Simona Navickaitė

VYTAUTO DIDŽIOJO UNIVERSITETAS EKONOMIKOS IR VADYBOS FAKULTETAS BAKALAURO STUDIJŲ PROGRAMŲ GRUPĖ

Simona Navickaitė

DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO NASDAQ OMX BALTIC BIRŽOJE LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ AKCIJŲ KAINŲ KINTAMUMUI VERTINIMAS

Bakalauro baigiamasis darbas Verslo finansų studijų programa, valstybinis kodas 6121LX030 Finansų studijų kryptis

Vadovas (-ė) dokt.Gintarė Leckė (Moksl. laipsnis, vardas, pavardė)

Apginta doc dr. Rita Bendaravičienė (Fakulteto dekanė)

Kaunas, 2020

TURINYS

SANTRAUKA ...... 3

SUMMARY ...... 4

ĮVADAS ...... 5

I. DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO AKCIJŲ KAINAI VERTINIMO TEORINIAI ASPEKTAI ...... 7

1.1 DIVIDENDŲ POLITIKOS TEORINIAI ASPEKTAI ...... 7 1.1.1 Dividendų politikos formavimo teorijos ...... 9 1.1.2 Dividendų politiką įtakojantys veiksniai ...... 14

1.2 AKCIJŲ KAINŲ NUSTATYMO TEORINIAI ASPEKTAI ...... 16

1.3 ANKSTESNIŲ TYRIMŲ VERTINUSIŲ DIVIDENDŲ POLITIKOS ĮTAKĄ AKCIJŲ KAINAI REZULTATŲ

ANALIZĖ ...... 20

II. DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO NASDAQ OMX BALTIC BIRŽOJE LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ AKCIJŲ KAINOS KINTAMUMUI VERTINIMO REZULTATAI IR JŲ INTERPRETAVIMAS ...... 23

2.1 TYRIMO METODIKA ...... 23 2.1.1 Tyrimo modelis ...... 24

2.2 NASDAQ OMX BALTIC BIRŽOJE LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ IR JŲ DIVIDENDŲ POLITIKOS

APŽVALGA ...... 27

2.3 NASDAQ OMX BALTIC LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ DIVIDENDŲ POLITIKOS ĮTAKOS AKCIJŲ KAINAI

ANALIZĖ ...... 32

2.4 NASDAQ OMX BALTIC LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ DIVIDENDŲ POLITIKOS ĮTAKOS AKCIJŲ KAINAI

TYRIMO REZULTATŲ PALYGINIMAS SU ANKSTESNIŲ MOKSLINIŲ TYRIMŲ REZULTATAIS...... 36

IŠVADOS IR REKOMENDACIJOS ...... 40

LITERATŪROS SĄRAŠAS ...... 42

PRIEDAI ...... 46

Simona Navickaitė. DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO NASDAQ OMX BALTIC BIRŽOJE LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ AKCIJŲ KAINŲ KINTAMUMUI VERTINIMAS: Verslo finansų baigiamasis darbas / Darbo vadovė Gintarė Leckė / Vytauto Didžiojo universitetas, Ekonomikos ir vadybos fakultetas, Finansų katedra. – Kaunas, 2020. – 45p.

SANTRAUKA

Baigiamojo darbo autorė: Simona Navickaitė Pilnas baigiamojo darbo pavadinimas: Dividendų politikos poveikio Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainų kintamumui vertinimas Baigiamojo darbo vadovė: dokt. Gintarė Leckė

Baigiamojo darbo atlikimo vieta ir metai: Vytauto Didžiojo universitetas, Ekonomikos ir vadybos fakultetas, Kaunas, 2020

Puslapių skaičius: 45 Lentelių skaičius: 10 Paveikslų skaičius: 7 Priedų skaičius: 7

Baigiamąjį darbą sudaro dvi pagrindinės dalys. Pirmojoje dalyje analizuojama dividendų politikos samprata, formavimo teorijos ir įtakojantys veiksniai. Taip pat pateikiami akcijų kainos nustatymo teoriniai aspektai ir aptariami ankstesnių mokslinių tyrimų rezultatai. Antrojoje dalyje pateikiama tyrimo metodika ir apžvelgiama Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių dividendų politika. Atlikto tyrimo rezultatai iš dalies patvirtino daugumos užsienio autorių tyrimų rezultatus. Dividendų pelningumo koeficientas daro reikšmingą teigiamą poveikį Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainos kintamumui. Tuo tarpu dividendų išmokėjimo koeficientas nebuvo reikšmingas vertinant akcijų kainos kintamumą. Iš visų modelio kontrolinių kintamųjų reikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui daro tik įmonės augimo tempas.

Pagrindiniai žodžiai: akcijų kainos kintamumas, dividendų išmokėjimo koeficientas, dividendų pelningumo koeficientas, dividendų politika.

Simona Navickaitė. THE IMPACT OF DIVIDEND POLICY ON SHARE PRICE VOLATILITY EVALUATION IN THE NASDAQ OMX BALTIC STOCK: Bachelor thesis in Business Finance / Supervisor Gintarė Leckė / Vytautas Magnus University, Faculty of Economics and Management, Finance Department. – Kaunas, 2020. – 45p.

SUMMARY

Author of diploma paper: Simona Navickaitė Full title of diploma paper: The impact of dividend policy on share price volatility evaluation in the Nasdaq OMX Baltic stock Diploma paper advisor: PhD candidate Gintarė Leckė Presented at: Vytautas Magnus University, Faculty of Economics and Management, Kaunas, 2020 Number of pages: 45 Number of tables: 10 Number of figures: 7 Number of appendixes: 7

The research contains two parts. In the first part, concept of dividend policy, theories and factors that affect dividend policy were analysed. Theoretical aspects of stock pricing are also presented, and results of previous research are discussed. The second part of paper presents methodology and reviews the dividend policy of companies listed on the Nasdaq OMX Baltic stock exchange. The results of this study are partially in line with the results of foreign authors research. The dividend yield ratio has a significant positive effect on the volatility of companies listed on the Nasdaq OMX Baltic stock exchange share prices. Meanwhile, the dividend payout ratio was not significant in assessing stock price volatility. Of all the control variables in the model, only the growth rate of the firm has a significant effect on share price volatility.

Key words: dividend yield, dividend payout ratio, dividend policy, share price volatility

ĮVADAS

Temos aktualumas: vertinant dividendų politiką - tai visada yra vienas iš svarbiausių veiksnių į kuriuos investuotojas atkreipia dėmesį planuodamas savo investavimo strategiją. Informacija apie dividendų pelningumo ir dividendų išmokėjimo koeficientus kartu su kitais finansiniais rodikliais investuotojui leidžia atlikti tikslesnę ir reikšmingesnę finansinę analizę. Įmonės valdyba taip pat supranta, kad investuotojai stebi dividendų grąža ir tai lemia jų vertinimą apie įmonės rizikingumą, o ilgainiui gali įtakoti ir akcijų kainą. Dėl šios priežasties dividendų politika svarbi tiek investuotojams, tiek įmonės valdybai. Akcijų kainos kintamumas yra viena iš sisteminių rizikų su kuriomis tenka susidurti investuotojui. Pastarasis iš prigimties vengia rizikos, o akcijos kainos kintamumas yra vienas iš investicinės rizikos laipsnio matų. Siekiant įvertinti šią riziką svarbu suprasti kas įtakoja akcijų kainos kintamumą. Veiksniai gali būti įvairūs – išoriniai (infliacija, valiutų kursai, gandai, palūkanų norma, paklausa/pasiūla ir t. t.) arba išoriniai (dividendai tenkantys vienai akcijai, pelnas tenkantis vienai akcijai, įmonės dydis, nuosavybės grąža, grynasis turtas vienai akcijai ir t. t.). Dividendų politika ir jos poveikis akcijų kainos kintamumui yra plačiai aptarinėjama tema paskutinius XX amžiaus dešimtmečius ir išlieka aktuali tyrimų kryptis iki pat 2020 metų. Yra atlikta daugybė tyrimų, vertinančių dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui ir beveik visų atliktų tyrimų rezultatai parodė bent vieno iš kintamųjų (dividendų pelningumo koeficiento ir dividendų išmokėjimo koeficiento) reikšmingą poveikį. Tačiau svarbu paminėti, kad visi šie tyrimai buvo atlikti užsienio rinkose, todėl atsiranda poreikis ištirti kaip dividendų politika veikia akcijų kainos kintamumą Baltijos šalių rinkoje. Darbo problema: koks dividendų politikos poveikis Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainai. Darbo objektas: dividendų politikos poveikis akcijų kainos kintamumui. Darbo tikslas: atlikus mokslinės literatūros analizę, atlikti dividendų politikos poveikio Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainai vertinimą. Darbo uždaviniai: 1. Išanalizuoti dividendų politiką teoriniu aspektu; 2. Išskirti teorinius akcijų kainos nustatymo aspektus; 3. Atlikti ankstesnių mokslinių tyrimų analizę dividendų politikos poveikio akcijų kainos kintamumui tematika; 4. Parengti dividendų politikos poveikio akcijų kainos kintamumui tyrimo metodiką; 5. Nustatyti dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui Baltijos šalių rinkoje atliekant ekonometrinį tyrimą ir suformuoti išvadas ir rekomendacijas.

Tyrimo metodika: Lietuvos ir užsienio autorių mokslinės literatūros analizė, statistinių duomenų surinkimas, grupavimas, lyginimas bei interpretavimas. Taip pat atliekamas kiekybinis tyrimas sudarant ekonometrinį modelį pritaikius fiksuotų efektų metodą. Tyrimui atlikti naudojama GRETL programinė įranga. Darbo struktūra: darbo loginę struktūrą sudaro dvi pagrindinės dalys. Pirmojo dalyje atskleidžiama dividendų ir dividendų politikos teoriniai aspektai, dividendų politikos formavimo teorijos bei dividendų politiką įtakojantys veiksniai. Taip pat analizuojama akcijų kainos nustatymo teoriniai aspektai ir aptariami ankstesnių tyrimų rezultatai. Antrojoje darbo dalyje analizuojama Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamos įmonės ir jų dividendų politikos apžvalga. Pristatoma tyrimo metodika, pagrindžiamas pasirinkto modelio tinkamumas, kintamųjų reikšmės. Taip pat atliekama statistinių duomenų analizė. Galiausiai atliekamas ekonometrinis tyrimas vertinant dividendų politikos poveikį Nasdaq OMX Baltic listinguojamų įmonių akcijų kainos kintamumui. Pagal gautus rezultatus atliekama lyginamoji analizė su kitų autorių atliktų tyrimų rezultatais.

I. DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO AKCIJŲ KAINAI VERTINIMO TEORINIAI ASPEKTAI

Siekiant atlikti dividendų politikos poveikio akcijų kainos kintamumui tyrimą Nasdaq OMX Baltic listinguojamoms įmonėms, svarbu išanalizuoti lietuvių ir užsienio autorių dividendų bei dividendų politikos sampratas, dividendų politikos teorijas bei jas įtakojančius veiksnius, akcijų kainos nustatymo teorinius aspektus ir ankstesnių mokslinių tyrimų rezultatus. Šiame skyriuje bus aptariamas bei palyginamas dividendų politikos poveikis akcijų kainai skirtingose rinkose.

1.1 Dividendų politikos teoriniai aspektai

Manoma, kad pirmieji dividendai atsirado dar 1602 metais bendrovėje ,,Dutch East India Company“. Nyderlandų kapitalo įmonė buvo įsteigta kaip užsakomoji bendrovė prekybai su Indijos įmonėmis importuojant prieskonius, tekstilę, šilką ir t.t. Tuo metu įmonė savo akcininkams mokėjo apie 18% vienos akcijos vertės dydžio dividendus beveik 200 metų iki pat 1800 metų (Freedman, 2006). Nors pirmieji dividendai atsirado prieš daugiau nei 400 metų, mokslinėje literatūroje tai vis dar gana diskutuojama ir nevienareikšmiška tema. Norint tinkamai suprasti dividendų politiką pirmiau reikia apibrėžti toliau naudojamą dividendų sampratą (žr. 1 lentelę). 1 lentelė Dividendų sampratos Samprata Autorius Dividendas – tai fiziniam ar juridiniam asmeniui, įsigijusiam tam Vaškelaitis ir Martišiūtė tikros bendrovės akcijų, paskirta bendrovės pelno dalis. (2010) Dividendas – akcininkui paskirta pelno dalis, proporcinga jam Lietuvos Respublikos akcinių nuosavybės teise priklausančių akcijų nominaliai vertei. bendrovių įstatymas (2000) Dividendai yra pagrindinis veiksnys vertinant akcijų kainą. Kragt, Jong ir Driessen Investuotojai nustato akcijų kainą prie esamos kainos pridėję (2020) spėjamus ateities dividendus. Dividendai yra vienas iš svarbiausių įmonės finansinių Yaseen ir Trifan (2019) sprendimų, galinčių įtakoti akcijų grąžą. Dividendai yra daug aptarinėjimų sulaukiantis šiuolaikinių Yakubu (2019) įmonės finansų klausimas dėl labai reikšmingo poveikio

investicijoms ir įmonių finansavimo sprendimų. Dividendai yra pelno (buvusio arba dabartinio) paskirstymas Frankfurter ir Wood (2003) įmonės akcininkams proporcingai pagal jų nuosavybės dalį. Pastaba: lentelė sudaryta autorės.

Apibendrinant galima teigi, kad dividendai yra būdas paskirstyti pelno dalį įmonėms akcininkams proporcingai pagal turimą akcijų kiekį. Ši dividendų samprata bus toliau naudojama tyrime. Įmonės valdybai nusprendus pelną paskirstyti akcininkams dividendų pavidalu, atsiranda procesas, kurio metu reikia priimti atitinkamus sprendimus dėl kiekio, skirstymo proporcijos, išmokėjimo būdo, išmokėjimo stabilumo, išmokėjimo paskelbimo ir t.t., visa tai vadinama dividendų politika. Pasak Al-Malkawi, Rafferty ir Pillai (2010), dividendų politika yra praktika, kuria vadovaujamasi priimant sprendimus dėl dividendų išmokėjimo, kitaip tariant, grynųjų pinigų akcininkas paskirstymo dydį bei struktūrą. Jos svarba kyla iš įmonės finansavimo - vietoje to, kad nepaskirstytą pelną reinvestuotų į tolimesnį pelno uždirbimą ir įmonės vertės didinimą, įmonė padalina nepaskirstytą pelną akcininkams. Tai yra svarbi įmonės ilgalaikės strategijos formavimo dalis, todėl atsižvelgiama į daug aspektų. Dividendų politika yra dažnai analizuojama ir diskutuojama ekonomistų bei finansininkų per paskutinius 40 metų. Buvo atlikta didelis kiekis tyrimų, kurių rezultatai nebuvo vienareikšmiški, siekiant išaiškinti, koki veiksniai įtakoja dividendų politiką (Frankfurter ir Wood, 2003). Skirstant dividendų politiką pagal procesą, pirmasis dividendų politikos etapas yra dividendų išmokėjimo sprendimas, kurį priima eilinis visuotinis akcininkų susirinkimas. Šio susirinkimo metu patvirtinama įmonės metinės finansinės ataskaitos ir paskirstomas bendrovės uždirbtas pelnas (nuostolis). Taip pat susirinkimo metu nustatoma kokia nepaskirstytojo pelno dalis bus išmokėta akcininkams kaip dividendai. Šiam sprendimui turi pritarti ne mažesnė kaip 2/3 visų susirinkime dalyvaujančių akcininkų balsų. Priėmus ir patvirtinus šį sprendimą, paskirti dividendai tampa įmonės įsipareigojimu akcininkams ir jie įgyja teisę į dividendus kaip kreditoriai. Teisę į dividendus įgyja tie asmenys, kurie visuotinio akcininkų susirinkimo, patvirtinusio dividendų išmokėjimą, dienos pabaigoje buvo bendrovės akcininkai ar turėjo teisę į dividendus kitokiu teisiniu pagrindu (Vaškelaitis ir Martišiūtė, 2010). Apibendrinant galima teigti, kad dividendų politika yra svarbi įmonės ilgalaikio strateginio plano dalis. Atsiradusi dar XVI amžiuje ir praėjus jau daugiau nei 400 metų mokslinėje literatūroje tai vis dar plačiai nagrinėjama tema iki šių dienų. Nors literatūroje aptinkama daug įvairių apibrėžimų, šiame darbe naudojama samprata ši: dividendų politika yra procesas, kurio metu įmonė priima sprendimą nepaskirstytąjį pelną ar jo dalį paskirstyti įmonės akcininkams. Priėmus šį sprendimą įmonės valdymai reikia priimti eilę atitinkamų sprendimų dėl išmokamų dividendų kiekio, proporcijos, išmokėjimo būdo, išmokėjimo datos. Priėmus šiuos sprendimus dividendų išmokėjimas tampa įmonės įsipareigojimu akcininkams, o akcininkai tampa įmonės kreditoriais.

1.1.1 Dividendų politikos formavimo teorijos

Dividendų politika yra svarbi įmonės finansų dalis. Įmonės uždirbtas pelnas gali būti panaudojamas įvairiai: investuojant į įmonės turtą, skoloms padengti, įsigyti vertybinių popierių, išmokėti akcininkams (Amidu ir Joshua, 2006). Dividendų politikos formavimą pagrindžia dividendų politikos formavimo teorijos, jos paaiškina kodėl ir kokią dividendų politiką įmonės nusprendžia kurti. Al-Malkawi, Rafferty ir Pillai (2010) pastebi, kad dividendų politika turi ilgą istoriją, kuri graudžiai siejasi korporacijų plėtra. Kaip ir patys pirmieji dividendai, dividendų politika atsirado dar XVI amžiaus pradžioje Nyderlanduose ir Didžiojoje Britanijoje. Burinių laivų kapitonai už investuotojų suteiktas lėšas kelionės eksploatacijai pradėjo pardavinėti teises kelionės pajamų pasidalijimui. XVI amžiaus pabaigoje šiomis teisėmis buvo pradėta prekiauti Amsterdamo rinkose ir palaipsniui teises pakeitė nuosavybės dalys. Autoriai taip pat pabrėžia, kad jau tuomet investuotojai pirko akcijas iš daugiau nei vieno kapitono, siekdami diversifikuoti riziką, susijusią su šiuo verslu. Žemiau pateikiamos pagrindinės mokslinėje literatūroje aptariamos teorijos. Dividendų politikos nereikšmingumas (ang. Irrelevance of dividend policy) Šios teorijos pradininkai Miller ir Modigliani (1961) pasiūlė teoriją teigdami, kad dividendų politika neturi įtakos akcininkų turto vertei. Ši teorija pagrįsta tuo, kad įmonės vertė atsiranda iš įmonės turto uždirbamo per įmonės investavimo politiką. Autoriai pasiūlė, kad tobuloje rinkoje, kur visi dalyviai žino visą informaciją ir žinodami ją priima racionalius sprendimus. Tam pritaria Hussainey, Mgbame ir Chijoke-Mgbame (2010). Autoriai papildomai išskiria pagrindines šios teorijos prielaidas: 1) egzistuoja tobula rinka, kurioje rinkos kaina negali būti paveikta pirkėjo ar pardavėjo, o visa informacija yra prieinama ir nemokama; 2) investuotojai yra racionalūs ir vertinimus atlieka diskontuojant pinigų srautus; 3) vadovai veikia akcininkų interesų naudai; 4) įmonės investavimo politika yra užtikrinta ir yra pilnai numatyti įmonės ateities pinigų srautai. Dividendų politikos nereikšmingumo teoriją patvirtina Ali ir Chowdhury (2010). Jų atlikto tyrimo rezultatai parodė, kad akcijų kaina po dividendų paskelbimo pakyla vos 1,84%, tuo tarpu 7 dienos iki dividendų išmokėjimo paskelbimo akcijų kaina gali šoktelėti 7,09%. Taigi didesnis akcijos kainos augimas įvyksta prieš dividendų išmokėjimo paskelbimą. Žemiau pateiktame 1 paveiksle, matyti, kaip pagal dividendų politikos nereikšmingumo teoriją dividendų išmokėjimo norma įtakoja akcijų kainą.

