Informe Semanal N°1100 08 de noviembre de 2019 Departamento de Estudios
Informe Semanal
Cencosud - Reiniciamos Cobertura con Portada Recomendación de Compra: 29,1% de Cencosud - Reiniciamos Cobertura con Recomendación de Compra: 29,1% de Upside con PO $1.300 Upside con PO $1.300 Reiniciamos la cobertura de Cencosud con una recomendación de Pág. 1 compra basado en (I) el crecimiento defensivo de Supermercados, su principal segmento (II) la descontada valoración actual de la compañía Comentario de Mercado (en medio del lento consumo en Chile y las recientes protestas) y (III) Evolución positiva del acuerdo comercial un posible re-rating debido al mejoramiento a nivel Deuda Neta/EBITDA bajo 4.0x. Cencosud actualmente transa a un ratio P/U Pág. 2 con un atractivo 34% de descuento vs su promedio histórico. Noticias de la Semana La actitud defensiva del segmento de supermercados (47% del EBITDA de la compañía) refleja su enfoque de categoría hacia productos Banco Santander Chile / BCI básicos, segmento en el cual además podría ganar participación de Enel Generación Chile / Enel Chile mercado en el mediano plazo a raíz de las recientes protestas en Chile; Monitor de Precios de la Celulosa Algunos competidores como Walmart y SMU han vuelto a sus operaciones con menor cantidad de locales para la venta disponibles debido a que sus tiendas Andina-B / Concha y Toro fueron foco de vandalismo al tener mayor exposición a "Strip-Mall`s". Mientras los Empresas CMPC competidores retoman forma gradualmente, las tiendas "más apartadas" de Pág. 3 – 12 Cencosud (por encontrarse dentro de centros comerciales) podrían verse beneficiadas. Estimamos un crecimiento plano de SSS para 2019 para segmentos más defensivos, no así para los segmentos cíclicos, como lo son las tiendas por Coyuntura Económica Nacional departamento, para las cuales esperamos una caída en SSS. Por último la Inflación octubre sorprende al alza: 0,8% categoría de alimentos parece menos comprometida que la categoría "non-food" mensual (2,5% variación anual) frente a la aparición del comercio electronico; eCommerce representa el 1,6% de las ventas del segmento de supermercados vs el 4,5% a nivel del grupo. Pág. 13
El plan de desapalancamiento de Cencosud debiese llevar a un re- Tablas rating de la compañía. Cencosud está orientado a mantener su desapalancamiento bajo 4,0x para finales de año . Lo anterior es impulsado Pág. 14– 17 por el reciente IPO de CencoShopp y la posible venta de activos no estrategicos. Estimamos que Cencosud posee terrenos por US$ 267 millones, lo que representa Anexos un 6,5% de la capitalización de mercado de la compañía. Glosario e Información Importante A nuestro nuevo PO de CLP $1.300 por acción, el ratio P/U implícito es Pág. 18 – 19 de 14x, lo que asume un re-rating de 20% respecto a la actual descontada valoración. Este re-rating refleja la potencial ganancia en participación de mercado y el desapalancamiento que está llevando a cabo la Hora de cierre: 13:03 compañía. No obstante, nuestro ratio P/U objetivo está con un 15% de descuento frente a su promedio histórico a fin de mantenernos conservadores en la valoración.
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Comentario de Evolución positiva del acuerdo comercial Mercado El escenario comercial ha evolucionado positivamente la última semana, luego que el Ministerio de Comercio chino señalara que habían logrado un “consenso en principio” sobre el tema comercial y que las conversaciones telefónicas del viernes pasado fueran vistas como “constructivas” por ambas partes. En este sentido, el secretario de Índices Globales Comercio de Estados Unidos, Wilbur Ross, se mostró optimista sobre el acuerdo de "primera fase" que debía firmarse en noviembre entre China y EE.UU. y dijo que las País Índice Cierre 5 Días YTD licencias para que las compañías estadounidenses puedan vender a Huawei llegarán Chile IPSA 4.688 -1,2% -8,2% "muy pronto". Por su parte, el presidente Xi Jinping, dijo en un discurso en Shanghai Colombia COLCAP 1.643 0,6% 23,9% que China abrirá aún más su mercado y buscará una apertura de "nivel superior" al Perú SPBLPGPT 20.022 0,6% 3,5% referirse a los aranceles en todo el comercio. También dijo que China continuará México MEXBOL 43.864 0,1% 5,3% Brasil IBOV 108.754 0,5% 23,7% reduciendo los aranceles y bajando los costos de transacción para impulsar las Rusia RTSI$ 1.468 3,2% 37,4% importaciones. Agregó que fortalecerá las protecciones de propiedad intelectual y India SENSEX 40.324 0,4% 11,8% mejorará el marco legal intensificando la aplicación de la ley. China SHSZ300 3.973 0,5% 32,0% No obstante, el positivismo se vio opacado, después que un alto funcionario de la MSCI EM MXEF 1.074 2,3% 11,2% administración Trump dijo a Reuters que la firma de la primera fase del acuerdo EE.UU. S&P500 3.083 0,5% 23,0% comercial podría retrasarse hasta diciembre. Sin embargo, destacó que es más alta la EU SX5E 3.698 2,0% 23,2% probabilidad de que se firme a que no, y agregó que cree que China ve un acuerdo Monedas rápido como su mejor opción para obtener términos favorables debido a la campaña Peso Chileno 746 0,8% 7,6% de reelección de Trump el próximo año y la investigación de juicio político. El artículo Euro (US$/€) 1,10 -1,3% -3,9% también decía que la presión de China hacia la disminución y la eliminación de los Yen (¥/US$) 109 0,9% -0,5% aranceles no pondrían en riesgo el progreso hacia un acuerdo. Finalmente, el Peso Arg (ARS/US$) 59,5 -0,4% 58,0% Ministerio de Comercio de China dijo que "en las últimas dos semanas, los Real (BRL/US$) 4,14 3,7% 6,6% negociadores han mantenido discusiones serias y constructivas acordando eliminar los Fuente: Bloomberg, Departamento de Estudios Banchile aranceles adicionales en etapas