AKADEMIE FÜR POLITISCHE BILDUNG TUTZING

AKADEMIE-KURZANALYSE 2/2018 Juli 2018

Stabilisierung der Eurozone – Deutsch-französische Lösungsstrategien Wolfgang Quaisser

Akademie-Kurzanalysen ISSN 2509-9868 www.apb-tutzing.de 2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 1 Hintergrund hat 2017 eine deutsch-französische Gruppe von 14 Ökonominnen und Ökonomen einen Dialog begonnen, um die unterschiedlichen europa- und wirtschaftspolitischen Positionen an- Stabilisierung der einander anzugleichen. Das Ergebnis ist ein Posi- tionspapier, das konkrete Vorschläge enthält, die Eurozone – Eurozone zum Vorteil aller zu stabilisieren.1 Deutsch-französische Das Konzept hat aus politischer Sicht den Vor- teil, dass es keine Maximalforderungen enthält Lösungsstrategien und damit für alle Mitgliedsländer akzeptabel er- scheint. Die Autoren betonen, dass die Vorschläge nur als Gesamtpaket wirken können. Eine solche komplexe Reform, die zudem in den sachlichen Wolfgang Quaisser Details auch in den jeweiligen Ländern umstritten ist, lässt sich jedoch zum gegenwärtigen Zeitpunkt auf europäischer Ebene politisch kaum durchsetzen beziehungsweise, es fehlt der Mut dazu. Darin wird Zusammenfassung: jedoch das Hauptproblem liegen, denn die Gefahr Den wirtschaftlichen Aufschwung ist groß, dass nur Teilbereiche realisiert werden und dadurch der austarierte Kompromiss zwischen für Reformen nutzen Gemeinschaftshaftung und Eigenverantwortung einzelner Mitgliedsländer zulasten einer Seite nicht Seit Jahren wird ein Umbau der Währungsunion realisiert wird. Aus diesem Grunde ist wenigstens gefordert, um sie langfristig zu stabilisieren. Mit darauf zu achten, dass mögliche Teilreformen eine dem Sieg von Emmanuel Macron bei den Präsident- Balance zwischen Solidarität und nationaler Ver- schaftswahlen in Frankreich im Mai 2017 und der antwortung wahren. Bildung der Großen Koalition in Deutschland im Frühjahr 2018 ergibt sich ein Zeitfenster, wichtige europäische Initiativen vor der Europawahl im Mai Der Euro: Totgesagte leben länger 2019 voranzubringen. Günstig ist der Zeitpunkt auch deshalb, weil sich das wirtschaftliche Umfeld Trotz aller Verwerfungen und entgegen aller Horror­ mit einem höheren Wirtschaftswachstum und einer szenarien ist der Euro nicht auseinandergebrochen. niedrigeren Arbeitslosigkeit in ganz Europa zum Das ist schon eine Leistung für sich, doch um den Besseren gewendet hat. Schon kurz nach der Wahl Preis, dass ursprüngliche Prinzipien (No-Bail- von Macron kündigten der damalige Bundesfinanz- Out-Klausel und das Verbot zur Finanzierung minister Wolfgang Schäuble und sein neuer fran- der öffentlichen Haushalte durch die Europäische zösischer Amtskollege Bruno Le Maire eine »neue Zentralbank) aufgeweicht wurden. Offensichtlich Dynamik« bei der Integration der Eurozone an. haben die politischen Verantwortlichen in Europa Die Vorstellungen über eine Stabilisierung der die Kosten eines Auseinanderbrechens der Wäh- Währungsunion gehen jedoch weit auseinander. rungsunion höher eingeschätzt als die enormen Verkürzt lässt sich dies so zusammenfassen: Paris Rettungs- und Garantiesummen. Unterstützt durch drängt auf mehr Gemeinschaftshaftung und ein die Politik hat die Europäische Zentralbank (EZB) gemeinsames Eurobudget, Deutschland will die mit ihrer ultralockeren Geldpolitik alles unternom- Maastricht-Vereinbarung insbesondere bezüglich des Prinzips der Einheit von »Risiko und Haftung« 1 Agnès Bénassy-Quéré / Markus K Brunnermeier / Henrik stärken. Die EU-Kommission fordert wiederum Enderlein / Emmanuel Farhi / Marcel Fratzscher / Clemens vor allem die Stärkung der Gemeinschaftsmethode, Fuest / Pierre-Olivier Gourinchas / Philippe Martin / Jean das heißt mehr Macht. Diese Positionen lassen sich Pisani-Ferry / Hélène Rey / Isabel Schnabel / Nicolas Véron / schwer vereinbaren, doch aus der Großen Koalition Beatrice Weder di Mauro / Jeromin Zettelmeyer, Reconciling kommen Signale des Entgegenkommens. Vor diesem Risk Sharing with Market Discipline: A Constructive Ap- proach to Euro Area Reform (= CEPR Policy Insight, Nr. 91), Coverabbildung: Eitel Sonnenschein? Euro-Skulptur London 2018 (online unter: https://cepr.org/sites/default/ vor der Europäischen Zentralbank in Frankfurt am Main files/policy_insights/PolicyInsight91.pdf – letzter Zugriff: (Quelle: Pixabay, CC0). 15.06.2018).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 2 men, um den Euro zu stabilisieren und deflationä- auf den Weg in einen »Euro-Schattenstaat« mit ren Entwicklungen entgegenzuwirken. Tatsächlich Demokratiedefiziten, doch den Schritt zu einer hat sich die Lage stabilisiert, die Zinsaufschläge­ vollständig demokratisch legitimierten »Politischen (Spreads) zehnjähriger Staatsanleihen der einzelnen Union« möchte kaum ein Mitgliedsland gehen.3 Mitgliedsländer haben sich deutlich vermindert und Es ist auch wenig realistisch, die Eurozone in das Wirtschaftswachstum zieht seit 2017 an. Die einen Nord- und einen Süd-Euro aufzuspalten. Haushaltsdefizite gehen zurück und die Arbeitslo- Sollte ein externer oder interner Schock die Gegen- sigkeit sinkt in den Krisenländern. In Deutschland sätze in der Eurozone­ so stark verschärfen, dass boomt die Wirtschaft. der Grundkonsens der Gemeinschaft verlorengeht, Einerseits ist dies eine positive Bilanz, doch dann könnte allenfalls eine Rückabwicklung der werden andererseits bekannte Gefahren verdeckt: Währungsunion eintreten, ohne die EU und ins- Die Wirtschaftsentwicklung verläuft noch immer besondere den Binnenmarkt aufzulösen.4 In einem sehr ungleich, in einigen Ländern steigt dennoch solchen Fall müsste man zu nationalen Währungen, die Staatsverschuldung und der Bankensektor, vor die in einem System fester Wechselkurse (in einer allem in den EU-Südländern, ist überladen mit Bandbreite mit sporadischen Abwertungen) wie im faulen Krediten. Die hohen Target-Salden (siehe Europäischen Währungssystem (EWS) miteinander unten) und die sich aufblähende Bilanz der EZB verbunden wären, zurückkehren. lassen unvermindert die Frage nach der Nach- Dies hätte weitreichende Konsequenzen, denn haltigkeit dieser Währungsunion aufkommen. Die die Kapitalmärkte würden sich fragmentieren, da geringen Spreads der zehnjährigen Staatsanleihen zwangsläufig zumindest kurzfristig Kapitalver- einzelner Eurostaaten spiegeln nicht die wirklichen kehrskontrollen notwendig wären. Die Gefahr eines Länderrisiken in der Währungsunion wider und völligen Zerfalls der EU bestände. Auf Deutsch- sind nur durch das implizite Rettungsversprechen land kämen hohe politische Kosten zu, aber auch von Mario Draghi (»whatever it takes«) zu erklären. wirtschaftlich würde viel auf den Spiel stehen, denn Hinzu kommen Verzerrungen der Wirtschaftsstruk- der Zugang zu den europäischen Auslandsmärkten tur und Blasenentwicklungen, ausgelöst durch die wäre erschwert beziehungsweise durch Wechsel- ultralockere Geldpolitik. Sie führt auch dazu, dass kursschwankungen unkalkulierbarer. Zudem müsste nicht überlebensfähige Unternehmen künstlich am Deutschland die hohen Haftungs­risiken, unter ande- Leben gehalten werden. Gefahren könnten auch von rem die möglichen Fehlbeträge aus der Auflösung der politischen Krisen und externen Schocks entstehen. EZB und des Europäischen Stabilitäts­mechanismus Als Beispiele sind vor allem der Handelsstreit mit (ESM) sowie an den Target-Salden, zumindest teil- den USA und die politische Instabilität in Italien weise als Verluste abschreiben. Auch aus deutscher zu nennen. Schließlich gibt es die »Unknown Un- Sicht keine gute Option. knowns«.