1 paveikslas. Dividendų išmokėjimo normos įtaka akcijų kainai.

Šaltinis: Frankfurter ir Wood (2003). Aukščiau pateiktas paveikslas parodo šios dividendų politikos teorijos esmę - dividendų politika ir jų išmokėjimas neturi įtakos akcijų kainai. Nors šią teoriją pagrindžiančių tyrimų yra nemažai, yra ir tyrimų užginčijančių dividendų nereikšmingumo hipotezę. Vieną iš jų atliko Okafor ir Chijoke-Mgbame (2011). Tiriant dividendų politikos ir akcijų kainos ryšį Nigerijos rinkoje buvo nustatytas reikšmingas neigiamas ryšys tarp akcijų kainos ir dividendų pelningumo koeficiento. Profilet (2013) JAV rinkoje atliktas tyrimas parodė, kad akcijų kainą neigiamai veikia tiek dividendų pelningumo koeficientas, tiek dividendų išmokėjimo koeficientas. Nors abiejų minėtų tyrimų rezultatai ir įrodo, kad ryšys tarp dividendų politikos ir akcijų kainos egzistuoja, dividendų politikos nereikšmingumo teorijos tyrimo rezultatai visgi nepaneigia (Hussainey, Mgbame ir Chijoke- Mgbame, 2010). Žvirblis rankoje (ang. Bird in hand theory) Ši teorija atspindi tai, kad investuotojai geriau rinksis dividendus grynaisiais nei galimą kapitalo prieaugį ateityje. Autorius Al‐Malkawi (2007) teigia, kad dabartinis dividendų mokėjimas sumažina ateities netikrumą. Kai kurie investuotojai galėtų ir norėtų rinktis kapitalo prieaugį vietoje dividendų, siekiant sumažinti mokesčius, tačiau kiti investuotojai reikalauja dividendų dėl grynųjų pinigų poreikio. Pasak Tanushev (2016), ši teorija apibrėžia įmonės vertę – įmonės akcijų kainą, kuri yra teigiamai susijusi su dividendų išmokėjimu ir nustatoma atsižvelgiant į tai. Autorius teigia, kad didėjant dividendams, įmonės akcijų kaina taip pat didės. Pagrindinės šios teorijos prielaidos yra netikrumas, informacijos asimetrija dėl būsimųjų pinigų srautų ir netobula informacija apie įmonės pelningumą. Dividendai dabar investuotojams turi didesnę vertę nei kapitalo prieaugis ir dėl netikrumo ateityje investuotojai rinksis dividendus vietoje galimybės pelną reinvestuoti. Autoriai Al- Malkawi, Rafferty ir Pillai (2010) taip pat patvirtina žvirblio rankoje teoriją. Pasak jų, neapibrėžtumo ir netobulos informacijos pasaulyje dividendai vertinami labiau nei nepaskirstytasis pelnas (kapitalo

prieaugis), todėl investuotojai teikia pirmenybę grynųjų dividendų išmokėjimui, o ne galimam būsimojo kapitalo prieaugiui. Pagal šią teoriją ryšys tarp dividendų išmokėjimo normos, kapitalo kainos ir akcijų kainos pavaizduotas žemiau 2-ame paveiksle.

2 paveikslas. Dividendų išmokėjimo įtaka kapitalo ir akcijų kainai.

Šaltinis: Frankfurter ir Wood (2003). Aukščiau pateiktame paveiksle matyti, kad didėjant dividendų normai mažėja kapitalo kaina, didėja akcijos kaina ir atvirkščiai. Nors įmonės vadyba ir žino, kad dividendai yra apmokestinami brangiau nei reinvestavimas ir mokestine prasme dividendai yra nuostolingas pasirinkimas, norėdami išsiųsti teigiamą informaciją apie įmonės finansinę būklę įmonės vadovai renkasi išmokėti dividendus (Frankfurter ir Wood, 2003). Signalo hipotezė (ang. Signalling Hypothesis) Ši teorija yra gana glaudžiai susijusi su ,,Žvirblio rankoje“ teorija ir iš dalies prieštarauja dividendų politikos nereiškmingumo teorijai. Modigliani ir Miller (1961) teigė, kad tobuloje konkurencijoje visa informacija yra prieinama ir informacijos asimetrija neegzistuoja. Tačiau tam prieštaravo daugelis tyrėjų, nes vadovybė turi daugiau tikslesnės ir savalaikės informacijos nei išorės investuotojai. Tai sukuria atotrūkį tarp vadovų ir investuotojų. Norint užpildyti šią informacijos asimetriją tarp įmonės vadovų ir investuotojų dėl būsimųjų pinigų srautų bei pelnų, dividendų pagalba vadovai išsiunčia teigiamą signalą apie įmonės finansinę būklę ir informacijos asimetrija dalinai išlyginama (Al‐Malkawi, 2007). Daugybė empirinių tyrimų įrodė, kad dividendų pokyčiai yra susiję su akcijų kainos pokyčiais ta pačia kryptimi. Autorius Tsuji (2012) teigia, kad dividendų politika siunčia informacinį turinį, o tai reiškia, kad vadovybės lūkesčiai dėl ateities pelno nulemia sprendimus susijusius su dividendų išmokėjimu, o pastarieji perteikia informaciją rinkai apie numatomus ateities lūkesčius. Įmonės dėl signalo efekto yra linkusios išmokėti dividendus netgi tada, kai toks sprendimas yra ne itin racionalus. Nors išmokėtų dividendų kiekis suteikia informaciją apie firmos perspektyvas,

dividendų išmokėjimas turi mokestinį trūkumą, kadangi išmokėjimas yra apmokestinamas, o reinvestuojant nepaskirstytą pelną šie mokesčiai netaikomi. Agentūros išlaidos ir laisvų pinigų srautų teorija (ang. Agency cost and the free cash flow theory) Modigliani ir Miller (1961) teigimu, įmonės vadovai veikia tik akcininkų interesų naudai ir tarp jų neturėtų būti interesų konflikto. Tačiau šia prielaida abejoja nemaža dalis tyrėjų, nes įmonės savininkai skiriasi nuo vadovų savo interesais. Tai grindžiama įrodymais, kad įmonių vadovai išlaiko nuostolingas operacijas, siekia trumpalaikio pelno. Vadovai priima ir vykdo sprendimus bei veiklas, kurios akcininkams gali brangiai kainuoti ne tik patiriant tiesioginį nuostolį, tačiau ir išlaikant tokius vadovus (Al-Malkawi, 2007). Interesų konfliktas agentūros išlaidų atžvilgiu gali kilti ir tarp akcininkų bei obligacijų savininkų, nes akcininkai reikalauja išmokėti daugiau dividendų nei obligacijų savininkai. Šios teorijos problema kyla dėl nuosavybės ir kontrolės atskyrimo ir labiausiai aktuali vertybinių popierių biržose listinguojamoms įmonėms. Šią teoriją patvirtina atlikti moksliniai tyrimai. Lin, Chen ir Tsai (2017) atliktas tyrimas, siekiant nustatyti ryšį tarp informacijos asimetrijos, dividendų politikos ir nuosavybės struktūros Kinijos rinkoje. Rezultatai parodė, kad valstybės kontroliuojamos įmonės, kurių informacijos asimetrija didesnė, moka didesnius dividendus palyginus su ne valstybės kontroliuojamomis įmonėmis. Tai patvirtina Chang, Kang ir Li (2016) tyrimo rezultatai, parodę, kad yra stiprus teigiamas ryšys tarp ilgalaikių institucinių investuotojų ir dividendų išmokėjimo lygio. Tyrimo rezultatai atskleidė tai, kad ilgalaikiai instituciniai investuotojai atlieka kontrolę pasitelkdami dividendus. Apibendrinant tyrimus susijusius su agentūros teorija galima teigti, kad dividendų išmokėjimui įtaką turi akcininkų sudėtis – kuo daugiau akcininkų yra susiję su įmonės valdymu (turi pakankamą akcijų paketą įmonės valdymui įtakoti arba tiesiogiai ar per susijusius asmenis (giminaičius, kitus juridinius asmenis)), tuo mažesnius dividendus yra linkusi mokėti įmonė. Tampriai su agentūros išlaidų teorija susijusi laisvų pinigų srautų teorija. Esant laisviems pinigų srautams įmonės vadovai gali padidinti dividendų išmokėjimo normą, kurie kitu atveju galimai būtų investuoti į žemą pajamingumą generuojančius projektus arba iššvaistyti. Tuo pačiu dividendų normos padidinimas mažina įmonių vadovų kontroliuojamus išteklius ir jų galią (Afzalur ir Anisur, 2008). Dividendų išmokėjimas investuotojams, be kita ko, parodo, kad vadovai veikia investuotojų interesų naudai. Autoriai Allen, Bernardo ir Welch (2000) pastebi, kad dividendų išmokėjimas gali pritraukti institucinius investuotojus, kurie savo ruožtu gali tiesiogiai ar ne tiesiogiai dalyvauti įmonės valdymo procese ir sudaryti sąlygas geresniam įmonės valdymui. Esant laisviems pinigų srautams taip pat atsiranda galimybė manipuliuoti akcijų kaina skelbiant dividendų išmokėjimą. Klientų efektas (ang. Clientele effect) Klientų efekto svarbiausia prielaida, kad konkretūs investuotojai domisi atitinkamai skirtingomis įmonių dividendų politikomis, o pakeitus dividendų politiką, investuotojai pakoreguoja

savo akcijų portfelį atitinkamai. Šios korekcijos rezultatas gali būti akcijos kainos svyravimas. Investuotojai atlieka šias korekcijas savo vertybinių popierių portfelyje, nes parduodami vertybiniai popieriai nebetenkina jų tam tikro poreikio, o jų vietą užpildo vertybiniai popieriai, kurie atitinka jų poreikius (Ahmad et al., 2019). Nors Modigliani ir Miller (1961) tvirtina priešingai, esą, kliento efektas negali daryti įtakos dividendų politikai, nes kiekvienas investuotojas pageidauja skirtingo dividendų išmokėjimo lygio ir tokiu būdu dividendų politika tampa nereikšminga, kiti autoriai tvirtina, kad klientų efektas turi įtakos dividendų politikai. Štai Al-Malkawi (2007) teigimu įmonės, kurios yra augimo stadijoje moka mažesnius dividendus, kad pritrauktų investuotojus vertinančius kapitalo augimą, o brandos stadijoje esančios įmonės moka didesnius dividendus, kad pritrauktų investuotojus. Taip pat autorius išskiria dvi pagrindines klientų efektu pagrįstas investuotojų grupes: pirmieji didžiausią dėmesį skiria mokesčių naštai, o antrieji – operacijų kainai. Kawano (2014) atliktas tyrimas taip pat atskleidė klientų efekto poveikį. Autorė išskyrė pagyvenusius, mažesnes pajamas gaunančius investuotojus kaip labiau priklausomus nuo savo portfelio, kadangi jie juo finansuoja dabartinį vartojimą, vadinasi, ieško investicijų su didesnėmis dividendų išmokomis ir vengia išlaidų susijusių su akcijų pardavimu. Tyrimo rezultatai taip pat atskleidė, kad mažiau diversifikuotuose portfeliuose taip pat daugiau vertybinių popierių su didesniais dividendais. Dividendų politikos formavimo teorijos išskiria pagrindinius aspektus, į kuriuos įmonės atkreipia dėmesį planuodamos nepaskirstyto pelno paskirstymą akcininkams. Formuojant dividendų politiką, svarbu atkreipti dėmesį į tikslinį investuotoją, kurį įmonė nori pritraukti: mokant didesnius dividendus pritraukiami investuotojai, kurie nori finansuoti dabartinį vartojimą ir išvengti operacinių mokesčių, dažniausiai šie investuotojai yra vyresnio amžiaus, mažesnes pajamas gaunantys asmenys. Tai gali būti privalumas įmonėms, kurios yra brandžioje stadijoje. Mažesni dividendai pritraukia investuotojus, kurie vertina įmonės vertės augimą labiau, nei dabarties vartojimą (kliento efektas). Dažnu atveju įmonės renkasi išmokėti dividendus norėdamos pasiųsti teigiamą signalą investuotojams apie įmonės finansinę padėtį ir bent dalinai išlyginti informacijos asimetriją tarp įmonės akcininkų ir vadovybės. Siekiant šio tikslo įmonių vadovai priima sprendimą išmokėti dividendus netgi tada, kai toks sprendimas yra neracionalus (signalo efektas). Pagal žvirblio rankoje teoriją, dividendai gali būti mokami dėl to, kad investuotojai labiau vertina grynuosius pinigus dabar, nei neaiškumo būseną dėl būsimų pinigų srautų ir kapitalo prieaugio, net jei dividendai yra apmokestinami brangiau nei kapitalo prieaugis. Remiantis agentūros išlaidų teorija įmonės, kurių akcininkai yra ir įmonių vadovai arba su jais susiję asmenys arba valdo pakankamą kiekį įmonės akcijų, moka mažesnius dividendus ir atvirkščiai: jeigu akcininkai ir vadovai nesusiję asmenys - įmonė moka didesnius dividendus.

1.1.2 Dividendų politiką įtakojantys veiksniai

Egzistuoja daug priežasčių, lemiančių dividendų politikos išmokėjimą įmonėje. F. Black dar 1976 metais pastebėjo, kad kuo įdėmiau bandoma žvelgti į dividendų išmokėjimo logiką, tuo vaizdas tampa panašesni į puzlę su detalėmis, kurios tarpusavyje nedera. Ši problema iki pat šių dienų išlieka aktuali ir prieštaringai vertinama, o dividendų politikos formavimas - procesas reikalaujantis atsakingo sprendimų priėmimo. Nors tyrimų apie dividendų politiką įtakojančius faktorius kiekis yra didelis, tačiau dauguma autorių išskiria panašius veiksnius ir beveik visi jie yra vidiniai (žr. 2 lentelę). 2 lentelė Dividendų politiką įtakojantys veiksniai pagal autorius Dividendų politiką Pagrindžiantys autoriai įtakojantys veiksniai Aivazian ir Booth (2003); Amarjit, Biger ir Tibrewala (2010); Al- Įmonės pelningumas Malkawi (2008); Amidu ir Joshua (2006); Lintner (1956); Sujata, Anil ir Kanwal (2010); Samy, Mohamed ir Amel (2007); Talat (2010). Įmonės vadovas Jo Ir Carrie (2009); Kasin, Qayyum ir Gabriel (1993); Talat (2010). Amidu ir Joshua (2006); Papadopoulos ir Charalambidis (2007); Pinigų srautai Sujata, Anil ir Kanwal (2010); Talat (2010). Allen, Bernardo ir Welch (2000); Amidu ir Joshua (2006); Lee, Pelno mokestis Richard ir Avanidhar (2006). Akcininkų sudėtis Al-Malkawi (2008). Įsipareigojimų lygis Aivazian ir Booth (2003). Ankstesnė įmonės Kasin, Qayyum ir Gabriel (1993); Papadopoulos ir Charalambidis dividendų politika (2007); Samy, Mohamed ir Amel (2007). Įmonės dydis Al-Malkawi (2008). Įmonės amžius Al-Malkawi (2008). Pardavimų augimo Amarjit, Biger Ir Tibrewala (2010); Sujata, Anil ir Kanwal (2010). tempas Įmonės skolos ir Amarjit, Biger Ir Tibrewala (2010); Sujata, Anil ir Kanwal (2010). nuosavybės santykis Akcijos kaina Sujata, Anil ir Kanwal (2010). Palūkanų norma Sujata, Anil ir Kanwal (2010). Pastaba: lentelė sudaryta autorės. Mokslinėje literatūroje vienu iš svarbiausių faktorių įtakojančių dividendų politiką išskiriamas įmonės pelningumas (Amidu ir Joshua, 2006; Lintner, 1956, ir kiti). Analizuojamų tyrimų rezultatai apima įvairias pasaulio šalis (USA, Jordanija, Indija, Pakistanas, Tunisas ir kt.), tačiau visų tyrimų rezultatai buvo vienodi: kuo didesnis įmonės pelningumas – tuo didesnius dividendus įmonės yra linkusios išmokėti akcininkams. Kitas svarbus veiksnys lemiantis dividendų dydį yra įmonės pinigų srautai. Atlikti tyrimai (Amidu ir Joshua, 2006; Papadopoulos ir Charalambidis, 2007 ir kiti) skirtingose šalyse (Graikija,

Indija, Pakistanas, JAV) parodė, teigiamą ryšį tarp pinigų srautų ir dividendų išmokėjimo. Esant didesniems pinigų srautams - įmonės potencialiai moka didesnius dividendus. Talat (2010) Pakistane atlikto tyrimo rezultatai parodė, kad pinigų srautų kintamumas taip pat turi įtakos dividendų išmokėjimui. Taip pat darančiais įtaka pripažinti įmonės finansiniai rodikliai yra įmonės skola bei skolos ir nuosavybės santykis. Aivazian ir Booth (2003) tyrimo rezultatai parodė, kad įmonės skola turi neigiamą ryšį su dividendų išmokėjimo norma – esant didesnei skolai įmonė moka mažesnius dividendus. Amarjit et al. (2010) ir Sajuta et. Al (2010) atlikti tyrimai patvirtina šią prielaidą. Pastarieji autoriai tyrė skolos ir turto santykio įtaką dividendų išmokėjimui, kadangi santykinis rodiklis tiksliau atspindi įmonės įsiskolinimo lygį. Pardavimų augimo tempas taip pat išskiriamas kaip įtaką dividendų išmokėjimui darantis veiksnys. Autorių Amarjit et al. (2010) ir Sajuta et. Al (2010) JAV ir Indijos rinkose atliktų tyrimų rezultatai atskleidžia, kad augant įmonės pardavimams kartu auga ir išmokamų dividendų norma. Sajuta et. Al (2010) Indijos rinkoje atliktas tyrimas taip pat atskleidžia, kad akcijos kaina turi neigiamą ryšį su dividendais, t. y. akcijos kainai kylant – dividendų norma mažėja. Al-Malkawi (2008) tyrimo rezultatai atskleidžia, kad Jordanijos rinkoje dividendų išmokėjimui įtaką daro įmonės dydis, amžius ir akcininkų sudėtis. Įmonės dydis ir amžius turi teigiamą ryšį su dividendų išmokėjimo norma. Kuo didesnė ir seniau įsteigta įmonė, tuo ji linkusi mokėti didesniu dividendus. Analizuojant akcininkų sudėtį Jordanijos rinkoje, autorius išskyrė reikšmingą kintamąjį - vyriausybinės institucijos valdoma akcijų dalis, kuri teigiamai veikia dividendų politiką. Ankstesnė įmonės dividendų politika taip pat daro įtaką ateities dividendų politikai. Samy et al (2007) Tuniso rinkoje atliktas tyrimas rodo, kad įmonės, kurios praeityje jau yra išmokėję dividendus yra labiau linkę juo mokėti ir ateityje. o Kasin et al (1993) ir Papadopoulos et al. (2007) tyrimų rezultatai išskiria dividendų politikos pastovumą kaip reikšmingą veiksnį dividendų išmokėjimui. Taip pat mokslinėje literatūroje dividendų politikai reikšmingais pripažinti veiksniai yra pelno mokestis ir vadovo pastovumas. Pagal autorių Amidu ir Joshua (2006) Ganoje atliko tyrimo rezultatus, pelno mokestis turi teigiamą ryšį su dividendų išmokėjimu. Šio tyrimo rezultatams prieštarauja Lee et al (2006) ir Allen et al (2000) atlikti tyrimai, kurie nustatė, kad pelno mokesčiai turi neigiamą ryšį dividendų išmokėjimui. Ryšio nesuderinamumą šiuo aspektu galėjo lemti skirtumas tarp tiriamų rinkų, tačiau visi tyrimai patvirtina, kad pelno mokestis vienaip ar kitaip įtakoja dividendų politiką. Vertinant vadovo pastovumo įtaką, autorių Kasin, Qayyum ir Gabriel (1993) vadovo pastovumą įvardijo kaip turintį teigiamą įtaką dividendų politikai. Kuo vadovas ilgiau išbūna

pozicijoje – tuo didesnius dividendus įmonė linkusi išmokėti savo akcininkams. Talat (2010) bei Jo ir Carrie (2009) atlikti taip pat parodė tuos pačius rezultatus.. Išanalizavus tyrimų rezultatus galima išskirti pagrindinius veiksnius, kurie daro didžiausią įtaką įmonės dividendų politikai: įmonės pelnas – kuo pelnas didesnis, tuo palankesnę dividendų politiką akcininkų atžvilgiu yra linkusi vykdyti įmonė; panaši situacija ir su pinigų srautais – kuo pinigų srautai didesni, tuo didesni ir dividendai; vadovo pastovumas taip pat daro teigiamą įtaką dividendų politikai, kuo vadovas stabilesnis ir pastovesnis, tuo labiau tikėtina, kad įmonė vykdys palankią dividendų politiką; kuo mažesnis pelno mokestis, tuo palankesnė dividendų politika; ankstesnė dividendų politika taip pat įtakoja būsimus dividendus, jeigu ji pastovi, stabili ir dividendai praeityje buvo nemaži, didelė tikimybė, kad ir toliau liks tokia pati dividendų politika. Kaip ir minėta anksčiau, mažiau reikšmingi, tačiau taip pat moksliniuose tyrimuose ištirti faktoriai darantys įtaką dividendų politikai yra pardavimų augimo tempas, įmonės amžius, palūkanų norma, akcijos kaina, akcininkų sudėtis, įmonės skola bei skolos/nuosavybės santykis.

