11 0,08 * Afdelingen har fået fjernet benchmark pr. 1. april 2019 9 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter og udbytter 52.491 102.098 Ikke refunderbar udbytteskat -2.441 -1.895 Kursgevinst til udlodning* 29.518 -12.468 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -16.072 -10.245 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 13.758 21.229 Udlodning fra sidste år 2.246 1.152 I alt til rådighed til udlodning 79.500 99.871 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele 26.541 -18.241 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 3.098 5.630 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti -122 143

10 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 91,12 91,00 Øvrige finansielle instrumenter** 8,88 9,00 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler og Unoterede obligationer

11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS ( 1000 kr.) IPI - PFA Invest Danske aktier 128.580 51.206 IPI - PFA Invest Europa Value Aktier 84.548 74.116 IPI - PFA Invest Globale Aktier (Balance D) 490.074 530.142 IPI - PFA Invest Højt Udbytte Aktier 57.464 65.361 IPI - PFA Invest Kreditobligationer 405.057 517.904 IPI - PFA Invest Mellemlange Obligationer 546.269 262.763 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 52.808 50.032 BalanceIPI - PFA Invest USB Stabile Aktier 126.154 198.316 I alt Investeringsbeviser i danske investeringsforeninger 1.890.955 1.749.842 Note NOTER (Fortsat)

2019 2018 Cirk. Cirk. 12 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 25.032 2.967.534 18.604 2.341.516 Emissioner i året 7.724 992.958 6.428 801.552 Indløsninger i året -65 -8.314 0 0 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 1.863 1.541 Handelsomkostninger omkl. fra driften -202 -451 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -13.758 -21.229 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -100.913 -37.873 Overført til udlodning fra sidste år -2.246 -1.152 Overført til udlodning næste år 1.043 2.246 Foreslået udlodning 78.457 97.625 Overført fra resultatopgørelse 517.104 -216.241 I alt investorernes formue 32.691 4.433.526 25.032 2.967.534

Afdelingens største beholdninger PFA Invest Mellemlange obligationer 12,58 % PFA Invest Globale Aktier 11,29 % PFA Invest Kreditobligationer 9,33 % PFA Core Erhverv 7,45 % PFA Invest Danske Aktier 2,96 % PFA Invest US Stabile Aktier 2,91 % Øvrige 53,49 %

Aktivfordelingen i afdelingen (%)

PFA Invest Mellemlange obligationer - 12,58 %

PFA Invest Globale Aktier - 11,29 %

PFA Invest Kreditobligationer - 9,33 %

PFA Core Erhverv - 7,45 %

PFA Invest Danske Aktier - 2,96 %

PFA Invest US Stabile Aktier - 2,91 %

Øvrige - 53,49 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 100 Balance C

Startdato Det største bidrag kommer fra aktieporteføljen. Vi Afdelingen havde opstart den 05.05.2015. har gennem hele året ligget med en lav allokering til aktier indenfor de rammer, som er sat for Benchmark afdelingen, men har i 2. halvår reduceret denne Afdelingen har ikke længere et benchmark. Bench- undervægt, så vi ultimo 2019 kom tættere på af- mark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019, delingernes mere langsigtede strategiske allokering da afdelingens investeringsstrategi ikke fuldt ud til aktier. afspejles i tilgængelige standardbenchmarks. Årsagen til undervægten har været recessionsfryg- Risikoprofil ten, som voksede frem i årets første seks måneder 1 2 3 4 5 6 7 samt handelskrigen mellem USA og Kina. Begge Lav risiko Høj risiko dele betød, at usikkerheden på de finansielle Lavt forventet afkast Højt forventet afkast markeder i 2019 har været høj. Strategien har gen- Årets afkast og performance nem året givet os den ønskede beskyttelse i takt Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 23,23 %. med, at recessionsfrygten steg, og handelskrigen bølgede frem og tilbage. Vi må dog konstatere, at År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark modvindene her ikke har været helt så kraftige og 2015* -0,91 % -2,78 % 1,87 % vedholdende, som vi forventede. 2016 4,88 % 9,29 % -4,41 % 2017 7,43 % 6,48 % 0,95 % På baggrund af tegn på stabilisering i erhvervstil- 2018 -5,19 % -3,18 % -2,01 % lidsindikatorerne samt udsigt til en handelsaftale 2019 23,23 % ** mellem USA og Kina, reducerede vi i årets fjerde siden 30,45 % ** kvartal aktieundervægten ved at købe bredt op i start emerging markets. Emerging markets aktier har * Perioden 05.05.-31.12.15. gennem 2019 været under pres blandt andet pga. ** Benchmark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019 vigende aktivitet i Kina forårsaget af handelskri-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 101 gen og står således til at være den region, der Ejendomme forventes igen at gøre det bedre end vil profitere mest af den indgåede handelsaftale. obligationer. Samlet set forventer vi, at afdelingen Samtidig er emerging markets relativt set den kan levere positive afkast i 2020. billigste region ift. globale aktier, og den har derfor det højeste indtjeningspotentiale, ligesom den vil Afdelingsspecifikke risici få størst fordel af den svækkelse af dollaren, vi Afdelingen henvender sig til investorer, der frem forventer i 2020. for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage Afdelingens udvikling i 2019 fordel af den risikospredning, som afdelingens por- Afdelingens afkast var på 23,2 %, hvilket er til- tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen fredsstillende. Afkastet trækkes op af aktieafkastet har en investeringshorisont på mindst tre år og der var på 31,4 %. Aktieafkastet blev trukket op betragter investeringen i afdelingen som et af flere af globale aktier, hvor aktieudvælgelsen bidrog elementer i en samlet portefølje. positivt. De europæiske afdelinger trak ned med afkast på godt 22 %. Emerging markets aktier var Afdelingens investeringer er først og fremmest undervægtet gennem året, og gav et afkast på følsomme over for følgende risici: 27 %, og sammen med en undervægt i Japan har det været positivt for aktieafkastet i forhold til et Aktierisiko sammenligneligt verdensindeks Kreditobligationer Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt profiterede af høj rentefølsomhed og et faldende meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid kreditspænd, og gav et afkast på 11,0 %, efterfulgt falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- af udenlandske statsobligationer der gav 8,2 %. ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- Årets globale pengepolitiske lempelser og massive riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale rentefald har ikke kun gavnet de sikre statsobli- samt internationale begivenheder af for eksempel gationer, men også de mere risikofyldte virksom- økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan hedsobligationer. Ejendomme har bidraget med et også have afgørende indflydelse på såvel den afkast på 5,9 % Danske obligationer, som ligger langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på med lav rentefølsomhed, gav det laveste afkast i aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- porteføljen, nemlig 0,9 %. Generelt har det trukket værdien af afdelingens formue. ned i afkastet at aktieandelen ikke har været højere, men modsat har papirselektionen bidraget Landerisiko positivt og opvejet dette. Ligeledes har lav vægt i Afdelingen investerer primært i amerikanske og obligationer og tilsvarende investering i ejendom- europæiske værdipapirer via afdelinger i PFA Invest. me bidraget positivt. Kursudviklingen på det internationale aktie- og obligationsmarked har dermed en betydning for Udbytte afdelingens værdiudvikling. Såvel specifikke ameri- Afdelingen udlodder et udbytte på 2,10 kr. pr. andel. kanske samt europæiske politiske og regulatoriske foranstaltninger, såsom regionernes finansielle og Forventninger til 2020 økonomiske udvikling, herunder rente- og valu- Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder taudviklingen, samt andre påvirkende faktorer er vil stige moderat i 2020 mens obligationer ven- derfor væsentlige risikoelementer for udviklingen tes at få det svært. Vi forventer positive afkast på i nettoværdien af afdelingens formue, som ikke kreditobligationer, primært fra den løbende rente, – eller kun delvis – kan elimineres ved risikospred- og lavt men positivt afkast på danske obligationer. ning indenfor afdelingens investeringsunivers.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 102 Renterisiko Særlige risici i 2020 Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- De største risici i afdelingen er, at de underliggende kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne stiger og terede, regionale, nationale samt internationale aktier falder. begivenheder af for eksempel økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- Risici er også omtalt under Generelle Risikofaktorer. de indflydelse på såvel den langsigtede som den kortsigtede renteudvikling på obligationsmarkederne og dermed på udviklingen i nettoværdien af afdelingens formue.