a medida que se avanza en el acuerdo", agregando que "si China y Estados Unidos llegan a un acuerdo de primera etapa, las partes deberían revertir los aranceles adicionales existentes en la misma proporción, de manera simultánea y en función del contenido del acuerdo, que es una condición importante para alcanzar el acuerdo". Sin embargo, un informe de Reuters señaló que la eliminación arancelaria enfrentaba "una feroz oposición interna en la Casa Blanca y de asesores externos", y que había divisiones dentro de la administración Trump. Kudlow dijo que "si va a haber un acuerdo de fase uno, habrá acuerdos arancelarios y concesiones", pero el asesor comercial Peter Navarro enredó las cosas diciendo que "no hay acuerdo en este momento para eliminar ninguna de las tarifas existentes como condición de un acuerdo de primera etapa". Respecto a datos macroeconómicos, en EE.UU. después del positivo informe de empleos del viernes pasado, el ISM no manufacturero de octubre mejoró a 54,7 puntos (vs 53,5 puntos esperados). En contraste, el PMI de servicios se revisó a la baja a 50,6 y ahora está en su peor nivel desde febrero de 2016. Por su parte, en la Eurozona el PMI de servicios de octubre fue de 52,2, vs 51,6 en septiembre. Finalmente, en China el PMI de servicios Caixin estuvo en línea con el consenso (51,1 puntos), mientras que el PMI compuesto subió a 52.0 puntos. Además, por primera vez desde 2016, el PBoC redujoel costo de los fondos a un año para los bancos a 3,25% desde 3,3%. En otro ámbito, en el Reino Unido, una encuesta de YouGov dio a los conservadores una ventaja de 13 puntos sobre los laboristas (38% frente al 25%). Con esto, las últimas tres encuestas de YouGov han mostrado una ventaja de los conservadores de 15 puntos sobre el partido laborista. Asimismo, la campaña electoral se inició formalmente con la disolución del parlamento. Por otra parte, la Comisión Europea redujo el crecimiento de la Eurozona para 2019 en una décima a 1,1%, y bajó su pronóstico para 2020 en dos décimas a 1,2%. Las expectativas de inflación también se redujeron en una décima a 1,2% para 2019 y 2020. Ver Información Importante al final del Documento 2 Informe Semanal N°1100 08 de noviembre de 2019 Departamento de Estudios
Noticias de la Banco Santander Chile
Semana 3T19 en línea con lo esperado, difícil entorno macroeconómico
Resumen – Banco Santander reportó una utilidad neta de Ch$ 138.724 millones, - 19,0% t/t y + 6,9% a/a, en línea con nuestra estimación y 15% por debajo del consenso. Además, esto llevó al ROE a alcanzar un 16,7% en el 3T19 (20,7% en el 2T19 vs Citi: 16,5%). Los resultados estuvieron en línea con nuestras estimaciones de resultados, debido a que ya habíamos incorporado los resultados mensuales en nuestro informe "Bancos chilenos: Lejos de ser aburridos". El crecimiento de los préstamos continúa beneficiándose del segmento hipotecario – La cartera de préstamos de Santander alcanzó los Ch$ 31.901 millones, en línea con nuestras estimaciones, aumentando un 2,6%t/t y un + 6,5% a/a (6,4% a/a en el 2T19). El crecimiento fue liderado por un alza en la demanda hipotecaria (+ 11% a/a) liderada por las bajas tasas de interés. Además, los préstamos de consumo crecieron un 8,1% a/a, mientras que los créditos comerciales aumentaron solo un 3,1% a/a. A pesar de una mejor combinación de activos, los ingresos netos por intereses disminuyeron 2,5% a/a, en línea con las perspectivas de Citi. El INI se vio afectado por 1) menor inflación, 2) refinanciamiento de préstamos hipotecarios y 3) mayor competencia; a pesar de los positivos efectos sobre el costo de fondeo, debido a las tasas más bajas. A raíz de esto, el Margen de Interés Neto del banco alcanzó un 3,9%, contrayéndose en 38 pb t/t (vs la visión de Citi: 3,9%). Destacamos que la gerencia espera que el MIN alcance 4,0% - 4,1% (Citi: 4,0%) en 2020 debido a la mejora de mix de préstamos y también a la incorporación del 51% del negocio de financiamiento automotriz de Santander. Deterioro del NPL, junto con una provisión única para préstamos grupales – El índice de morosidad de Santander se deterioró 12pb t/t a 2,0% (Citi: 1,9%), mientras que el índice de créditos deteriorados se mantuvo estable en 5,8%. El deterioro se observó en la cartera hipotecaria (+ 30pb t/t), mientras que otros segmentos se mantuvieron estables. Durante julio, Santander realizó una provisión única de Ch$ 31 mil millones (41pb del costo de riesgo de crédito) para adecuar su modelo de provisiones, a los préstamos que son evaluados en una base colectiva. Esto llevó a que las provisiones se ubicaran solo un 1,5% por encima de las estimaciones de Citi y aumentaran 52% t/t y + 20% a/a. Lo anterior debido a que ya habíamos incorporado las cifras mensuales de septiembre. A pesar de estas provisiones más altas, el índice de cobertura del banco se redujo a 130% (138% en el 2T19, vs a Citi: 150%). Además, la gerencia espera que el costo del riesgo se mantenga en 1,0%- 1,1% en 2020 (Citi: 0,9%) debido a la incorporación del negocio de Santander Consumer. La eficiencia mejora, por control de costos y transacciones de trading – Los ingresos no financieros aumentaron + 41% a/a situándose 5% por debajo de nuestras estimaciones, debido a una fuerte operación de trading (+ 135% a/a) y otros ingresos operativos (+ 42% a/a) que se vieron afectados por una mayor liberación de provisiones no crediticias para contingencias. Las comisiones crecieron un + 4% a/a debido a tarjetas de crédito y corretaje de valores. Notamos que el OPEX solo aumentó 2% a/a, 3% por debajo de Citi, debido a un pequeño aumento de personal (+ 1% a/a) y una contracción en gastos administrativos (-1% a/a). Estas tendencias llevaron la eficiencia al 40% en el 3T19 (42% en el 2T19, Citi: 41%).