1.2 Akcijų kainų nustatymo teoriniai aspektai

Vertybinių popierių rinka turi likvidumo pranašumą ir galimybę uždirbti didelę grąžą, tačiau numatyti jų kainą nėra paprasta, nes ši rinka yra neatsiejama nuo dinamikos, todėl investuotojai ir fondų valdytojai nuolatos susiduria su problema stengiantis numatyti akcijų kainą. Siekiant šią problemą išspręsti mokslininkai atliko daugybę tyrimų atskleidžiančių veiksnius, kurie įtakoja akcijų kainą ir jų kitimą. Analizuojant šiuos tyrimus atsiskleidžia dvi veiksnių, įtakojančių akcijų kainą, grupės. Klasifikacija pateikiama paveiksle žemiau:

Pastaba: sudaryta autorės.

Makroekonominiai veiksniai, kurie veikia įmonės akcijų kainą iš išorės gali būti valiutų kursai, infliacija, gandai, paklausa ir pasiūla, palūkanų normos ir kt. (Jeroh ir Edesiri, 2015). Ryšį tarp akcijų grąžos ir infliacijos patvirtina Brazilijoje atliktas tyrimas, kurio rezultatai parodė neigiamą ryšį tarp infliacijos ir akcijų grąžos (Adrang, Chatrath ir Sanvicente, 2011). Nors išorinių veiksnių, veikiančių akcijų kainas ir grąžą yra gana daug, šio darbo tikslas išanalizuoti vidinių veiksnių – dividendų politikos įtaką akcijų kainos kintamumui, todėl toliau bus plačiau aptariami vidiniai, arba dar vadinami apskaitos informacijos veiksniai. Apskaitos informacija – skaičiai, statistika, faktai, kurie pateikiami įmonės finansinėse ataskaitose. Dažniausiai tyrimuose analizuoti apskaitos informacijos veiksniai tokie, kaip dividendai vienai akcijai, pelnas vienai akcijai, grynasis turtas vienai akcijai, buhalterinė akcijos vertė, nuosavybės grąža, pelnas ir kt. Žemiau esančioje trečioje lentelėje pateikti tyrimai, analizavę mikroekonominių veiksnių įtaką akcijų kainai. 3 lentelė Akcijų kainą įtakojantys veiksniai pagal autorius Akcijų kainą Pagrindžiantys autoriai įtakojantys veiksniai Almumani (2014); Atchyuthan (2017); Yee ir Thaker (2018); Pelnas tenkantis vienai Jeroh ir Edesiri (2015); Malhotra ir Tandon (2013); Sharma akcijai (2011); Srinivasan (2012); Uddin (2009). Turto pelningumo Atchyuthan (2017). rodiklis (ROA) Nuosavo kapitalo grąža Atchyuthan (2017); Yee ir Thaker (2018). (ROE) Atchyuthan (2017); Almumani (2014); Yee ir Thaker (2018); Dividendai vienai akcijai Jeroh ir Edesiri (2015); Khan ir Amanullah (2012); Malhotra ir Tandon (2013); Sharma (2011); Srinivasan (2012). Skolos ir turto santykis Atchyuthan (2017); Irfan ir Nishat (2002). Almumani (2014); Khan ir Amanullah (2012); Malhotra ir Akcijos buhalterinė vertė Tandon (2013); Sharma (2011); Srinivasan (2012). Dividendų išmokėjimo Irfan ir Nishat (2002); Sharma (2011). koeficientas Akcijos kainos ir pelno Almumani (2014); Khan ir Amanullah (2012); Malhotra ir vienai akcijai santykis Tandon (2013); Sharma (2011). (P/E) Almumani (2014); Irfan ir Nishat (2002); Sharma (2011); Įmonės dydis Srinivasan (2012). Pelno kintamumas Irfan ir Nishat (2002). Dividendų ir pelno Almumani (2014); Irfan ir Nishat (2002); Uddin (2009). santykis Turto augimas Irfan ir Nishat (2002). Grynasis turtas tenkantis Uddin (2009). vienai akcijai BVP Khan ir Amanullah (2012). Palūkanų norma Khan ir Amanullah (2012). Pastaba: lentelė sudaryta autorės.

Analizuojant trečioje lentelėje pateiktų tyrimų rezultatus galima išskirti pagrindinius veiksnius ir iš jų išvestus kintamuosius pagal kuriuos vertinama įmonės akcijų kaina: dividendai, pelnas, turtas, skola, įmonės dydis, akcijos buhalterinė vertė. Dividendai. Šis nepriklausomas kintamasis analizuojamas visuose tyrimuose ir yra pripažintas turintis įtakos nustatant akcijos kainą. Skirtingi autoriai į tyrimą dividendus įtraukę skirtingomis išraiškomis. Vieni autoriai analizavo dividendų tenkančių vienai akcijai įtaką (Atchyuthan, 2017; Yee ir Thaker, 2018; Jeroh ir Edesiri 2015 ir kiti), kiti naudojo santykinę išraišką – dividendų išmokėjimo koeficientą (Irfan ir Nishat 2002) ar dividendų ir pelno santykį (Almumani, 2014; Uddin, 2009). Nors įmonės uždirbtas grynasis pelnas yra akcininkų nuosavybė ir kuo pelnas didesnis – tuo nuosavybė didesnė, tačiau realus ir apčiuopiamas akcininkų gaunamas pelnas yra grynaisiais išmokėti dividendai (Malhotra ir Tandon 2013). Dividendai yra tarsi atlygis akcininkams už jų prisiimtą investicinę riziką, kuo tas atlygis didesnis – tuo akcijos kaina didesnė. Irfan ir Nishat (2002) Pakistano rinkoje atlikto tyrimo rezultatai parodė, kad dividendai yra reikšmingiausias kintamasis iš visų tirtų kintamųjų (pelno kintamumas, įmonės dydis, turto augimas, ilgalaikės skolos ir turto santykis). Apibendrinant analizuotus tyrimus – dividendai turi neigiamą poveikį akcijų kainos kitimui. Pelnas. Šis rodiklis skirtingomis išraiškomis taip pat buvo analizuotas visuose minėtuose tyrimuose ir pripažintas kaip turintis reikšmingą įtaką akcijos kainai. Atchyuthan (2017) Šri Lankos rinkoje atliko tyrimo rezultatai parodė, kad pelnas tenkantis vienai akcijai yra svarbiausias kintamasis - tinkamas rodiklis nustatant akcijos kainą, o esant aukštam šio rodiklio lygiui tikimasi, kad jis išliks toks ir ateityje. Autorių Yee ir Thaker (2018), Jeroh ir Edesiri (2015), Sharma (2011), Uddin (2009) ir Almumni (2014) tyrimų rezultatai taip pat parodė labai reikšmingą teigiamą ryšį tarp pelno tenkančio vienai akcijai ir akcijos kainos. Kitas su pelnu susijęs rodiklis - P/E, rodantis kiek įmonės akcijos kainuoja lyginant su jos grynuoju pelnu. Šis kainos ir pajamų santykis yra plačiai naudojamas investuotojų siekiant nustatyti ar įmonė yra įvertinta, nuvertina ar pervertinta. Kuo šis rodiklis didesnis – tuo didesnio pelno investuotojai gali tikėtis ateityje. Autoriai Almumni (2014) ir Malhotra ir Tandon (2013) nustatė, kad P/E rodiklis turi stiprią teigiamą įtaką akcijos kainai. Šie pelno rodikliai glaudžiai siejasi ir su dividendais, nes esant didesniam pelnui mokami didesni dividendai, o tai sukelia panašius lūkesčius ir ateities perspektyvoms, taip padidinant įmonės vertę ir akcijų kainą. Turtas. Analizuotuose tyrimuose beveik vienareikšmiškai su turtu susiję rodikliai nebuvo įvertinti kaip turintys reikšmingą įtaką akcijos kainai. Atchyuthan (2017) nustatė, kad ROA ir ROE rodikliai turi teigiamą poveikį akcijos kainai, tačiau nėra pakankamai reikšmingi, kad įtakotų akcijos kainą. Yee ir Thaker (2018) tyrimo rezultatai taip pat patvirtino prielaidą, kad ROE rodiklis nors ir turi teigiamą ryšį, tačiau to nepakanka akcijos kainai įvertinti. Vertinant turto augimą Irfan ir Nishat (2002) tyrimų rezultatai taip pat neaptiko reikšmingo ryšio su akcijos kaina. Vienintelis tyrimas

nustatęs reikšmingą įtaką turto atžvilgiu buvo atliktas Uddin (2009) tiriant Bangladešo vertybinių popierių rinką. Tyrimo metu nustatyta, kad grynojo turto tenkančio vienai akcijai rodiklis turi reikšmingą įtaką akcijos kainai. Skola. Skolos ir turto santykis analizuotuose tyrimuose pripažintas kaip statistiškai reikšmingas. Irfan ir Nishat (2002) tirdami Pakistano rinką nustatė, kad šis rodiklis turi teigiamą poveikį akcijų kainai. Šiai hipotezei taip pat pritaria Atchyuthan (2017) Šri Lankoje atlikto tyrimo rezultatai. Atsižvelgiant į veiklos riziką, įmonės įsiskolinimo lygis turi ryšį su akcijos kainos kintamumu. Didesnės įmonės yra finansiškai stabilesnės todėl įvertinus riziką gali sau leisti didesnį įsiskolinimo lygį. Įmonės dydis. Įmonės dydis gali būti matuojamas įvairiai: pagal apyvartą, grynuosius pardavimus, kapitalizaciją, turtą, kapitalą ir t.t. Analizuotų tyrimų rezultatai vienareikšmiški – įmonės dydis turi poveikį akcijų kainai. Irfan ir Nishat (2002) įmonės dydį vertino pagal kapitalizaciją ir nustatė reikšmingą poveikį akcijų kainai. Srinivasan (2012) įmonės dydį išreiškė pardavimais ir taip pat patvirtino prielaidą, kad įmonės dydis yra reikšmingas kintamasis. Įmonės dydį matuojant bendruoju turtu taip pat buvo nustatytas teigiamas ryšys su akcijos kaina (Almumani, 2014). Akcijos buhalterinė vertė. Šis rodiklis parodo kiek įmonės viso turto tenka vienai akcijai. Didesnė buhalterinė vertė gali reikšti, kad įmonės praeities veiklos rezultatai yra geri, t. y. turi nemažus rezervus, todėl rinkos kaina taip pat didesnė. Vertinant tyrimų rezultatus matyti, kad įmonės akcijų buhalterinė vertė turi nemažą įtaką akcijos kainai (Almumani, 2014; Malhotra ir Tandon, 2013; Sharma, 2011; Srinivasan, 2012). Visi tyrimai parodė reikšmingą teigiamą įtaką akcijos kaina. Apibendrinant visus analizuotus tyrimus ir veiksnius, galima teigti, kad svarbiausi ir didžiausią poveikį akcijų kainai turintys veiksniai yra šie: dividendai, pelno rodikliai, akcijos buhalterinė vertė bei įmonės dydis. Dividendai yra atlygis įmonės akcininkams už prisiimtą investicinę riziką, todėl dividendų augimas ir dividendų politikos stabilumas turi reikšmingą teigiamą poveikį akcijų kainai. Su dividendais glaudžiai siejasi įmonės pelno rodikliai, kadangi jie tiesiogiai sąlygoja dividendų politiką – kuo didesnis pelnas, tuo galimai didesni išmokami dividendai. Pelnas taip pat padeda užtikrinti investicijos saugumą ir stabilumą, kuo įmonės pelno rodikliai didesni – tuo didesnė akcijos kaina. Akcijos buhalterinė vertė taip pat turi stiprų teigiamą poveikį akcijos kainai. Didesnė buhalterinė vertė paprastai rodo, kad įmonė veiklos rezultatai geri, įmonė turi pakankamus rezervus, o investuotojai tai supranta kaip gerą įmonės finansinės būklės rodiklį. Taip pat akcijų kainai reikšmingą poveikį daro įmonės dydis. Kuo įmonė didesnė – tuo didesnė ir akcijos kaina. Paprastai taip yra dėl to, kad didesnės įmonės investuotojams siūlo palankesnes investavimo galimybes, jų akcijos yra likvidesnės, nes jomis aktyviau prekiaujama.

1.3 Ankstesnių tyrimų vertinusių dividendų politikos įtaką akcijų kainai rezultatų analizė

Vertinant ankstesnių tyrimų apie dividendų politikos įtaką akcijų kainai svarbu paminėti, kad beveik visi tyrimai yra atlikti užsienio rinkose. Vienintelis panašus tyrimas iki 2020 metų apie Baltijos šalių rinką atliktas Legenzovos, Jurakovaitės ir Galinskaitės (2017) vertinant dividendų paskelbimo įvykio įtaką akcijų kainai ir jos kitimui. Analizuoti užsienio autorių tyrimai apie dividendų politikos įtaką akcijų kainos kitimui atskleidžia, kad dividendų politika daro poveikį akcijų kainai. Visi autoriai dividendus išskiria kaip du nepriklausomus kintamuosius: dividendų išmokėjimo koeficientas (toliau - Payout) ir dividendų pelningumo koeficientas (Dyield). Šie rodikliai beveik visais analizuotais atvejais darė neigiamą poveikį akcijų kainų kintamumui. Toliau pateikiamas analizuotų tyrimų apie dividendų įtaką akcijų kainų kintamumui apibendrinimas. 4 lentelė Tyrimų apie dividendų įtaką akcijų kainos kitimui rezultatai

Poveikis akcijų kainų kintamumui Tyrimų autoriai Metai Dyield Payout Rinka (dividendų pelningumo (dividendų išmokėjimo koeficientas) koeficientas) Neigiamas, tačiau Afzalur ir Anisur Reikšmingas neigiamas nepakankamai Bangladešas (2008) poveikis. reikšmingas poveikis. Ahmad, Iftikhar, Reikšmingas neigiamas Ejaz, Baig, Nadeem Nereikšmingas poveikis. Pakistanas poveikis. ir Shahid (2019) Nereikšmingas, dėl Allen ir Rachim multikolinearumo su Reikšmingas neigiamas Australija (1996) Payout buvo pašalintas iš poveikis. modelio. Hashemijoo, Neigiamas; Reikšmingas neigiamas Ardekani ir Younesi reikšmingiausias iš visų Malaizija poveikis. (2012) tirtų kintamųjų. Hussainey, Mgbame Neigiamas; Reikšmingas neigiamas Jungtinė ir Chijoke-Mgbame reikšmingiausias iš visų poveikis. Karalystė (2010) tirtų kintamųjų. Analizuojamu laikotarpiu Okafor ir Chijoke- Reikšmingas neigiamas buvo ir teigiamas ir Nigerija Mgbame (2011) poveikis. neigiamas poveikis, tačiau nereikšmingas. Reikšmingas neigiamas Neigiamas, tačiau Profilet (2013) JAV poveikis. nereikšmingas poveikis. Pastaba: lentelė sudaryta autorės.