Reformoptionen: Fiskalunion oder Entwicklungsszenarien für die »Maastricht 2.0« Währungsunion Die Debatte um die Zukunft der Währungsunion Die Gründung der »Vereinigten Staaten von Europa« ist von zwei konträren Grundpositionen geprägt: mit eigenem Bundesbudget, voller Gemeinschafts- Im Kern geht es um den grundlegenden Streit zwi- haftung, umfänglicher Transferunion und zentraler schen jenen, die den Weg zu einer Fiskalunion mit Finanzkontrolle ist in überschaubarer Zeit eine wirk- Gemeinschaftshaftung gehen wollen, und jenen, die lichkeitsfremde Option, obwohl die Gründungsvä- eine Stärkung des ursprünglichen und nunmehr stark ter der Währungsunion die »Politische Union« – wie immer auch definiert – als Voraussetzung für ihr 3 Vgl. Helmut Kohl, Regierungserklärung von Bundeskanzler langfristiges Überleben angesehen haben.2 Zwar be- Helmut Kohl am 6. November 1991 (Deutscher Bundestag, findet sich die Eurozone schon seit etlicher Zeit mit Plenarprotokoll 12/53). all den Rettungs- und Überwachungsinstitutionen 4 Vgl. den Vortrag von Clemens Fuest »Die Zukunft der Euro- zone: Ein ›Deal‹ zwischen Frankreich und Deutschland?« bei den Münchner Seminaren am 4. Dezember 2017 (online unter: 2 Vgl. Thomas Mayer, Die Ökonomen im Elfenbeinturm. https://mediathek.cesifo-group.de/player/macros/cesifo/ Eine österreichische Antwort auf die Finanz- und Eurokrise, mediathek?content=7179012&idx=2&category=2684289027 Tübin­gen 2014, S. 73. – letzter Zugriff: 15.06.2018).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 3 Abbildung 1: »Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough.« Mario Draghi, hier beim Weltwirtschaftsforum 2013 in Davos, versprach am 26. Juli 2012 in seinem legendären Statement vor einer Investorengruppe in London die bedingungslose Verteidigung der Gemeinschafts- währung (Quelle: World Economic Forum, Wikimedia Commons, CC-BY-SA-2.0). aufgeweichten No-Bail-Out-Prinzips (das heißt ein Haftung« das Grundübel, das Reformen und eine Maastricht 2.0) anstreben. Der ersten Fraktion geht es übermäßige Staatsverschuldung verhindert. Ver- letztlich darum, mittels einer Gemeinschaftshaftung, einfacht gesprochen: Eine Fiskalunion wird von sei es über Eurobonds oder anderen Anleihen, das Frankreich, als Repräsentant der EU-Südländer, Zinsniveau für Risikostaaten zu drücken und damit befürwortet. »Maastricht 2.0« dagegen von Deutsch- spekulative Attacken zu unterbinden. Dies ermög- land als Vertreter der EU-Nordländer. Zu berück- liche, Einbrüche des Sozialproduktes zu vermeiden, sichtigen ist jedoch, dass in der ökonomischen Zunft das Wirtschaftswachstum zu fördern und notwen- innerhalb der einzelnen Ländergruppen durchaus dige Strukturreformen in einer Wachstums­phase differenzierte Positionen vorzufinden sind. Vor dem durchzuführen. Möglichst solle dies noch durch Hintergrund dieses Konfliktes wären für die Wei- ein »Eurobudget« oder andere Transferleistungen terentwicklung der Währungsunion zwei Optionen ergänzt werden, um Strukturbrüche ausgelöst durch denkbar. asymmetrische Schocks aufzufangen. Die Fiskalunion wäre jedoch nur dann ordnungs- politisch konsistent, wenn im Rahmen einer »Poli- Erstens: Weiteres Durchwursteln tischen Union« das Eurobudget vom Europäischen Parlament verbschiedet und die zentrale EU-Ebene Da sich die Bildung der Großen Koalition in bei Regelverstößen fiskalische Durchgriffsrechte Deutschland lange hinzog, wurden Entscheidun- auf die nationale Ebene hätte. Doch daran denken gen bezüglich der Währungsunion vom März 2017 die meisten Vertreter dieser Richtung (insbesondere auf die Sitzung des Europäischen Rates am 28. bis die EU-Südländer) nicht, denn sie wollen letztlich 29. Juni 2018 verschoben. Dort kam es jedoch nur zu die Gemeinschaftshaftung ohne eine »Politische einem Minimalkonsens und umfassendere Beschlüs- Union«. se wurden auf Dezember 2018 vertagt. Eben genau diesen Ansatz lehnen die Vertreter Ohne eine Einigung zwischen zwischen Frank- der anderen Linie grundsätzlich ab, denn für sie reich und Deutschland und den oben skizzierten ist genau das Auseinanderfallen von »Risiko und Positionen wird es jedoch keine Weiterentwicklung

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 4 der Währungsunion geben. Es ist gut denkbar, und Werden die Defizite der Währungsunion etliche halten dies sogar für die wahrscheinlichste nicht überwunden, bleibt sie fragil Variante, dass die inhärenten Probleme der Wäh- rungsunion weiter verschleppt beziehungsweise nur Auch die EU-Kommission hat Vorschläge zur Wei- marginale Reformen durchgeführt werden. Kommt terentwicklung der Währungsunion ausgearbeitet. die nächste Krise, dann werden die Zinsspreads Zunächst hat sie im Rahmen eines Weißbuches fünf zwischen den Anleihen der Mitgliedsländer wieder Entwicklungsszenarien für die EU vorgestellt, die stark steigen und die Target-Salden sich nochmalig von einer tieferen Integration (EU der verschiede- erhöhen. Die Politik wird dann erneut indirekt die nen Geschwindigkeiten) bis hin zu einer Teilrück- EZB in die Verantwortung nehmen, denn sie kann abwicklung der EU reichen, einschließlich einer weitere Interventionen (Staatsanleihekäufe) vor- auf den Kern reduzierten Europäischen Union. Im nehmen. Kontext dieser Vorschläge sind Reflexionspapiere Letztlich würde dies – so Clemens Fuest – zu zu den einzelnen Bereichen unter anderem auch zur einer diskretionären, also nicht regelgebundenen Vertiefung der Wirtschafts- und Währungsunion Transferunion führen, denn die Haftungsrisiken entstanden. würden durch die aufgeblähte Bilanz der EZB, die Das Papier für die Währungsunion betont die steigenden Target-Salden und eventuell auch durch Notwendigkeit einer stärkeren wirtschaftspoliti- zusätzlich benötigte ESM-Mittel steigen. Die Wahr- schen Koordinierung, den Aufbau einer eigenen scheinlichkeit für dieses Szenario kann als sehr hoch Fiskalkapazität (Euro-Budget) und die Notwen- eingeschätzt werden. Unterlassene Reformen wären digkeit einer antizyklischen Fiskalpolitik.5 Vorge- allerdings angesichts der Fragilität der Währungs- schlagen werden auch ein Europäisches Schatzamt union sehr gefährlich und ein großer Fehler. für den Euroraum, das für die wirtschaftspolitische und fiskalische Überwachung, eventuell auch für die Ausgabe eigener Anleihen zuständig wäre. Die Zweitens: Realistische Reform Beschlussfassung sollte bei der Eurogruppe bleiben, doch die parlamentarische Kontrolle durch das Im günstigsten Fall wird ein Reformkompromiss EU-Parlament ausgebaut werden. Dennoch wären beschlossen, der mehr Marktdisziplin mit mehr die Finanzminister den nationalen Parlamenten auch Risikoteilung kombiniert und die Interessen un- weiterhin verantwortlich. Zudem könnte das Amt terschiedlicher Ländergruppen vereint. In einem auch den ESM integrieren und von einem Europäi- solchen Konzept würde man die Härtung der Bud- schen Finanzminister geleitet werden. Einen Absatz getrestriktionen für Staaten und Banken mit geziel- weiter wird allerdings ein Europäischer Währungs- ter und klar abgegrenzter Solidarität kombinieren. fonds empfohlen, der wiederum auch die Funktion Dadurch käme es zu keinen dauerhaften Transfer- des ESM übernehmen soll. Diese Vorschläge werden leistungen zwischen Mitgliedsstaaten und die natio- als Denkanstöße verstanden, folgen aber weitgehend nale Verantwortung in der Wirtschaftspolitik würde der französischen Grundhaltung und sind bei Wei- gestärkt werden. Im Gegenzug müsste die Solidarität tem nicht ausgereift. in großen Krisen ausgebaut und die Anfälligkeit des Der Kommissionsvorschlag betont zwar, dass die europäischen Finanzsystems auf Run-Situationen neuen Institutionen in die bestehenden EU-Struk- (Abzug der Spargelder aus dem Finanzsystem durch turen eingebettet werden sollen, doch im Kern geht die Bevölkerung) vermindert werden. es um den Aufbau spezieller für den Euroraum Um die politische Durchsetzbarkeit zu gewähr- geltender Institutionen und Regeln. Auffallend ist, leisten, müsste das Reformpaket für alle Mitglieds- dass notwendige Strukturreformen, mehr Markt- länder akzeptabel sein. Ziel wäre es außerdem, den disziplin und Budgetrestriktionen nicht erwähnt »Euroschattenstaat« unter Berücksichtigung beider werden. Dies lässt die Vermutung zu, dass es der Grundpositionen effizienter (bessere Governance­ EU-Kommission vor allem um den Ausbau ihres struktur) und mit größerer demokratischer Legi­ti­ eigenen Einflusses im Gefüge der europäischen mation ausgestattet zu gestalten. Wer dies für unrea- Machtstrukturen geht. listisch beziehungsweise nicht wünschenswert hält, sollte offen für die Auflösung der Währungsunion werben beziehungsweise auf eine große Krise war- 5 Vgl. Europäische Kommission, Reflexionspapier zur Vertie- ten, die zu einem solchen Ergebnis führen würde. fung der Wirtschafts- und Währungsunion, COM (2017) 291 vom 31. Mai 2017, Brüssel 2017, dort S. 27 – 29.