Kursudviklingen på obligationsmarkederne er generelt mindre volatile end på aktiemarkederne.

Selskabsspecifikke forhold Kursudviklingen for hver enkelt aktie eller obligation i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Sel- skabsspecifikke forhold, herunder selskabets generelle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden over for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, følsomheden over for udviklingen i valutakurserne samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt vær- dipapir, kan nettoværdien af afdelingens formue variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de selskaber, som afdelingen har investeret i.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 103 Balance C IPI Balance C Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 580 512 2 Renteudgifter -120 -65 3 Udbytter 15.345 21.321 I alt renter og udbytter 15.805 21.768

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer 4.064 1.140 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 162.768 -56.040 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter 142 -18 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -34 -18 Kursgevinster og -tab, Øvrige 6 6 6 Handelsomkostninger 50 119 I alt kursgevinster og -tab 166.896 -55.049

I alt indtægter 182.701 -33.281

7 Administrationsomkostninger 7.944 6.505

Resultat før skat 174.757 -39.786

8 Skat 652 724

Årets nettoresultat 174.105 -40.510

Udlodningsregulering 3.550 2.726 Overført fra sidste år 562 165 I alt formuebevægelser 4.112 2.891

Til disposition 178.217 -37.619

9 Til rådighed for udlodning 19.152 10.296

Udlodning vedrørende cirkulerende beviser 19.147 9.733 Overført til udlodning næste år 5 562 Overført til formuen 159.065 -47.914

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 104 Balance C

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 10.095 13.075 10 I alt likvide midler 10.095 13.075

Noterede obligationer fra danske udstedere 28.400 37.980 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 10.308 2.416 Unoterede obligationer i danske selskaber 80.296 56.904 10 I alt obligationer 119.004 97.300

Noterede aktier fra udenlandske selskaber 366.008 205.544 11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 593.168 369.926 10 I alt kapitalandele 959.176 575.470

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 221 179 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 6.485 542 Aktuelle skatteaktiver 335 214 10 I alt andre aktiver 7.041 935

Aktiver i alt 1.095.316 686.780

PASSIVER 12 Investorernes formue 1.094.893 686.500

Skyldige omkostninger 423 278 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 2 I alt anden gæld 423 280

Passiver i alt 1.095.316 686.780

13 Noter, hvortil der ikke henvises NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 19 12 Noterede obligationer fra danske udstedere 417 475 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 144 25 I alt renteindtægter 580 512

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -120 -65 I alt renteudgifter -120 -65

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 90 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 5.995 5.190 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 9.350 16.041 I alt udbytter 15.345 21.321

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere -117 -394 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 199 247 Unoterede obligationer i danske selskaber 3.982 1.287 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 4.064 1.140 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 3.691 -327

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 -988 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 72.761 -22.003 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 90.007 -31.482 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -1.567 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 162.768 -56.040 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele -492 -10.197

6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 109 252 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -59 -133 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 50 119

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 105 7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 784 619 Markedsføringsomkostninger 4.359 3.595 Gebyrer til depotselskab 204 261 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 2.364 1.883 Øvrige omkostninger 85 68 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 7.796 6.426

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 21 22 Revisionshonorar til revisorer 9 9 Licensomkostninger 80 28 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 13 12 Øvrige omkostninger 25 8 I alt andel af fælles adm.omkostninger 148 79

I alt administrationsomkostninger 7.944 6.505

8 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 652 724 I alt skat 652 724 NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 19 12 Noterede obligationer fra danske udstedere 417 475 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 144 25 I alt renteindtægter 580 512

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -120 -65 I alt renteudgifter -120 -65

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 0 -988 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 72.761 -22.003 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 90.007 -31.482 BalanceInvesteringsbeviser C i udenlandske investeringsforeninger 0 -1.567 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 162.768 -56.040 Note NOTER (Fortsat) NOTERHeraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele -492 -10.197 2019 2018

16 RenteindtægterHandelsomkostninger (1000 (1000kr.) kr.) RenteindtægterBruttohandelsomkostninger depotselskab 10919 25212 NoteredeDækket af obligationer emissions- ogfra indløsningsindtægterdanske udstedere 417-59 -133475 NoteredeI alt handelsomkostninger obligationer fra udenlandske ved løbende udstedere drift 14450 11925 I alt renteindtægter 580 512

7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) 2 RenteudgifterAfdelingsdirekte (1000 kr.) RenteudgifterAdministrationsvederlag depotselskab -120784 619-65 IMarkedsføringsomkostninger alt renteudgifter 4.359-120 3.595-65 Gebyrer til depotselskab 204 261 3 UdbytterAndre omk. (1000 i forbindelse kr.) med formuepleje 2.364 1.883 NoteredeØvrige omkostninger aktier fra danske selskaber 850 9068 NoteredeI alt afd. aktierDirekte fra adm.omkostninger udenlandske selskaber 7.7965.995 6.4265.190 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 9.350 16.041

IAndel alt udbytter af fællesomkostninger 15.345 21.321 Honorar til bestyrelse 21 22 4 KursgevinsterRevisionshonorar og til -tab, revisorer Obligationer (1000 kr.) 9 9 NoteredeLicensomkostninger obligationer fra danske udstedere -11780 -39428 NoteredeAndre omk. obligationer i forbindelse fra medudenlandske formuepleje udstedere 19913 24712 UnoteredeØvrige omkostninger obligationer i danske selskaber 3.98225 1.2878 II altalt kursgevinsterandel af fælles og adm.omkostninger -tab, Obligationer 4.064148 1.14079 Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, obligationer 3.691 -327

I alt administrationsomkostninger 7.944 6.505 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.)