Aukščiau pateikti tyrimų rezultatai įrodo dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui. Hashemijoo, Ardekani ir Younesi (2012) tyrimo rezultatai parodė, kad abu kintamieji turi reikšmingą neigiamą poveikį. Tyrimo rezultatų duomenimis, dividendų pelningumo koeficientas kartu su įmonės dydžiu daro didžiausią neigiamą poveikį akcijų kainų kintamumui. Dividendų išmokėjimo koeficientas nors ir mažiau reikšmingas, tačiau taip pat daro neigiamą poveikį akcijų kainų kintamumui. Autoriai taip pat išskyrė, kad pelningumo kintamumas turi stiprų teigiamą ryšį su akcijos kaina. Šio tyrimo rezultatams dėl dividendų reikšmingumo pritaria ir Hussainey, Mgbame ir Chijoke-Mgbame (2010), tačiau kiek kitaip išdėlioja pagal reikšmingumo lygį – jų tyrimo rezultatai rodo, kad didžiausią poveikį akcijų kainai daro dividendų išmokėjimo koeficientas, o dividendų pelningumo koeficientas taip pat neigiamas, tačiau mažiau reikšmingas. Taip pat svarbu pripažintas kintamasis – įmonės dydis (neigiamas poveikis) bei įsiskolinimo lygis (teigiamas poveikis). Autoriai Ahmad et al. (2019) bei Okafor ir Chijoke-Mgbame (2011) taip pat priėmė išvadą, kad dividendų pelningumo koeficientas yra reikšmingas kintamasis darantis neigiamą poveikį akcijų kainai. Tačiau vertinant dividendų išmokėjimo koeficiento reikšmingumą Ahmad et al. (2019) tyrimo rezultatai parodė kaip neturintį įtakos. Priešingus rezultatus dividendų išmokėjimo koeficiento poveikio atžvilgiu gavo autoriai Afzalur ir Anisur (2008) bei Allen ir Rachim (1996). Jų tyrimai parodė, kad dividendų išmokėjimo koeficientas yra reikšmingas kintamasis apsprendžiant akcijų kainą. Kartu patvirtino ir dividendų pelningumo koeficiento neigiamo poveikio egzistavimą. Allen ir Rachim (1996) tyrimo rezultatai taip pat išskyrė pelningumo kintamumą bei įsiskolinimo lygį kaip reikšmingus veiksnius darančius teigiamą poveikį akcijų kainai. Okafor ir Chijoke-Mgbame (2011) atliktas tyrimas yra vienintelis, kurio rezultatai prieštaringai vertina prieš tai aptartus tyrimus. Šio tyrimo rezultatai buvo nevienareikšmiški – analizuojamu laikotarpiu dividendų išmokėjimo koeficientas įgavo tiek neigiamą, tiek teigiamą reikšmę, tačiau nei vienu nei kitu atveju nebuvo pakankamai reikšmingas, kad įtakotų akcijų kainas. Apibendrinant visus analizuotus rezultatus, galima teigti, kad dividendų politika vienaip ar kitaip daro įtaką akcijų kainai, tačiau skirtingi autoriai skirtingai įvertino šio poveikio reikšmingumą. Hussainey et al. (2010) Jungtinėje Karalystėje atlikto tyrimo rezultatai ir Hashemijoo et al. (2012) Malaizijoje atlikto tyrimo rezultatai pačiu reikšmingiausiu modelio kintamuoju, vertinant akcijų kainą, pripažino dividendų politiką, kaip darančią neigiamą poveikį – kuo dividendų pelningumo koeficientas ar dividendų išmokėjimo koeficientas didesni, tuo mažiau svyruoja akcijų kaina. Dividendų politiką kaip pakankamai reikšmingu kintamuoju darančiu neigiamą poveikį akcijų kainos atžvilgiu pripažino ir kiti autoriai (Afzalur ir Anisur, 2008; Ahmad et al., 2019; Okafor ir Chijoke- Mgbame, 2011; Allen ir Rachim, 1996; Profilet, 2013). Vieninteliai tyrimai atskleidę nevienareikšmišką dividendų išmokėjimo koeficiento poveikį buvo atlikti Ahmad et al. (2019) bei

Okafor ir Chijoke-Mgbame (2011). Jų tyrimo rezultatai nustatė nepastovų teigiamą/neigiamą nereikšmingą poveikį arba visai jokio poveikio akcijų kainos kintamumui. Pirmoje darbo dalyje išnagrinėjus mokslinę literatūrą galima teigti, kad dividendų politika yra svarbi įmonės ilgalaikės finansinės strategijos formavimo dalis, apimanti procesą nuo sprendimo išmokėti įmonės akcininkams dividendus, jų skirstymo kiekio, būdo, proporcijos ir faktinio jų išmokėjimo. Yra įvairios dividendų politikos formavimo teorijos, išskiriančios pagrindinius aspektus formuojančius dividendų politiką: tikslinis investuotojas, kurį norima pritraukti; signalas investuotojams apie gerą įmonės finansinę būklę; akcininkų tolerancija netikrumui dėl būsimų įmonės pinigų srautų; įmonės akcininkų ir vadovų tarpusavio ryšiai. Taip pat dividendų politiką tiesiogiai įtakoja įmonės finansiniai rodikliai (pelnas, pinigų srautai, įmonės augimo tempas, dydis, skolos rodikliai, akcijos kaina), vidiniai įmonės veiksniai (vadovo pastovumas, įmonės amžius, akcininkų sudėtis, ankstesnė įmonės dividendų politika). Taip pat pirmojoje darbo dalyje išanalizuoti ankstesnių tyrimų rezultatai, vertinantys akcijų kainos nustatymo aspektus. Didžiausią poveikį akcijų kainai darantys veiksniai šie: pelno rodikliai, akcijos buhalterinė vertė, įmonės dydis ir dividendai. Pastarieji buvo pripažinti kaip darantys reikšmingą poveikį akcijų kainai visuose analizuotuose tyrimuose apimančiuose įvairias užsienio rinkas (Jungtinė Karalystė, Malaizija, Bangladešas, Pakistanas, Nigerija, JAV, Australija).

II. DIVIDENDŲ POLITIKOS POVEIKIO NASDAQ OMX BALTIC BIRŽOJE LISTINGUOJAMŲ ĮMONIŲ AKCIJŲ KAINOS KINTAMUMUI VERTINIMO REZULTATAI IR JŲ INTERPRETAVIMAS

Atlikus dividendų politikos poveikio akcijų kainai teorinę analizę, toliau bus atliekamas Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių dividendų politikos akcijų kainos kintamumui vertinimas. Šioje darbo dalyje bus pateikta tyrimo metodika, pagrindiniai, principai bei logika. Apžvelgiama Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kaina bei grąža, atskleidžiamos bei palyginamos įmonių vykdomos dividendų politikos, bei pateikiami tyrimo rezultatai.

2.1 Tyrimo metodika

Tyrimo poreikio pagrindimas. Pirmoje darbo dalyje atlikus literatūros analizę nustatyta, kad dividendų politikos poveikis akcijų kainos kintamumui yra plačiai nagrinėjamas XX amžiaus paskutiniuosius dešimtmečius. Visi analizuoti tyrimai užsienio rinkose pripažino dividendų politiką vienaip ar kitaip darančią reikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui. Tyrimų analizuojančių šią tematiką yra daug, tačiau jie vertina tik užsienio rinkas, o Baltijos šalių rinką šiuo klausimu vertinančių tyrimų iki 2020 metų nepastebėta. Šiame tyrime siekiama išsiaiškinti ar dividendų politika daro poveikį Baltijos šalių įmonių akcijoms. Dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui įvertinti yra svarbu, nes investuotojams priimant sprendimą investuoti į atitinkamą įmonę, turi įvertinti akcijų kainos galimus svyravimus, kadangi tai tiesiogiai siejasi su investicijos grąža. Užsienio rinkose atliktų tyrimų rezultatų duomenimis, dividendų politika yra vienas iš reikšmingiausių veiksnių, įtakojančių akcijų kainą, todėl investuotojams aktualu išsiaiškinti, ar dividendų politikos poveikis akcijų kainai toks pats reikšmingas ir Baltijos rinkoje. Tyrimo objektas. Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių dividendų politikos poveikio akcijų kainos kintamumui vertinimas. Tyrimo tikslas. Įvertinti dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamoms įmonėms. Tyrimo metodai. Siekiant išanalizuoti dividendų politikos poveikį akcijų kainai naudojama tiesinė daugialypė regresinė analizė, kuri suteikia daug statistinių galimybių. Naudojant šį metodą svarbu parinkti tinkamą modelį, atrinkti veiksnius, kurie paaiškina vykstančius procesus pagrindiniam kintamajam – akcijų kainos kintamumui. Duomenų apdorojimui ir tyrimui naudojama GRETL programinė įranga.

Tyrimo imtis. Tyrimo duomenys apima Nasdaq OMX Baltic vertybinių popierių biržoje listinguojamas įmones laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų. Atrinktos tos įmonės, kurios analizuojamu laikotarpiu buvo listinguojamos Baltoc Nasdaq biržoje iš visų trijų sąrašų. Iš Baltijos oficialaus sąrašo atrinkta 30 įmonių (viso šiame sąraše įtrauktos 34 įmonės), iš Baltijos papildomo sąrašo atrinkta 23 įmonės (viso šiame sąraše įtrauktos 28 įmonės), o iš Baltijos First North akcijų sąrašo atrinktos 3 įmonės (viso šiame sąraše įtrauktos 7 įmonės). Visas stebinių skaičius – 56 įmonės iš 69. Likusios trylika įmonių buvo listinguojamos ne visu analizuojamu laikotarpiu. Tyrimo etapai. Pirmajame tyrimo etape atliekama dividendų politikos apžvalga siekiant įvertinti kaip pasiskirsto įmonės mokančios ir nemokančios dividendų savo akcininkams. Taip pat atliekama palyginamo ir santykinė analizė vertinant atskirus prekybos sąrašus, jų grąžą dividendų atžvilgiu ir vidutiniškai išmokėtus dividendus analizuojamu laikotarpiu. Atskleidžiama Nasdaq OMX Baltic biržos listinguojamų įmonių akcijų grąža laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų. Antrajame tyrimo etape siekiama apibrėžti toliau atliekamo tyrimo modelį, pasirinkimo pagrindimą bei jo privalumus, apibūdinami modelio kintamieji, jų numanomas poveikis priklausomam kintamajam. Taip pat atliekama regresinė analizė pagal pasirinktą modelį, tikrinamas modelio tinkamumas bei atliekamos modelio korekcijos ir apžvelgiami rezultatai. Trečiajame etape atliekamas modelio rezultatų interpretavimas ir jų lyginimas su kitų autorių tyrimų rezultatais. Tyrimo ribotumai. Tyrime analizuojamos ne visos Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamos įmonės, kadangi ne visu analizuojamu laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų buvo biržos sąrašuose. Tyrimo laikotarpis yra 4 metai, siekiant atlikti išamų tyrimą, ateityje šis tyrimas galėtų būti praplėstas įtraukiant ilgesnį laikotarpį.

2.1.1 Tyrimo modelis

Ryšiui tarp akcijų kainos ir dividendų politikos nustatyti bus sudaromas daugialypės tiesinės regresijos modelis. Tyrimui pasirinktas kritinis reikšmingumo lygis α = 0,05, t.y. naudojama 95% tikimybė, nusakanti analizuojamų rezultatų teisingumą, o likę 5% yra klaidingumo tikimybė. Tyrimo imtis apima 56 įmones, kurioms surinkti skirtingi duomenys atitinkamiems metams (žr. 2 priedą). Kadangi duomenys yra skerspjūviai su laiko eilutėmis – duomenys yra paneliniai. Žemiau pateikiama pirminė modelio lygtis:

!"# = $%"# + &"#; (1)

čia,

yit - i objekto ir t laikotarpio priklausomas kintamasis;

xit – i objekto ir t laikotarpio nepriklausomas kintamasis;

$ – nepriklausomo kintamojo koeficientas;

&"# – modelio paklaida. Tyrimo priklausomas kintamasis – akcijų kainų kintamumas (Pvol). Nepriklausomas kintamasis – dividendų politika, remiantis ankstesniais tyrimais, išskiriama į du pagrindinius nepriklausomus kintamuosius: dividendų pelningumo koeficientas (Dyield) ir dividendų išmokėjimo koeficientas (Payout). Baskin (1989) atlikto tyrimo rezultatai parodė, kad tarp dividendų pajamingumo, dividendų išmokėjimo koeficiento ir akcijos kainos kintamumo veikia stiprus neigiamas ryšys. Tuo tarpu Allen ir Rachim (1996) tyrimo rezultatai atskleidė neigiamą ryšį tik tarp dividendų išmokėjimo koeficiento ir akcijų kainos kintamumo, o tarp dividendų pajamingumo ir akcijų kainos kintamumo - teigiamą ryšį. Dėl minėtos situacijos lygties rezultatai gali atsispindėti ne visiškai teisingai, kadangi ryšys tarp dividendų pajamingumo ir dividendų išmokėjimo koeficiento yra gana artimas ir juos abu vienodai gali veikti daugybė veiksnių, gali atsirasti multikolinearumas (Hussainey et al., 2010). Šiam netikslumui pašinti autoriai prideda kelis kontrolinius kintamuosius: pelningumo kintamumas (Evol); įmonės dydis (Size); augimo tempas (Growth); įsiskolinimas(Debt). Žemiau pateikiamos kintamųjų charakteristikos: Akcijos kainos kintamumas (Pvol) – priklausomas kintamasis. Akcijos kainos kintamumas atspindi sisteminę riziką investuotojams. Šis svyravimas gali būti apibrėžiamas kaip turto grąžos nuokrypis ar svyravimas nuo jos vidutinės reikšmės. Nors didesnis akcijų kainų svyravimas reiškia didesnę riziką, tačiau taip pat tai žada ir didesnį pelningumą. Investuotojai yra linkę vengti rizikos ir investuoti į įmones žadančias pastovias pajamas, nebent už riziką gauna pakankamą kompensaciją. Norint apskaičiuoti šį rodiklį, pirmiausia kiekvienų metų kainos kitimo diapazonas yra padalijamas iš atitinkamų metų aukščiausios ir mažiausios kainos vidurkių, o jų rezultatų suma pakeliama kvadratu; Dividendų pelningumo koeficientas (Dyield) – vienas pagrindinių šio tyrimo nepriklausomų kintamųjų, kuris parodo kiek įmonė išmoka dividendų kiekvienais metais atsižvelgiant į įmonės kapitalizaciją. Ankstesnių tyrimų rezultatai parodė, kad šis koeficientas turi neigiama ryšį su akcijų kainos kintamumu, todėl esant didesniam dividendų pelningumo koeficientui, akcijos kainos svyravimas turėtų būti mažesnis ir atvirkščiai. Kintamasis apskaičiuojamas kiekvienais metais išmokėtus dividendus grynaisiais padalinus iš įmonės kapitalizacijos metų gale; Dividendų išmokėjimo koeficientas (Payout) – antras iš pagrindinių šio tyrimo nepriklausomų kintamųjų, kuris atspindi grynojo pelno proporciją išmokėtą dividendais įmonės akcininkams. Maža šio koeficiento reikšmė rodo, kad įmonė daugiau uždirbto pelno reinvestuoja didindama įmonės vertę, o didesnė šio koeficiento reikšmė reiškia, kad įmonė didesnę dalį nepaskirstyto pelno paskirsto savo akcininkams. Išanalizavus ankstesnius tyrimus šia tema matyti, kad dividendų išmokėjimo koeficientas, kaip ir dividendų pelningumo koeficientas, turi neigiamą ryšį

su akcijų kainos kintamumu: koeficientui didėjant - akcijų kainos svyravimas mažėja ir atvirkščiai. Kintamasis apskaičiuojamas per metus sumokėtų dividendų grynaisiais sumą padalijus iš tų pačių metų grynųjų pajamų; Pelningumo kintamumas (Evol) – darant prielaidą, kad rinkos rizika veikia ir dividendų politiką ir akcijos kainos svyravimus. Įmonės dividendus išmoka iš nepaskirstyto pelno, todėl pelno kintamumas tiesiogiai įtakoja įmonės dividendų politiką. Esant dideliems pelno svyravimams atsiranda ir dividendų politikos nestabilumas, o tai įtakoja akcijų kainos svyravimus. Ankstesnių tyrimų rezultatai nėra vienareikšmiški: didesnė dalis autorių aptiko reikšmingą teigiamą ryšį tarp kintamųjų, o kiti autoriai aptiko neigiamą, tačiau nereikšmingą ryšį; Įmonės dydis (Size) – įmonės dydis turi įtakos akcijų kainos kintamumui dėl kelių priežasčių: mažos įmonės užsiima mažiau diversifikuota veikla ir galimai pateikia mažiau informacijoms investuotojams; mažų įmonių akcijos gali būti likvidesnės, todėl ir jų kaina labiau kintanti. Dividendų politiką įmonės dydis taip pat gali įtakoti. Didelės įmonės, kurių akcijos yra daugybės skirtingų akcininkų portfeliuose, dividendus gali naudoti kaip įrankį skleidžiant teigiamą žinią apie įmonės finansinę būklę (signalo hipotezė); Augimo tempas (Growth) - dividendų politika gali turėti neigiamą ryšį su įmonės augimo tempu, nes augančios įmonės labiau linkę nepaskirstytą pelną reinvestuoti, nei išdalinti akcininkams. Įmonės augimas taip pat gali daryti įtaką ir akcijos kainai. Remiantis ankstesnių tyrimų rezultatais tikimasi, kad įmonės augimo tempas turi teigiamą ryšį su akcijų kainos svyravimu; Įsiskolinimas (Debt) – dėl veiklos rizikos įmonės įsiskolinimas taip pat gali būti įtrauktas į regresinį modelį, nes jis daro įtaką akcijų kainai, ypatingai kai yra asimetrinė informacija. Įsiskolinimo lygis taip pat veikia ir dividendų politiką, nes jei įmonė turi daug įsiskolinimų juos privalo padengti. Didesnės įmonės yra finansiškai stabilesnės todėl įvertinus riziką gali sau leisti didesnį įsiskolinimo lygį. Tą patvirtina ir ankstesnių tyrimų rezultatai, rodydami reikšmingą ryšį tarp kintamųjų. Įstačius į lygtį kintamuosius, gauta regresinė lygtis pateikta žemiau:

Pvolit = ' + $1Dyieldit + $2 Payoutit + $3 Evolit+ $4 Sizeit+ $5 Growth it+ $6 Debtit + &"# (2)

čia,

' – konstanta; Payoutit – i įmonės ir t laikotarpio

$n– nepriklausomų kintamųjų koeficientai; dividendų išmokėjimo koeficientas;

Pvolit – i įmonės ir t laikotarpio akcijų Evolit – i įmonės ir t laikotarpio kainos kintamumas; pelningumo kintamumas;

Dyieldit – i įmonės ir t laikotarpio Sizeit – i įmonės ir t laikotarpio įmonės dividendų pelningumo koeficientas; dydis;

Growthit – i įmonės ir t laikotarpio įmonės Debtit – i įmonės ir t laikotarpio įmonės augimo tempas; įsiskolinimo lygis;

&"# – modelio paklaida. Visi minėti kintamieji yra vidiniai, išvesti iš įmonės finansinės informacijos pateiktos metinėse finansų ataskaitose. Tyrime dauguma kintamųjų yra santykiniai siekiant tiksliau įvertinti jų poveikį, apskaičiavimo metodai pateikiami prieduose (žr. 3 priedą).

2.2 Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių ir jų dividendų politikos apžvalga

Nasdaq Baltijos birža yra dalis didžiausios pasaulyje vertybinių popierių biržų grupės ,,Nasdaq, Inc.“ dalis padedanti įmonėms pritraukti kapitalo, o investuotojams paprastai ir greitai sudaryti sandorius bei patogiai už juos atsiskaityti. Tai užtikrina tarptautinių standartų laikymasis: aukšti reikalavimai įtraukimui į prekybos sąrašus, efektyvi ir saugi rinka, kapitalo rinkai suteikiama infrastruktūra nuo įtraukimo į prekybos sąrašus iki vertybinių popierių saugojimo ir atsiskaitymų. Nasdaq Baltijos rinka susideda iš centrinio depozitoriumo bei trijų biržų Lietuvoje, Latvijoje ir Estijoje. Nasdaq Vilnius yra vienintelis antrinės reguliuojamos vertybinių popierių rinkos operatorius Lietuvoje, Nasdaq Tallin - vienintelis antrinės reguliuojamos rinkos operatorius Estijoje, o Nasdaq Riga – Latvijoje. Vertybinių popierių birža veikia pagal Europos Sąjungos direktyvas, o kiekvienoje šalyje priežiūrą atlieka nacionalinės finansų priežiūros institucijos: Lietuvoje veiklą licencijuoja ir prižiūri Lietuvos finansų rinkos institucija, Estijoje – Estijos finansų priežiūros tarnyba, Latvijoje – finansinio kapitalo rinkos komisija. Baltijos šalių reguliuojama vertybinių popierių rinka skirstoma į 5 sąrašus, kurie pateikiami 4 paveiksle žemiau (sąrašai pateikiami 4 priede).

Baltijos vertybinių popierių rinka

Baltijos šalių Baltijos šalių Baltijos Baltijos Oficialusis Papildomasis fondų prekybos First North šalių skolos prekybos VP sąrašas sąrašas sąrašas sąrašas

4 paveikslas. Baltijos šalių vertybinių popierių rinkos struktūra.