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 5 Ursachen der Konflikte: Divergie­ ­ Dagegen habe die Kleinstaaterei Deutschlands im rende Wirtschaftsphilosophien Heiligen Römischen Reich Deutscher Nation de- zentrale Strukturen und einen exportorientierten Die deutsch-französischen Gegensätze in der Wirt- Mittelstand geschaffen. Markus Brunnermeier, Ha- schafts- und Finanzpolitik sind tief in den jeweiligen rold James und Jean-Pierre Landau weisen jedoch Wirtschaftskulturen verankert. Die Unterschiede darauf hin, dass die Wirtschaftsphilosophien sich im zeigen sich auch hinsichtlich verschiedenartiger Laufe der Jahrzehnte änderten.8 So war Frankreich Konzepte zur Bewältigung der Eurokrise. Folgende im 19. und zu Beginn des 20. Jahrhunderts eher vier Punkte sind markant.6 von einer liberalen, Deutschland dagegen von einer 1. Frankreich ist nicht nur auf Interventionen staatsinterventionistischen­ Wirtschaftsphilosophie (Staat, EZB) ausgerichtet, sondern fordert geprägt. Erst nach dem Zweiten Weltkrieg, nachdem Flexibilität ein, um mögliche Verwerfungen man mangelnde staatliche Kriegsvorbereitung für rasch zu beenden. Deutschland orientiert sich die Niederlage des Landes verantwortlich machte, eher an einem autonomen, vorher fixierten hat sich Paris dann stärker einem zentralistischen Regelsystem. Ansatz verschrieben. Deutschland war dagegen 2. Paris betont die Solidarität auch zwischen während der Zeit des Nationalsozialismus durch Staaten, Berlin dagegen das Haftungsprinzip, ein der zentralen Planwirtschaft vergleichbares das heißt die Eigenverantwortung. Wirtschaftsmodell gekennzeichnet und konnte seine 3. Finanzkrisen entstehen, so die französische Wirtschaftsdynamik erst wieder durch die Reformen Sichtweise, eher durch Liquiditätsprobleme, Ludwig Erhards erlangen, indem es dirigistischen die mit mehr Geld zu lösen sind, Deutschland Einflüssen entsagte. Die Autoren ziehen aus diesen vermutet zuerst Solvenzprobleme, die eine Veränderungen den Schluss, dass die Wirtschafts- Restrukturierung der Schulden verlangen. philosophien nicht in Stein gemeißelt sind, sondern 4. Im Falle von Wirtschaftskrisen ist Paris eher sich durchaus ändern können und leiten daraus die bereit, staatliche Ausgabenprogramme zur Hoffnung ab, dass beide Länder auf einander zuge- Konjunkturbelebung aufzulegen, wohingegen hen können, um die Währungsunion zu stabilisieren. Berlin stärker die strukturellen Probleme und eine Sparpolitik in den Vordergrund stellt, das heißt die französische Position ist mehr nach- Neue politische Konstellationen: frageorientiert, die deutsche mehr angebots- Französischer Vorstoß orientiert. Diese gravierenden Unterschiede lassen einen Kom- Nach der Wahl von Emmanuel Macron zum fran- promiss schwer vorstellbar erscheinen. zösischen Präsidenten im Mai 2017 haben sich die Erwartungen auf einen neuen pro-europäischen Schub insbesondere bezüglich der Währungsunion Hoffnung: Wirtschaftsphilosophien sind verstärkt. Zunächst ist bemerkenswert, dass der nicht in Stein gemeißelt neue französische Präsident versucht, die internen Reformen in einem beachtlichen Tempo voranzu- Die Unterschiede der Wirtschaftspolitik Deutsch- bringen. Dies stärkt seine Glaubwürdigkeit, auch lands und Frankreichs werden oft geschichtlich Veränderungen auf europäischer Ebene einzufor- erklärt. In Frankreichs zentralisierter Monarchie dern, ein Verlangen, dem sich Deutschland nur sei die Wirtschaftspolitik des Merkantilismus be- schwer entziehen kann und sollte. Macron machte ziehungsweise Colbertismus durch Interventionis- entsprechende Vorschläge in seiner Rede an der mus sowie Dirigismus gekennzeichnet gewesen.7 Sorbonne im September 2017, in der die Vision der »Vereinigten Staaten von Europa« und die üblichen 6 Vgl. den Vortrag von Markus K. Brunnermeier »Euro – Der französischen Lösungsvorschläge zur Eurozone – Kampf der Wirtschaftskulturen« bei den Münchner Seminaren vor allem ein Budget, ein eigenes Parlament sowie am 15. Januar 2018 (online unter: www.cesifo-group.de/de/ einen Finanzminister für die Eurozone – enthalten ifoHome/events/seminars/Muenchner-Seminare/Archive/ mucsem_20180115_Brunnermeier.html – letzter Zugriff: 15.06.2018) 7 Vgl. Wolfgang Glomb, Stabilisierung der Eurozone: Markt- 8 Vgl. die englische Version: Markus K. Brunnermeier / Harold wirtschaftliche Konvergenz versus institutionelle Vertiefung, James / Jean-Pierre Landau, The Euro and the Battle of Ideas, in: Wirtschaftsdienst 98 (2/2018), S. 88. Princeton 2016, S. 40 – 74.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 6 Abbildung 2: Länder der Eurozone. Dunkelblau gefärbte Staaten haben den Euro de jure angenommen; in hellblau gefärbten Gebieten gilt der Euro de facto; und dunkelgrau gefärbte Länder kennzeichnen EU-Mitglieder außerhalb der Eurozone (Grafik: Glentamara). waren.9 Diese Forderungen bekräftigte er in sei- text bedeutet dies, Deutschland solle einem umfang- ner Aachener Rede anlässlich der Verleihung des reichen Eurobudget zustimmen. Die Hoffnungen Karlspreises an ihn, indem er darauf hinwies: »In waren groß, dass es nach der Bundestagswahl im Deutschland kann es keinen ewigen Fetischismus September 2017 zu einer raschen Regierungsbildung für Budget- und Handelsüberschüsse geben, denn kommt und Berlin auf die Vorschläge Frankreichs sie sind auf Kosten der anderen gemacht«.10 Im Klar- positiv reagiert. Umso größer war die Enttäuschung, als sich die Koalitionsgespräche hinzogen. Einen 9 Vg. Emmanuel Macron, Initiative für Europa, 26. Septem- positiven Aspekt hatte jedoch das Scheitern der ber 2017 an der Pariser Sorbonne-Universität. Die Rede Sondierungsgespräche zur Bildung einer Jamaika- von Staatspräsident Macron im Wortlaut (online unter: Koalition aus französischer Sicht, denn die FDP, die https://de.ambafrance.org/Initiative-fur-Europa-Die-Re- de-von-Staatsprasident-Macron-im-Wortlaut – letzter Zu- sich kritisch zu Macrons Vorschlägen geäußert hatte, griff: 15.06.2018). war aus dem Spiel. 10 Siehe dazu: »Es geht um Krieg und Frieden«. Karlspreis in Aachen, 10. Mai 2018 (online unter: www.tagesschau.de/in- land/karlspreis-119.html – letzter Zugriff: 15.06.2018).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 7 Deutschland ist zu begrenzten die gegensätzlichen Positionen nicht immer entlang Kompromissen bereit der Ländergrenze, denn auch in Deutschland gibt es wichtige Ökonomen und Institute (so das Deut- Die Große Koalition von CDU/CSU und SPD bie- sche Institut für Wirtschaftsforschung mit Marcel tet aus französischer Sicht tatsächlich eine größere Fratscher oder die Hertie-School of Governance Chance, Deutschland wesentliche Zugeständnisse mit Henrik Enderlein), die eher der französischen abzuringen, zumal zunächst Martin Schulz und dann Seite zuneigten. Obwohl sich die Diskussionen andere Führungspersonen der Sozialdemokratie, die äußerst schwierig gestalteten und sich über ein Jahr Zukunft und Sicherung der Europäischen Union als hinzogen, konnte Anfang 2018 ein gemeinsames zentrale Aufgabe der neuen Regierung betrachteten. Papier vorgelegt werden, dessen Grundtenor sich Allerdings stießen die im Koalitionsvertrag getroffe- in dem folgenden Satz zusammenfassen lässt: Mehr nen europapolitischen Vereinbarungen auf teilweise Gemeinschaftshaftung und eine stärkere Zentra- heftige Kritik. Dabei lautete der Vorwurf, man habe lisierung, aber nur dann, wenn gleichzeitig wieder fast gänzlich deutsche Positionen aufgegeben und auch Haftung, Risiko und Eigenverantwortung unterminiere dadurch einen fairen Interessenaus- zusammengeführt werden.14 Dieses Konzept soll gleich, der die alleinige Basis einer stabilen Weiter- anhand der folgenden sechs zentralen Reformele- entwicklung der EU sein könne.11 menten skizziert werden. Dabei wird zunächst die Otmar Issing, ehemaliger