8 NoteredeSkat (1000 aktier kr.) fra danske selskaber 0 -988 NoteredeIkke refunderbare aktier fra udbytteskatter udenlandske selskaber 72.761652 -22.003724 InvesteringsbeviserI alt skat i andre danske UCITS 90.007652 -31.482724 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -1.567 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 162.768 -56.040 9 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Heraf udgør realiseret kursgevinst til udlodning, kapitalandele -492 -10.197 Renter og udbytter 15.806 21.769 Ikke refunderbar udbytteskat -653 -724 6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Kursgevinst til udlodning* 3.302 -10.508 Bruttohandelsomkostninger 109 252 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -3.415 -3.132 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -59 -133 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 3.550 2.726 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 50 119 Udlodning fra sidste år 562 165 I alt til rådighed til udlodning 19.152 10.296 7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele -492 -10.197 Afdelingsdirekte * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 3.691 -327 Administrationsvederlag 784 619 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 103 16 Markedsføringsomkostninger 4.359 3.595

Gebyrer til depotselskab 204 261 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 2.364 1.883 10 Finansielle instrumenter(%) Øvrige omkostninger 85 68 Børsnoterede finansielle instrumenter* 91,75 89,81 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 7.796 6.426 Øvrige finansielle instrumenter** 8,25 10,19 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Andel af fællesomkostninger Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk Honorar til bestyrelse 21 22 *Indeholder Obligationer Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm Revisionshonorar til revisorer 9 9 **Indeholder Likvide midler og Unoterede obligationer Licensomkostninger 80 28 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 13 12 Øvrige omkostninger 25 8 11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS ( 1000 kr.) I alt andel af fælles adm.omkostninger 148 79 IPI - PFA Invest Danske aktier 38.021 12.480 IPI - PFA Invest Europa Value Aktier 21.383 17.608 I alt administrationsomkostninger 7.944 6.505 IPI - PFA Invest Globale Aktier (Balance D) 214.269 125.187 IPI - PFA Invest Højt Udbytte Aktier 37.948 24.314 8 Skat (1000 kr.) IPI - PFA Invest Kreditobligationer 114.069 50.014 Ikke refunderbare udbytteskatter 652 724 IPI - PFA Invest Mellemlange Obligationer 38.972 38.627 I alt skat 652 724 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 8.255 7.821 IPI - PFA Invest US Stabile Aktier 120.251 93.876 I alt Investeringsbeviser i danske investeringsforeninger 593.168 369.926

2019 2018 Cirk. Cirk. 12 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 6.952 686.500 5.740 606.807 Emissioner i året 2.301 258.914 2.062 216.685 Indløsninger i året -135 -14.950 -850 -87.960 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag Investeringsforeningen533 PFA Invest · Årsrapport590 2019 · 106 Handelsomkostninger omkl. fra driften -59 -133 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -3.550 -2.726 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -10.150 -8.979 Overført til udlodning fra sidste år -562 -165 Overført til udlodning næste år 5 562 Foreslået udlodning 19.147 9.733 Overført fra resultatopgørelse 159.065 -47.914 I alt investorernes formue 9.118 1.094.893 6.952 686.500

13 Noter, hvortil der ikke henvises 5 års oversigt 2019 2018 2017 2016 2015* Netto resultat (1000 kr.) 174.105 -40.510 30.852 18.376 -936 Formue inkl. udlodning (1000 kr.) 1.094.893 686.500 606.807 339.063 220.025 Cirkulerende andele (stk.) 9.117.523 6.952.364 5.740.264 3.262.338 2.220.567 Indre værdi pr. andel 120,09 98,74 105,71 103,93 99,08 Udlodning pr. andel 2,10 1,40 1,50 5,80 0,00 Årets afkast i % 23,23 -5,19 7,43 4,88 -0,91 Årets benchmarkafkast i % -3,18 6,48 9,29 -2,78 Omkostnings % 0,91 0,94 1,02 1,04 0,23 Omsætningshastighed 0,04 0,28 0,11 0,29 0,05 Sharpe ratio (forudsætter observationer i mindst 36 måneder) 0,60 0,04 Tracking error (forudsætter observationer i mindst 36 måneder)** 2,98 ÅOP 1,01 1,06 1,13 1,20 1,29 Indirekte handelsomkostninger 0,05 0,06 * Perioden 01.05-31.12.15 ** Afdelingen har fået fjernet benchmark 1. april 2019. 9 Til rådighed for udlodning (1000 kr.) Renter og udbytter 15.806 21.769 Ikke refunderbar udbytteskat -653 -724 Kursgevinst til udlodning* 3.302 -10.508 Adm. Omkostninger til modregning i udlodning -3.415 -3.132 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger 3.550 2.726 Udlodning fra sidste år 562 165 I alt til rådighed til udlodning 19.152 10.296 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på kapitalandele -492 -10.197 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på obligationer 3.691 -327 * heraf udgør skattemæssigt realiseret kursgevinst/tab på valutakonti 103 16

10 Finansielle instrumenter(%) Børsnoterede finansielle instrumenter* 91,75 89,81 Øvrige finansielle instrumenter** 8,25 10,19 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm **Indeholder Likvide midler og Unoterede obligationer

11 Investeringsbeviser i andre danske UCITS ( 1000 kr.) IPI - PFA Invest Danske aktier 38.021 12.480 IPI - PFA Invest Europa Value Aktier 21.383 17.608 IPI - PFA Invest Globale Aktier (Balance D) 214.269 125.187 IPI - PFA Invest Højt Udbytte Aktier 37.948 24.314 IPI - PFA Invest Kreditobligationer 114.069 50.014 IPI - PFA Invest Mellemlange Obligationer 38.972 38.627 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 8.255 7.821 BalanceIPI - PFA Invest CUS Stabile Aktier 120.251 93.876 I alt Investeringsbeviser i danske investeringsforeninger 593.168 369.926 Note NOTER (Fortsat)

2019 2018 Cirk. Cirk. 12 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Investorernes formue (primo) 6.952 686.500 5.740 606.807 Emissioner i året 2.301 258.914 2.062 216.685 Indløsninger i året -135 -14.950 -850 -87.960 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 533 590 Handelsomkostninger omkl. fra driften -59 -133 Regulering af udlodning ved emissioner og indløsninger -3.550 -2.726 Udlodning vedr. sidste år incl. Regulering ved emissioner og indløsninger -10.150 -8.979 Overført til udlodning fra sidste år -562 -165 Overført til udlodning næste år 5 562 Foreslået udlodning 19.147 9.733 Overført fra resultatopgørelse 159.065 -47.914 I alt investorernes formue 9.118 1.094.893 6.952 686.500