Baltijos šalių Oficialusis prekybos sąrašas. Šiame sąraše prekiaujama akcijomis bendrovių, kurios turi tik geriausią reputaciją. Norint patekti į šį sąrašą bendrovė turi atitikti šiuos

reikalavimus: ne mažiau kaip treji metai veiklos; ne mažesnė kaip 4mln. eurų rinkos kapitalizacija; patikima finansinė padėtis; pakankamas rinkoje laisvai cirkuliuojamų akcijų kiekis; konsoliduotos ataskaitos turi būti parengtos pagal Tarptautinius finansinės atskaitomybės standartus. Baltijos šalių Papildomasis prekybos sąrašas. Šiame sąraše esančios įmonėms taikomi švelnesni reikalavimai nei esančioms Oficialiame sąraše, vienas iš jų – netaikomas laisvai rinkoje cirkuliuojančių akcijų kiekis. Baltijos šalių skolos VP sąrašas. Šiame sąraše įtraukti fiksuoto pajamingumo vertybiniai popieriai: Lietuvos ir Latvijos vyriausybių skolos vertybiniai popieriai ir privačių bendrovių vertybiniai popieriai su išpirkimo terminais. Baltijos fondų sąrašas. Sąraše listinguojami investicinių fondų vienetai, kuriais prekiaujama Baltijos šalių vertybinių popierių rinkose. First North. Dar vadinama alternatyvioji rinka, neturinti ES reguliuojamos rinkos statuso. Šiame sąraše listinguojamoms įmonėms taikomos specialios ,,Fist North“ taisyklės ir yra mažiau reikalavimų norint patekti į prekybą reguliuojamoje rinkoje. Kadangi šio tyrimo objektas yra įmonės turinčios dividendų politiką, toliau plačiau bus analizuojami tokių įmonių akcijas listinguojantys sąrašai: Oficialus prekybos sąrašas, Papildomas prekybos sąrašas ir First North sąrašas. Iš viso Nasdaq Baltic vertybinių popierių biržoje listinguojamos 69 įmonių akcijos. 34 jų patenka į Baltijos šalių Oficialų prekybos sąrašą - aukščiausią reputaciją ir griežtus reikalavimus atitinkančio įmonės. Į Baltijos šalių Papildomą sąrašą patenka 28 įmonių akcijos, kurioms keliami šiek tiek mažesni reikalavimai. Likusios 7 įmonės patenka į First North arba dar vadinamą alternatyviąja rinką, kurioje reikalavimai yra mažesni už Papildomo sąrašo reikalavimus. Vertinant akcijų kainų ir jų grąžos pokyčius visame regione, informatyvus rodiklis yra Baltijos šalių akcijų lyginamasis indeksas (OMX Baltic Benchmark). Šis indeksas parodo bendrąją į jį įtrauktų akcijų grąžą. Analizuojant šį indeksą galima sužinoti kokia padėtis buvo rinkoje vertinant ir lyginant su kitomis rinkomis. Indeksas pateikiamas 5 paveiksle žemiau.

Šaltinis: Nasdaq OMX Baltic internetinė svetainė. 5 paveikslas. Baltijos šalių akcijų lyginamasis indeksas. Vizualiai įvertinus indekso kitimą matyti, kad nuo 2016 metų sausio mėn. iki 2017 metų liepos mėn. indeksas gana stabiliai augo kartu su viso pasaulio ekonomika. Tuomet beveik metus indeksas buvo stagnacijoje iki 2018 metų liepos mėn., kol galiausiai per 6 mėnesius nukrito beveik 15%, tačiau gana greitai vėl atsistatė į buvusį lygį. Didžiausias indekso kritimas pastebimas 2020 metais. Vos per vieną mėnesį (nuo vasario 13 d. iki kovo 16 d.) indeksas nukrito beveik 47%. Tai yra didžiausias smukimas nuo 2009 metų. Šį staigų rinkų kritimą paveikė visame pasaulyje greitai paplitęs COVID-19 virusas, nuo kurio apsisaugant dauguma pasaulio šalių aktyviai įgyvendino apsisaugojimo strategijas - uždarė šalių sienas bei paskelbė karantiną. Šios apsaugos priemonės ir neigiamos investuotojų nuotaikos nusmukdė indekso vertę, kaip ir viso pasaulio ekonomiką. Tačiau panašu, kad situacija gerėja. Prie to prisidėjo ir valstybių institucijos, kurios ėmėsi įvairių priemonių neigiamų padarinių finansų įstaigoms švelninimui. Vertinant dividendų politiką - ji yra svarbi įmonės ilgalaikės strategijos formavimo dalis. Valdybai nusprendus įmonės pelną paskirstyti akcininkams reikia priimti atitinkamus sprendimus dėl dividendų išmokėjimo būdo. Nasdaq Baltic vertybinių popierių biržoje dividendai išmokami grynaisiais, mažinant akcijų nominalią vertę ir sumažėjus akcijų apskaitinei vertei. Visgi dažniausiai dividendai buvo išmokami grynaisiais, o kadangi šiame tyrime analizuojama grynaisiais išmokėtų dividendų įtaka akcijų kainos kintamumui, toliau bus aptariama grynaisiais pinigais apmokėti dividendai.

Analizuojamu laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų Nasdaq Baltic biržoje listinguojamos įmonės gana proporcingai laikėsi dividendų politikos. Įmonės kurios išmoka akcininkams dividendus ir įmonės, kurios nemoka dividendų pasiskirsto panašiai, nors grupių vidinė sudėtis pamečiui keičiasi. (žr. 5 paveikslą).

Išmokėjo Dividendus Nemokėjo dividendų

41 39 37 36 35 33 31 32

2016m. 2017m. 2018m. 2019m.

6 paveikslas. Baltic Nasdaq įmonių pasiskirstymas pagal dividendų politiką. Pagal pateiktą įmonių pasiskirstymą matyti, kad įmonių mokančių dividendus imtis svyravo nuo 31 iki 36. Iš viso buvo įvertinti 224 pranešimai apie dividendus. 2016 metais vienai akcijai dividendų vidutiniškai teko apie 0,15Eur, 2017 metais apie 0,19Eur, 2018 metais apie 0,12Eur, o 2019 metais apie 0,07Eur. Žemiau pateikiama vidutiniškai išmokėti dividendai vienai akcijai analizuojamu laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų pagal Nasdaq Baltic sąrašus.

0,7

0,6

0,5

0,4

0,3

0,2

0,1

0 2016m. 2017m. 2018m. 2019m.

First North Baltijos šalių Papildomasis prekybos sąrašas Baltijos šalių Oficialusis prekybos sąrašas

7 paveikslas. Vidutiniškai išmokėti dividendai vienai akcijai nuo 2016 iki 2019 metų.

Vertinant pagal pateiktus rezultatus matyti, kad dividendų atžvilgiu pelningiausias sąrašas yra tuo pačiu ir rizikingiausias First North sąrašas, kuris visu analizuojamu laikotarpiu išlaikė didžiausius vidutinius dividendus. Tačiau vertinant nereikėtų pamiršti, kad šiame sąraše yra vos 7 įmonės, iš kurių dividendus išmokėjo tik dvi – „Linda Nektar“ ir „K2”. Įmonės „K2” išmokėti dividendai vienai akcijai analizuojamu laikotarpiu svyravo nuo 1,09Eur iki 1,8Eur. Tuo tarpu Oficialiame prekybos sąraše didžiausi dividendai buvo išmokėti įmonės „Merko Ehitus“, kurie svyravo nuo 0,41Eur iki 1Eur, o Papildomame sąraše didžiausius dividendus išmokėjo „Latvijas Gaze“, jie svyravo nuo 0,55Eur iki 2,69Eur. 5 lentelė Įmonės pastoviai mokėjusios dividendus laikotarpiu nuo 2016m. iki 2019m. Dividendai vienai akcijai, Eur 2016 2017 2018 2019 Baltijos šalių Oficialus prekybos sąrašas APRANGA 0,12 0,16 0,17 0,13 Arco Vara 0,01 0,01 0,01 0,01 Grigeo 0,02 0,04 0,06 0,06 Harju Elekter 0,05 0,18 0,24 0,18 Klaipėdos nafta 0,05 0,03 0,04 0,03 Ignitis gamyba 0,04 0,04 0,03 0,04 Merko Ehitus 0,51 0,41 1 1 Nordecon 0,03 0,05 0,06 0,12 Olainfarm 0,18 0,66 0,21 0,1 Rokiškio sūris 0,07 0,1 0,1 0,1 Silvano Fashion Group 0,25 0,5 0,2 0,3 Tallink Grupp 0,02 0,03 0,03 0,12 Telia Lietuva 0,01 0,03 0,07 0,08 Tallinna Vesi 0,9 0,54 0,36 0,75 Baltijos šalių Papildmas prekybos sąrašas Amber Grid 0,07 0,12 0,11 0,03 Latvijas Gaze 1,64 2,69 0,58 0,55 INVL Baltic Farmland 0,07 0,07 0,15 0,1 LITGRID 0,01 0,04 0,02 0,01 Siguldas ciltslietu un... 0,1 0,15 0,08 0,08 Žemaitijos pienas 0,12 0,1 0,15 0,08 Baltijos First North akcijų sąrašas Linda Nektar 0,09 0,19 0,08 0,08 Šaltinis: Sudaryta autorės remiantis Nasdaq OMX Baltic pateiktais duomenimis.

Analizuojant dividendų politikos pastovumą, laikotarpiu nuo 2016 metų iki 2019 metų 21 įmonė laikėsi pastovios dividendų išmokėjimo politikos ir kasmet akcininkams paskirstė uždirbtą pelną (žr. 5 lentelę).

Baltijos šalių Oficialiame prekybos sąraše dividendus išmokančių įmonių koeficientas lygus 41%, Baltijos šalių Papildomame prekybos sąraše šis koeficientas siekė 21%, o First North sąraše vos 14%. Žvelgiant iš dividendus išmokančių ir neišmokančių įmonių santykio perspektyvos, pelningiausia investuoti į įmonių iš Oficialaus prekybos sąrašo akcijas, nes šiame sąraše beveik pusė įmonių išmoka dividendus savo akcininkams. Apibendrinant galima teigti, kad Nasdaq OMX Baltic birža padeda ne tik įmonėms pritraukti kapitalo, bet ir investuotojams greitai bei paprastai sudaryti sandorius. Visi biržoje listinguojami vertybiniai popieriai yra suskirstyti į 5 sąrašus: Baltijos šalių Oficialusis prekybos sąrašas; : Baltijos šalių Papildomas prekybos sąrašas; First North; Baltijos šalių skolos VP sąrašas; Baltijos fondų sąrašas. Baltijos šalių akcijų lyginamasis indeksas parodė, kad analizuojamu laikotarpiu nuoseklus augimas vyko nuo 2016 metų iki 2017 metų, tuomet įvyko rinkos smukimas, kuris gana greitai grįžo į ankstesnį lygį, o toliau iki pat 2019 metų galo stabiliai augo. Vertinant Nasdaq Baltic biržoje listinguojmamų įmonių dividendų politiką, įmonės mokėjusios dividendus ir nemokėjusios dividendų analizuojamu laikotarpiu pasiskirsto panašiai. Lyginant tris sąrašus, kuriuose įtrauktos įmonės listinguojančios savo akcijas (Baltijos šalių Oficialusis prekybos sąrašas; Baltijos šalių Papildomas prekybos sąrašas; First North), pagal vidutiniškai išmokėtus dividendus, didžiausi dividendai buvo išmokėti First North sąraše. Vertinant pagal dividendus mokėjusių ir nemokėjusių įmonių santykį, daugiausiai dividendų išmokėjo Oficialaus prekybos sąrašo įmonės.

2.3 Nasdaq OMX Baltic listinguojamų įmonių dividendų politikos įtakos akcijų kainai analizė

Kintamiesiems apskaičiuoti reikalingi finansiniai rodikliai, tokie kaip listinguojamų akcijų skaičius, akcijos kaina, dividendai, turtas, ilgalaikiai įsipareigojimai, veiklos pelnas ir grynosios pajamos surinkti iš Nasdaq OMX Baltic vertybinių popierių biržos internetinėje svetainėje pateiktų įmonių finansinių ataskaitų. Dauguma duomenų naudojama santykinėje formoje, kuri leidžia tiksliau įvertinti įmonių finansinius rodiklius (žr. 3 priedą). Duomenų apdorojimui ir tyrimui naudojama GRETL programinė įranga. Toliau bus atliekama statistinė duomenų analizė. Žemiau (žr. 6 lentelę) pateikiamas šiame tyrime naudojamų kintamųjų statistinis aprašymas: vidurkis, minimumas, maksimumas, standartinis nuokrypis.

6 lentelė Kintamųjų aprašomoji statistika. STANDARTINIS KINTAMASIS VIDURKIS MINIMUMAS MAKSIMUMAS NUOKRYPIS Pvol 0.41132 0.0000 1.6613 0.29377 Dyield 0.032243 0 0.30430 0.042097 Payout 1.0480 -4.0086 83.431 6.8851 Size 1.0872e+08 1.7993e+05 7.6938e+08 1.6522e+08 Evol -0.0047646 -14.549 1.6223 0.99799 Debt 0.29680 0.00028749 7.6144 0.75466 Growth -0.60202 -87.910 0.90531 6.0537 Šaltinis: Sudaryta autorės remiantis GRETL skaičiavimų duomenimis. Kaip matyti 6 lentelėje, dividendų išmokėjimo koeficientas (Payout) įgyja didžiausią vidurkio reikšmę iš visų kintamųjų – 1,09, o mažiausią ir netgi neigiamą vidurkio reikšmę įgyja įmonės augimo tempas (Growth), kuri lygi -0,2. Didžiausią standartinį nuokrypį įgyja dividendų išmokėjimo koeficientas (Payout), kurio reikšmė – 6,89. Darant prielaidą, kad akcijų kainos pasiskirsto pagal normalųjį skirstinį ignoruodamos nedidelę, tačiau galimą dividendų nebepriskaitymo datos (angl. Ex-dividend) įtaką, žinant akcijų kainos kintamumo vidurkį, galima apskaičiuoti ir akcijų rinkos grąžos standartinį nuokrypį. Šis nuokrypis apskaičiuojamas vidutinį akcijų kainos (Pvol) kintamumą (0.4113299) padauginus iš konstantos 0,6008. Gautas rezultatas lygus 24,71%. Siekiant nustatyti tinkamą empirinį metodą buvo atlikti trys diagnostiniai testai: F – testas; Breusch – Pagan testas; Hausman testas. Testų rezultatai pateikiami 7 lentelėje žemiau. 7 lentelė Tyrimo duomenų̨ diagnostikos rezultatai Testas P – reikšmė Tinkamas modelis F – testas 7.08158e-06 Fiksuotų efektų Breusch – Pagan testas 1.92787e-05 Atsitiktinių efektų Hausman testas 0.0478677 Fiksuotų efektų Pastaba: sudaryta autorės, remiantis priedu Nr. 5 Visų atliktų testų rezultatai parodė, kad nulinės hipotezės turi būti atmestos (p – reikšmė̇ buvo mažesnė̇ už̌ α = 0,05). Pirmieji du testai (F – testas ir Breusch – Pagan testas) buvo skirti išsiaiškinti kuris iš OLS ir fiksuotų efektų modelių bei OLS ir atsitiktinių reikšmių modelių yra tinkamas tyrimui, o trečiasis, Hausman testas, buvo skirtas pasirinkimui tarp fiksuotų efektų ir

atsitiktinių efektų modelio. Testų rezultatai parodė, kad tyrimui bus naudojamas fiksuotų efektų modelis. Pasirinkus tinkamą empirinį metodą, toliau bus atliekamas tyrimas. Atlikus regresinę analizę su fiksuotų efektų modeliu toliau bus vertinami pirmojo modelio rezultatai (žr. 6 priedą). Svarbu atkreipti dėmesį į modelio tinkamumą ir reikšmingumą. Nuspręsti ar modelis reikšmingas galima įvertinus determinacijos koeficiento reikšmę (R2), ji nusako kaip gerai modelis išaiškina priklausomo kintamojo formavimąsi. Šis koeficientas įgyja reikšmes nuo 0 iki 1, kuo reikšmė didesnė – tuo geriau modelis apibūdina tiriamą reiškinį. Modelio tinkamumą apibūdina modelio bendroji P – reikšmė, kuri lyginama su kritiniu reikšmingumo lygiu (α=0,05), jeigu p reikšmė mažesnė už kritinį reikšmingumą – modelis tinkamas vertinimui, nes yra statistiškai reikšmingas ir patikimas. Peržvelgus sudaryto modelio rezultatus (žr. 8 lentelę) matyti, kad determinacijos koeficientas lygus 0,59, t. y. akcijų kainų kintamumas šiame tyrime išaiškinamas beveik 59%. Tačiau reikia įvertinti tai, kad tyrimas susideda iš pakankamai mažos imties, todėl reikia atsižvelgti ir į koreguotą determinacijos koeficiento reikšmę (within R2), kuri parodo nepastovumą vieno objekto srityje laikui bėgant. Koreguoto determinacijos koeficiento reikšmė lygi 0.18, t. y. modelis paaiškina 18% akcijų kainos kintamumo. Modelio p – reikšmė yra arti nulio, tai reiškia, kad modelis yra statistiškai reikšmingas ir tinkamas siekiant aiškinti kintamųjų ryšius. 8 lentelė Pirmojo modelio rezultatai Fiksuotų efektų modelis, naudojant 125 stebėjimus 39 įmonės, 4 metų laikotarpis Priklausomas kintamasis – Pvol R2: 0.585949; p – reikšmė: 0.000512; within R2: 0.177188 Durbin – Watson: 1.788007 Wald testo p – reikšmė: 0 POVEIKIO VEIKSNIAI P - REIKŠMĖ REIKŠMINGUMAS KOEFICIENTAS Modelio konstanta (α) 0.282796 0.0112 ** Dyield 1.49628 0.0108 ** Payout 0.000949861 0.6620 Size −8.43839e-10 0.1550 Evol −0.0202709 0.8497 * Debt 0.0664334 0.4075 Growth 0.0179374 0.3326 Laiko pseudokintamieji dt_1 0.0879217 0.0883 * dt_2 0.104257 0.0329 ** dt_3 0.107471 0.0287 ** * reikšmingumas 90%, ** reikšmingumas 95%, *** reikšmingumas 99%

Taip svarbu patikrinti kintamųjų koreliaciją ir modelio homoskedastiškumą, siekiant įvertinti duomenų pasiskirstymo tinkamumą ir sklaidą. Autokoreliacija modelyje atsiranda dėl modelio paklaidų sąsajos tarpusavyje ir gali nulemti didesnį nei turėtų būti determinacijos koeficientą, o kartu iškreipti ir kintamųjų statistinį reikšmingumą. Ar modelyje yra autokoreliacija nustatyti padeda Durbin – Watson reikšmė, kuri svyruoja nuo 0 iki 4. Reikšmės nuo 0 iki 1,5 reiškia modelyje esančią teigiamą autokoreliaciją, nuo 1,5 iki 2,5 reiškia, kad autokoreliacijos nėra, o nuo 2,5 iki 4 reiškia neigiamą autokoreliaciją. Šiuo atveju Durbin – Watson reikšmė yra lygi 1.79 todėl modelyje autokoreliacijos nėra. Toliau tikrinamas modelio homoskedastiškumas. Išsiaiškinti ar modelis yra homoskedastiška galima pasitelkus Wald testo p – reikšmę. Šiuo atveju jo lygi 0, tai reiškia, kad modelyje yra heteroskedastiškumas. Modelio homoskedastiškumas yra labai svarbi modelio tinkamumo prielaida, kadangi ji nėra tenkinama, paklaidų sklaida nėra tinkama ir gali neigiamai įtakoti tyrimo rezultatus. Siekiant panaikinti heteroskedastiškumą bus panaudota stabilizuotų paklaidų regresija – tai leidžia gauti suderintus su heteroskedastija įverčius. Rezultatai pateikiami žemiau. 9 lentelė Modelis panaudojus stabilizuotų paklaidų̨ regresiją. Fiksuotų efektų modelis, naudojant 125 stebėjimus 39 įmonės, 4 metų laikotarpis Priklausomas kintamasis – Pvol R2: 0.585949; within R2: 0.177188 POVEIKIO VEIKSNIAI KOEFICIENTAS P - REIKŠMĖ REIKŠMINGUMAS (HAC ST. PAKLAIDA) Modelio konstanta (α) 0.282796 0.0134 ** Dyield 1.49628 0.0196 ** Payout 0.000949861 0.3967 Size −8.43839e-10 0.2800 Evol −0.0202709 0.6723 Debt 0.0664334 0.1341 Growth 0.0179374 2.128 ** Laiko pseudokintamieji dt_1 0.0879217 0.0524 * dt_2 0.104257 0.0252 ** dt_3 0.107471 0.0082 *** * reikšmingumas 90%, ** reikšmingumas 95%, *** reikšmingumas 99% Iš modelio buvo panaikintas heteroskedastijos poveikis ir modelis yra tinkamas analizei. Atlikus modelio transformaciją toliau galima aiškinti kintamųjų ryšius, kaip nepriklausomi kintamieji veikia priklausomąjį kintamąjį – akcijų kainos kintamumą.