Chefvolkswirt der EZB Problemlage und der Vorschlag vorgestellt, um dann und einer der Architekten der Währungsunion, kurz die Realisierungschance zu bewerten. erhob schon zuvor den Vorwurf, dass der geringe Widerspruch zu Macrons Plänen einem Verfall des ordnungspolitischen Denkens gleichkäme.12 Auch 1. Auflösung der engen Verbindung von die übrigen Nordländer zeigten sich beunruhigt. Banken und Staatsfinanzierung Sie formulierten ihre Positionen im März 2018 in einem gemeinsamen Papier, in dem sie eine weitere Problemlage: Die Banken- und Kapitalmarkt­ Ausdehnung der Gemeinschaftshaftung sowie ein union sind unterschiedlich weit fortgeschritten. gemeinsames Eurobudget ablehnten.13 Dennoch Beachtliche Fortschritte sind in der Bankenunion scheint Deutschland bereit zu sein, auf die französi- zu verzeichnen: So erhöhte man unter anderem die sche Forderungen nach mehr Geld zur Stabilisierung Eigenkapitalanforderungen der Banken im Rahmen der Eurozone und zur begrenzten Umverteilung des Regelwerks von Basel III. Zudem führte man bereit zu sein, wenn damit Eigenanstrengungen der eine europaweite Überwachung und Abwicklung einzelnen Mitgliedsländer für Reformen und zur von systemrelevanten Banken ein – mit dem Single Stabilisierung des Finanzsystems gefördert werden. Supervisory Mechanism (SSM) als einheitlichem Aufsichtsmechanismus und dem Single Resolution Mechanism SRM) als einheitlichem Bankenab- Wie könnte ein Kompromiss wicklungsmechanismus. Dennoch sind die Regeln aussehen? unvollständig, um den Ansprüchen an einen einheit- lichen Finanzmarkt gerecht zu werden. Schon im Vorfeld der französischen und deutschen Diese Defizite werden von den Ökonomen Wahlen bildete sich die bereits erwähnte Gruppe unterschiedlich bewertet. Konsens dürfte bestanden von 14 namhaften Ökonomen beider Länder, um ein haben, die Bankenunion hinsichtlich Überwachung Kompromisskonzept vorzulegen. Dabei verliefen und Regulierung seitens der EZB zu vervollständi- gen (Entscheidungs- und Kontrollstrukturen etc.) 11 Vgl. auch Thomas Mayer / Norbert F. Totfall, Die neue und notleidende Kredite im europäischen Banken- deutsche Europapolitik hat keine Interessen. Das Wunder system abzubauen. Die Konflikt darüber, wie die Europas ist jedoch aus Interessenkonflikten hervorgegangen Überwachung optimal gelingen kann, entweder im (= Flossbach von Storch Research Institute, Kommentar zu Wirtschaft und Politik 2/2/2018), Köln 2018 (online unter: Rahmen einer unabhängigen Behörde oder durch www.fvs-ri.com/files/18.02.01_die_neue_deutsche_europa- die EZB, wurde schon 2014 zugunsten der Zent- politik_hat_keine_interessen.pdf – letzter Zugriff: 15.06.2018). ralbank entschieden, was vor allem von deutschen 12 Vgl. Otmar Issing, Deutschland und Europa, in: Frankfurter Ökonomen und der Bundesbank wegen möglicher Allgemeine Zeitung, 26. Januar 2018, S. 18. Interessenkonflikte kritisiert wurde. Strittig blieben 13 Vgl. Nord-Allianz stellt sich gegen Euroideen, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 7. März 2018, S. 15. 14 Vgl. Agnès Bénassy-Quéré et al. (wie Anm. 1).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 8 die europaweite Einlagensicherung (Element der ten. Die Hoffnung wäre, dass diese Maßnahmen als Gemeinschaftshaftung) und die Frage, wie die enge Gesamtpaket die Verbindung zwischen Länder- und Verflechtung zwischen Banken- und Staatssektor Bankenrisiken entscheidend reduzieren und den Weg aufzulösen ist. Die deutsche Position sieht Letzte- für eine tiefere grenzüberschreitende Integration des res als zentrales Problemfeld an, da eine Krise des Banken- und Kapitalmarktes bahnen würden. Bankensektors aufgrund der starken gegenseitigen Realisierungschance: Frankreich und die Abhängigkeit (hoher Anteil von Staatspapieren in EU-Kommission drängen darauf, möglichst bald den Bilanzen der Kreditinstitute) unmittelbar zu eine europäische Einlagensicherung einzuführen. einer Krise des Staatssektors und umgekehrt wer- Deutschland hat auch in letzter Zeit betont, dass den kann. Die französische Sicht betont dagegen die hierfür klare Kriterien vorliegen müssen, um zu fehlende Gemeinschaftshaftung (Eurobonds und verhindern, dass es zu einer Vergemeinschaftung der Einlagesicherung), was krisenverstärkend wirkt. In Haftungsrisiken kommt, bevor der Bankensektor dem Vorschlag wird versucht, beide Positionen mit- saniert und die Finanzmarktaufsicht gestärkt sind. einander zu verknüpfen. Denkbar wäre für die deutsche Seite ein mehrjähri- Vorschläge: Die Autoren erkennen an, dass der ger Fahrplan, der die schrittweise Einführung einer Teufelskreis finanzieller Abhängigkeit zwischen europäischen Einlagensicherung an die Erfüllung Staaten und ihren Banken durchbrochen werden und Überprüfung entsprechender Kriterien bindet. muss.15 Dies ist als Zugeständnis an die deutsche Dabei könnte man sich durchaus am obigen Positionen zu bewerten. Interessant ist der Vor- Vorschlag orientieren. Offen ist jedoch, ob einige schlag, dies mittels einer Eigenkapitalhinterlegung Länder (unter anderem Italien mit hohen notlei- der Finanzinstitute beim Kauf von heimischen denden Krediten) willens und in der Lage sind, den Staatsanleihen (über einem gewissen Schwellenwert) Bankensektor alleine auf sich gestellt zu sanieren. Zu zu erreichen. Gleichzeitig soll – und dies ist wohl ein bezweifeln ist auch, ob sich Frankreich im Gegen- Zugeständnis an Frankreich – eine europäische Ein- zug auf Regelungen einlässt, die die Verbindung lagensicherung eingeführt werden. In Kombination des Bankensektors und des Staates abschwächen. dieser Maßnahmen und der Schaffung »sicherer« Die Gefahr besteht auch, dass ein weiter Interpre- europäischer Staatsanleihen (ESBies, siehe unten) tationsspielraum ermöglicht, die Vorgaben erneut wird erwartet, dass Anreize für Banken geschaffen zu unterlaufen. Dann hätte Deutschland zwar eine werden, ihr Portfolio von Staatsanleihen zu diversi- Einlagensicherung zugelassen, ohne jedoch eine fizieren. strukturelle Veränderung der Beziehungen zwischen Die gemeinsame europäische Einlagensicherung Banken und Staaten zu erreichen. soll einem Bank Run und einer Kapitalflucht vor- beugen. In einer Übergangsphase würden sich jedoch unterschiedliche nationale Risiken in län- 2. Neue Fiskalregeln derspezifisch differenzierten Versicherungsprämien widerspiegeln. Das System würde jedoch durch Problemlage: Im Bereich neuer Fisklaregeln dürften einen Rückversicherungsmechanismus insofern ge- die Differenzen zwischen den Ökonomen am wei- stärkt, als gemeinsame Mittel erst dann beansprucht testen auseinandergelegen haben. Clemens Fuest, werden könnten, wenn »nationale Kammern« der Präsident des ifo-Instituts und Mitglied der Gruppe, Versicherungsfonds ausgeschöpft wären. Die Vor- betonte beispielsweise wiederholt, dass die Fiskal- schläge enthalten auch Maßnahmen zur verbesserten regeln in ihrer bisherigen Form überhaupt nicht Regulierung und Aufsicht der Banken, um die Haf- funktionieren, denn trotz zahlreicher Verstöße seien tung der Gläubiger von Pleitebanken (Bail-In) zu kein einziges Mal Sanktionen ausgesprochen wor- stärken und bestehende Bestände an faulen Krediten den.16 Die französische Seite sieht dies nicht so starr, abzubauen. Dies sieht die deutsche Seite (auch die denn sie ist stärker nachfrageorientiert und für ein offizielle) als entscheidende Voraussetzung an, um flexibles Vorgehen in der Krise. Die Unterschiede in eine europaweite Einlagensicherung einzuführen. den ökonomischen Sichtweisen spiegeln sich nicht Zudem soll die Europäische Finanzmarktaufsicht nur im Umfang der Staatsausgaben und im Einsatz (ESMA) erweiterte Aufsichtskompetenzen erhal- antizyklischer Maßnahmen, sondern auch in der

15 Die Darstellung der sechs Vorschläge der Ökonomengruppe 16 Vgl. Johannes Becker / Clemens Fuest, Der Odysseus-Kom- erfolgt auf Basis der »Conclusions« bei Agnès Bénassy-Quéré plex. Ein pragmatischer Vorschlag zur Lösung der Eurokrise, et al. (wie Anm. 1), S. 20 f. Berlin 2017.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 9 Abbildung 3: Emmanuel Macron und Angela Merkel, hier im Oktober 2017 auf der Frankfurter Buchmesse, verständigten sich bei ihrem Treffen auf Schloss Meseberg im Juni 2018 auf die gemeinsame Forderung nach einem eigenständigen Eurozonen-Budget (Quelle: ActuaLitté, Wikimedia Commons, CC-BY-SA-2.0).