Afdelingens største beholdninger PFA Invest Globale Aktier 19,86 % PFA Invest US Stabile Aktier 11,15 % PFA Invest Kreditobligationer 10,57 % PFA Core Erhverv 7,44 % PFA Invest Mellemlange Obligationer 3,61 % PFA Invest Danske Aktier 3,52 % Øvrige 43,84 %

Aktivfordelingen i afdelingen (%)

PFA Invest Globale Aktier - 19,86 %

PFA Invest US Stabile Aktier - 11,15 %

PFA Invest Kreditobligationer - 10,57 %

PFA Core Erhverv - 7,44 %

PFA Mellemlange Obligationer - 3,61 %

PFA Invest Danske Aktier - 3,52 %

Øvrige - 43,84 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 107 Balance Akkumulerende

Afdelingsprofil Markedsudvikling i 2019 Afdelingen kan investere direkte eller indirekte 2019 har på mange måder været et modsæt- (via andre investeringsforeninger) i obligationer ningsfyldt investeringsår. Indgangen til 2019 var og aktier. Afdelingen investerer hovedsageligt i præget af stor uro, og der var rigeligt med grun- børsnoterede værdipapirer (værdipapirer optaget de til bekymring. Men modvinden blev til manges til handel på et reguleret marked), men kan overraskelse hurtigt vendt til medvind med solide placere op til 10 % af midlerne i unoterede gevinster til følge, og særligt aktier har givet et værdipapirer, herunder strukturerede obligationer. særdeles højt afkast. Efter en urolig afslutning Målet med afdelingen er at levere et højt afkast på 2018 fik finansmarkederne et stærk comeback givet det relevante risikobånd. Afdelingen skal i 2019, hvor en lempelig global pengepolitik har have en obligationseksponering inklusiv kontanter medvirket til at dæmpe recessionsfrygten og sen- mellem 45-70 % og en aktie-eksponering mellem de afkastet i vejret på både risikofyldte aktiver, 30-55 %. Afdelingen kan anvende afledte som eksempelvis aktier, og de mere sikre stats- finansielle instrumenter (derivater) til at reducere obligationer. Således har alle typer af investerin- afdelingens risiko eller opnå et bedre afkast. ger bidraget positivt til årets pensionsafkast, og man kan som investor glæde sig over, at afdelin- Instrumentprofil gen har skabt et solidt afkast. Det største bidrag Akkumulerende, børsnoteret. kommer fra aktieporteføljen, Vi har gennem hele året ligget med en lav allokering til aktier inden- Startdato for de rammer, som er sat for afdelingen, men Afdelingen havde opstart den 28.06.17. har i 2. halvår reduceret denne undervægt, så vi ultimo 2019 kom tættere på afdelingernes mere Benchmark langsigtede strategiske allokering til aktier. Afdelingen har ikke længere et benchmark. Bench- mark blev fjernet fra afdelingen den 1. april 2019, Årsagen til undervægten har været recessions- da afdelingens investeringsstrategi ikke fuldt ud frygten, som voksede frem i årets første seks afspejles i tilgængelige standardbenchmarks. måneder samt handelskrigen mellem USA og Kina. Begge dele betød, at usikkerheden på Risikoprofil de finansielle markeder i 2019 har været høj. 1 2 3 4 5 6 7 Strategien har gennem året givet os den ønske- Lav risiko Høj risiko de beskyttelse i takt med at recessionsfrygten Lavt forventet afkast Højt forventet afkast steg, og handelskrigen bølgede frem og tilbage. Årets afkast og performance Vi må dog konstatere, at modvindene her ikke Afdelingen realiserede i 2019 et afkast på 15,70 %. har været helt så kraftige og vedholdende, som vi forventede. På baggrund af tegn på stabilisering År Afkast Benchmark Afkast ift. benchmark i erhvervstillidsindikatorerne samt udsigt til en 2017* 0,70 % 1,63 % -0,93 % handelsaftale mellem USA og Kina reducerede 2018 -4,01 % -2,46 % -1,55 % vi i årets fjerde kvartal aktieundervægten ved 2019 15,70 % ** at købe bredt op i emerging markets. Emerging siden 11,84 % ** markets aktier har gennem 2019 været under start pres blandt andet pga. vigende aktivitet i Kina * Perioden 28. juni –31. december 2017 forårsaget af handelskrigen og står således til ** Benchmark blev fjernet den 1. april 2019 at være den region, der vil profitere mest af den

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 108 indgåede handelsaftale. Samtidig er EM relativt en individuel værdipapirportefølje ønsker at drage set den billigste region ift. globale aktier, og den fordel af den risikospredning, som afdelingens por- har derfor det højeste indtjeningspotentiale, tefølje indebærer. Den typiske investor i afdelingen ligesom den vil få størst fordel af den svækkelse har en investeringshorisont på mindst tre år og af dollaren, vi forventer i 2020. betragter investeringen i afdelingen som et af flere elementer i en samlet portefølje. Afdelingens udvikling i 2019 Afdelingens afkast var på 15,7 %, hvilket er til- Afdelingens investeringer er først og fremmest fredsstillende. Afkastet trækkes op af aktieafkastet, følsomme over for følgende risici: der var over 30 %. Aktieafkastet blev trukket op af globale aktier, hvor aktieudvælgelsen bidrog posi- Aktierisiko tivt. EM aktier var undervægtet gennem året og gav Kursudviklingen på aktiemarkederne er generelt et afkast på 27 %, og sammen med en undervægt meget ujævn. Aktiekurserne kan på meget kort tid i Japan har det været positivt for aktieafkastet i falde betydeligt, blandt andet som følge af vanske- forhold til et sammenligneligt verdensindeks. Kredi- ligt forudsigelige politiske, finansielle eller regulato- tobligationer profiterede af høj rentefølsomhed og riske forhold. Sektorrelaterede, regionale, nationale et faldende kreditspænd, og gav et afkast på 10,8 samt internationale begivenheder af for eksempel %, efterfulgt af udenlandske statsobligationer, der økonomisk eller forretningsmæssig karakter kan gav 5,5 %. Årets globale pengepolitiske lempelser også have afgørende indflydelse på såvel den og massive rentefald har ikke kun gavnet de sikre langsigtede som den kortsigtede kursudvikling på statsobligationer, men også de mere risikofyldte aktiemarkederne og dermed på udviklingen i netto- virksomhedsobligationer. Ejendomme har bidraget værdien af afdelingens formue. med et afkast på 6,0 %. Danske obligationer, som ligger med lav rentefølsomhed, gav det laveste Landerisiko afkast i porteføljen, nemlig 1,0 %. Generelt har Afdelingen investerer primært i amerikanske det trukket ned i afkastet at aktieandelen ikke har og europæiske værdipapirer via afdelinger i været højere, men modsat har papirselektionen PFA Invest. Kursudviklingen på det internatio- bidraget positivt og opvejet dette. Ligeledes har nale aktie- og obligationsmarked har dermed lav vægt i obligationer og tilsvarende investering i en betydning for afdelingens værdiudvikling. ejendomme bidraget positivt. Såvel specifikke amerikanske samt europæiske politiske og regulatoriske foranstaltninger, såsom Forventninger til 2020 regionernes finansielle og økonomiske udvik- Afdelingen forventer, at de globale aktiemarkeder ling, herunder rente- og valutaudviklingen, samt vil stige moderat i 2020, mens obligationer ventes andre påvirkende faktorer er derfor væsentlige at få det svært. Vi forventer positive afkast på risikoelementer for udviklingen i nettoværdien af kreditobligationer, primært fra den løbende rente, afdelingens formue, som ikke – eller kun delvis og lavt men positivt afkast på danske obligationer. – kan elimineres ved risikospredning indenfor Ejendomme forventes igen at gøre det bedre end afdelingens investeringsunivers. obligationer. Samlet set forventer vi, at afdelingen kan levere positive afkast i 2020. Renterisiko Renteudviklingen på obligationsmarkederne påvir- Afdelingsspecifikke risici kes af de generelle økonomiske vilkår, herunder Afdelingen henvender sig til investorer, der frem forventninger til inflationsudviklingen. Sektorrela- for at foretage enkeltinvesteringer og opbygge terede, regionale, nationale samt internationale

