CI Games Przedział Wyceny: 245-324 Mln PLN
Total Page：16
File Type：pdf, Size：1020Kb
Corporate research | 25 czerwca 2021, 08:30 CI Games Przedział wyceny: 245-324 mln PLN Restart CI Games to deweloper gier premium AA (o średnim budżecie), koncentrujący się na Informacje dwóch głównych seriach: snajperskiej strzelance FPP - Sniper Ghost Warrior (SGW) Kurs akcji (PLN) 1,60 i grze akcji RPG TPP – Lords of the Fallen (LotF). Spółka zajmuje się też wydawnic- Liczba akcji (mn) 182,9 twem indie (małe, niezależne gry) – to jednak marginalna część działalności. Kapitalizacja (mln PLN) 292,3 CI Games to spółka, która przez długi czas szuka właściwej recepty na zbalansowa- Free float 62% ną i dochodową produkcję gier. W przeszłości wychodziło to różnie. Po początko- Free float (mln PLN) 182,4 wych sukcesach (pierwsze odsłony serii Sniper), firma porywała się być może na zbyt ambitne projekty. Dość mocno zmieniała się też formuła i pomysł na tworzenie gier w EV 2020 (mln PLN) 270 czasie. CI Games nie generował też dodatnich przepływów pieniężnych a działalność Dług netto 2020 (mln PLN) -22,0 spółki była finansowana przez emisje akcji i zaciąganie długu. Bloomberg CIG PW Equity Po zbyt ambitnym podejściu do tematu w SGW 3, wydaje się, że CIG znalazł złoty śro- ISIN PLCTINT00018 dek wydając dwie ostatnie odsłony serii (SGW Contracts I z XI ‘19 i część II z VI ‘21). Spółka postawiła na produkt nienadmiernie ambitny i skupiony na aspekcie snajper- Ranking ESG skim. Podoba nam się takie podejście, pozwala trafić do pewnej niszy graczy – o czym ESG 7,5 świadczą dobre wyniki sprzedażowe i oceny gier na Steam (część I: 74%, cześć II: 80%). Świeży debiut II części, wydaje się być bardzo wyraźnym progresem do części I. Kolejnej odsłony z serii SGW spodziewamy się w 2024 roku. Akcjonariat Od czasu wydania Lords of the Fallen (LotF) w 2014 r. minęło sporo czasu. Po wielu Marek Tymiński 29% perturbacjach, obecnie spółka chce wyprodukować grę w oparciu o własny, 50- Rockbridge TFI 9% osobowy, międzynarodowy zespół Hexworks, co potencjalnie oznacza wysoką jakość - - ale i wysokie koszty. Samą charakterystykę gry (action RPG w klimacie dark fantasy) - - oceniamy jako dość bezpieczną. Ciężko nam na tym etapie określić prawdopodobień- stwo sukcesu projektu. Dużą przewagą lokalnych spółek growych są niskie koszty tworzenia gier. Postawienie na zespół międzynarodowy niweluje tą przewagę, ale wiele Wykres spółek sygnalizuje, że ograniczenie się do talentów z Polski w przypadku ambitnych 0,5 projektów staje się niemożliwe. Gruntowny restart podejścia do serii LotF to szansa ale 0,4 i dość duże ryzyko. 0,3 Na podstawie modelu DCF szacujemy wycenę spółki w horyzoncie 12 miesięcy w 0,2 przedziale 245-324 mln PLN. 0,1 0,0 15-06-2020 15-07-2020 15-08-2020 15-09-2020 15-10-2020 15-11-2020 15-12-2020 15-01-2021 15-02-2021 15-03-2021 15-04-2021 15-05-2021 15-06-2021 CI Games WIG (Rebased) 2019 2020 2021P 2022P 2023P Analityk Przychody 47,5 46,0 86,6 46,0 116,0 Piotr Łopaciuk Zysk brutto ze sprzedaży 18,5 19,3 46,2 19,2 47,0 (+48) 22 521 48 12 EBIT 1,0 8,7 30,1 7,8 25,0 [email protected] EBITDA 20,5 27,8 58,5 28,2 69,6 Alicja Zaniewska Zysk netto -2,9 7,1 31,4 8,8 24,7 (+48) 22 580 33 68 [email protected] P/E - 33,4 9,3 33,2 11,8 EV/EBITDA 7,3 7,7 4,2 9,0 3,4 Adres: BM PKO BP ul. Puławska 15 FCF 22,2 34,8 8,4 37,9 02-515 Warszawa Niniejsza Analiza została sporządzona na indywidulane zamówienie CI Games, za wynagrodzeniem. Corporate research | 25 czerwca 2021, 08:30 CI Games Spis treści Podsumowanie ………………………………………………...