Tyrimo rezultatai Įvertinus gautus regresinės analizės rezultatus galima teigti, kad kaip ir buvo tikėtasi, dividendų politika analizuotu laikotarpiu nuo 2016 iki 2017 metų daro reikšmingą poveikį Nasdaq OMX Baltic vertybinių popierių biržoje listinguojamų akcijų kainų kintamumui. Tarp priklausomojo kintamojo ir nepriklausomo kintamojo dividendų pelningumo buvo nustatytas teigiamas ir reikšmingas ryšys. Dividendų išmokėjimo koeficientas pasirodė darantis taip pat teigiamą poveikį, tačiau nepakankamai reikšmingą. Taip pat pakankamai reikšmingą įtaką akcijų kainai darantis kintamasis, į modelį įtrauktas kaip kontrolinis kintamasis – įmonės augimo tempas. Buvo nustatytas reikšmingas teigiamas ryšys tarp akcijų kainos kintamumo ir įmonės augimo, t. y. augančių įmonių akcijų kainos yra mažiau stabilios. Kiti kintamieji į modelį įtraukti kaip kontroliniai kintamieji reikšmingo poveikio akcijų kainų kintamumui nedaro. Įmonės dydis (Size) ir įsiskolinimo lygis (Debt) nustatyti darantys teigiamą poveikį, tačiau nereikšmingą, o kontrolinis kintamasis atspindintis pelno kintamumą (Evol) nustatyta darantis neigiamą, tačiau taip pat nereikšmingą poveikį.

2.4 Nasdaq OMX Baltic listinguojamų įmonių dividendų politikos įtakos akcijų kainai tyrimo rezultatų palyginimas su ankstesnių mokslinių tyrimų rezultatais.

Vertinant anksčiau atliktų tyrimų apie dividendų politikos įtaką akcijų kainos kintamumui svarbu dar kartą paminėti, kad tyrimų atliktų Baltijos šalių rinkoje nėra, visi analizuojami tyrimai buvo atlikti kitose rinkose: Jungtinėje Karalystėje, Malaizijoje, Bangladeše, Pakistane, Nigerijoje, JAV ir Australijoje. Vertinant ekonomine prasme dvi iš jų yra neišsivysčiusios – Nigerija ir Bangladešas priskiriamos prie skurdžiausių pasaulio šalių, Malaizija ir Pakistanas priskiriamos prie ekonomiškai besivystančių, o Jungtinė Karalystė, JAV ir Australija priskiriamos prie ekonomiškai išsivysčiusių šalių. Taip pat svarbu paminėti, kad visi analizuoti tyrimai buvo atlikti naudojant tiesinės regresijos modelius. Tyrimo rezultatai parodė, kad dividendų politika daro poveikį Baltijos vertybinių popierių biržoje Nasdaq OMX Baltic listinguojamų įmonių akcijų kainų kintamumui. Vienas iš pagrindinių modelio nepriklausomų kintamųjų – dividendų pelningumo koeficientas (Dyield), tyrimo rezultatų duomenimis, daro reikšmingą teigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui. Šie rezultatai reikšmingumo aspektu sutampa su anksčiau atliktų tyrimų rezultatais (žr. 10 lentelę). Hussainey et al. (2010) Jungtinėje Karalystėje, laikotarpiu nuo 1998 m. iki 2007 m., atlikto tyrimo rezultatai taip pat parodė reikšmingą dividendų pelningumo koeficiento poveikį akcijų kainos kintamumui. Okafor ir Chijoke-Mgbame (2011) Nigerijoje atlikto tyrimą laikotarpiu nuo 1998 m. iki 2005 m. tyrimo rezultatai parodė reikšmingą dividendų pelningumo koeficiento poveikį akcijų kainos kintamumui.

Hashemijo et al. (2012) atliktas tyrimas apėmė laikotarpį nuo 2005 metų 2010 metų, tyrimo rezultatai parodė, kad dividendų išmokėjimo koeficientas yra reikšmingiausias modelio kintamasis vertinant akcijų kainos kintamumą. Pakistane atlikto tyrimo laikotarpis (2014-2017m.) iš dalies sutampa su šio tyrimo laikotarpiu (2016-2019m.) ir rezultatai taip pat parodė, kad dividendų išmokėjimo koeficientas daro reikšmingą neigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui. 10 lentelė Moksliniai tyrimai ir gauti rezultatai tiriant akcijų kainos kintamumo ir dividendų politikos ryšį. POVEIKIS AKCIJŲ KAINOS AUTORIUS LAIKOTARPIS ŠALIS KINTAMUMUI Reikšmingą poveikį daro: Afzalur ir Anisur Dividendų išmokėjimo koeficientas (-), 1999-2006 m. Bangladešas (2008) įmonės dydis (-), įmonės augimo tempas (-). Ahmad, Iftikhar, Reikšmingą poveikį daro: dividendų Ejaz, Baig, Nadeem 2014-2017 m. Pakistanas pelningumo koeficientas (-). ir Shahid (2019) Reikšmingą poveikį daro: dividendų Allen ir Rachim išmokėjimo koeficientas (-), įmonės 1972-1985 m. Australija (1996) dydis (+), įsiskolinimo lygis (-), pelningumo kintamumas (+). Reikšmingą poveikį daro: dividendų Hashemijoo, išmokėjimo koeficientas (-), dividendų Ardekani ir 2005-2010 m. Malaizija pelningumo koeficientas (-), įmonės Younesi, (2012) dydis (-), pelno kintamumas (+). Reikšmingą poveikį daro: dividendų Hussainey, Mgbame Jungtinė išmokėjimo koeficientas (-),dividendų ir Chijoke-Mgbame 1998-2007 m. Karalystė pelningumo koeficientas (-), (2010) įsiskolinimo lygis (+). Okafor ir Chijoke- Reikšmingą poveikį daro: dividendų 1998-2005 m. Nigerija Mgbame (2011) pelningumo koeficientas (-). Reikšmingą poveikį daro: dividendų pelningumo koeficientas (-), įmonės Profilet (2013) 2010-2012 m. JAV dydis (-), įsiskolinimo lygis (-), augimo tempas (-). Šaltinis: sudaryta autorės. Dividendų išmokėjimo koeficientas vertinant poveikį Nasdaq Baltic listinguojamų įmonių akcijų kainos kintamumui neparodė reikšmingo poveikio akcijų kainos kintamumui. Šie rezultatai sutapo su autorių Ahmad et al. (2019) Pakistane atlikto tyrimo rezultatais, kur dividendų išmokėjimo koeficientas taip pat nebuvo reikšmingas kintamasis. Nigerijoje (Okafor ir Chijoke-Mgbame, 2011) atlikto tyrimo rezultatai parodė nevienareikšmius rezultatus, kadangi analizuojamu laikotarpiu nuo 1998 metų iki 2005 metų dividendų išmokėjimo koeficientas keitė poveikį iš neigiamo į teigiamą.

Priešingus rezultatus parodė Hussainey et al. (2010) Jungtinėje Karalystėje atliktas tyrimas, kur dividendų išmokėjimo koeficientas buvo reikšmingiausias kintamasis apsprendžiantis akcijų kainos kintamumą. Taip pat dividendų išmokėjimo koeficientą reikšmingu akcijų kainos kintamojo regresoriumi pripažino Hashemijoo et al. (2012). Malaizijos rinkoje atlikto tyrimo rezultatai parodė, kad dividendų išmokėjimo koeficientas yra reikšmingas veiksnys darantis neigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui. Tokius pat rezultatus išskyrė ir autoriai Afzalur bei Anisur, (2008) Bangladešo rinkoje atlikę tyrimą analizuojant 1999-2006 metų laikotarpį. Vertinant kontrolinio kintamojo - įmonės augimo tempo poveikį akcijų kainos kintamumui tyrimo rezultatai taip nėra vienareikšmiški lyginant su anksčiau atliktais tyrimais. Baltijos šalių rinkoje buvo aptiktas reikšmingas teigiamas ryšys. Šie rezultatai iš dalies sutapo su Afzalur ir Anisur (2008) Bangladeše atlikto tyrimo duomenimis, kur buvo nustatytas teigiamas, tačiau nereikšmingas poveikis akcijų kainos kintamumui. Tuo tarpu Profilet (2013) JAV rinkoje atlikto tyrimo rezultatai parodė neigiamą, bet nepakankamai reikšmingą poveikį. Svarbu paminėti, kad šis kontrolinis kintamasis vienintelis buvo pripažintas darantis reikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui Nasdaą OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainai. Kito kontrolinio modelio kintamojo – įsiskolinimo lygio ir akcijų kainos kintamumo ryšys Baltijos šalių rinkoje nustatytas nereikšmingas teigiamas. Rezultatai iš dalies sutapo su Allen ir Rachim (1996) Australijoje atlikto tyrimo duomenimis, kur buvo nustatytas teigiamas poveikis, tačiau priešingai nei šiame tyrime, poveikis buvo statistiškai reikšmingas. Taip pat reikšmingą teigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui aptiko Afzalur ir Anisur (2008) Bangladeše atlikto tyrimo rezultatai bei Hussainey et al. (2010) Jungtinėje Karalystėje atlikti tyrimai. Įmonės pelno kintamumas, šio tyrimo duomenimis, daro nereikšmingą neigiamą poveikį akcijų kainai. Lyginant su anksčiau atliktais tyrimais rezultatai vėlgi nėra vienareikšmiški. Taip pat neigiamą nereikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui nustatė Afzalur ir Anisur (2008) Bangladeše atlikto tyrimo rezultatai ir Okafor bei Chijoke-Mgbame (2011) Nigerijoje atliktų tyrimų rezultatai. Priešingus rezultatus nustatė autoriai Hussainey et al. (2010), Hashemijoo et al. (2012) ir Allen bei Rachim (1996) – visi atlikti tyrimai parodė reikšmingą teigiamą pelno kintamumo poveikį akcijų kainos kintamumui. Paskutinis kontrolinis kintamasis yra įmonės dydis – buvo nustatytas neigiamas ir nereikšmingas poveikis akcijų kainos kintamumui. Visi anksčiau minėti tyrimai pripažino įmonės dydį taip pat darantį neigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui, tačiau Hashemijoo et al. (2012) ir Hussainey et al. (2010) tyrimuose įmonės dydis buvo pripažintas reikšmingu vertinant akcijų kainos kintamumą. Apibendrinant galima teigti, kad tyrimų rezultatai nėra vienareikšmiški. Skirtingose rinkose buvo nustatytas skirtingas kintamųjų poveikis akcijų kainos kintamumui. Užsienio autorių tyrimuose

bent vienas iš dividendų politikos išvestinių kintamųjų (dividendų pelningumo koeficientas, dividendų išmokėjimo koeficientas) buvo pripažintas darantis reikšmingą neigiamą poveikį, o Baltijos šalių rinkoje reikšmingą teigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui daro dividendų pelningumo koeficientas. Tuo tarpu dividendų išmokėjimo koeficientas nėra pakankamai reikšmingas, kad darytų poveikį akcijų kainos kintamumui. Reikšmingiausias modelio kontrolinis kintamasis tiriant Baltijos šalių rinką pasirodė esantis įmonės augimo tempas. Visi kiti kontroliniai kintamieji – įmonės dydis, įsiskolinimo lygis ir pelno kintamumas Baltijos šalių rinkoje poveikio akcijų kainos kintamumui nedaro. Nors anksčiau atlikti tyrimai pripažino šiuos kintamuosius reikšmingais, jų poveikis buvo skirtingas. Vienintelis nepriklausomas kintamasis, į modelį įtrauktas kaip kontrolinis kintamasis, kurio poveikis tyrime buvo pripažintas nereikšmingu neigiamu yra įmonės dydis. Taip pat vienareikšmiškai neigiamą poveikį darančiu įmonės dydis buvo pripažintas ir kitų tyrimų duomenimis, tačiau reikšmingumo dydis variavo.

IŠVADOS IR REKOMENDACIJOS

Pirmoje dalyje išnagrinėjus dividendų politikos teorinius aspektus, galima teigti, kad tai yra procesas, kurio metu įmonė priima sprendimą nepaskirstytąjį pelną ar jo dalį paskirstyti įmonės akcininkams. Priėmus šį sprendimą įmonės valdybai reikia priimti eilę atitinkamų sprendimų dėl išmokamų dividendų kiekio, proporcijos, išmokėjimo būdo, išmokėjimo datos. Pagrindiniai dividendų politiką įtakojantys veiksniai yra šie: įmonės pelnas, pinigų srautai, vadovo pastovumas, pelno mokesčio tarifas, ankstesnės dividendų politikos pastovumas, įmonės dydis bei amžius, akcininkų sudėtis ir t. t. Dividendų politika yra labai svarbi įmonės ilgalaikio strateginio plano dalis. Dividendai gali būti išmokami dėl daugybės priežasčių: siekiant pritraukti tikslinį investuotoją, siekiant paskleisti teigiamą signalą apie įmonės finansinę būklę, norint suvaldyti agentūros išlaidas ar tiesiog norint išlaikyti esamus akcininkus. Vertinant akcijų kainos nustatymo teorinius aspektus, galima klasifikacija į vidinius - mikroekonominius (dividendai vienai akcijai, pelnas vienai akcijai, grynasis turtas vienai akcijai, nuosavybės grąža, buhalterinė akcijos vertė ir t. t.) ir išorinius – makroekonominius (infliacija, valiutų kursai, gandai, palūkanų norma, paklausa/pasiūla ir t. t.) veiksnius. Didžiausią poveikį akcijų kainai turintys veiksniai yra šie: dividendai, pelno rodikliai, akcijos buhalterinė vertė bei įmonės dydis. Dividendų politikos poveikis akcijų kainos kintamumui yra pripažintas daugelio autorių ir patvirtintas moksliniais tyrimais. Atlikus ankstesnių mokslinių tyrimų analizę dividendų politikos poveikio akcijų kainos kintamumui tematika, matoma, kad ši tema yra aktuali ir plačiai diskutuojama. Tyrimai buvo atlikti įvairiose pasaulio rinkose ir dividendų politika vienaip ar kitaip buvo pripažinta kaip reikšmingas kintamasis vertinant akcijų kainos kintamumą. Dividendų politikos poveikis akcijų kainos kintamumui yra pripažintas daugelio autorių ir patvirtintas moksliniais tyrimais. Nors atliktų tyrimų kiekis yra didelis, vertinančio Baltijos šalių rinką nepavyko rasti, todėl atsiranda poreikis ištirti Nasdaq OMX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainos kintamumą dividendų politikos atžvilgiu, kadangi investuotojams svarbu numatyti kas lemia šios sisteminės rizikos pokyčius ir svyravimus. Remiantis atlikta moksline analize, parengta tyrimo metodika ir pagrįstas tyrimo metodas. Tyrimas yra kiekybinis, atliekamas sudarant daugialypę panelinių duomenų regresiją pritaikant fiksuotų efektų metodą. Tyrimo rezultatai parodė, kad vienas iš dividendų politikos išvestinių kintamųjų – dividendų pelningumo koeficientas, kaip ir buvo tikėtasi, daro reikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui. Tačiau dividendų išmokėjimo koeficientas, tyrimo duomenimis, nebuvo pripažintas kaip darantis reikšmingą poveikį akcijų kainos kintamumui. Tuo tarpu iš kontrolinių kintamųjų tik įmonės augimo tempas daro reikšmingą teigiamą poveikį akcijų kainos kintamumui.

Kiti kontroliniai kintamieji (įmonės dydis, įsiskolinimo lygis, pelno kintamumas) yra nepakankamai reikšmingi apsprendžiant Nasdaq MX Baltic biržoje listinguojamų įmonių akcijų kainos kintamumą. Lyginant ankstesnių autorių tyrimų rezultatus su darbo autorės rezultatais svarbu paminėti, kad skirtingos industrijos ir rinkos gali reaguoti skirtingai dėl esamų skirtumų etikos, verslo ir mokestinėje aplinkoje. Tačiau apibendrinant analizuojamų tyrimų rezultatus, gauta panaši išvada – dividendų politika vienai ar kitaip veikia akcijų kainos kintamumą. Užsienio autorių tyrimuose bent vienas iš dividendų politikos išvestinių kintamųjų (dividendų pelningumo ir dividendų išmokėjimo koeficientų) buvo pripažintas statistiškai reikšmingu ir darančiu neigiamą poveikį. Tuo tarpu Baltijos šalių rinkoje reikšmingu pripažintas tik dividendų pelningumo koeficientas, o jo poveikis akcijų kainos kintamumui yra teigiamas. Atliktas Baltijos šalių rinkos tyrimas vertinant dividendų politikos poveikį akcijų kainos kintamumui ateityje galėtų būti tirtas ir didesniu mastu įtraukinat ilgesnį tyrimo laikotarpį apimantį ekonominį ciklą su didesniais rinkos svyravimais, taip padidinant duomenų dinamiką. Taip pat duomenys gali būti grupuojami įmonių industrijos atžvilgiu, siekiant įvertinti atskiruose pramonės sektoriuose esančių įmonių dividendų politikos nulemtus akcijų kainos svyravimus.

LITERATŪROS SĄRAŠAS

1. Adrang, B., Chatrath, A. ir Sanvicente, A. Z. (2011). Inflation, Output, And Stock Prices: Evidence From Brazil. The Journal of Applied Business Research. 18(1). 2. Afzalur, R. ir & Anisur, R. (2008). Dividend Policy and Stock Price Volatility: Evidence from Bangladesh. Journal of Applied Business and Economics. 8(4), 71-81. 3. Ahmad, L., Iftikhar, A., Ejaz, S., Baig, W., Nadeem, K. ir Shahid, R. (2019). Dividend Policy and Share Price volatility: Evidence From Pakistan Stock Exchange of Listed Commercial Banks. International Economics and Business. 5(1). doi: 10.5296/ieb.v5i1.14769 4. Aivazian, V. and Booth, L. (2003). Do emerging market firms follow different dividend policies from US firms? Journal of Financial Research. 26(3), 371-387. 5. Aldin, H. ir Al-Malkawai, N. (2008). Factors Influencing Corporate Dividend Decision: Evidence fromJodanian Panel Data. International Journal of Business. 13(2). 6. Ali, M. B. ir Chowdhury, T. A. (2010). Effect of dividend on stock price in emerging stock market: A study on the listed private commercial banks in DSE. International Journal of Economics and Finance. 2(4). doi: 10.5539/ijef.v2n4p52 7. Allen D. E. ir Rachim V. S. (1996). Dividend policy and stock price volatility: Australian Evidence. Journal of Applied Economics. 6(2), 175-188. 8. Allen., F, Bernardo, A. E. ir Welch, I. (2000). A Theory of Dividends Based on Tax Clienteles. The Journal of Finance. 6, 2499-2536. 9. Alli, K. L., Khan, Q. ir Gabriel, R. G. (1993). Determinants of Corporate Dividend Policy: A factorial Analysis. The Financial Review. 28(4), 523-47. 10. Al‐Malkawi, H-A. N. (2007). Determinants of Corporate Dividend Policy in Jordan: An Application of the Tobit Model. Journal of Economic and Administrative Sciences. 23(2), 44-70. doi: 10.1108/10264116200700007 11. Al-Malkawi, H-A., N., Rafferty. M. ir Pillai R. (2010). Dividend Policy: A Review of Theories and Empirical Evidence. International Bulletin of Business Administration. 9. 12. Almumani, M. A. (2014). Determinants of Equity Share Prices of the Listed Banks in Amman Stock Exchange: Quantitative Approach. International Journal of Business and Social Science. 5(1). 13. Amidu, M. ir Joshua A. (2006). Determinants of dividend payout ratios in Ghana. The Journal of Risk Finance. 7(2), 136-45. 14. Atchyuthan, N. (2017). Determinants of Share Prices: Evidence From Listed Manufacturing Firms in Sri Lanka. International Journal of Multidisciplinary Research. 3(6), 2455- 3662.