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 109 begivenheder af for eksempel økonomisk eller skabsspecifikke forhold, herunder selskabets gene- forretningsmæssig karakter kan også have afgøren- relle forretningsudvikling, forretningsudviklingen på de indflydelse på såvel den langsigtede som den vigtige områder, finansieringsforhold, følsomheden kortsigtede renteudvikling på obligationsmarke- over for udviklingen i dansk eller udenlandsk rente, derne og dermed på udviklingen i nettoværdien af følsomheden over for udviklingen i valutakurserne afdelingens formue. samt ændringer i selskabets regulatoriske og skat- temæssige rammebetingelser i såvel Danmark som Kursudviklingen på obligationsmarkederne er gene- udlandet, kan fra dag til dag medføre langt større relt mindre volatile end på aktiemarkederne. kursudsving på selskabsniveau end markedets gennemsnitlige daglige kursvariation. Da afdelingen Valutakursrisiko kan placere op til 10 % af formuen i en enkelt vær- Afdelingen kan foretage investeringer i udenland- dipapir, kan nettoværdien af afdelingens formue ske aktier og obligationer, hvilket medfører en variere kraftigt som følge af specifikke forhold i de eksponering mod valutaer, som kan have et større selskaber, som afdelingen har investeret i. eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Va- lutakursrisikoen kan dog i perioder være afdækket Særlige risici i 2020 helt eller delvist i forhold til danske kroner. De største risici i afdelingen er, at de underliggende afdelingers afkast samvarierer i negativ retning, Selskabsspecifikke forhold hvilket kan ske hvis eksempelvis renterne stiger og Kursudviklingen for hver enkelt aktie eller obligati- aktier falder. on i afdelingens portefølje vil ofte være mere ujævn end markedets gennemsnitlige kursudvikling. Sel- Risici er også omtalt under Generelle Risikofaktorer.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 110 Balance Akkumulerende IPI Balance Akkumulerende Note Resultatopgørelse (1000 kr.) 2019 2018 1 Renteindtægter 1.324 1.054 2 Renteudgifter -50 -24 3 Udbytter 3.608 13.245 I alt renter og udbytter 4.882 14.275

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer 3.206 -327 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele 55.780 -24.310 Kursgevinster og -tab, Afledte finansielle instrumenter 42 -39 Kursgevinster og -tab, Valutakonti -4 -74 Kursgevinster og -tab, Øvrige 2 2 6 Handelsomkostninger 32 38 I alt kursgevinster og -tab 58.994 -24.786

I alt indtægter 63.876 -10.511

7 Administrationsomkostninger 3.796 3.216

Resultat før skat 60.080 -13.727

8 Skat 338 442

Årets nettoresultat 59.742 -14.169

Note Balance (1000 kr.) 2019 2018 AKTIVER Indestående i depotselskab 11.946 6.714 9 I alt likvide midler 11.946 6.714

Noterede obligationer fra danske udstedere 58.222 20.959 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 34.016 19.640 Unoterede obligationer i danske selskaber 38.498 30.003 9 I alt obligationer 130.736 70.602

Noterede aktier fra danske selskaber 10.546 8.219 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 200.471 115.725 10 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 187.657 148.635 9 I alt kapitalandele 398.674 272.579

Tilgodehavende renter, udbytte m.m 652 356 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 6.257 362 Aktuelle skatteaktiver 158 95 9 I alt andre aktiver 7.067 813

Aktiver i alt 548.423 350.708

PASSIVER 11 Investorernes formue 548.100 350.526

Skyldige omkostninger 323 181 Mellemværende vedrørende handelsafvikling 0 1 I alt anden gæld 323 182

Passiver i alt 548.423 350.708

12 Noter, hvortil der ikke henvises

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 111 Balance Akkumulerende

NOTER 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) Renteindtægter depotselskab 9 6 Noterede obligationer fra danske udstedere 553 428 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 762 620 I alt renteindtægter 1.324 1.054

2 Renteudgifter (1000 kr.) Renteudgifter depotselskab -50 -24 I alt renteudgifter -50 -24

3 Udbytter (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 194 234 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 3.348 2.605 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 66 10.406 I alt udbytter 3.608 13.245

4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Noterede obligationer fra danske udstedere -190 -279 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 1.383 -727 Unoterede obligationer i danske selskaber 2.013 679 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 3.206 -327

5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Noterede aktier fra danske selskaber 2.327 -2.096 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 42.428 -8.332 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 11.025 -12.207 Investeringsbeviser i udenlandske investeringsforeninger 0 -1.675 I alt kursgevinster og -tab, Kapitalandele 55.780 -24.310

6 Handelsomkostninger (1000 kr.) Bruttohandelsomkostninger 59 73 Dækket af emissions- og indløsningsindtægter -27 -35 I alt handelsomkostninger ved løbende drift 32 38

7 Administrationsomkostninger (1000 kr.) Afdelingsdirekte Administrationsvederlag 388 328 Markedsføringsomkostninger 2.155 1.838 Gebyrer til depotselskab 99 88 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.003 859 Øvrige omkostninger 76 58 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 3.721 3.171

Andel af fællesomkostninger Honorar til bestyrelse 11 12 Revisionshonorar til revisorer 4 5 Licensomkostninger 40 15 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 7 7 Øvrige omkostninger 13 6 I alt andel af fælles adm.omkostninger 75 45

I alt administrationsomkostninger 3.796 3.216

8 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 338 442 I alt skat 338 442

