Valuación Del Capital Accionario De Kellogg Company
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Universidad de San Andrés Escuela de Administración y Negocios Magíster en Finanzas Valuación del Capital Accionario de Kellogg Company Autor: Bautista Mingoia DNI: 36.398.238 Director de Trabajo Final de Graduación: Javier Epstein Buenos Aires, 10 de octubre de 2020 Resumen Ejecutivo El objeto del presente informe es valuar, con fecha 31 de diciembre de 2019, el capital accionario de Kellogg Company, una compañía multinacional dedicada a la manufactura y comercialización de alimentos, principalmente cereales para el desayuno, bocadillos, alimentos congelados y pasta seca. En primer lugar, se presenta la descripción y dimensión del negocio, luego se expone un análisis de la industria y del posicionamiento competitivo de Kellogg, incluyendo los objetivos y la estrategia de la gerencia corporativa y sus expectativas. Posteriormente, se efectúa un análisis económico financiero de Kellogg en base a la evolución de distintos indicadores de rentabilidad, gestión operativa y financiera, y comparando su desempeño con firmas semejantes. Para la valuación del capital accionario se emplean dos metodologías; el método de Flujo de Fondos Descontados (DCF), y el de Valuación Relativa o Valuación por Múltiplos de Mercado. La valuación mediante Flujo de Fondos Descontados se realiza proyectando el Flujo de Fondos disponible para la Firma (FCFF) y aplicando como tasa de descuento el Costo Promedio Ponderado del Capital (WACC), estimado según el modelo “Capital Asset Pricing Model” (CAPM). Como resultado se obtiene un valor del capital accionario de Kellogg de US$ 74,2 por acción. Adicionalmente, del análisis de sensibilidad se desprende que el precio de la acción puede variar entre US$ 62,4 y US$ 78,3. En la Valuación Relativa se utiliza el múltiplo EV/EBITDA, estimado a partir de una muestra de empresas comparables a Kellogg, dedicadas a la producción y comercialización de alimentos procesados, que operan globalmente y cotizan en bolsas de Estados Unidos. El resultado obtenido mediante este método sitúa el precio de la acción de Kellogg entre US$ 64,6 y US$ 83,7. Dado que el 31 de diciembre de 2019 el precio de mercado de la acción de Kellogg cerró en US$ 69,16, es dable destacar que los resultados de la valuación mediante ambos métodos arrojan valores similares al mercado. 1 Contenido Resumen Ejecutivo .............................................................................................................................1 Glosario ..............................................................................................................................................4 I. Descripción del Negocio .............................................................................................................5 1.1. Aspectos generales y dimensión del Negocio .....................................................................5 1.2. Mercado de Capitales .........................................................................................................7 1.3. Historia ...............................................................................................................................8 1.4. Segmentos Operativos .....................................................................................................10 1.5. Cartera de Productos ........................................................................................................11 1.6. Canales de Distribución ....................................................................................................13 II. Análisis de la Industria y Posicionamiento Competitivo de Kellogg ..........................................14 2.1. El Mercado de Alimentos .................................................................................................14 2.1.1. Mercado de Cereales para el desayuno ....................................................................17 2.1.2. Mercado de Bocadillos .............................................................................................19 2.1.3. Mercado de Alimentos listos para consumir ............................................................22 2.2. Nuevas tendencias de la Industria ....................................................................................24 2.3. Análisis Competitivo de la Industria .................................................................................26 2.4. Posicionamiento Competitivo de Kellogg .........................................................................29 2.5. Objetivos y Estrategia de la Gerencia Corporativa de Kellogg ..........................................33 III. Análisis Financiero ................................................................................................................34 3.1. Evolución de Indicadores de Kellogg ................................................................................34 3.1.1. Crecimiento de las Ventas ........................................................................................34 3.1.2. Indicadores de Rentabilidad .....................................................................................40 3.1.3. Indicadores de Gestión Operativa ............................................................................46 3.1.4. Indicadores de Gestión Financiera............................................................................48 3.2. Comparación con Pares del Mercado ...............................................................................50 IV. Valuación ..............................................................................................................................52 4.1. Valuación por Flujo de Fondos Descontados ....................................................................52 4.1.1. Flujo de Fondos disponibles para la Firma ................................................................54 4.1.1.1. Proyección de Ventas .......................................................................................56 4.1.1.2. Proyección de Márgenes ..................................................................................58 2 4.1.1.3. Depreciaciones y Amortizaciones .....................................................................60 4.1.1.4. Impuestos .........................................................................................................60 4.1.1.5. Capital de Trabajo .............................................................................................60 4.1.1.6. CAPEX ...............................................................................................................60 4.1.2. Tasa de Descuento....................................................................................................61 4.1.2.1. Estructura de Capital ........................................................................................62 4.1.2.2. Costo del Capital Accionario (Ke) ......................................................................62 4.1.2.3. Costo de la Deuda Financiera (Kd) ....................................................................70 4.1.2.4. Costo Promedio Ponderado del Capital (WACC) ...............................................71 4.1.3. Valor Terminal ..........................................................................................................72 4.1.4. Intereses Minoritarios e Inversiones en Empresas Asociadas ..................................74 4.1.4.1. Intereses Minoritarios ......................................................................................74 4.1.4.2. Inversiones en Empresas Asociadas ..................................................................75 4.1.5. Resultados de la Valuación por Flujo de Fondos Descontados .................................76 4.1.6. Análisis de Sensibilidad .............................................................................................77 4.2. Valuación por Múltiplos ...................................................................................................79 Anexo A: Proyección de Ventas ........................................................................................................83 Anexo B: Escenario Base ..................................................................................................................86 Anexo C: Escenario Pesimista ...........................................................................................................88 Anexo D: Escenario Optimista ..........................................................................................................89 Bibliografía .......................................................................................................................................90 Académica ....................................................................................................................................90 Reportes y Artículos .....................................................................................................................90 Páginas Web .................................................................................................................................91 3 Glosario AMEA: Zona geográfica comprendida por Asia, Medio Oriente y África (en inglés, “Asia, Middle East and Africa”). CAGR: Tasa de crecimiento anual compuesta (en inglés, “Compound Annual Growth Rate”). CAPEX: Inversiones en bienes de capital (en inglés, “Capital expenditures”). COVID-19: Enfermedad por coronavirus (en inglés “Coronavirus disease 2019”). DCF: Flujo de fondos descontados (en inglés, “Discounted Cash Flow”). D&A: Abreviatura de Depreciaciones