……………………………………………………………………………………….………………… p. 3 Opis działalności ……………………………………………………………..………………………………………………………………….……………………… p. 4 Otoczenie rynkowe ………..…………………………………………………………….……………………………………………………………………………. p. 12 Wybrane dane finansowe i prognozy …………………………………………………………………..……………………………………………… p. 18 Czynniki ryzyka …………………………………………………………………………………………………………………………………………………………... p. 20 Wycena …... ……………………………………………………………………………………………………………………………………………………………….….. p. 21 Analiza porównawcza ……………………………………………………………………………………………………………………………………………… p. 23 Prognozy finansowe ………………………………………………………………………………………………………………………………………………… p. 24 Niniejsza Analiza została sporządzona na indywidulane zamówienie CI Games, za wynagrodzeniem. 2 Corporate research | 25 czerwca 2021, 08:30 CI Games Podsumowanie W ramach grupy CI Games prowadzona jest działalność produkcyjna, wydawnicza i dystrybucyjna gier, z czego najważniejszą pod względem przychodowym jest działalność produkcyjna. CI Games jako deweloper gier premium AA (o średnim budżecie), koncentruje się na dwóch głównych se- riach: snajperskiej strzelance FPP - Sniper Ghost Warrior i grze akcji RPG TPP – Lords of the Fallen. Spółka zajmuje się też wydawnictwem indie (małe, niezależne gry) – to jednak marginalna część działalności. CI Games to naszym zdaniem spółka, która przez długi czas szuka właściwej recepty na zbalansowaną i dochodową produkcję gier. W przeszłości wychodziło to różnie. Po początkowych sukcesach (pierwsze odsłony serii Sniper Ghost Warrior - SGW), firma porywała się być może na zbyt ambitne projekty. Dość mocno zmieniała się też formuła i pomysł na tworzenie gier w czasie. Dość powiedzieć, że w dłuższym okresie CI Games nie generowała dodatnich przepływów pieniężnych a była finansowana przez emisje akcji i zaciąganie długu. Ostatnie dwie odsłony serii Sniper Ghost Warrior (podtytuł „Contracts” część I z XI 2019 i część II z VI 2021) to światło w tunelu. Po zbyt ambitnym i szerokim podejściu do tematu w SGW 3, wydaje się, że CIG znalazł złoty środek. Spółka postawiła na produkt nienadmiernie ambitny i skupiony na snajperskiej niszy. Podoba nam się takie podejście, pozwala trafić do pewnej niszy graczy – o czym świadczą wyniki sprzeda- żowe i oceny gier na Steam (część I: 74%, cześć II: 80%). Świeży (sprzed tygodnia) debiut II części, wydaje się być bardzo wyraźnym progresem do dość udanej pierwszej części. Kolejnej odsłony z serii SGW spo- dziewamy się w 2024 roku. Od czasu wydania Lords of the Fallen (LotF) w październiku 2014 roku w koprodukcji z niemieckim studiem Deck 13, minęło sporo czasu. Zmieniał się też pomysł na samą produkcję: od przerwanej współpracy z Deck 13 poprzez nieudaną współpracę z podwykonawcą – amerykańskim Defiant Studios aż do stanu obecnego – oparciu gry o własny zespół Hexworks. CIG postawiło na dość duży (50 osób) międzynarodo- wy zespół wysokiej jakości. To potencjalnie oznacza