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Noticias de la Banco Santander Chile
Semana Conferencia de resultados 3T19 Santander - Impacto de las manifestaciones
Impacto limitado de la nueva legislación laboral en Chile - La gerencia cree que la ley aún se está aprobando en el Congreso, y Santander Chile ya ha implementado una semana laboral de 40 horas para sus empleados, y que no debería haber grandes impactos en los costos. Además, destacó que el salario mínimo del banco ya es relativamente más alto que el promedio de otras empresas chilenas, lo que también debería contribuir a limitar el impacto en los costos del banco. Mejorar la calidad de los activos a pesar de las recientes protestas - Costo del crédito podría aumentar a 1,1 / 1,2% durante el cuarto trimestre debido a la situación actual en Chile, principalmente debido al hecho de que las personas no pueden ir a sucursales y pagar sus préstamos. Por otra parte, la incorporación del negocio automotriz de Santander Consumer también podría presionar las provisiones a medida que el banco aumenta su exposición a segmentos de mayores riesgos. Dicho esto, se destacó que la reducción de las tasas de interés y su impacto en el refinanciamiento de préstamos hipotecarios podría ayudar a mejorar la tasa de mora del banco. Con todo, la gerencia no ve un deterioro significativo en la calidad de los activos del banco hacia 2020. BIS III podría aumentar la competencia y el pago de dividendo - Chile continúa avanzando hacia BIS III. Los riesgos sistémicos (más duro de lo esperado) y operativo (alineado con las expectativas) ya se han definido y solo queda pendiente la definición de activos ponderados por riesgo. El banco espera que el sistema cumpla plenamente con los nuevos parámetros para fines de 2020. Una vez que esto ocurra, la competencia podría intensificarse, ya que activos ponderados por riesgo más bajos podrían mejorar las condiciones de capital del sistema, a pesar de la implementación más dura de los riesgos sistémicos (1,25% -1,75% de capital central en el caso de Santander). Una vez que la nueva regulación es implementada, el pago de dividendo (para 2021) también debería verse afectado positivamente . Ningún cambio significativo en la orientación para 2019, 2020 sigue incierto – El crecimiento de préstamo debería alcanzar el 8% (Citi: 8%) en 2019 con un mayor crecimiento en los préstamos de consumo. NIM de 4,1% (Citi: 4,0%) y ROE de 18% (Citi: 17%) sujeto a la inflación y a la velocidad de recorte de tasa de intereses. El costo recurrente del crédito debería estar alrededor del 1,0-1,1% (Citi: 1,1%), mientras que la eficiencia podría llegar al 40,5% (Citi: 42%) y la tasa impositiva efectiva ~ 22% (Citi: 22%). Con respecto a 2020, el banco mencionó que "es demasiado pronto" para tener una idea del impacto de las manifestaciones recientes sobre crecimiento económico, aunque mencionaron que esto podría elevar ligeramente los gastos debido a las interrupciones al negocio.
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Noticias de la Banco Santander Chile
Semana Cambiamos nuestra recomendación a Comprar
La reciente corrección ofrece un atractivo punto de entrada - Desde que comenzaron las manifestaciones en Chile, las acciones de Santander Chile han caído un 11,7%, frente al 9,4% del índice local IPSA. Después de la corrección, Santander Chile cotiza a 12M fwd P/E de 12,8x, según Bloomberg, lo que representa un descuento del 5% respecto a su promedio histórico y un 26% por debajo del máximo alcanzado el 13 de febrero de 2019. Creemos que la reciente debilidad proporciona un atractivo punto de entrada para la acción, con un crecimiento esperado de 9% de EPS en 2020, frente al 1% en 2019, dada la eliminación de provisiones por créditos grupales. Durante mucho tiempo, habíamos argumentado que nuestra recomendación Neutral en Santander Chile se debió principalmente a su valoración, mencionada en nuestro reporte: "Bancos chilenos: Lejos de ser aburrido". En nuestra opinión, esto ya no se aplica, aunque seguimos monitoreando las protestas y los riesgos asociados al PIB, que ya nos habían llevado a aumentar el costo de capital en 10pb en el informe anterior. En este informe, actualizamos Santander Chile a Comprar (desde neutral) con un precio de Ch$ 52 (desde Ch$ 55). Actualización de estimaciones e incorporación de una competencia más ajustada - Después de los resultados del 3T19, aprovechamos la oportunidad para revisar completamente nuestras estimaciones para Santander Chile, manteniendo el ingreso neto estable en 2019, mientras lo recortamos en un 1,5% en 2020 y un 2,0% en 2021, principalmente para dar cuenta de un Margen de Intereses Neto, más bajo, que ha sido presionado por una inflación más baja y la rebaja de la tasa de política monetaria más rápida de lo esperado en Chile. Esta tendencia ha llevado a (1) Una mayor demanda de renegociación de préstamos; y (2) Mayor competencia. Estamos un 5% por debajo del consenso de EPS en promedio durante 2019-2021, pero aún encontramos un valor significativo para el banco. Múltiplo atractivo a pesar de la prima sobre sus pares - Según nuestras estimaciones, Santander actualmente cotiza a 13,3x 2020 P/E y 2,2x P/BV, con una prima versus sus pares locales de 9% y 29%, respectivamente. Creemos que el banco debería garantizar valoraciones más altas debido a su rentabilidad y un balance general más sólido. ¿Dónde podríamos estar equivocados? - Vemos tres riesgos por delante: (1) Potenciales aumentos de impuestos, para financiar paquetes sociales anunciados recientemente; (2) Cambios regulatorios (ley de portabilidad fue aprobado en la cámara baja y debería facilitar la refinanciación de las hipotecas); y (3) Un mayor deterioro de CDS, que solo aumentó 10pb desde que comenzaron las protestas.