15. Baskin J. (1989). Dividend policy and the volatility of common stock. The Journal of Portfolio Management. 15(3), 19-25. 16. Black, F. (1976). The dividend puzzle. Journal of Portfolio Management. 5(8). 17. Chang, K., Kang, E. ir Li, Y. (2016). Effect of Institutional Ownership on Dividends: An Agency-Theory-Based Analysis. Journal of Business Research. 69(7). 18. Dhaliwal, D. S., Erickson, M., & Trezevant, R. (1999). A test of the theory of tax clienteles for dividend policies. National Tax Journal. 52, 179-194. 19. Edirin, J. ir Okoro, E. O. (2015). An Empirical Analysis of Share Price Determinants in Nigeria: A Dividend and Net Asset Replica. Scientific Papers of the University of Pardubice. Series. 22(33), 46-54. 20. Frankfurter, G. M. ir Wood, B. G. (2003). Dividend Policy : Theory and Practice. Academic Press. 21. Freedman, R. S. (2006). Introduction to Financial Technology. Academic Press. 22. Gill Amarjit, G., Nahum, B. ir Rajendra, T. (2010). Determinants of Dividend Payout Raios: Evidence from United States. The Open Business Journal. 3, 8-14. 23. Hashemijoo , M., Ardekani , A. M. ir Younesi, N. (2012). The Impact of Dividend Policy on Share Price Volatility in the Malaysian Stock Market. Journal of Business Studies Quarterly. 4(1), 111-129. 24. Hussainey, K., Mgbame, C. O. ir Chijoke-Mgbame, A. M. (2010). Dividend policy and share price volatility: UK evidence. The Journal of Risk Finance. 12(1). 25. Irfan, C. M. ir Nishat, M. (2002). Key Fundamental Factors and Long-run Price Changes in an Emerging Market-A Case Study of Karachi Stock Exchange (KSE). The Pakistan Development Review. 41(4), 517–533. 26. Jo, H. ir Carrie, P. (2009). Why Are Firms with Entrenched Managers More Likely to Pay Dividends? Review of Accounting and Finance. 8, 87-116. 27. Kawano, L. (2014). The Dividend Clientele Hypothesis: Evidence from the 2003 Tax Act. American Economic Journal: Economic Policy. 6(1), 114–136.

28. Khan, M. ir Amanullah. (2012). Determinants of Share Prices at Karachi Stock Exchange. International Journal of Business and Management Studies. 4(1). 29. Kragt, J., Frank, J. Ir Driessen, J. (2020). The Dividend Term Structure. Journal of Financial and Quantitative Analysis. 55(3), 829–867. 30. Lee, Y-T., Yu-Jane, L., Richard, R. ir Avanidhar, S. (2006). Taxes and Dividend Clientele: Evidence from Trading and Ownership Structure. Journal of Banking & Finance. 30(1), 229-246.

31. Legenzova, R., Jurakovaitė, O., Galinskaitė, A. (2017). The analysis of dividend announcement impact on stock prices of Baltic companies. Central European Business Review. 6(1), 61-75. 32. Lietuvos Respublikos Seimas. (2000). Lietuvos Respublikos akcinių bendrovių įstatymas. Prieiga per internetą: https://e- seimas.lrs.lt/portal/legalAct/lt/TAD/TAIS.106080?jfwid=rivwzvpvg#part_aee925aee1f14fb4986bd 98dfc0c5119 33. Lin, T.-J., Chen, Y.-P. ir Tsai, H.-F. (2017). The Relationship Among Information Asymmetry, DividendPolicy and Ownership Structure. Finance Research Letters. 20. 34. Lintner, J. (1956). Distribution of Incomes of Corporations Among Dividends, Retained Earnings, and Taxes. The American Economic Review. 46(2), 97-113.

35. Malhotra, N. ir Tandon, K. (2013). Determinants of Stock Prices: Empirical Evidence from NSE 100 Companies. IRACST- International Journal of Research in Management & Technology (IJRMT). 3(3). 36. Miller M. H ir Modigliani F. (1961). Dividend policy, growth and the valuation of shares. The Journal of Business. 34(4). 37. Neelanjana, B. H. ir Hassan, H. H. (2019) The Impact of Dividend Policy on the Volatility of Share Price of Manufacturing Companies in Malaysia. International Journal of Recent Technology and Engineering. 7, 212-224. 38. Okafor, C. A. ir Chijoke-Mgbame, A. M. (2011). Dividend Policy and Share Price Volatility in Nigeria. JORIND. 9(1). 39. Papadopoulos, L. ir Charalambidis P. D. (2007). Focus on Present Status and Determinants of Dividend Payout Policy: Athens Stock Exhange in Perspective. Journal of Financial Management & Analysis. 20(2). 40. Pettit, R. R. (1977). Taxes, transactions costs and the clientele effect of dividends. Journal of Financial Economics. 5(3), 419-436. 41. Samy, N. B., Mohamed, G. ir Amel, B. (2007). On the Determinants and Dynamics of Dividend Policy. International Review of Finance. 6(1-2), 1-23. 42. Sharma, S. (2011). Determinants of Equity Share Prices in India. Journal of Arts, Science & Commerce. 2(4). 43. Srinivasan, P. (2012). Determinants of Equity Share Prices in India: A Panel Data Approach. The Romanian Economic Journal. 46. 44. Subramanyam, P. ir Kalyan, N. B. (2018). A Study On Risk & Return Analysis Of Selected Securities In India. International Journal Of Engineering Technologies And Management Research. 5(4).

45. Sujata, K ir Annwal, K. A. (2010). Dividend Policy Determinants of Indian Services Sector: A Factorial Analysis. Paradigm. 14(1). 24-41. 46. Talat, A. (2010). Ownership Structure and Cash Flows as Determinants of Corporate Dividend Policy in Pakistan. International Business Research. 3(3). 47. Tanushev, C. (2016). Theoretical Models of Dividend Policy. Economic Alternatives. 3, 299-316. 48. Tsuji, C. (2012). A Discussion on the Signaling Hypothesis of Dividend Policy. The Open Business Journal. 5, 1-7. 49. Uddin, M. B. (2009). Determinants of market price of stock: A study on Bank Leasing and insurance companies of Bangladesh. Journal of Modern Accounting , 5(7). 50. Vaškelaitis, V. ir Martišiūtė, V. (2010). Dividendai ir jų mokėjimas: teisinis vertinimas. Vilnius University Press. 76, doi: 10.15388/Teise.2010.0.228 51. Yakubu, I. N. (2019). Revisiting the Factors Influencing Corporate Dividend Policy Decisions: Evidence from Listed Banks in Ghana. Management & Accounting Review. 18(3). 52. Yaseen, H. Ir Trifan, R. (2019). The Impact of Dividend Events on Stock Returns: Findings on Companies Listed on the Bucharest Stock Exchange. Review of Finance & Banking. 11(2), 59-78. 53. Yee, E. C. P. ir Thaker, H. M. T. (2018). Determinants of Share Price Fluctuation: Evidence.from the Manufacturing Industry in Malaysia. Skyline Business Journal. 14(1). 54. Zainudin, R., Mahdzan, N. S. ir Ye, C. H. (2012). Dividend policy and stock price volatility of industrial products firms in Malaysia. International Journal of Economics and Management Sciences. 13(2).

PRIEDAI

1 priedas

Pagrindinės sąvokos

Dividendai – Lotynų kalba žodis „dividendum“ reiškia padalinimą. Dividendai yra pelno (buvusio arba dabartinio) paskirstymas įmonės akcininkams proporcingai pagal jų nuosavybės dalį. (Frankfurter ir Wood, 2003). Vertybinių popierių birža – organizacija, kurios tikslas yra sutelkti priemones prekiauti įmonių (Subramanyam ir Kalyan, 2018). Akcija – nuosavybės dalis įmonėje, užtikrinantis vienodą pelno paskirstymą dividendų forma. Pagrindinės šių vertybinių popierių rūšys yra paprastosios ir privilegijuotosios akcijos (Frankfurter ir Wood, 2003). Akcijos grąža – tai dydis, kuris parodo akcijos pelningumą, dažniausiai išreiškiamas procentiniu dydžiu. Gali būti matuojama įvairaus laikotarpio grąža, kuri padeda palyginti skirtingų įmonių akcijų galimą pelningumą (Frankfurter ir Wood, 2003). Determinacijos koeficientas – norma, kuri nurodo modelio tinkamumą̨ pasirinktiems duomenims vertinti (Nowak – Brzezińska, A, 2010); Heteroskedastiškumas – netolygi regresinio modelio paklaidų̨ dispersija (Górecki, B. R., 2010); Koreliacija – dydis parodanti priklausomybę tarp dviejų̨ kintamųjų ̨(Nowak – Brzezińska, A, 2010);

2 priedas Tyrimo duomenys

DIVIDENDŲ PELNO AUGIMO AKCIJOS KAINOS DIVIDENDŲ IŠMOKĖJIMO ĮMONĖS ĮSISKOLINIMO ĮMONĖ METAI PELNINGUMO KINTAMUMAS TEMPAS KINTAMUMAS (PVOL) KOEFICIENTAS (PAYOUT) DYDIS (SIZE) LYGIS (DEBT) KOEFICIENTAS (DYIELD) (PVOL) (GROWTH) BALTIJOS OFICIALUS PREKYBOS SĄRAŠAS 2016 0,097847358 0,046692607 0,594537204 142100337 0,18637532 0,02190678 0,03069465 2017 0,102466793 0,063241107 0,63902872 139888659 0,20721826 0,03177088 0,10365296 APRANGA 2018 0,508313539 0,102409639 1,014421886 91784653,6 9,5634E-05 0,03524519 -0,0094813 2019 0,327077748 0,064676617 0,667033667 111136840 5,8301E-05 0,37995676 0,48023865 2016 0,29787234 0,008695652 -0,078209279 7483063,8 -0,0041486 0,17626263 0,11616162 2017 0,38028169 0,006802721 0,114628879 13227599,5 0,05292788 0,41635504 -0,1391001 Arco Vara 2018 0,381322957 0,009090909 -0,165411158 9898203,7 -0,0017902 0,11890198 0,27390721 2019 0,285714286 0,009433962 0,231916675 9538269,02 0,03303888 0,20532795 -0,165577 2016 0,149019608 0,03875969 0,338139367 38437924,9 0,06714508 0,18598969 0,00792212 Ekspress 2017 0,124031008 0,047619048 0,60562685 37544019,7 0,04445173 0,19851996 0,01972971 Grupp 2018 0,329113924 0,066666667 83,4311548 31286683,1 0,01578097 0,18397665 -0,033673 2019 0,354285714 0 0 23837472,8 0,0285304 0,232027 0,19567747 2016 0,06744186 0,047058824 0,386858807 760435783 0,09659688 0,27477574 0,0300046 Energijos 2017 0,085201794 0,127906977 1,26894647 769382086 0,06635775 0,30187956 0,12967982 Skirstymo 2018 0,357786358 0,059701493 6,796811647 599402323 -0,0042192 0,42433733 0,21809445 operatorius 2019 0,228335626 0 0 715704266 0,0200931 0,4310831 0,0424187 2016 0,283856988 0 0 43707600 0,03684468 0,1138912 0,04497024 2017 0,781140042 0,021067416 0,144230263 68245200 0,05465925 0,09371426 -0,0393029 Grindeks 2018 0,333333333 0,023923445 -0,147659978 60097950 -0,0594463 0,09079682 -0,0833385 2019 0,812785388 0,089012517 0,950751082 137832300 0,08024026 0,12500004 0,13830343 2016 0,240995998 0,017391304 0,293009907 75555000 0,03716343 0,26217086 0,12960482 2017 0,338461538 0,028571429 0,282527785 91980000 0,07312837 0,18759316 -0,0475894 Grigeo 2018 0,182444062 0,044117647 0,274757865 89352000 1,23788727 1,2225941 -9,0171866 2019 0,129496403 0,04137931 0,297885084 95265000 0,13632785 0,10391424 0,90086395 2016 0,189944134 0,018518519 2,365306667 47897460 0,00658393 0,01577709 0,09989455 2017 0,578680203 0,036217304 3,375437632 88166806 0,01560399 0,0323416 0,17792325 Harju Elekter 2018 0,527909177 0,057416268 5,784717391 74152364 0,01025949 0,05587196 0,08329852 2019 0,258414767 0,042056075 58,05752727 75926344 0,00019463 0,07381903 0,09032521 2016 0,158940397 0 0 14470403,7 0,04960418 0,32925353 0,08143582 2017 0,245390973 0,003731343 0,035933604 14708223,2 0,01009001 0,23298437 0,15173303 HansaMatrix 2018 0,336769759 0,01183432 0,18738426 12366615,6 0,05505479 0,3699626 0,26616671 2019 0,134387352 0,006535948 0,41114998 11195811,7 0,04278217 0,04149461 0,15150861 2016 0,647887324 0,092592593 1,379507068 205527240 0,06139479 0,14053896 0,01503108 Klaipėdos 2017 0,288 0,058823529 0,670435089 194109060 0,05844744 0,26810403 0,19523644 nafta 2018 0,391666667 0,093023256 1,335772653 166240580 0,04047734 0,26954187 -0,0276945 2019 0,217228464 0,081081081 1,405035653 140952240 0,02792708 0,51720219 0,44564366

2 priedo tęsinys

DIVIDENDŲ PELNO AUGIMO AKCIJOS KAINOS DIVIDENDŲ IŠMOKĖJIMO ĮMONĖS ĮSISKOLINIMO ĮMONĖ METAI PELNINGUMO KINTAMUMAS TEMPAS KINTAMUMAS (PVOL) KOEFICIENTAS (PAYOUT) DYDIS (SIZE) LYGIS (DEBT) KOEFICIENTAS (DYIELD) (PVOL) (GROWTH) 2016 0,266483516 0,015625 0,930019883 101721855 0,01007349 0,07109015 0,11708885 Linas Agro 2017 0,169343066 0,015625 0,231657773 101721855 0,02151546 0,08477133 0,07956614 Group 2018 0,205323194 0,03125 0,335919683 101721855 0,02393643 0,08780182 0,01626939 2019 0,12145749 0 0 93774834,8 -0,0085233 0,07527632 -0,0243716 2016 0,155706727 0,064516129 0,63548079 393751841 0,05983428 0,50831676 -0,0218664 Ignitis 2017 0,102766798 0,064516129 1,237919429 393751841 0,02551675 0,37131771 -0,2878288 gamyba 2018 0,245614035 0,057692308 0,549633869 330243480 0,06647338 0,35937257 0,03110334 2019 0,196428571 0,066666667 0,605723153 388801577 0,74780275 3,3720433 -8,6843332 2016 0,192627824 0,057174888 1,503497668 157884000 0,03245459 0,11646065 0,11247898 2017 0,101952278 0,045454545 0,460703403 159654000 0,07051372 0,13780833 0,14166622 Merko Ehitus 2018 0,302439024 0,106837607 0,912371134 165672000 0,07369362 0,10356119 -0,0275832 2019 0,163865546 0,108695652 1,073377805 162840000 0,06826174 0,17093465 0,04318252 2016 0,317596567 0,023076923 0,246952578 42088127,9 0,04266796 0,14396382 0,08824603 2017 0,195488722 0,04 0,938419797 40469353,8 0,00984122 0,13750022 0,11927343 Nordecon 2018 0,372413793 0,065934066 0,508382355 29461689,5 0,0038721 0,01533855 0,8924361 2019 0,202020202 0,118811881 0,936384179 32699237,8 0,03629471 0,15321977 -7,8487437 2016 0,221092757 0,021251476 0,218825655 119300611 0,48304053 0,1703901 0,17470605 2017 0,371134021 0,075774971 0,861632355 122681029 0,51113509 0,12446305 0,01262728 Olainfarm 2018 0,379084967 0,03 0,902614092 98595546 0,1430252 0,0031573 0,01001954 2019 0,356495468 0,013386881 0,170831753 105215533 0,14216756 0,08827454 0,14184846 2016 0,409090909 0 0 117910944 -0,0079121 0,29912026 0,08425735 Pro Kapital 2017 0,412280702 0,010471204 -2,188724093 108273992 0,00232362 0,38891173 0,1875107 Grupp 2018 0,254957507 0,012195122 0,062791265 92968244,6 0,08764565 0,46995251 0,28539606 2019 0,52398524 0 0 79363135,6 -0,0719947 0,42080723 -0,1626546 2016 0,244155844 0,021276596 0,103252289 15369000 0,01883833 0,01826648 0,09047604 Panevėžio 2017 0,447488584 0,07 1,519920319 16350000 -0,0209754 0,0157818 -0,0253983 staybų trestas 2018 0,275862069 0,078947368 -0,227768749 12426000 -0,0351455 0,01921996 0,06805833 2019 0,211586902 0 0 12099000 -0,0104201 0,00255611 0,16472567 2016 0,237762238 0,040268456 1,474178084 67250284,3 0,03695397 0,31938214 -0,0500507 Pieno 2017 0,261484099 0,069230769 -3,038218182 58674744,7 -0,0287734 0,34166797 0,0230083 žvaigždės 2018 0,352941176 0 0 42877698,1 0,02681367 0,2111338 -0,043528 2019 0,133333333 0,031578947 0,334742292 42877698,1 0,05425926 0,30764962 0,0056303 2016 0,343949045 0,038888889 0,240240924 64562346 0,0823175 0,03272898 -0,0856318 2017 0,577586207 0,036363636 0,439774031 98636917,5 0,05121143 0,02234736 0,12447513 Rokiškio sūris 2018 0,221343874 0,039370079 1,870071429 91104643,8 0,0096821 0,02121485 0,04436846 2019 0,222222222 0,0390625 0,874615216 91822003,2 0,02425651 0,0282135 -0,0067606 2016 0,566347469 0 0 140425713 0,03121457 0,90355175 0,0893139 Šiaulių 2017 0,333023256 0 0 221963224 0,01840836 0,89660236 0,08345833 bankas 2018 0,509056244 0,023809524 0,114124067 252305030 0,02906803 0,08784916 0,10211966 2019 0,301724138 0,06 0,034978685 300363132 0,04518276 1,45697016 -0,4996353 2016 0,292397661 0,094182825 1,222763972 10722349,8 0,06209146 0 0,90531461 2017 0,771653543 0,099406528 15,19726147 20019013,2 0,03481788 0 -0,0469604 SAF Tehnika 2018 1,096774194 0 0 7633362,6 -0,0444128 0,01573251 -0,0289015 2019 0,606060606 0 0 11346087,6 0,30347749 0,88726302 -7,7632886