wysoką jakość ale i wysokie koszty. Naszym zdaniem ciężko na tym etapie określić prawdopodobieństwo sukcesu projektu, więc ryzyko jest dość znaczne. Samą charakterystykę gry (action RPG w klimacie fantasy) oceniamy jako dość bezpieczną. Premiery spodziewa- my się w roku 2023. CI Games dokonał dość udanej ewolucji swojego głównego projektu, tj. SGW. Gruntowny restart podejścia do serii LotF to szansa ale i dość duże ryzyko. Dużą przewagą lokalnych spółek growych są niskie koszty tworzenia gier. Postawienie na zespół międzynarodowy niweluje tą przewagę, ale wiele spółek sygnalizuje, że ograniczenie się do talentów z Polski w przypadku ambitnych projektów staje się niemożliwe. Spółka wydaje się dostrzegać ograniczenia obecnie wykorzystywanych, małych lub średnich silników gier. LotF2 tworzone jest na potężnym silniku Unreal (lepsza grafika, prostszy proces produkcji gier, pozwala na łatwiejszą konwersję danej gry na różne platformy). Zakładamy, że przyszłe gry studio mogą być tworzone właśnie na otwartych silnikach (Unreal, Unity). CI Games zamierza korzystać z ulgi podatkowej IP Box, zmniejszającej efektywny poziom opodatkowania do nawet 5%. W wycenie nie przywiązujemy zbyt dużej wagi do działalności wydawniczej gier indie ze względu na olbrzy- mią konkurencję w tym segmencie. Na podstawie modelu DCF szacujemy wycenę spółki w horyzoncie 12 miesięcy w przedziale 245-324 mln PLN. Niniejsza Analiza została sporządzona na indywidulane zamówienie CI Games, za wynagrodzeniem. 3 Corporate research | 25 czerwca 2021, 08:30 CI Games Opis działalności Spółka CI Games powstała w 2002 roku (wtedy jeszcze jako City Interactive), na bazie wydawcy gier komputerowych Lemon Interactive oraz studiów deweloperskich We Open Eyes i Tatanka. W lutym 2007 roku przyłączono polskie studio Detalion, zajmujące się tworzeniem gier przygodowych. Na po- czątku swojej działalności spółka produkowała głównie tanie gry z gatunku first person shooter (strzelanka pierwszoosobowa/FPS). Obecnie CI Games jest przede wszystkim deweloperem gier pre- mium AA (o średnim budżecie), koncentrującym się na dwóch głównych seriach: snajperskiej strze- lance FPP (perspektywa pierwszoosobowa) - Sniper Ghost Warrior i grze akcji RPG TPP (perspektywa trzecioosobowa) – Lords of the Fallen. W ramach grupy prowadzona jest działalność produkcyjna, wydawnicza i dystrybucyjna: Działalność produkcyjna realizowana jest przez dwa studia: CI Games w Warszawie (specjalizuje się w produkcji gier wideo z gatunku FPS) oraz otwarte w 2020 r. studio Hexworks, z biurami w Barcelonie i Bukareszcie (studio to pracuje nad Lords of the Fallen 2 – najbardziej am- bitnym tytułem CI Games do tej pory). Działalność wydawnicza. CI Games jest wydawcą własnych gier oraz licencjonowanych tytu- łów, dla których kreuje strategię marketingową i wprowadza do sprzedaży za pośrednictwem lo- kalnych dystrybutorów. Spółka tworzy gry na wszystkie kluczowe platformy, w tym konsole no- wej generacji (PlayStation, Xbox) oraz komputery PC. W 2018 roku powstało studio wydawnicze United Label. Spółka ta wydaje gry tworzone przez nie- zależne studia w segmencie indie premium (małe, niezależne gry), również na platformę Nintendo Switch. Spółka planuje wydawać 1-4