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Noticias de la Banco de Crédito e Inversiones (BCI)
Semana Tendencias saludables del 3T19, a pesar del fallo vs. consenso
Resumen - BCI reportó una utilidad neta de Ch$ 90.846 Mn, - 5% a/a, en línea con Citi y 4,4% por debajo del consenso, con un ROE del 10,0% en el 3T19 (12,6% en el 2T19, vs Citi: 10,0%). Los resultados se alinearon ya que ya habíamos incorporado los resultados mensuales en nuestro modelo. Recordamos que recientemente habíamos actualizado nuestra visión sobre esta acción en nuestro informe "Bancos chilenos: Lejos de ser aburridos". Superación a pares en préstamos e Ingresos Netos por Intereses - Los préstamos de BCI aumentaron + 12,7% a/a (+ 10,9% a/a excluyendo CNB) y + 4,5% t/t, en línea con las estimaciones de Citi. Impulsados por Walmart Servicios Financieros (WSF) así como por tarjetas MACH (1,3 millones, 24% t/t), los créditos de consumo crecieron significativamente a + 28,6% a/a. Además, las hipotecas también crecieron muy por encima de sus pares con un 14,5% a/a, ya que el banco ha introducido una nueva modalidad para reducir el tiempo en el proceso de refinanciamiento. Finalmente, los préstamos comerciales aumentaron un 10% a/a a medida que el banco aprovechó las oportunidades en el segmento de grandes empresas. Con los impactos positivos de la mejora del mix de activos (WSF ya ha contribuido con Ch$ 90 mil millones de INI en 9 meses) y las presiones más bajas sobre el costo de financiamiento tras la reducción de la tasa de interés, los ingresos netos por intereses aumentaron + 19,4% a/a, un desempeño plano t/t y situándose - 5% por debajo de la estimación de Citi. Estas tendencias llevaron al MIN del banco a contraerse 23pb t/t, ubicándose 3,3% (Citi: 3,6%). Tendencias de calidad de activos estables - El índice de morosidad de 90 días de BCI mejoró 2pb a 1,56% en el 3T19 (Citi: 1,56%). La mayor mejora se observó en los préstamos de consumo del banco, que disminuyeron (-16pb t/t a 1,98%), mientras que la hipoteca también mejoró (-2pb t/t a 1,12%). Por otro lado, las provisiones comerciales se deterioraron en 4pb t/t a 2,47% debido al mayor deterioro entre las PyMES. Las provisiones para pérdidas crediticias se ubicaron 4% por debajo de la estimación de Citi, mientras que crecieron 15% t/t y 47% a/a. El aumento se debió principalmente a una normalización de provisiones para Servicios Financieros (SF), para las cuales el banco reservó Ch$ 20 mil millones en el 3T19. Con respecto a las provisiones grupales, BCI tenía reservas adicionales constituidas en Ch$ 69.300 Mn ($ 22.500 millones constituidos en 2019) y registraron $ 8.600 millones en el 3T19, totalizando $ 77.900 millones para tal efecto. Con esto, el costo del riesgo alcanzó el 1,3% en el 3T19 (1,2% en el 2T19, vs Citi: 1,4%), mientras que la cobertura alcanzó el 129%, frente al 116% en el 2T19 y Citi. Buen manejo de costos - El opex de BCI aumentó 8,4% a/a, en línea con nuestras estimaciones, principalmente debido a gastos relacionados con recursos humanos (- 0,3% a/a excluyendo CNB y servicios financieros, evidencia de sólidos controles de costos). Además, los ingresos no financieros aumentaron un 9% interanual, situándose un 10% por encima de las perspectivas de Citi. Las comisiones aumentaron + 19,5% a/a, 12% por encima de Citi, debido a los avances del banco en financiamiento al consumo (SF contribuyó con Ch$ 35 mil millones en 9M19), también vale la pena mencionar que hubo una reclasificación de Ch$ 5 mil millones de gastos de comisiones a provisiones. Con estas tendencias, el costo de ingresos alcanzó el 50,1% en el 3T19 (49,7% en el 2T19, Citi: 49,6%). Ver Información Importante al final del Documento 6 Informe Semanal N°1100 08 de noviembre de 2019 Departamento de Estudios
Noticias de la Enel Generación Chile
Semana EBITDA del 3T19 por arriba de nuestra estimación
Nuestra visión - En el 3T19 la empresa reportó un EBITDA de Ch$ 169 mil millones (+15% a/a), +25% vs nuestra estimación de Ch$ 135 mil millones. Los ingresos consolidados llegaron a Ch$ 370 mil millones, por debajo de nuestras expectativas (Ch$ 431 mil millones), lo cual fue contrarrestado por menores gastos de aprovisionamientos y servicios (Ch$ 168 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 261 mil millones) especialmente por menores: (i) Compras de energía (Ch$ 64 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 101 mil millones); (ii) Consumo de combustibles (Ch$ 58 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 90 mil millones); y (iii) Gastos de transporte y otros servicios (Ch$ 32 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 48 mil millones). En tanto, el resultado neto dio cuenta de una utilidad de Ch$ 124 mil millones (+60% a/a), +72% vs nuestra estimación (Ch$ 72 mil millones) debido al ya mencionado desempeño operacional y un gasto por impuestos menor que lo anticipado (Ch$ 6 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 23 mil millones) por un efecto positivo extraordinario originado de la absorción de la sociedad Gasoducto Atacama Argentina por la sociedad GasAtacama Chile. Implicancias - Las acciones de Enel Generación Chile podrían tener un rendimiento superior al mercado frente a estos resultados dado que el EBITDA estuvo 25% por encima de nuestra estimación.
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Noticias de la Enel Chile
Semana Un resultado del 3T19 por encima de las expectativas
Nuestra visión - El EBITDA consolidado fue Ch$ 268 mil millones (+18% a/a), por arriba tanto de nuestra estimación (Ch$ 190 mil millones, +41%) como la del consenso (Ch$ 260 mil millones, +3%), impulsado por un desempeño muy sólido del segmento de generación. El EBITDA de Enel Generación Chile fue Ch$ 169 mil millones (+25% vs nuestra estimación de Ch$ 135 mil millones) mientras el EBITDA de Enel Green Power alcanzó Ch$ 52 mil millones (vs nuestra estimación de Ch$ 49 mil millones). Por su parte, Enel Distribución Chile reportó un EBITDA de Ch$ 47 mil millones (-5% a/a). Finalmente, el resultado neto dio cuenta de una utilidad de Ch$ 157 mil millones (+83% a/a), por encima tanto de nuestra estimación como la del consenso de mercado debido al resultado operacional positivo ya mencionado y un gasto por impuestos menor que lo anticipado (Ch$ 10 mil millones vs nuestra estimación de Ch$ 26 mil millones) por un efecto positivo extraordinario originado de la absorción de la sociedad Gasoducto Atacama Argentina por la sociedad GasAtacama Chile. Implicancias - Anticipamos que la acción podría tener un rendimiento superior al mercado por el reporte de un EBITDA por sobre tanto nuestras expectativas como las del consenso.