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 112 Balance Akkumulerende

Note NOTERNOTER (Fortsat) 2019 2018 1 Renteindtægter (1000 kr.) 9 Finansielle instrumenter(%) Renteindtægter depotselskab 9 6 Børsnoterede finansielle instrumenter* 90,80 89,53 Noterede obligationer fra danske udstedere 553 428 Øvrige finansielle instrumenter** 9,20 10,47 Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 762 620 I alt finansielle instrumenter 100,00 100,00 I alt renteindtægter 1.324 1.054 Værdipapirspecifikation findes på foreningens hjemmeside www.pfainvest.dk *Indeholder Obligationer Kapitalandele og tilgodehavende rente, udbytte mm 2 Renteudgifter (1000 kr.) **Indeholder Likvide midler og Unoterede obligationer Renteudgifter depotselskab -50 -24 I alt renteudgifter -50 -24

10 Investeringsbeviser i andre danske UCITS ( 1000 kr.) 3 Udbytter (1000 kr.) IPI - PFA Invest Kreditobligationer 105.544 67.917 Noterede aktier fra danske selskaber 194 234 IPI - PFA Invest Mellemlange Obligationer 66.807 66.216 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 3.348 2.605 IPI - PFA Invest Udenlandske Obligationer 15.306 14.502 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 66 10.406 I alt Investeringsbeviser i danske investeringsforeninger 187.657 148.635 I alt udbytter 3.608 13.245

2019 2018 4 Kursgevinster og -tab, Obligationer (1000 kr.) Cirk. Cirk. Noterede obligationer fra danske udstedere -190 -279 11 Investorernes formue (1000 kr) Andele Formue værdi Andele Formue værdi Noterede obligationer fra udenlandske udstedere 1.383 -727 Investorernes formue (primo) 3.626 350.526 3.395 341.836 Unoterede obligationer i danske selskaber 2.013 679 Emissioner i året 1.279 138.012 653 65.524 I alt kursgevinster og -tab, Obligationer 3.206 -327 Indløsninger i året -4 -430 -422 -42.847 Nettoemissionstillæg og nettoindløsningsfradrag 277 217 5 Kursgevinster og -tab, Kapitalandele (1000 kr.) Handelsomkostninger omkl. fra driften -27 -35 Noterede aktier fra danske selskaber 2.327 -2.096 Overført fra resultatopgørelse 59.742 -14.169 Noterede aktier fra udenlandske selskaber 42.428 -8.332 I alt investorernes formue 4.901 548.100 3.626 350.526 Investeringsbeviser i andre danske UCITS 11.025 -12.207 12 InvesteringsbeviserNoter, hvortil der iikke udenlandske henvises investeringsforeninger 0 -1.675 I5 alt års kursgevinster oversigt og -tab, Kapitalandele 2019 201855.780 2017*-24.310 Netto resultat (1000 kr.) 59.742 -14.169 1.743 6 HandelsomkostningerFormue inkl. udlodning (1000 (1000 kr.) kr.) 548.100 350.526 341.836 BruttohandelsomkostningerCirkulerende andele (stk.) 4.900.675 3.626.37559 3.394.69473 DækketIndre værdi af emissions- pr. andel og indløsningsindtægter 111,84 96,66-27 100,70-35 IÅrets alt handelsomkostninger afkast i % ved løbende drift 15,70 -4,0132 0,7038 Årets benchmarkafkast i % -2,46 1,63 7 AdministrationsomkostningerOmkostnings % (1000 kr.) 0,88 0,88 0,49 AfdelingsdirekteOmsætningshastighed 0,07 0,19 0,06 AdministrationsvederlagÅOP (helårsperiodiseret 2017) 0,97 0,97388 1,03328 MarkedsføringsomkostningerIndirekte handelsomkostninger 0,07 2.1550,07 1.838 Gebyrer* Perioden til depotselskab28.06-31.12.17 99 88 Andre omk. i forbindelse med formuepleje 1.003 859 Øvrige omkostninger 76 58 I alt afd. Direkte adm.omkostninger 3.721 3.171

I alt administrationsomkostninger 3.796 3.216

8 Skat (1000 kr.) Ikke refunderbare udbytteskatter 338 442 I alt skat 338 442

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 113 Balance Akkumulerende

Note NOTER (Fortsat)

Afdelingens største beholdninger PFA Invest Kreditobligationer 19,90 % PFA Invest Mellemlange Obligationer 12,60 % PFA Core Erhverv 7,26 % PFA Invest Udenlandske Obligationer 2,89 % 1 % Realkredit Danmark 01/10/2050 1,85 % 1.5 % Nordea Kredit 01/10/2037 1,69 % Øvrige 53,82 %

Aktivfordelingen i afdelingen (%)

PFA Invest Kreditobligationer - 19,90 %

PFA Invest Mellemlange Obligationer - 12,60 %

PFA Core Erhverv - 7,26 %

PFA Invest Udenlandske Obligationer - 2,89 %

1 % Realkredit Danmark 01/10/2050- 1,85 %

1.5 % Nordea Kredit 01/10/2037 - 1,69 %

Øvrige - 53,82 %

Beholdningens fordeling er eksklusiv likvider og derivater.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 114 Fælles noter 20 9 Investeringsforeningen1 PFA Invest · Årsrapport 2019 · 115 Bestyrelses- og revisionshonorar

2019 2018 Bestyrelsen aflønnes alene med faste honorarer og er således ikke omfattet af incitamentsprogrammer. Der påhviler ikke foreningen nogen pensionsforpligtelser overfor bestyrelsen.

Bestyrelseshonorar (1000 kr.) Aktive afdelinger i nærværende regnskab 500 400 Afviklede afdelinger 0 0 Samlet bestyrelseshonorar 500 400

Honoraret er fastsat således: Formanden 250 200 To øvrige bestyrelsesmedlemmer 250 200

Revisionshonorar (1000 kr.) Revisionshonorar 170 171 Honorar for andre ydelser end revision - - Samlet honorar 170 171

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 116 Anvendt regnskabspraksis