2 priedo tęsinys

DIVIDENDŲ PELNO AUGIMO AKCIJOS KAINOS DIVIDENDŲ IŠMOKĖJIMO ĮMONĖS ĮSISKOLINIMO ĮMONĖ METAI PELNINGUMO KINTAMUMAS TEMPAS KINTAMUMAS (PVOL) KOEFICIENTAS (PAYOUT) DYDIS (SIZE) LYGIS (DEBT) KOEFICIENTAS (DYIELD) (PVOL) (GROWTH) 2016 0,88221709 0,087108014 1,139817629 103320000 0,29464779 0,00065901 0,05387835 Silvano 2017 0,232902033 0,184501845 1,579917493 97560000 0,26376702 0,00117247 -0,0617436 Fashion 2018 0,040449438 0,086580087 0,62472885 83160000 0,38976793 0,00149437 -0,1620956 Group 2019 0,280991736 0,140186916 0,968696744 77040000 0,27450388 0,13837483 0,01738323 2016 0,221035771 0,02247191 0,303773826 596195016 0,04652799 0,31523662 0,00015789 Tallink 2017 0,320185615 0,026315789 0,407644398 763665526 0,04792658 0,2600514 0,01339695 Grupp 2018 0,281879195 0,028571429 0,501796829 703376142 0,0423085 0,00028749 -0,0393116 2019 0,178217822 0,12371134 1,61683585 649785579 0,04883875 0,31878265 0,02091309 2016 0,162729659 0,010869565 0,140409008 536004087 0,08150576 0,2273636 0,51439348 2017 0,097482592 0,03125 0,319713076 559308612 0,10328613 0,29919591 -0,0407348 Telia Lietuva 2018 0,201317027 0,063063063 0,7455744 646700583 0,11153065 0,24789711 -0,0061921 2019 0,163522013 0,062992126 0,851680208 739918685 0,1004014 0,27345739 0,05259313 2016 0,244759973 0 0 333164856 0,08153688 0,19083675 0,10495185 Tallinna 2017 0,179416621 0,068627451 0,860158761 373894056 0,09335212 0,12350344 0,02216883 Kaubamaja 2018 0,207862143 0,08041958 0,923291543 349456536 0,0908151 0,16708062 0,03304004 Grupp 2019 0,186726659 0,081142857 0,928725696 356380500 0,07742101 0,30287969 0,21296809 2016 0,126760563 0,065217391 0,978792822 276000000 0,11528955 0,53169327 0,02124432 2017 0,486678508 0,05046729 1,495637723 214000000 0,04756839 0,58203303 0,06478757 Tallinna Vesi 2018 0,17765043 0,036923077 0,298136646 195000000 0,10786473 0,53634464 0,08544613 2019 0,226362366 0,065387969 0,540345821 229400000 0,12202545 0,51011394 0,04986399 2016 0,571428571 0 0 27230040 0,07642344 0,34328017 0,17153923 Vilkyškių 2017 0,546042003 0,032 0,214352378 44786250 0,09999877 0,33694889 0,08343297 pieninė 2018 0,633975482 0,066350711 -1,409797639 25199730 -0,0107431 0,26211339 0,01402443 2019 0,407692308 0 0 26871750 -0,0026395 0,2331091 -0,0543276 2016 0,609756098 0 0 88160604,9 0,03186174 0,19726431 -0,1079204 2017 0,628571429 0 0 101504642 0,04345179 0,17532261 0,19204553 AUGA group 2018 0,541871921 0 0 74179352,5 -0,02291 0,15145733 0,12089127 2019 0,159895151 0 0 69325271,6 0,00539001 0,28899428 0,18154634 2016 0,364565588 0 0 39348233,3 0,0370527 0,06321687 0,04323696 2017 0,287694974 0 0 34410776,3 0,03463737 0,30058289 -0,0603632 Baltika 2018 0,562211982 0 0 22713383,7 -0,3109703 0,07769256 -0,1898633 2019 1,652968037 0 0 7160123,81 -0,1651598 0,54482228 0,45111461 2016 0,352941176 0 0 266325875 0,02313546 0,03303234 0,19062651 2017 0,260208927 0,01415495 0,194925544 305395918 0,01499163 0,0174295 0,47235026 LHV Group 2018 0,213592233 0,016290791 0,193214109 283046712 0,01929402 0,03035001 -0,0570962 2019 0,29660623 0,017597815 0,223387322 343906871 0,01139578 0,00247369 0,4468507 2016 0,128686327 0 0 14362945,9 0,03933706 0,06384071 0,1584037 2017 0,51572327 0 0 22749390 0,02993207 0,62924535 0,47665895 PRFoods 2018 0,469314079 0,016866251 1,062715934 22935067,7 0,01226891 0,22270435 -0,023453 2019 0,481481481 0 0 17921769 0,02806936 0,18491396 -0,0819434

2 priedo tęsinys

DIVIDENDŲ PELNO AUGIMO AKCIJOS KAINOS DIVIDENDŲ IŠMOKĖJIMO ĮMONĖS ĮSISKOLINIMO ĮMONĖ METAI PELNINGUMO KINTAMUMAS TEMPAS KINTAMUMAS (PVOL) KOEFICIENTAS (PAYOUT) DYDIS (SIZE) LYGIS (DEBT) KOEFICIENTAS (DYIELD) (PVOL) (GROWTH) BALTIJOS PAPILDOMAS PREKYBOS SĄRAŠAS 2016 0,237288136 0,056451613 0,596654051 221194317 0,07541217 0,27376957 -0,381175 2017 0,207407407 0,084507042 -2,170763785 253303170 -0,0418133 0,22380245 -0,1719641 Amber Grid 2018 0,442748092 0,094827586 -0,669604032 206923716 -0,1403553 0,22712196 -0,1403838 2019 0,347826087 0,03030303 1,310993488 176598689 0,01811576 0,20719137 0,03592547 2016 0,666666667 0,218666667 1,637451945 56226750 0,13332462 0,03230339 0,85219347 2017 0,354188759 0,304298643 2,349438721 66272596 0,12801861 0,01121769 0,08388464 Latvijas Gaze 2018 0,270742358 0,068075117 0,463200494 63873588 0,1163513 0,02723055 0,08433074 2019 0,099009901 0,052083333 0,410438854 79167264 0,11987697 0,01564744 0,0153817 2016 0,273425499 0,020958084 0,193133638 10993773,7 0,11067131 0,08874288 0,07655161 INVL Baltic 2017 0,308724832 0,020710059 0,260348508 11125435,6 0,07814956 0,09401901 0,05442024 Farmland 2018 0,313253012 0,042857143 0,443604987 11520421,5 0,09248839 0,0975524 0,06041637 2019 0,180851064 0,028571429 0,289749032 11520421,5 0,08859672 0,09982822 0,06065011 2016 0,162031439 0,030769231 0,875305081 128212500 0,01903675 0,39453712 0,01257041 INVL Baltic 2017 0,255813953 0 0 155827500 0,06984083 0,36850092 0,04794013 Real Estate 2018 1,372859025 0,107438017 0,110760492 3267000 0,06072192 0,38621945 0,03183852 2019 0,41509434 0,048148148 0,016837763 3645000 0,14457991 0,34697587 0,20538095 2016 0,097114708 0,014492754 0,282427832 347988652 0,04581023 0,28723473 -0,1992045 2017 0,105115627 0,057142857 2,156414238 353031966 0,02893136 0,27922279 -0,0527126 LITGRID 2018 0,127340824 0,030769231 -0,256259434 327815397 -1,2286057 2,93231852 -10,981668 2019 0,203125 0,016949153 1,190022133 297555514 0,00720413 0,32353761 0,90179179 Lativijas 2016 0,06185567 0 0 2000000 -0,0049841 0,09591249 -0,105839 Jūras 2017 1,278096801 0,05 1,495732488 6400000 0,02885678 0,10824859 -0,1420877 medicinas 2018 0,941176471 0,104166667 -4,00861853 3072000 0,03074911 0,11056436 -0,0500523 centrs 2019 0,415458937 0,024937656 0,476851824 3208000 0,06017865 0,10240652 0,00287901 2016 0,784222738 0 0,495112632 1267320 0,06378555 0,00107026 0,02578337 Siguldas 2017 0,616179002 0,05 0,96303839 1550354,8 0,05027134 0 8,7056E-05 ciltslietu un 2018 0,51396648 0,104166667 -3,123689805 1351808 -0,0068802 0 -0,0226845 maksligas 2019 0,711864407 0,024937656 0,67129889 1495437,6 0,03166475 0 0,01093985 2016 0,484848485 0 0 10301822,7 0,17523047 0,23704709 0,16867958 2017 0,474226804 0,074074074 -0,745482502 10698046,7 0,10383633 0,01197648 -0,0115909 Snaigė 2018 0,793017456 0 0 53094009,3 0,11720177 0,01197468 -0,3540198 2019 0,53164557 0 0 5943359,25 0,11879287 0,00094062 -0,2011758 2016 0,78019114 0 0 6937190 0,09078678 0,24288826 0,01044336 Utenos 2017 0,75229358 0 0 9788090 0,03670872 0,20144335 0,11308103 trikotažas 2018 0,41545894 0 0 8647730 0,05210821 0,09249208 0,23583308 2019 0,3880597 0,101010101 1,243848168 9407970 0,02868585 0,19144213 -0,0024376 2016 0,07829181 0,019593614 0,324456429 53552759,3 0,156639 0,05849026 -0,0814315 Vilniaus 2017 0,06060606 0,020721412 0,235795975 50638059 0,18663108 0,02624847 0,07077448 baldai 2018 0,6 0 0 29691079,9 0,07197671 0,23783607 0,26600087 2019 0,13157895 0,010526316 0,076369776 29535629,2 0,06856375 0,3629673 0,36662128

2 priedo tęsinys

DIVIDENDŲ PELNO AUGIMO AKCIJOS KAINOS DIVIDENDŲ IŠMOKĖJIMO ĮMONĖS ĮSISKOLINIMO ĮMONĖ METAI PELNINGUMO KINTAMUMAS TEMPAS KINTAMUMAS (PVOL) KOEFICIENTAS (PAYOUT) DYDIS (SIZE) LYGIS (DEBT) KOEFICIENTAS (DYIELD) (PVOL) (GROWTH) 2016 0,6032824 0,110091743 0,321357396 52728750 0,19933597 0,02120282 0,15695133 Žemaitijos 2017 0,60130719 0,055865922 0,896165246 86591250 0,06867819 0,04535918 0,04909581 pienas 2018 0,41340782 0,099337748 0,677837459 73046250 0,08625507 0,04472161 0,1233479 2019 0,22352941 0,046783626 0,35903145 82721250 0,096994 0,14618598 0,08795124 2016 0,352941176 0 0 266325875 0,02313546 0,03303234 0,19062651 Latvijas 2017 0,260208927 0,01415495 0,194925544 305395918 0,01499163 0,0174295 0,47235026 Balzams 2018 0,213592233 0,016290791 0,193214109 283046712 0,01929402 0,03035001 -0,0570962 2019 0,29660623 0,017597815 0,223387322 343906871 0,01139578 0,00247369 0,4468507 2016 0,128686327 0 0 14362945,9 0,03933706 0,06384071 0,1584037 Ditton 2017 0,51572327 0 0 22749390 0,02993207 0,62924535 0,47665895 pievadkezu 2018 0,469314079 0,016866251 1,062715934 22935067,7 0,01226891 0,22270435 -0,023453 rupnica 2019 0,481481481 0 0 17921769 0,02806936 0,18491396 -0,0819434 2016 0,5 0 0 56223001,6 0,07357675 0,03230339 0,07689701 2017 0,341024198 0 0 66244857,5 0,067752 0,01134554 0,08388464 Ivalda INVL 2018 0,134110787 0 0 63899827,2 0,06105163 0,02723055 0,08433074 2019 0,305764411 0 0 79175510,6 0,0646203 0,01564744 0,0153817 2016 1,350649351 0 0 586080 0,00980231 0,32340418 0,08626063 Kurzemes 2017 1,189368771 0 0 1453360 0,14765431 0,57522081 0,06508292 Atslega 1 2018 0,466960352 0 0 1383060 0,1086413 0,67854692 -0,0868795 2019 0,652631579 0 0 918340 0,08443278 6,50349946 -0,0520727 2016 0,167539267 0 0 46177390,4 0,08799368 0,00150699 0,08907798 2017 0,166153846 0 0 64525343,5 0,1886936 0,01963476 0,18815648 Linas 2018 0,172523962 0 0 56818583,4 -0,0043139 0,01307275 0,02320159 2019 0,372881356 0 0 79426351 0,23305697 0,03894089 0,26594277 Rigas 2016 0,223433243 0 0 1095253,98 -0,1395339 0,03432044 -0,1347673 autoelektro 2017 0,394067797 0 0 818158,118 -0,0213373 0 -4,084E-05 aparatu 2018 0,213592233 0 0 820912,55 -0,0466454 0 -0,0523062 rupnica 2019 0,372294372 0 0 831471,206 -0,154934 0 -0,1578457 2016 0,824858757 0 0 2307743,04 0,07165104 0,06283958 0,20119928 VER 2017 1,438202247 0 0 2067353,14 0,04516403 0,04681926 -0,0159906 radiotehnika 2018 0,945606695 0 0 2466400,37 0,05651979 0,02919278 0,02018235 2019 0,595238095 0 0 2283704,05 0,01305091 0,01219086 0,02560557 2016 0,282608696 0 0 822206,375 -0,0592791 0,45597289 -0,0715509 2017 0,481012658 0 0 773002,351 -0,0651027 0,47875706 -0,1140225 Nordic Fibre 2018 0,5 0 0 495249,2 -0,0619531 0,47419393 -0,0714957 2019 0,222222222 0 0 765158,231 -0,0678504 0,45949754 -0,0553416 2016 1,258160237 0 0 543209,8 -0,091494 0 -1,6932639 2017 0,295918367 0 0 672193,451 0,09426607 0,0807084 -0,1282939 PATA Saldus 2018 0,857142857 0 0 836099,552 -0,0184001 0,10079952 -0,2554438 2019 1,179297597 0 0 483561,235 0,00323969 0,10979827 -0,0892737 2016 1,661327231 0 0 2116358,29 -0,0610164 0,36576396 -0,2305249 Trigon 2017 0,912621359 0 0 2684139,79 0,01362348 0,42260218 -0,0939014 Property 2018 0,634538153 0 0 1484690,13 -0,0126128 0,41922965 -0,0611235 2019 0,537717602 0 0 1865310,69 -0,0380321 0,0299613 -0,1395246

2 priedo tęsinys

53 3 priedas

Kintamųjų apskaičiavimo formulės

Akcijos kainos kintamumas (Pvol) – priklausomas kintamasis. Norint apskaičiuoti šį rodiklį, pirmiausia kiekvienų metų kainos kitimo diapazonas yra padalijamas iš atitinkamų metų aukščiausios ir mažiausios kainos vidurkių. Šis ir visi kiti kintamųjų apskaičiavimo metodai atitinka Baskin (1989) metodus. Žemiau pateikiama akcijos kainos kintamumo skaičiavimo formulė. ()*+) Pvolit=("# − %#)/( ); (1) , čia, Hi - aukščiausia akcijos kaina i metais; Li – žemiausia akcijos kaina i metais. Dividendų pelningumo koeficientas (Dyield) – vienas pagrindinių šio tyrimo nepriklausomų kintamųjų. Apskaičiuojamas kiekvienais metais išmokėtus dividendus grynaisiais padalinus iš įmonės kapitalizacijos metų gale. Formulė pateikiama žemiau. -) Dyieldit = ; (2) ./) čia, Di – grynaisiais išmokėti dividendai i metais; MVi – įmonės kapitalizacija i metų pabaigoje. Dividendų išmokėjimo koeficientas (Payout) – antras iš pagrindinių šio tyrimo nepriklausomų kintamųjų. Kintamasis apskaičiuojamas per metus sumokėtų dividendų grynaisiais sumą padalijus iš tų pačių metų grynųjų pajamų ir išvedus 4 metų vidurkį. Formulė pateikiama žemiau. 78 012345 = ; (3) 9) čia, Di - grynaisiais išmokėti dividendai i metais; Ei – grynasis pelnas i metais. Pelningumo kintamumas (Evol) – nepriklausomas kontrolinis kintamasis. Apskaičiuojamas kiekvienų metų veiklos pajamų ir viso turto santykis. Formulė pateikiama žemiau.

:;3< = =) ; (4) >) čia, Ri – veiklos pajamos i metais; Ai – įmonės turtas i metais.

Įmonės dydis (Size) – nepriklausomas kontrolinis kintamasis. Apskaičiuojamas randant visų metų kapitalizacijos dešimtainį logaritmą. Formulė pateikiama žemiau. ?#@A = ln DEi ; (5) čia, MVi – įmonės kapitalizacija i metų gale. Įmonės augimo tempas (Growth) – nepriklausomas kontrolinis kintamasis. Apskaičiuojamas kaip kiekvienų metų viso turto pokytis metų pabaigoje ir pradžioje. Formulė pateikiama žemiau.

GH3I5ℎ = -.>LL9M) ; (6) NOOPQ8 čia, D.ASSETi – viso turto pokytis i metų pabaigoje ir pradžioje; ASSETi – visas turtas i metais. Įmonės įsiskolinimo lygis (Debt) - nepriklausomas kontrolinis kintamasis. Apskaičiuojamas randant atitinkamų metų ilgalaikių įsipareigojimų ir viso turto santykį bei išvedant 4 metų vidurkį. Formulė pateikiama žemiau.

RAS5 = +-) ; (7) >LL9M) čia, LDi – ilgalaikiai įsipareigojimai i metais; ASSETi – visas turtas i metais.

4 priedas Nasdaq Baltic įmonių listinguojančių akcijas sąrašai

Baltijos šalių Oficialus prekybos sąrašas APRANGA Nordecon Grigeo Arco Vara Novaturas Harju Elekter AUGA group Olainfarm HansaMatrix Baltika Pro Kapital Grupp Klaipėdos nafta Coop pank PRFoods LHV Group Ekspress Grupp Panevėžio staybų trestas Linas Agro Group EfTEN Real Estate Fund III Pieno žvaigždės Ignitis gamyba Energijos Skirstymo operatorius AB Rokiškio sūris Merko Ehitus Grindeks Šiaulių bankas Vilkyškių pieninė SAF Tehnika Tallink Grupp Tallinna Kaubamaja Grupp Silvano Fashion Group Telia Lietuva Tallinna Sadam Tallinna Vesi Baltijos šalių Papildmas prekybos sąrašas Rigas elektromasinbuves Amber Grid rupnica Invalda INVL Rīgas juvelierizstrādājumu Latvijas Balzams rūpnīca Kurzemes atslega 1 Ditton pievadkezu rupnica Rigas kugu buvetava Kauno energija Latvijas Gaze VEF radiotehnika RRR LITGRID Siguldas ciltslietu un Lativijas Jūras medicinas INVL Technology mākslīgās apsēklošanas stacija centrs INVL Baltic Farmland Nordic Fibreboard Linas Rigas autoeletroaparatu INVL Baltic Real Estate PATA Saldus rupnica Snaigė Utenos trikotažas VEF Trigon Property Development Vilniaus baldai Valmieras stikla škiedra Žemaitijos pienas Baltijos First North akcijų sąrašas Baltic Telekom Linda Nektar Frigate East West Agro MADARA Cosmetics K2 LT NEO Finance

5 priedas

Tyrimo duomenų̨ diagnostikos rezultatai

6 priedas Tyrimo rezultatai. Pirmas modelis

7 priedas Tyrimo rezultatai. Antras modelis