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Noticias de la Monitor de Precios de la Celulosa
Semana Una nueva alza en el precio de la celulosa de fibra larga. Cotización de la fibra corta continúa a la baja
La noticia – Por tercera semana consecutiva, los precios de ambas fibras registraron comportamientos dispares. Mientras el precio neto de la celulosa de fibra larga en China subió (esta vez en USD2/t a USD572/t), la fibra corta cayó USD1/t a USD459/t. En lo que va de este año, mientras la celulosa de fibra corta ha corregido un 30% (- USD194/t), la de fibra larga se ha ajustado un 21% (-USD151/t). Nuestra visión – Si bien las acciones del sector en Latinoamérica han registrado alzas debido a que los inventarios de los productores estarían disminuyendo, en tanto habría cierto alivio en la tensión comercial entre Estados Unidos y China, mantenemos una visión cauta puesto que, a nuestro juicio, la baja de inventarios reportada por Suzano durante el tercer trimestre, que superó las expectativas del mercado, se atribuye más bien a un menor nivel de producción y no a una demanda más fuerte. Continuamos esperando que los precios de la celulosa se mantengan bajo el costo marginal por un período de tiempo más largo ya que los productores intentan reducir sus inventarios en un contexto de débil demanda, acotadas paralizaciones de plantas y altos inventarios en los puertos.
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Noticias de la Andina-B
Semana Actualización de modelo
Hemos actualizado nuestro modelo reflejando los resultados del 3Q19. Con estos cambios, la UPA para 2019 y 2020 estimadas se ubicaron en ChP$135.5 y ChP$141.34. Lo anterior significa una disminución de ChP$20.51 y un aumento de ChP$3.61 para la UPA estimada de 2019 y 2020 respectivamente, sin embargo P.O no ha sufrido modificaciones. A la vez, modelo incluye la extensión del acuerdo de distribución de Cervezas en Brasil luego de que el 31 de Octubre recién pasado, se confirmará que el proceso de arbitraje legal entre Keiser Brasil (subsidiaria brasileña de Heineken) y las embotelladoras de Coca-Cola en dicho país, resultará a favor de las embotelladoras haciendo que Heineken deba mantenerse en la cadena de distribución de Coca-Cola hasta el 19 de marzo del 2022, lo que anula la disminución proyectada del 3% del EBITDA para 2019 en caso de que decisión hubiese sido desfavorable.
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Noticias de la Concha y Toro
Semana EBITDA Crece 34% a/a con un menor costo del vino
Nuestra Visión – Acción de Concha y Toro debiese ir al alza luego de presentar resultados del 3T19 con un EBITDA 4% sobre nuestra estimación. La sorpresa principal del 3T19 fue la expansión en 460pb del margen bruto. La anterior expansión es sostenible e impulsada por menores costos del vino a/a, lo cual se evidencia desde el 2T19, eficiencias de la reestructuración de la compañía y una disminución de SKU´s en su portafolio. Si bien la sequía experimentada en Chile Central podría impactar la cosecha del 2020, esto podría ser parcialmente compensado por los altos niveles de inventario que posee Concha y Toro, así como también por la diversificación existente de viñedos con menor exposición a la zona central del país. Novedades – EBITDA fue de aproximadamente ChP $29 billones o más bien, un 4% sobre nuestra estimación. Utilidad neta se situó en línea mientras que el resultado operacional es parcialmente contrarrestado por gastos por tipo de cambio. Implicancias – Durante el Investor Day del próximo 22 de Noviembre, Concha y Toro debiese abordar temas como el posicionamiento de su portafolio, eficiencias derivadas de la reestructuración y la competitividad de precio en las exportaciones chilenas y argentinas.
Ver Información Importante al final del Documento 11 Informe Semanal N°1100 08 de noviembre de 2019 Departamento de Estudios
Noticias de la Empresas CMPC
Semana Por sobre nuestras estimaciones en volúmenes y precios
Nuestra Visión – Tenemos una opinión positiva respecto de los resultados reportados por CMPC puesto que el EBITDA de USD286 millones (-12% t/t; -44% a/a) estuvo un 26% por sobre nuestras estimaciones de USD228 millones (+14% vs consenso de USD250 millones). Los resultados no sólo reflejaron una mayor contribución a la esperada de su división de celulosa en volúmenes de ventas con precios realizados que excedieron nuestras estimaciones, sino también una mejora secuencial en su unidad de papel tissue debido a menores costos operativos. El EBITDA del área celulosa/forestal (78% del total) disminuyó un 19% t/t en medio de menores precios parcialmente compensados por mayores volúmenes de ventas. El EBITDA del área tissue (21% del total) aumentó un 32% t/t debido a menores costos operacionales como consecuencia de la baja en los precios de la celulosa. El EBITDA de la división de productos para embalaje registró USD11 millones (-35% t/t) debido a menores volúmenes de ventas y precios, junto a mayores costos.
Implicancias - Debido a que el EBITDA del 3T19 está muy por sobre nuestras estimaciones y del consenso, esperamos una reacción del mercado ligeramente positiva. Mantenemos nuestra calificación Neutral en CMPC.