Frage des Zeitpunkts von strukturellen Reformen nicht durch Ausgabenänderungen aufgefangen wider. Französische Ökonomen sind stärker der werden müssten. Die Überwachung der Fiskalregeln Meinung, in der Krise solle man keine Reformen und der Zielevorgaben des Schuldenabbaus will man anstoßen, denn sie würden die ohnehin bestehende unabhängigen nationalen Fiskalräten übergeben, die Unsicherheit vergrößern. Die Bevölkerung spare wiederum von einer unabhängigen europäischen dann mehr, wodurch sich die konjunkturelle Krise Institution auf der Ebene des Euroraums beaufsich- vertiefen würde.17 Die deutsche Sichtweise ist dage- tigt werden sollten. Überschießende Staatsausgaben gen stärker durch politik-ökonomische Argumente müssten – so der Vorschlag – durch nachrangige geprägt. Ohne regelbasiertes Vorgehen würden die Staatsanleihen (Accountability Bonds) finanziert Staatshaushalte aus dem Ruder laufen. Strukturelle werden.18 Hier dürfte sich die deutsche Position Veränderungen müssten in Krisen, wenn der Re- durchgesetzt haben. Die Autoren sind der Meinung, formdruck am höchsten sei, durchgesetzt werden. Vorschläge: Das bestehende System der Fiskal- 18 Ursprünglich wurden diese den Junior Bonds ähnlichen regeln ist auf das »strukturelle Defizit« fokussiert. Papiere von Clemens Fuest und Friedrich Heinemann im Jahr Es soll – so die Vorschläge der Ökonomen – durch 2015 vorgeschlagen. Sie stellen eine neue Form von nachrangi- eine einfache an einem langfristigen Schuldenabbau- gen Staatsanleihen (Junior Bonds) dar. Accountability Bonds ziel orientierte Ausgabenregel ersetzt werden. Die sollen die Zinszahlungen einstellen, und ihre Laufzeit soll Staatsausgaben sollen deshalb auf lange Sicht nicht sich automatisch verlängern, wenn die Schuldenquote eines Landes 120 Prozent des Bruttoinlandsprodukts übersteigt. Sie schneller wachsen als das nominale Bruttoinlands- verlieren ihren Wert endgültig, wenn das emittierende Land produkt und langsamer in Ländern, die ihre Schul- ein ESM-Programm beginnt. Mitgliedstaaten, deren laufendes denquote verringern müssen. Die Autoren hoffen, strukturelles Defizit die Höchstgrenze von 0,5 Prozent des dass eine solche Vorgabe weniger fehleranfällig als Bruttoinlandsprodukts überschreitet, müssen die überschie- die geltenden Regeln und effektiver in der Stabili- ßende Verschuldung durch Accountability Bonds finanzieren. sierung von Konjunkturschwankungen wäre, da Vgl. hierzu auch Clemens Fuest, Accountability Bonds (= ifo Standpunkt, Nr. 171), 28. April 2016 (online unter: www. zyklische Schwankungen des Steueraufkommens cesifo-group.de/de/ifoHome/policy/Viewpoints/Standpunk- te-Archiv/stp-2016/Ifo-Viewpoint-No-171.html – letzter 17 Vgl. Brunnermeier (wie Anm. 6). Zugriff: 15.06.2018).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 10 dass der sofortige Druck des Kapitalmarktes, der als wichtigsten Käufer von Staatspapieren könnte ein bei der Emission dieser Anleihen aufträte, weitaus Schuldenschnitt zu einer allgemeinen Finanzkrise glaubwürdiger wäre als die derzeitige Androhung führen. Aus diesem Grund plädiert Paris auch für von Strafen, die noch nie durchgesetzt wurden. Eurobonds, denn bei einer Gemeinschaftshaftung Realisierungschance: Deutschland dürfte wenig ohne Austrittsoption wäre die Spekulation gegen- Neigung verspüren, die Fiskalregeln selbst bei einer über einem Land stark eingeschränkt. Vereinfachung zu ändern, wenn dies nicht durch Finanzierungsengpässe wären aus dieser Sicht nur deutlich robustere Regeln bei Überschreitung der temporärer Natur, also keine Solvenz-, sondern eher Vorgaben begleitet wird. Doch genau hier dürfte Liquiditätsprobleme. Deutschland sieht es tenden- die Skepsis bezüglich der vorgeschlagenen institu- ziell eher umgekehrt. Offen aufgetreten ist dieser tionellen Überwachungsstrukturen überwiegen. Konflikt bei der Zypernkrise (2013), in der erstmals Wie werden die unabhängigen nationalen Fiskal- Berlin sich teilweise durchsetzte und ein partieller räte gebildet? Das Gleiche gilt für die unabhängige Bail-In (vor allem wegen der hohen russischen europäische Überwachungsinstitution? Welche Gelder) vorgenommen wurde. Ein Kompromiss verbindlichen Sanktionsmöglichkeiten haben diese könnte sein, dass man einen Bail-In beim schwächs- Institutionen, wie flexibel werden die Schwellen- ten Glied (EU-Mitgliedsland oder Bank) zulässt, werte der Verschuldung interpretiert? Dies dürften um entsprechende Disziplinierungs- und Abschre- die kritischen Fragen der deutschen Seite sein. ckungswirkungen (keiner will der Schwächste sein) Zudem mag die EU-Kommission sich in ihren zu erzeugen, aber gleichzeitig auch entsprechende Überwachungskompetenzen beschnitten sehen. Brandmauern hochzieht, um Ansteckungseffekte zu Nachrangige Accountability Bonds zur Finan- vermeiden.19 zierung der »überschießenden Verschuldung« Vorschläge: Die Autoren wollen ökonomische, sind zwar grundsätzlich eine gute Idee, denn sie rechtliche und institutionelle Grundlagen für eine implementieren marktkonforme Sanktionen, doch geordnete Schuldenrestrukturierung schaffen, um wie »hart« sind die Schwellenwerte und die for- Ländern, deren Zahlungsfähigkeit nicht durch mulierten Schuldenabbauziele wirklich? Politisch Hilfskredite mit Auflagen wiederhergestellt werden stoßen solche Regeln zudem bei den EU-Südländern kann, unter die Arme zu greifen. Neben den schon aufgrund der deutlich höheren Risikoprämien auf oben erwähnten Maßnahmen (geringere gegenseitige Widerstand, zumal schon im gegenwärtigen System Abhängigkeit von Banken und Staatsfinanzierung, eine große Verschuldungsflexibilität besteht. Es ist neue Wertpapiere) sollten zusätzliche rechtliche zu befürchten, dass in diesem Bereich eine Einigung Regelungen geschaffen werden, um Staaten vor nur schwer zu finden sein wird. einzelnen Gläubigern zu schützen, die sich nicht an Restrukturierungsvereinbarungen in der Hoffnung beteiligen, ihre Forderungen später voll durchsetzen 3. Geordnete Schuldenrestrukturierung­ zu können (Holdouts). Die Politik und die Entschei- dungsprozeduren des ESM müssten deshalb sicher- Problemlage: Auslöser der zweiten Welle der Euro- stellen, dass Länder mit dauerhaft nicht tragbarer krise war die Insolvenz Griechenlands, mit der man Verschuldung keine Rettungskredite erhalten. Um nicht angemessen umgehen konnte. Das Land wurde bei der Einführung solcher Maßnahmen zu verhin- mit Krediten der anderen Euroländer gestützt. Zwar dern, dass die Märkte für Staatsanleihen destabili- wurde formal gegen das Bail-Out-Verbot nicht siert werden, wollen die Autoren keine automatische verstoßen, doch die Haftungsrisiken und günstigen Schuldenrestrukturierung oder keine automatische Kreditkonditionen kommen einer faktischen Ret- Laufzeitverlängerung der gesamten Staatsschulden tung durch die anderen Euroländer sehr nahe. Aus im Fall eines ESM-Programms. Deshalb soll auch Sicht Deutschlands fehlten Regeln zur Schuldenre- die restriktivere ESM-Kreditvergabepolitik nur strukturierung und für den Notfall Verfahren für schrittweise und bei günstigen ökonomischen und einen geregelten Austritt aus der Währungsunion. finanziellen Rahmenbedingungen und in Kombina- Für Frankreich wäre dies undenkbar. Für Berlin tion mit anderen Maßnahmen zur Risikominderung wäre, wenn auch nie offensiv vertreten, auch ein eingeführt werden. Schuldenschnitt (einschließlich Bail-In) bei einem Realisierungschance: Denkbar wäre, dass man in insolventen Gläubigerland denkbar. Paris fürchtet diesem Bereich einen Kompromiss aushandelt, denn dagegen wie im Falle Griechenlands unabsehbare Ansteckungseffekte, denn über den Bankensektor 19 Vgl. Brunnermeier (wie Anm. 6).