Årsregnskabet er udarbejdet i overensstemmelse Et område som indebærer en højere grad af skøn med reglerne i Lov om investeringsforeninger m.v. og vurderinger end andre, er opgørelse af dags- samt bekendtgørelse om finansielle rapporter for værdi for noterede finansielle instrumenter med lav danske UCITS. omsætning, som er værdisat på markeder med lav omsætning. Anvendt regnskabspraksis er uændret i forhold til årsrapporten for 2018. Omregning af fremmed valuta Foreningens funktionelle og præsentationsvaluta Alle beløb i regnskabet præsenteres i hele 1000 kr. er danske kroner. Transaktioner i fremmed valuta Hvert tal afrundes enkeltvis, og der kan således omregnes efter transaktionsdagens kurs. Balance- forekomme mindre differencer mellem de anførte poster i fremmed valuta, som ikke er afregnet på totaler og summen af de underliggende tal. balancedagen, omregnes til balancedagens valu- takurs. Resultatopgørelsesposter omregnes efter Generelt om indregning og måling valutakursen på transaktionsdagen. Valutakursdif- Indtægter og omkostninger er periodiseret og ferencer, der opstår mellem transaktionsdagens indeholder således de beløb, der kan henføres til kurs og kursen på henholdsvis betalingsdagen og regnskabsåret. balancedagen, indregnes i resultatopgørelsen som kursgevinst eller -tab. Aktiver indregnes i balancen, når det som følge af en tidligere begivenhed er sandsynligt, at fremti- Resultatopgørelsen Renter og udbytter dige økonomiske fordele vil tilflyde afdelingen, og Renter omfatter modtagne og periodiserede renter aktivets værdi kan måles pålideligt. på obligationer og indeståender i pengeinstitutter. Udbytter omfatter deklarerede danske og uden- Forpligtelser indregnes i balancen, når afdelingen landske aktieudbytter. som følge af en tidligere begivenhed har en retlig eller faktisk forpligtelse, og det er sandsynligt, at Kursgevinster og -tab fremtidige økonomiske fordele vil fragå afdelingen, I resultatopgørelsen indgår såvel realiserede som og forpligtelsens værdi kan måles pålideligt. urealiserede kursgevinster og -tab på finansielle instrumenter herunder værdipapirer, afledte Ved indregning og måling tages hensyn til oplys- finansielle instrumenter samt øvrige aktiver og ninger, herunder forudsigelige gevinster, risici og passiver. Realiserede kursgevinster og -tab måles tab, der fremkommer, inden årsregnskabet aflæg- pr. fondskode som forskellen mellem salgsværdien ges, hvis oplysningerne be- eller afkræfter forhold, og dagsværdien primo året eller anskaffelsesværdi, der eksisterede på balancedagen. hvis aktivet er anskaffet i regnskabsåret. Ureali- serede kursgevinster og -tab måles pr. fondskode Regnskabsmæssige skøn og vurderinger som forskellen mellem dagsværdien primo året Den væsentligste usikkerhed ved indregning og måling eller anskaffelsesværdi, hvis aktivet er anskaffet i knytter sig til opgørelse af en korrekt dagsværdi for regnskabsåret, og dagsværdi ultimo året. finansielle instrumenter, idet ledelsen i visse tilfælde udøver et skøn i forbindelse med opgørelse heraf. Når en afdeling (moder) investerer i andre af for- Disse skøn foretages i overensstemmelse med regn- eningens afdelinger (datter), vil en forholdsmæssig skabspraksis på baggrund af historiske erfaringer samt andel af datterafdelingens omkostninger f.s.v.a. forudsætninger, som ledelsen anser for forsvarlige og administrations- og rådgivningsvederlag samt realistiske, jf. måling af finansielle instrumenter. markedsføringshonorar, blive refunderet til moder-

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 117 afdelingen af det selskab, der har udført ydelsen Forskellen mellem det regnskabsmæssige resultat for datterafdelingen. Derved undgås, at der sker og udlodningen reguleres over den pågældende dobbeltbetaling for samme ydelse. I moderafdelin- afdelings formue. gen indregnes den modtagne refusion på ”Kursre- gulering danske investeringsforeninger”. Overført til udlodning næste år består af rest- beløbet efter nedrunding af regnskabsposten Til Under handelsomkostninger føres alle direkte om- rådighed for udlodning. kostninger relateret til handler udført i forbindelse med den løbende porteføljepleje. Handelsudgifter Balancen i forbindelse med emissioner eller indløsninger Finansielle instrumenter (værdipapirer mv.) føres som en emissions-/indløsningsomkostning Finansielle instrumenter indregnes i balancen på på formuen. Denne del opgøres som den andel, handelstidspunktet til købspris eksklusiv omkost- provenuet af emissioner og indløsninger udgør af ninger i forbindelse med købet. kursværdien af de samlede handler. Dagsværdien for noterede kapitalandele, obliga- Administrationsomkostninger tioner mv. opgøres til lukkekursen på balanceda- Administrationsomkostninger, der ikke umiddel- gen eller til en anden markedsbaseret kurs, hvis bart kan henføres til den enkelte afdeling, er denne er et bedre udtryk herfor. Dagsværdien af fordelt mellem afdelingerne i forhold til deres udtrukne obligationer måles dog til nutidsværdien gennemsnitlige formue i regnskabsåret, jf. ved- af obligationerne ved diskontering med gældende tægternes § 22. pengemarkedsrente.

Skat Obligationer, der omsættes via det amerikanske I posten indgår ikke refunderbar skat på renter og marked for high yield bonds (OTC – Fixed Income udbytter mv. Pricing System), indgår under noterede obligationer. Dagsværdien for unoterede obligationer opgøres Udlodning efter almindeligt anerkendte værdiansættelsestek- I formuebevægelserne er indeholdt udlodningsre- nikker. gulering, således at de udlodningspligtige beløb er korrigeret efter udviklingen i cirkulerende mæng- Andre aktiver/anden gæld de. Udlodningsreguleringen beregnes således, at Andre aktiver og anden gæld måles til dagsværdien. udlodningsprocenten er af samme størrelse før og Mellemværende vedrørende handelsafvikling består efter emissioner og indløsninger. Rådighedsbeløbet af provenu ved køb og salg af værdipapirer samt til udlodning består herudover af de i regnskabsåret emissioner og indløsninger, som er foretaget før indtjente renter og udbytter, realiserede og urealise- balancedagen, og hvor afregningen foretages efter rede kursgevinster i henhold til de i Ligningslovens balancedagen. Udviser beløbet et tilgodehavende, § 16 C anførte krav til minimumsudlodningen med opføres det som et mellemværende vedrøren- fradrag af administrationsomkostninger. de handelsafvikling under andre aktiver. Udviser beløbet en gæld, opføres det som mellemværende Udlodningsprocenten beregnes som beløbet til vedrørende handelsafvikling under anden gæld. rådighed for udlodning i % af den cirkulerende kapital i afdelingen på balancedagen. Den beregnede Endvidere kan andre aktiver/anden gæld indeholde % nedrundes i overensstemmelse med Ligningslo- tilgodehavende renter- og udbytter samt skyldige vens § 16 C til nærmeste 0,1 %. omkostninger.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 118 Nøgletalsdefinitioner

Indre værdi Medlemmernes formue Indre værdi = Cirkulerende andele ultimo året

Udlodning pr. Andel Foreslået udlodning til medlemmerne Udlodning pr. andel = Cirkulerende andele ultimo året

Årets afkast i % Indre værdi ultimo året + Geninvesteret udlodning Årets afkast i % = -1 x 100 Indre værdi primo året hvor geninvesteret udlodning opgøres således: Udlodning x Indre værdi ultimo året Indre værdi umiddelbart efter udlodningen

Omkostninger i % Årets administrationsomkostninger Omkostninger i % = x 100 Medlemmernes gennemsnitlige formue hvor gennemsnitsformuen opgøres som et simpelt gennemsnit af formuens værdi ved udgangen af hver måned i regnskabsåret.