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Inflación octubre sorprende al alza: 0,8% Coyuntura mensual (2,5% variación anual) Económica Nacional No esperamos que esta sorpresa persista en los meses de noviembre y diciembre
Figura 1. Inflación (var. anual, %) 6 La variación mensual de 0,8% del IPC de octubre (2,5% anual) se ubicó por encima de nuestra estimación (0,4%) y de la visión del mercado (0,5%). La inflación sin alimentos 5 IPC ni energía (SAE), en tanto, aumentó 0,6% mensual y en doce meses avanzó 2,6%, IPC SAE cifras más altas en comparación al mes previo. 4 Por divisiones, durante el mes destacaron las incidencias positivas de transporte (0,162 3 pp) debido principalmente a un aumento de 15,4% mensual en transporte de pasajeros por aire, como así también la de vivienda y servicios básicos (0,222 pp) 2 explicada por el aumento de 4,4% de la electricidad. Por su parte, la división de comunicaciones registró la única incidencia mensual negativa (-0,005pp). 1 La división recreación y cultura fue la que registró la mayor variación mensual, de 2% 0 (con una incidencia de 0,13), destacando el alza experimentada de 10,7% en Paquete 10-14 10-15 10-16 10-17 10-18 10-19 Turístico . Fuente: INE En suma, esperamos que esta sorpresa inflacionaria no persista hacia adelante ya que en los meses siguientes se registrará la reversión de alzas en las tarifas de transporte y electricidad. Por lo tanto, en noviembre y diciembre esperamos niveles de inflación bajos. Por el lado de las tasas, continuamos esperando que el próximo movimiento de la TPM esté ligado a la evolución del escenario local y en menor medida al sector externo. Estimamos que la tasa se recortará en 25 pb antes de fin de año y 25pb adicionales durante el primer semestre del 2020.
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Cifras e Indicadores Económicos de la Semana
Lunes 11 Martes 12 Miércoles 13 Jueves 14 Viernes 15 Chile Chile Estados Unidos Estados Unidos Estados Unidos Minutas RPM EEO Solicitudes de hipotecas; IPC IPP demanda final Oct.; Ventas del retail Oct.; oct. Seguros de desempleo Producción industrial Reino Unido Eurozona Oct. PIB 3T19; Producción Encuesta ZEW Chile Eurozona industrial Sept.; EOF PIB (p) 3T19 Eurozona Producción Japón IPC Oct. manufacturera Sept. IPP Oct. China Inversión en activos fijos Oct.; Japón Producción industrial Oct.; Producción industrial Ventas del retail Oct. Sept. Lunes 18 Martes 19 Miércoles 20 Jueves 21 Viernes 22 Chile Estados Unidos China Estados Unidos Estados Unidos PIB 3T19 Permisos de construcción Decisión de tipos de interés Índice manufacturero de la PMI manufacturero (p) Oct.; Inicios de vivienda del Banco Popular de China Fed de Filadelfia Nov.; Nov.; PMI servicios (p) Oct. Ventas de viviendas Nov.; Sentimiento del Japón usadas Oct. consumidor U. de Eurozona Balanza comercial Oct. Michigan Balanza cuenta corriente Eurozona Sept. Alemania Confianza del consumidor Eurozona IPP Oct. Nov. PMI manufacturero (p) Nov.; PMI servicios (p) Nov.
Japón IPC Oct.
Indicadores Bursátiles Commodities y Tasas de Interés Latinoamérica 5D 30D YTD Commodities Cierre 5D 30D YTD Bovespa Brasil 0,5% 8,8% 23,7% Índice CRB (puntos) 180,2 0,0% 4,0% 6,1% IPSA Chile -1,2% -7,0% -8,2% Cobre (US¢/Libra) 268,8 1,3% 4,7% 2,2% SPBLPGPT Perú 0,6% 4,1% 3,5% Petróleo WTI (US$/Barril) 56,2 -0,1% 6,7% 23,7% Mexbol México 0,1% 3,1% 5,3% Hierro China (Finos, US$/Ton) 82,4 -2,7% -11,3% 16,8% Estados Unidos 5D 30D YTD Harina de Pescado (US$/Ton) 1.522,0 0,0% -1,3% 2,6% Dow Jones EE.UU. 1,0% 5,6% 18,4% Celulosa Fibra Larga (US$/Ton) 1.205,0 0,4% 2,8% 20,5% Nasdaq EE.UU. 0,8% 8,1% 27,4% Tasas de Referencia Cierre 5D 30D YTD S&P 500 EE.UU. 0,5% 6,6% 23,0% Treasury USA 10 Años 1,9% 19 bps 38 bps -78 bps Europa 5D 30D YTD TPM Chile 1,8% 0 bps -25 bps -100 bps CAC 40 Francia 2,1% 7,8% 24,3% TPM USA 1,8% 0 bps -25 bps -75 bps DAX Alemania 2,1% 10,6% 25,4% IBEX 35 España 0,7% 5,1% 10,0% Tasas de Interés Cierre 5D 30D YTD FTSE 100 UK 0,8% 3,1% 9,4% BCP 10 Años 3,27% -11 bps 56 bps -98 bps Asia 5D 30D YTD BCP 5 Años 2,84% 0 bps 0 bps -124 bps CSI300 China 0,5% 3,5% 32,0% BCU 10 Años 0,53% -12 bps 64 bps -101 bps Hang Seng Hong Kong 2,0% 6,8% 7,0% BCU 5 Años -0,03% -10 bps 64 bps -127 bps Nikkei 225 Japón 2,0% 8,4% 16,9%
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Proyecciones Macroeconómicas Nacionales
Actividad (a/a %) 2018 2019E 2020E 2021E PIB 4,0 2,5 3,0 3,3 Consumo 3,7 2,6 3,1 3,4 FBCF 4,7 4,1 4,3 4,5 Exportaciones 5,0 0,2 2,0 2,5 Importaciones 7,6 1,1 3,0 2,5 Tasa de desempleo (promedio) 7,0 6,9 6,7 6,7
Inflación y tasas de interés 2018 2019E 2020E 2021E IPC (cierre, a/a %) 2,6 2,7 2,9 3,0 Tipo de cambio (cierre) 696 700 690 660 TPM (cierre, %) 2,75 1,50 1,25 1,75
Indicador Abr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 Ago-19 Sep-19 Imacec (a/a %) 2,1 2,3 1,3 3,2 3,7 3 Producción Industrial (a/a %) 0,7 -0,2 -2,9 2,6 1,4 -0,2 Tasa desempleo (%) 6,9 7,1 7,1 7,2 7,2 7,0 IPC (a/a %) 2,0 2,3 2,3 2,2 2,3 2,1 IPC (m/m %) 0,3 0,6 0,0 0,2 0,2 0 IPCSAE (m/m %) 0,1 0,4 0,0 0,3 0,1 0,1 Dólar observado promedio ($/US$) 667 692 692 686 714 718
Fuente: Departamento de Estudios Banchile. Estimaciones en negrita.