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 11 es liegt im Interesse aller, Schuldenkrisen einzelner desverfassungsgerichtsurteil des Jahres 2014 wird Länder nicht wieder zu einer Gefahr für die gesamte auf die Letztentscheidung des Bundestages bei der Währungsunion werden zu lassen. Möglich ist es des- Vergabe der Gelder aus dem Fonds verwiesen.22 halb, dass der ESM tatsächlich in einen Europäischen Währungsfonds mit entsprechenden neuen Regeln und Kompetenzen (auch Überwachungsfunktion 4. Gemeinsamer Krisenfonds bei den Programmen) umgebaut wird und er einer gewissen demokratischen Kontrolle (Berichtspflicht Problemlage: Wenn die Hauptlast der Krisenbe- gegenüber dem EU-Parlament) unterliegt. Mit dem wältigung weiterhin bei der EZB liegt, bleibt die Hinweis, keine automatische Laufzeitverlängerung Geldpolitik überfordert. Diese Einschätzung dürfte der Anleihen bei einer Schuldenreduzierung wegen die deutsche und französische Sichtweise verbin- ihrer destabilisierenden Wirkungen vorzusehen, den. Die Bilanz des Eurosystem (die Staatsanleihen verwirft das Papier die Anregung des deutschen werden von den einzelnen Ländern im Auftrag Sachverständigenrates für Wirtschaft, Staatsan- der EZB gekauft) und folglich die Haftungsrisiken leihen mit einer »Creditor Participation Clauses« würden in der Krise steigen, was zusätzlich Blasen- zu versehen.20 Dies würde schon vorab zu einer bildungen (Asset Price Inflation) verstärken würde. weitaus realistischeren Bewertung der Länderrisi- Während die deutsche Seite eher auf eine Forcierung ken, das heißt zu stärkeren Zinsspreads zwischen des Strukturwandels und Haushaltskonsolidierung europäischen Staatsanleihen führen.21 Die Autoren setzt, sehen die Franzosen Spielräume und Instru- der deutsch-französischen Ökonomengruppe be- mente einer antizyklischen Fiskalpolitik. Beides fürchten dagegen, dass es dadurch zu einer unkont- läge zwar im Moment primär in nationalstaatlicher rollierbaren Verschärfung einer Verschuldungskrise Hand, wäre jedoch eingebunden in die europäischen kommen könnte. Fiskalregeln (siehe oben). Die entscheidende Frage Eine offene Frage ist zudem, wo die sogenannte in diesem Kontext ist allerdings, ob es zu einer Art Letztabsicherung (»Common Backstop«) des Ban- institutionellem Finanzausgleich oder zumindest zu kenabwicklungsfonds angesiedelt wird. Der Fonds einem robusten europäischen Krisenmechanismus wird schon jetzt schrittweise aufgefüllt. Er soll bis zwischen einzelnen Ländern kommen soll. Denkbar 2023 ein Volumen von 55 Milliarden Euro aufwei- wären Elemente einer gemeinsamen Sozialversiche- sen. Das Geld reicht aber nicht, wenn es zu einer rung (gegen Arbeitslosigkeit wie in den USA) oder systemischen Krise kommt. Die EU-Kommission ein Krisenfonds. Frankreich ist ein starker Befür- schlägt vor, dass er beim ESM angesiedelt werden worter solcher Vorschläge, Deutschland eher dage- soll und zur Not auf ein Darlehen von 60 Milliarden gen, denn es befürchtet die schrittweise Einführung Euro des ESM zurückgreifen kann. Frankreich ist einer Transferunion. dafür, Deutschland dagegen, denn in einem Bun- Vorschläge: Die deutsch-französische Ökono­ men­gruppe schlägt vor, einen gemeinsamen Fonds 20 Solche Klauseln würden dazu führen, dass bei Überschreiten einzuführen, der durch Beiträge der Mitgliedstaaten entsprechender Schwellenwerte bei der Verschuldung, eine (nicht durch Kreditaufnahme) finanziert wird und automatische Laufzeitverlängerung der Anleihen greift. In einem weiteren Schritt könnten dann die privaten Gläubi- teilnehmenden Mitgliedstaaten des Euroraums ger direkt an der Umstrukturierung der Schulden beteiligt dabei helfen soll, große wirtschaftliche Krisen auf- werden. Eine solche Regelung könnte in die bestehenden zufangen. Da kleinere Konjunkturkrisen durch die ESM-Regeln integriert werden. Vgl. Jochen Andritzky / Lars nationale Fiskalpolitik bewältigt werden könnten, P. Feld / Christoph Schmidt / Isabel Schnabel / Volker Wieland, würden Auszahlungen aus dem gemeinsamen Fonds Creditor Participation Clauses: Making Orderly Sovereign nur dann erfolgen, wenn ein massiver Einbruch der Debt Restructuring Feasible in the Eurozone, in: Vox Cerp Policy Portal, 21. Juli 2016 (online unter: https://voxeu.org/ Beschäftigung (oder Anstieg der Arbeitslosigkeit) article/mechanism-proposal-eurozone-sovereign-debt-res- eine zuvor definierte vergleichsweise hohe Marke tructuring – letzter Zugriff: 15.06.2018). überschreitet. Damit der Fonds nicht zu permanen- 21 Vgl. Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamt- ten Transfers führt, sollten Beiträge zu dem gemein- wirtschaftlichen Entwicklung, Jahresgutachten 2017/2018, samen Fonds für diejenigen Länder höher sein, die Kapitel VI, Stabilität für den Euroraum, dort Abschnitt 6. den Fonds stärker beansprucht haben (Experience Vgl. auch Jochen Andritzky / Désirée I. Christofzik / Lars P. Rating). Zusätzlich würde die Teilnahme am Fonds Feld / Uwe Scheuering, A Mechanism to Regulate Sovereign Debt Restructuring in the Euro Area (= Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung: 22 Vgl. Merkel bremst bei der Bankenunion, in: Der Spiegel, Working Paper, Nr. 4/2016), Wiesbaden 2016. Nr. 20, 31. März 2018, S. 20.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 12 nur Ländern gestattet sein, die sich an die Fiskalre- vergabe wäre dann ähnlich wie beim IWF an ent- geln und die Vorgaben des Europäischen Semesters sprechende wirtschafts- und finanzpolitische Kon- halten. Hinzu kommt, dass die Beanspruchung des ditionalitäten geknüpft. Kaum realistisch erscheint Fonds künftig höhere Beiträge nach sich ziehen der Vorstoß der Chefin des IWF, Christine Lagarde, sollte. einen Fonds durch Zahlungen der Mitgliedsländer Realisierungschance: Deutschland steht wei- in guten Zeiten aufzubauen, der 0,35 Prozent des teren finanziellen Fonds sehr kritisch gegenüber, Bruttoinlandsprodukts der jeweiligen EU-Staaten zumal Zusatzbelastungen im Rahmen des regulären umfassen sollte, um ihn dann in Krisenzeiten ein- EU-Haushaltes auf alle Nettozahler zukommen, da zusetzen. Für Deutschland käme eine Summe von die britischen EU-Gelder durch den Austritt des 11,4 Milliarden Euro jährlich zustande, das heißt ein Landes ersetzt werden müssen. Allerdings wäre Betrag, der fast der Höhe des deutschen Nettobei- ein solcher Fonds, der auf vorher eingezahlten Bei- trages zur EU entspräche.25 trägen (jährlich circa 0,1 Prozent des Bruttoinlands- produkts der einzahlenden Länder) besteht und kein Emissionsrecht von eigenen Anleihen besitzt, 5. Sichere Wertpapiere für den Euroraum tatsächlich nur eine recht begrenzte Notfallfazilität. Ein geregelter Finanztransfer oder gar die Möglich- Problemlage: In Krisen erodiert das Vertrauen in keit einer wirksamen antizyklischen Fiskalpolitik die Schuldentragfähigkeit einzelner Mitgliedsländer. wären damit nicht gegeben. Die in dem Vorschlag Folglich steigen die Zinsabstände von Staatspapieren formulierten Einschränkungen und Regeln lassen im Euroraum und das Kapital flüchtet über Gren- dagegen aus ordoliberaler Sicht einen so weiten zen hinweg. Eine Folge ist, dass die Target-2-Salden Interpretationsspielraum zu, dass eine deutsche emporschießen, da die Leistungsbilanzdefizite nicht Regierung sich sehr schwer tun würde, sich darauf mehr über den kurzfristigen freien Kapitalverkehr einzulassen. Zudem wäre sein Umfang zu begrenzt, finanziert werden könnten. Aus französischer Sicht so lautet der Einwand, um wirksam Schocks zu passiert dies, weil deutsche, nicht jedoch südeu- absorbieren. Eine deutliche Schuldenreduktion ropäische Anleihen als sicher gelten. Deshalb ist hätte in dieser Hinsicht größere Wirkungen.23 Aus die Kapitalflucht immer grenzüberschreitend, das keynesianischer Sicht werden die Vorgaben dagegen heißt von den Peripherieländern in den »sicheren als zu restriktiv, das heißt mit übertriebener Angst Hafen«, das heißt nach Deutschland zu beobachten. vor dem »Moral Hazard« (Fehlanreize aufgrund von Dies ist zwar gut für den deutschen Finanzminister, finanziellen Zuwendungen) bewertet.24 aber nicht unbedingt für die deutsche Wirtschaft Es ist möglich, dass ein Kompromiss erzielt wird oder den deutschen Sparer.26 Deshalb trat Frank- und die Mittel für Investitionen zur Förderung der reich immer für Eurobonds ein, denn dann wäre Konvergenz erhöht werden. Dies könnte im Rah- ein länderspezifisches Risiko ausgeschaltet. Für men des EU-Haushaltes, der Europäischen Investi- Deutschland ist die Gemeinschaftshaftung von tionsbank oder des ESM erfolgen. Dabei wäre auch Schulden jedoch ein rotes Tuch. Wie kann das Haf- ein Aufbau entsprechender Reserven für Krisen- tungsprinzip beibehalten und eine Stabilisierung der fälle möglich. Über den Einsatz der Mittel könnte Märkte erreicht werden ohne eine Gesamthaftung ein entsprechendes Gremium (sicher nicht die EIB für Europa einzuführen? oder die EU-Kommission alleine) entscheiden. Eine Vorschläge: Zur Stabilisierung der Anleihemärkte andere Möglichkeit wäre, einen Teil der Mittel des halten die Autoren es für sinnvoll, ein synthetisches ESM für präventive Maßnahmen zur Förderung der und sicheres Wertpapier für den Euroraum (Euro Finanzstabilität in einzelnen Mitgliedsländern ein- Area Safe Asset, ESBies/SBBS)27 zu schaffen, das den zusetzen. Ein solcher Ansatz wäre mit dem Umbau Investoren eine Alternative zu nationalen Staatsan- des ESM zu einem Europäischen Währungsfonds leihen bietet, ohne dass dabei eine Solidarhaftung der kompatibel. Die Kredit- beziehungsweise Mittel- Mitgliedstaaten entsteht. Der Grundgedanke ist, die 19 Staatspapiere der Euroländer zu bündeln (gewich- 23 Vgl. Lars P. Feld / Wolf H. Reuter / Mustafa Yeter, Die Fehlanreize fiskalischer Risikoausgleichsmechanismen, in: 25 Vgl. Berlin soll Milliarden in Krisenfonds einzahlen, in: Frank- Wirtschaftsdienst 98 (2/2018), S. 93; Andrew Watt, Vorschlag furter Allgemeine Zeitung 27. März 2018, S. 15. einer deutsch-französischen Expertengruppe zur Reform des Euroraums – Analyse und Bewertung, in: Wirtschaftsdienst 26 Vgl. Brunnermeier (wie Anm. 6). 98 (2/2018), S. 99. 27 European Safe Bonds (ESBies) oder auch Sovereign Bond-Ba- 24 Vgl. Watt (wie Anm. 23), S. 99. cked Securiti (SBBS).