Omsætningshastighed 1 x kursværdi af køb + kursværdi af salg Omsætningshastighed = 2 x Medlemmernes gennemsnitlige formue hvor kursværdi af køb og salg opgøres på baggrund af de realiserede købs- og salgspriser inkl. kurtage. Kun køb og salg i forbindelse med løbende porteføljepleje medtages i beregningen og der reguleres for årets udlodning. Medlemmernes gennemsnitlige formue opgøres som beskrevet under omkostning i %.

ÅOP (årlige omkostninger i %) Seneste årlige administrationsomkostninger i % + ÅOP = Seneste direkte handelsomkostninger ved løbende drift i % + 1/7 x (Maksimalt emissionstillæg i % + Maksimalt indløsningsfradrag i procent)

For at sikre konsistens med ÅOP i Central Investorinformation anvendes fra og med 2016 de aktuelle satser, i stedet for satser baseret på realiserede omkostninger, i de afdelinger, hvor der er foretaget ændringer af satser i det forløbne regnskabsår. Sammenligningstal er ikke tilrettet.

Indirekte handelsomkostninger (ITO) En ny brancheaftale om investoroplysning har ført til en supplering af omkostningsnøgletallet ÅOP med indirekte handelsomkostninger. Indirekte handelsomkostninger beregnes ud fra følgende komponenter:

emission Spread – Anti dilution (indtægt fra indløsning ITO = + omkostningsbidrag fra Target fonde (ikke balance fonde) Gennemsnitligt NAV

Active share N 1 Active share = w w 2 Σ i, fund i, index i=1

Tracking error 2 N Ri, p Ri, b Ri, p Ri, b Annualiseret Tracking Error = Σ * i=1

Sharpe ratio N 2 r r r = *Σ i, pf i, rf i=1

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 119 Indre værdi Active Share Indre værdi er værdien af afdelingen pr. andel. Active Share benyttes i aktieafdelinger og måler, hvor stor en andel af en afdelings portefølje, der Årets afkast i procent er forskellig fra afdelingens benchmark. Afkastet beregnes ud fra den regnskabsmæssi- ge værdi af investeringen og tager højde for de Indirekte handelsomkostninger udbytter investorerne får udbetalt. Er en markedsbestemt omkostning, som ikke betales direkte men ligger i prisen. Indirekte han- Tracking error delsomkostninger følger af, at der på et marked Tracking error viser, hvor meget afkastet i afde- er en forskel på købs- og salgspriser på værdipa- lingen har afveget fra benchmark udviklingen. pirer. En forening køber typisk til en købspris, der ligger over den kursværdi værdipapiret på samme Standardafvigelse/Volatilitet tidpunkt ville opgøres til i fondens indre værdi. Standardafvigelsen er et mål for afkastets ud- Forskellen vil udgøre en indirekte handelsomkost- sving over tiden. Jo større volatilitet, jo større er ning. Jo mindre handelsaktivitet (lav likviditet), usikkerheden omkring investeringens fremtidige der er i det marked, foreningen investerer, des afkast. Volatiliteten er således et risikomål. Vola- højere vil den indirekte handelsomkostning være. tiliteten udtrykkes sædvanligvis i % pr. år. Volati- liteten er et mål for afkastets spredning omkring sin middelværdi - afkastets standardafvigelse. Hvis afkastet er normalfordelt kan det forventes, at cirka 2/3 af alle afkastobservationer falder mellem middelværdien plus standardafgivelsen og middelværdien minus standardafvigelsen. Der opgøres kun standardafvigelse/ volatilitet for afdelinger, som eksisteret i minimum 36 måneder.

Sharpe Ratio Sharpe Ratio beregnes ved at dividere investeringens merafkast med dens volatilitet/standardafvigelse. Sharpe Ratio måler investerings- afkastet i forhold til investeringsrisiko. Jo større positiv Sharpe Ratio, desto bedre risikojusteret afkast. Ved hjælp af Sharpe Ratio kan afkastet af investeringer med forskellige risikoniveauer sammenlignes. Der opgøres kun Sharpe Ratio for afdelinger, som har eksisteret i minimum 36 måneder.

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 120 Foreningsoplysninger

Forening Investeringsforvaltningsselskab Investeringsforeningen PFA Invest for foreningen Sundkrogsgade 4 PFA Asset Management A/S 2100 København Ø Sundkrogsgade 4 Tlf. +45 39 17 50 00 2100 København Ø Tlf. +45 39 17 50 00 Registreringsnumre Reg. nr. i Finanstilsynet: 17 115 Reg. nr. i Finanstilsynet: 11 178 CVR-nr.: 32 67 18 88 CVR-nr.: 34 69 56 44 Investeringsforeningen har hjemsted i Københavns Direktion: Christian Lindstrøm Lage og Kommune. Rasmus Uldal Bessing

Stiftelse Markedsføring af foreningen Investeringsforeningen er stiftet den 31. august 2012 PFA Asset Management A/S har udpeget og omfatter følgende afdelinger: følgende som ansvarlig for markedsføring:

• Mellemlange Obligationer PFA Bank A/S • Kreditobligationer Sundkrogsgade 4 • Udenlandske Obligationer 2100 København Ø • Danske Aktier Tlf. +45 39 17 50 00 • Globale Aktier Reg. nr. i Finanstilsynet: 8164 • Højt Udbytte Aktier CVR-nr.: 26 02 61 21 • Europa Value Aktier Aftalen om markedsføring er ligeledes godkendt af • USA Stabile Aktier Investeringsforeningens bestyrelse. • Balance A

• Balance AA Depotbank • Balance B J.P. Morgan Bank Luxembourg Copenhagen Branch, • Balance C Filial af J.P. Morgan Bank Luxembourg S.A. • Balance Akkumulerende Kalvebod Brygge 39-41 DK-1560 København V Udstedelse og indløsning af andele Reg. nr. i Finanstilsynet: 6012 i foreningens afdelinger: CVR-nr.: 31 59 33 36 Danske Bank A/S Holmens Kanal 2-12 Investeringsforeningens revisor 1092 København K Deloitte Tlf. +45 45 14 36 94 Statsautoriseret Revisionspartnerselskab Weidekampsgade 6 Investeringsforeningens bestyrelse 2300 København S Professionelt bestyrelsesmedlem CVR-nr.: 24 21 37 14 Peter Engberg Jensen Ansættelsesadresse Henrik Wellejus, statsautoriseret revisor Sankt Annæ Plads 13, 3. Michael Thorø Larsen, statsautoriseret revisor 1250 København K.

Professionelt bestyrelsesmedlem Rina Asmussen Emiliekildevej 28, 2930 Klampenborg

Professionelt bestyrelsesmedlem Jørgen Madsen, Askhøj 15, 2850 Nærum

Investeringsforeningen PFA Invest · Årsrapport 2019 · 121