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Desempeño Bursátil y Volúmenes Transados Cap. Bursátil Free Float Precios 12 meses Retornos (%) Vol.Trans. (USDm) Compañía (USDm) (%) Cierre Menor Mayor 1D 5D 30D 90D 180D YTD 5D 30D 90D Aguas-A 2.569 47 322 313 412 -0,6 -5,3 -16,8 -15,8 -18,5 -15,6 5,6 4,8 3,9 Andina-B 2.460 50 2.040 2.010 2.681 -1,0 -4,7 -13,6 -14,8 -14,7 -20,5 1,6 2,3 2,3 Antarchile 4.158 25 6.801 6.600 10.645 0,7 0,4 -10,7 -7,0 -24,4 -25,3 3,7 1,1 0,5 BCI 7.571 32 39.906 38.042 47.000 3,7 -3,4 -12,7 -7,2 -7,8 -7,8 5,5 4,7 3,8 BSantander 11.538 33 45,7 43,5 54,0 1,1 -0,7 -10,5 -9,3 -5,7 -11,6 15,6 9,4 6,9 CAP 1.083 49 5.411 5.210 8.450 4,5 -0,5 -14,2 -23,2 -23,1 -11,0 3,2 3,6 3,2 CCU 3.589 40 7.250 7.102 9.990 -0,1 -2,0 -9,0 -24,9 -20,0 -16,5 3,2 4,4 4,3 Cencosud Shopping 3.691 28 1.615 1.512 1.940 3,0 -7,8 -13,4 nd nd nd 3,2 3,8 nd Cencosud 3.932 47 1.025 990 1.469 0,1 -1,8 -9,1 -22,9 -19,0 -18,4 5,3 5,3 5,4 Chile 12.444 28 92,0 88,4 106,0 0,4 -2,9 -9,8 -11,1 -7,1 -7,3 18,7 13,0 19,3 CMPC 6.092 44 1.819 1.505 2.566 5,6 7,6 6,4 8,3 -12,1 -17,0 8,3 6,2 6,5 Concha y Toro 1.326 61 1.325 1.250 1.550 1,0 -2,0 -7,8 -3,7 -3,6 -2,2 3,1 1,5 1,2 Copec 11.833 27 6.795 5.912 10.090 4,3 3,7 -0,1 5,9 -14,4 -18,4 7,6 6,4 5,9 Embonor-B 906 80 1.290 1.290 1.756 -0,6 -6,5 -12,2 -6,9 -17,4 -21,1 0,3 0,2 0,4 Enel Chile 5.514 38 59,5 56,1 71,7 2,5 -2,0 -8,5 -2,4 -5,2 -9,0 6,8 6,7 4,8 Enel Generación Chile 3.527 6 321 300 470 3,7 -1,6 -18,3 -22,4 -23,8 -23,2 0,4 0,5 0,3 Enel Américas 14.628 48 144 105 146 0,6 3,6 5,1 23,0 26,3 18,6 37,8 23,7 20,2 Forus 416 34 1.200 1.150 2.080 -2,9 -11,2 -21,2 -21,3 -30,0 -36,9 0,2 0,3 0,2 IAM 1.042 43 778 755 1.070 -2,6 -12,1 -22,5 -19,7 -21,8 -19,9 2,4 1,4 1,4 ILC 1.072 33 8.001 7.775 12.231 -3,6 -10,2 -26,6 -25,5 -31,7 -27,2 2,2 1,4 1,2 Itau Corpbanca 3.014 30 4,4 4,2 6,7 2,8 -6,2 -19,3 -18,2 -23,5 -32,2 4,0 2,5 2,1 LTM 6.800 72 8.370 5.527 9.000 2,1 0,2 3,3 27,8 24,0 20,7 7,5 6,8 6,6 Mallplaza 3.860 12 1.470 1.380 1.970 2,8 -6,4 -20,6 -9,2 -7,6 2,0 4,0 2,0 n.d. Masisa 365 33 34,8 33,8 51,0 -0,1 1,4 -8,1 -15,0 -27,4 -6,3 0,1 0,1 0,1 Oro Blanco 404 23 2,20 2,12 4,78 -0,5 -3,9 -11,9 -34,3 -39,4 -49,5 0,1 0,1 0,1 Parauco 2.154 74 1.775 1.489 2.150 0,3 -9,0 -15,3 -7,3 -4,5 15,7 3,9 4,4 3,1 Quiñenco 3.408 30 1.530 1.525 1.947 -3,2 -5,7 -13,9 -16,8 -14,5 -15,3 1,5 1,1 0,9 Ripley 1.040 39 401 370 602 3,0 -6,3 -22,7 -19,5 -28,0 -30,2 0,6 0,7 0,6 Salfacorp 325 68 540 528 1.097 -1,4 -13,6 -27,5 -24,1 -34,2 -45,5 0,6 0,5 0,5 SK 1.390 30 965 960 1.300 -3,1 -9,7 -15,3 -20,9 -24,6 -7,6 0,2 0,2 0,1 SM SAAM 736 48 56 55 68 -0,8 -7,6 -11,2 -9,0 -10,5 -4,4 0,5 0,8 0,4 Sonda 850 59 728 710 1.160 4,5 -8,3 -18,7 -20,4 -25,5 -33,0 0,8 1,3 1,5 SQM-B 6.997 90 20.490 16.320 31.499 1,5 1,6 6,7 0,8 -12,9 -25,0 15,6 9,5 8,5 Vapores 1.452 44 25,3 19,0 27,0 3,0 5,3 -0,5 4,4 21,0 28,1 3,0 1,9 3,1 Fuente: Bloomberg, Departamento de Estudios Banchile Inversiones.