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 13 Abbildung 4: Der Euro in seiner greifbarsten Form. Seit Einführung der Gemeinschaftswährung im Januar 2001 gehört der Euro zum Alltag von inzwischen 341 Millionen Europäern (Quelle: Pixabay, CC0). tet nach Prozentanteil des Bruttoinlandsprodukts). Nachfrage nach Staatsanleihen zu verhindern. Dem Auf Basis dieser Papiere wird eine vorrangige An- Eindruck einer Solidarhaftung wollen die Autoren leihe und eine nachrangige Anleihe herausgegeben. durch eine sorgfältige Ausgestaltung der Wertpapie- Die nachrangige Anleihe soll die vorrangige Anleihe re und das Durchlaufen einer Testphase, bevor diese schützen. Wenn es zum Schuldenschnitt bei ein bis Wertpapiere in großen Mengen zugelassen würden, zwei Ländern kommt, hofft man, dass die nach- entgegenwirken. Eine solche Lösung hätte auch den rangige Anleihe die gesamten Verluste auffängt und Vorteil, dass das Bankensystem die ESBies als sichere damit die erstrangige schützt. »Sicherheit« könnte Anleihe halten könnte. Die enge Verbindung von dadurch erreicht werden, dass Diversifizierung und Banken und Staat (siehe Vorschlag 1) würde damit Vorrangigkeit kombiniert werden. Eine Gruppe gelockert, denn das Kapital würde sich nicht mehr von Ökonomen hatte schon 2011 die European Safe über Ländergrenzen, sondern über Anlageklassen Bonds (ESBies) vorgeschlagen.28 Die Einführung bewegen. Damit könnte das gesamte System stabi- solcher Wertpapiere könnte zur Finanzstabilität ins- lisiert werden, denn die Zinsschwankungen wären besondere dann beitragen, wenn zeitgleich die oben weit weniger stark ausgeprägt und die Stabilisierung beschriebene Eigenkapitalunterlegung von Konzen- würde autonom über die Märkte, das heißt ohne trationsrisiken bei Staatsanleihen eingeführt würde. staatliche Interventionen erfolgen. Dies könnte helfen, einen plötzlichen Einbruch der Realisierungschance: Dieser Vorschlag könnte perspektivisch für alle Seiten interessant sein. Es 28 Markus K. Brunnermeier / Luis Garicano / Philip R. Lane / ist klar, dass einerseits Deutschland niemals Euro- Marco Pagano / Ricardo Reis / Tano Santos / David Thes- bonds zustimmen wird, anderseits ein großer mar / Stijn Van Nieuwerburgh / Dimitri Vayanos, European Safe Bonds (ESBies), Last update: 2nd of April 2012 (online Druck besteht, sichere europäische Wertpapiere zu unter: http://personal.lse.ac.uk/vayanos/euronomics/esbies. schaffen, die die Kapitalmärkte stabilisieren, aber pdf – letztzer Zugriff: 15.06.2018. Zu einer späteren detaill- die Haftungsrisiken nicht völlig aushebeln. Zudem lierter ausgearbeiteten Version siehe: Markus K. Brunner- könnte es eine unterstützende Maßnahme sein, die meier / Sam Langfield / Marco Pagano / Ricardo Reis / Stijn enge Verknüpfung der nationalen Bankensysteme Van Nieuwerburgh / Dimitri Vayanos, ESBies: Safety in the Tranches (= ERSB Working Paper Series, Nr. 21/2016), Frank- mit dem Staat zu lockern. Zum gegenwärtigen Zeit- furt/M. 2016 (online unter: www.esrb.europa.eu/pub/pdf/wp/ punkt dürfte der Vorschlag jedoch auch aufgrund esrbwp21.en.pdf– letzter Zugriff: 15.06.2018). umfassender regulatorischer Anforderungen (selbst

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 14 in einer Testversion) und grundsätzlicher Bedenken ist. Dies resultiert zunächst aus der Tatsache, dass seitens Deutschlands keine Chance besitzen.29 die Geldpolitik der Eurozone vereinheitlicht, die Die deutsche Seite befürchtet die Einführung von Fiskal- und Wirtschaftspolitik aber in nationaler Eurobonds durch die Hintertür. Dies spiegelt sich Hand verlieben ist. Letztere werden jedoch durch in einem Brief des Wissenschaftlichen Beirats beim europäische Regeln und Institutionen überwacht. In Bundesministerium der Finanzen an den damaligen diesem Spannungsfeld vermischen sich europäische Bundesfinanzminister Schäuble vom 20. Januar 2017 und intergouvernementale Strukturen auf subopti- wider.30 Darin wird argumentiert, dass es für solche male Weise. So sind beispielsweise die legislativen Papiere keine Nachfrage gibt, denn sonst hätte der und exekutiven Funktionen der Eurogruppe, aber Markt sie schon geschaffen. Im Kern gehe es um auch die Funktionen der fiskalischen Überwachung die Abschaffung der privilegierten Behandlung der und des »Richters« (Verhängung von Sanktionen) Staatsanleihen (keine Kapitalhinterlegung) in der zwischen Eurogruppe und der EU-Kommission Bankenregulierung und nicht um eine implizite nicht geklärt. Zudem bestehen viele und mit unter- Ausdehnung dieser Bevorzugung auf solche synthe- schiedlichen Entscheidungsmechanismen ausgestat- tischen Wertpapiere, selbst wenn dort eine höhere tete europaweite Foren (Europäische Gipfel, Euro- Risikobeteiligung der Anleger bestände. Letztere gruppe, ESM-Board). Vielfach ist nicht eindeutig könnte nämlich vor allem dann politisch ausgehebelt klar, welche Institutionen die Interessen der EU, der werden, wenn in einer Krise der Renditeanstieg der Eurozone und der Mitgliedsstaaten repräsentieren. Staatsanleihen einzelner Länder politisch nicht mehr In der gegenwärtigen institutionellen Struktur ist akzeptabel erscheinen würde. Dann entstünde der außerdem nicht eindeutig bestimmt, wer wen kon- Ruf nach staatlicher Intervention in die Preisbildung trolliert und es fehlt an Klarheit über demokratische und die faktische Aushebelung der vorher vereinbar- Kontrollmechanismen. Als ein gravierender Mangel ten Regeln. Die bisherigen Erfahrungen bezüglich wird auch angesehen, dass der ESM und der Fiskal- des Bruchs der Stabilitätskriterien (Schulden- und pakt31 nicht zum Geltungsbereich des Europäischen Defizitkriterium) ließen ein solches Vorgehen be- Gerichtshofs gehören.32 fürchten. Vorschläge: Der Entwurf sieht vor, die Überwa- chung der nationalen Wirtschaftspolitiken dadurch zu verbessern, dass die Funktion der Beaufsichti- 6. Reform der Institutionen des Euroraums gung der Fiskalpolitik (des »Anklägers«) und die des politischen Entscheidungsträgers (des »Richters«) Problemlage: In der Frage der institutionellen Struk- getrennt werden soll. Für die Überwachung wird tur sind die Unterschiede zwischen der französi- eine unabhängige Institution entweder innerhalb schen und deutschen Sichtweise nicht so gravierend. der Kommission (zum Beispiel durch einen speziel- Die Konfliktlinien verlaufen hier eher zwischen den len Kommissar) oder außerhalb (Letzteres würde EU-Mitgliedsländern und der Kommission, denn allerdings eine Vertragsänderung erfordern) vor- ihr geht es um die Erweiterung ihrer Machtfülle, geschlagen. In einem solchen Fall könnte die Rolle was auf Widerstand der Mitgliedsländer stößt. Un- der Präsidentschaft der Eurogruppe (des »Rich- strittig ist, dass die makroökonomische Kontrolle, ters«) der Kommission zufallen (ähnlich wie bei der die Struktur- und Rettungspolitik – im Gegensatz Außenpolitik mit dem Hohen Vertreter). Die Ver- zur Geldpolitik – institutionell nicht klar gestaltet antwortung für die Vergabe von Hilfskrediten mit Auflagen für Krisenstaaten sollte vollständig in den 29 Die Notwendigkeit umfangreicher regulatorischer Anpas- Händen eines reformierten und mit angemessenen sungen zur Einführung von European Safe Bonds erklärt Kontrollstrukturen ausgestatteten ESM liegen. Neu das Papier: J. P. Morgan, European Safe Bonds. Stabilising the Euro Area via Sovereign Securisation?, 26. Juli 2017, dort wäre die Absicht, insofern ein Element politischer insbesondere S. 16 f. Rechenschaftspflicht einzuführen, als beispielswei- 30 Vgl. Brief des Wissenschaftlichen Beirats beim Bundes- se der ESM-Direktor gegenüber einem Ausschuss ministerium der Finanzen an den Bundesminister der des Europäischen Parlaments die Hilfsprogramme Finanzen, Dr. Wolfgang Schäuble, Berlin, 20. Januar 2017 (online unter: www.bundesfinanzministerium.de/Content/ 31 TSCG: Treaty on Stability, Coordination and Governance DE/Standardartikel/Ministerium/Geschaeftsbereich/Wis- in the Economic and Monetary Union (»Fiscal Compact«) / senschaftlicher_Beirat/Gutachten_und_Stellungnahmen/ Vertrag über Stabilität, Koordinierung und Steuerung in der Ausgewaehlte_Texte/2017-01-24-ursachengerechte-thera- Wirtschafts- und Währungsunion (»Fiskalpakt«). pie-des-staaten-banken-nexus-anlage.pdf?__blob=publicati- onFile&v=2 – letzter Zugriff: 15.06.2018). 32 Agnès Bénassy-Quéré et al. (wie Anm. 1), S. 18 – 20.