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Valoración y Recomendación de Acciones
Precio Retorno P/U (x) VE/EBITDA (x) P/Libro (x) ROAE (%) Ret. Est. Dividendos Compañía Recomendac. Precio Objetivo Est. (%) 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E Aguas Andinas Comprar 322 460 42,9 13,4 12,2 9,1 8,4 2,7 2,7 21,0 22,0 7,4 7,5 Andina-B Mantener 2.040 2.700 32,3 14,4 15,3 7,7 7,1 2,2 2,1 15,7 13,7 3,5 5,0 Antarchile Mantener 6.801 7.900 16,2 16,1 17,8 8,4 8,6 0,6 0,6 3,7 3,3 2,5 2,3 BCI Comprar 39.906 56.000 40,3 13,2 11,2 - - 1,6 1,4 12,8 13,3 2,5 3,2 BSantander Comprar 45,7 52 13,8 14,4 13,2 - - 2,5 2,3 18,1 18,4 0,0 3,5 CAP Mantener 5.411 7.300 34,9 17,3 7,2 6,8 4,7 0,5 0,5 3,0 7,1 4,1 5,5 Cencosud Shopping Comprar 1.615 2.110 30,7 9,4 18,7 14,9 13,9 1,1 1,1 12,1 6,0 8,3 1,5 Cencosud Comprar 1.025 1.300 26,8 13,2 11,7 7,5 8,2 0,7 0,7 5,3 5,9 2,4 1,6 CMPC Mantener 1.819 1.900 4,5 153,3 23,9 9,0 7,6 0,7 0,7 0,5 3,1 3,3 0,3 Concha y Toro Comprar 1.325 1.750 32,1 18,0 14,7 12,5 10,4 1,6 1,5 9,4 10,8 2,1 2,3 Copec Mantener 6.795 7.500 10,4 25,4 28,6 10,0 10,0 1,1 1,1 4,3 3,7 3,2 1,4 Embonor-B En revisión 1.290 ------Enel Américas Mantener 144 145 1,0 8,0 7,7 3,5 3,3 1,0 1,0 13,5 13,1 6,3 6,5 Enel Chile Comprar 60 69 16,0 17,4 11,3 6,2 7,1 1,2 1,1 6,9 10,1 5,6 6,7 Enel Generación Cl Mantener 321 415 29,3 16,1 9,3 5,0 5,9 1,3 1,2 8,0 13,3 7,3 9,0 Forus En revisión 1.200 ------IAM Comprar 778 1.236 58,9 ------Itau Corpbanca Mantener 4,4 5,5 25,3 11,5 10,3 - - 0,7 0,6 5,9 6,3 2,3 2,2 LTM Comprar 8.370 10.900 30,2 44,5 22,5 6,1 5,4 2,1 1,8 4,4 8,5 0,7 0,7 Mallplaza Mantener 1.470 1.950 32,7 22,6 21,3 14,7 13,4 1,5 1,4 6,8 6,8 1,7 1,7 Parauco Comprar 1.775 2.290 29,0 15,9 15,1 16,2 15,8 1,5 1,4 10,3 9,9 2,4 2,1 SQM-B Mantener 20.490 20.150 -1,7 24,5 21,2 13,2 11,8 3,4 3,4 13,8 16,0 4,9 4,6 Fuent e: Bloomberg, Depart ament o de Est udios Banchile Inversiones.
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Glosario Financiero Económico
Bolsa/Libro Cobertura de Gastos Financieros Deuda Financiera Neta Retorno por dividendos Precio en bolsa de una acción, dividido Mide cuantas veces la empresa es Deuda que paga intereses neta Mide la rentabilidad por dividendos y por su valor contable (en libros). En capaz de cubrir sus gastos financieros a de caja y otros activos líquidos. se calcula como el cociente entre los inglés: Price / Book. través de su flujo de caja operacional, dividendos de un periodo y el precio (EBITDA/Gastos Financieros). de la acción. En inglés: Dividend Yield.
EBITDA Leverage P/U UPA Sigla en inglés de Earnings Before Razón de endeudamiento, indica la Relación entre el precio de una Utilidad por Acción. Utilidad total Interest, Tax, Depreciation & proporción de deuda a patrimonio de la acción en bolsa y su utilidad. dividida por el número de acciones. Amortization, Representa el flujo de empresa y se mide como el total de caja operacional de la compañía, En deuda de corto y largo plazo sobre el nuestro mercado se calcula como el patrimonio total. Resultado Operacional + Depreciación del Ejercicio,
Capitalización Bursátil VE (Valor Empresa) VE/EBITDA Interés Minoritario Valor de mercado del patrimonio de Valor de mercado de los activos de una Mide la relación entre el valor de Es aquella parte del patrimonio una compañía. Se calcula como el empresa. Se calcula como la mercado de los activos de una consolidado de una compañía que no precio de la acción multiplicado por la capitalización bursátil + la deuda empresa y los flujos que generan le pertenece a los accionistas. cantidad de acciones emitidas. En financiera neta + el interés minoritario esos activos. inglés: Market Cap. a valor de mercado. En inglés: EV: Enterprise Value.
Free Float TIR (YTM) WACC YTD (Yearto Date) Porcentaje del patrimonio bursátil que Es la tasa de descuento promedio que Costo de Capital Promedio Retorno de un indicador o instrumento no pertenece a los accionistas el valor presente de los flujos igual a su Ponderado. Es la tasa a la cual la desde inicios del año hasta la fecha controladores. precio, Se conoce como tasa de empresa descuenta sus actual. mercado, ya que es la tasa de interés proyectos. Es el costo promedio que el mercado le exige a un bono, por de financiamiento de la empresa, lo que se usa para descontar los dadas sus distintas fuentes de cupones y calcular el precio del papel. financiamiento (deuda y capital).
ROE (Return on Equity) ROIC (Return on Invested Abreviaciones Capital)
Es el retorno del patrimonio Retorno operacional de los x: veces (P/U= 19x = 19 U12M: últimos 12 meses. En contable que se calcula como la activos, Mide la rentabilidad veces) inglés: LTM utilidad neta anualizada sobre el generada por los activos de la a/a: variación porcentual U3M: últimos 3 meses patrimonio neto del período empresa o capital empleado respecto mismo periodo anterior, (resultado Operacional después año anterior (2T14 vs 2T13) de impuestos sobre activos t/t: variación porcentual operacionales). respecto periodo anterior (2T14 vs 1T14)
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