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 15 erläutern und rechtfertigen müsste. Allerdings Beides kommt für die französische Seite nicht bliebe die finanzielle Kontrolle in den Händen der infrage, weil man selbst verstärkende destabilisie- ESM-Anteilseigner. rende Wirkungen in der Krise prognostiziert. Diese Realisierungschance: Diese Vorschläge beinhalten Befürchtung ist einerseits nicht von der Hand zu Möglichkeiten zur Einigung, wenn sie nicht eine weisen, anderseits kann man davon ausgehen, dass Änderung der EU-Verträge anvisieren. Aus diesem es im Vorfeld zu einer realistischeren Bewertung der Grunde dürfte die Überwachung der Fiskalpolitik Anlagerisiken führt. Dies wäre ein Ansporn für eine seitens eines unabhängigen Gremiums wenig rea- vorsichtigere Ausgabenpolitik der Euroländer. Ein listisch sein. Auch wird sich die EU-Kommission rein marktorientierter ordoliberaler Ansatz müsste wehren, ihre Kompetenzen abzugeben. Bleibt man Lösungen vorschlagen, die Insolvenz eines Landes im Rahmen der Verträge, dann sind die Vorschläge ohne größere Verwerfungen abzuwickeln und es weder revolutionär noch tangieren sie fundamental gegebenenfalls aus der Währungsunion herauszu- das bestehende Institutionengefüge, sondern ratio- führen. nalisieren die Governancestruktur. Zur Vermeidung einer unkontrollierten Ausbrei- In den Verhandlungen wird man sich auf folgende tung der Krise müsste man auch dann Mechanismen zwei Fragen konzentrieren: Erstens, wird der ESM vorsehen, um Brandmauern zwischen dem Finanz- in einen Europäischen Währungsfonds umgewandelt system des Krisenlandes und denjenigen der übrigen (siehe oben)? Die Chance besteht, doch die Proble- Euroländern einzuziehen. Dies wäre rein technisch me stecken im Detail. Dabei ist zu diskutieren, ob möglich (Kapitalverkehrskontrollen, entsprechende der Fonds unter Kontrolle der Anteilseigner bleibt Zusicherungen zur Rettung des restlichen europäi- und in welcher Weise er auch in das Institutionen- schen Bankensystems), doch ein solches Vorgehen gefüge der EU (eventuell demokratische Kontrolle wäre immer noch mit hohen Risiken behaftet und beziehungsweise Berichtspflicht gegenüber dem mit einer französischen Sichtweise nicht kompatibel. EU-Parlament) eingebunden wird. Auch ist zu klä- Aus diesem Grunde sind die dem Papier vorgeschla- ren, ob ein solcher Europäischen Währungsfonds genen Lösungen innovativ, zumal auch im deutschen höhere Kompetenzen zur wirtschafts- und finanz- Ansatz ein Insolvenzland mit dem Verweis auf die poltischen Überwachung erhalten und zusätzliche unkalkulierbaren Folgen immer auch ein hohes Mittel konditioniert zur Krisenprävention, auch Drohpotenzial (siehe Griechenland) hat, die markt- bezüglich der Vervollständigung der Bankenunion konforme Lösung (Insolvenz) auszuhebeln. einschließlich einer Schaffung der Voraussetzungen Die Autoren des Papiers betonen deshalb auch, für eine gemeinsamen Einlagensicherung, einsetzen dass Maßnahmen der Risikoteilung erforderlich kann. Zweitens, wird man einen Euro-Finanz- sind, um die Durchsetzung von Regeln zu ermögli- minister mit einem eigenen Budget schaffen? Eher chen. In diesem Kontext sind die neuen Finanzpro- unwahrscheinlich, denn zusätzliches Geld müsste dukte – Accountability Bonds zur Finanzierung der bereitgestellt werden und es würde eine weitere überschießenden Staatsausgaben und die sogenann- Differenzierung zwischen Euroraum und der Rest- ten ESBies als synthetische Finanzprodukte zur EU bedeuten. Deshalb wäre massiver Widerstand (auch ländermäßigen) Diversifizierung der Banken- vorprogrammiert. portfolios – Innovationen, die Risiko und Haftung einerseits und Elemente der Gemeinschaftshaftung andererseits miteinander verknüpfen würden. Abschließende Bewertung Dies wird ergänzt durch Vorschläge zur regula- torischen Verbesserungen im Bankensystem und Als zentralen destabilisierenden Faktor der Wäh- der geordneten Schuldenrestrukturierung, wobei rungsunion wird in dem Papier die Verknüpfung im Bündel der Maßnahmen auch eine schrittweise des Bankensystems mit dem Staatssektor angesehen. und konditionierte Einführung der europäischen Ein rein auf Marktdisziplin setzender ordoliberaler Einlagensicherung sinnvoll und möglich ist. Im (deutscher) Ansatz bestände darin, für Staatsanlei- Kontext dieser Maßnahmen würde die engere Ver- hen eine Eigenkapitalhinterlegung wie für andere bindung der jeweiligen nationalen Bankensysteme Anleihen einzuführen und, wie vom Sachverständi- mit dem Staatssektor geschwächt, der Finanzmarkt genrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen stabilisiert und stärker europäisch integriert. Die Entwicklung vorgeschlagen, Staatspapiere mit einer Bankenunion würde vervollständigt und damit die »Creditor Participation Clauses«, die im Krisenfall Währungsunion insgesamt stabiler gestaltet werden. auch automatisch verlängert werden, zu versehen.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 16 Abbildung 5: Europäische Zentralbank in Frankfurt am Main (Quelle: Pixabay, CC0).

Eine weiteres fundamentales Defizit der Wäh- kann allerdings aufgrund seines begrenzten Umfangs rungsunion sind die nicht funktionierenden Fis- kein Instrument sein, tiefgreifende strukturelle Un- kalregeln. Die verschiedenen in den letzten Jahren gleichgewichte zu überwinden. Die vorgeschlagenen reformierten Regelungen ändern nichts daran, dass institutionellen Änderungen sind nicht revolutionär, weder die Defizitziele mit ihrer ex-post-Evaluierung aber sie zeigen verschiedene Optionen auf, die Go- eingehalten noch die anvisierten Sanktionierung vernancestruktur der Eurozone zu verbessern. überhaupt durchgesetzt werden. Es dürfte deshalb eigentlich leicht fallen, sich davon zu verabschieden und das flexiblere Instrument der Ausgabenziele ge- Wie geht es weiter? koppelt an die Vorgaben der Schuldenreduzierung einzuführen, vor allem wenn dies mit entsprechen- Die Vorschläge der deutsch-französischen Ökono- den marktmäßigen Instrumenten der überschießen- mengruppe haben Beachtung gefunden, denn sie den Defizitfinanzierung, den sogenannten Accoun- laufen darauf hinaus, zwei sehr unterschiedliche tability Bonds, verknüpft wird. wirtschaftspolitische Philosophien durch prakti- Die offene Frage ist jedoch, wie robust und kable Lösungen zu verknüpfen. Dies ist begrüßens- widerstandsfähig das Regelsystem aufgebaut wird. wert. All jene, die auf saubere ordnungspolitische Die vorgeschlagenen institutionellen Regelungen Lösungen setzen oder eine wirksame antizyklische bedürfen der Präzisierung und in einer Variante Konjunkturpolitik erwarten, werden enttäuscht sogar der Vertragsänderung, was eine entsprechend sein, doch solche Ansätze wären in der politischen hohe Hürde darstellt. Die Vorschläge zur Schulden- Wirklichkeit ohnehin chancenlos, denn sie würden umstrukturierung sind ausbalanciert, um das No- weitreichende Vertragsänderungen erfordern. Letz- Bail-Out-Prinzip zu stärken und die Ansteckungs- tere sind kaum realistisch, es sei denn, die Eurokrise effekte von Krisen abzuschwächen. Der empfohlene würde sich so zuspitzen, dass nur weitreichende Krisenfonds, der sich aus Beitragszahlungen der Schritte hin zur Gemeinschaftshaftung und einer Mitgliedsländer (mit einer gewissen Risikogewich- »Politischen Union« die Währungsunion retten tung) speist und eher dem marktkonformen Ansatz könnte. Auf praktikable Reformen zu verzichten, entspricht, wäre sicherlich ein Beitrag, Ländern in wäre deshalb ein Spiel mit dem Feuer. Deshalb außerordentlichen Krisensituationen zu helfen. Er sollten die Vorschläge der deutsch-französischen

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 17 Ökonomengruppe aufgegriffen und ernsthaft ge- Ergebnisse der Gipfel vom prüft werden, um die Eurozone zu stabilisieren und Juni 2018: Geduld und die Widerstandsfähigkeit gegen Krisen zu erhöhen. Eine Gefahr besteht aus deutscher Sicht dann, Weiterverhandeln wenn die Vorschläge nicht als Gesamtpaket behan- delt werden, sondern schrittweise durch die Hin- Der Kompromiss, den Angela Merkel und Emma- tertür eine stärkere Gesamthaftung realisiert wird, nuel Macron während der deutsch-französischen ohne dem deutschen Anliegen nach einer stärkeren Konsultationen am 19. Juni 2018 auf Schloss Mese- Verknüpfung von Risiko und Haftung entgegenzu- berg bei Berlin zur Reform der Eurozone ausge- kommen. Es ist daher davor zu warnen, einzelne handelt haben, geht in die oben skizzierte Richtung. Elemente der Reformvorschläge herauszugreifen, Er diente als Vorbereitung für den entscheidenden ohne die Gesamtwirkungen und Interdependenzen EU-Ratsgipfel am 28. und 29. Juni in Brüssel. Beide zu berücksichtigen. Umgekehrt besteht aus franzö- Länder wollten gemeinsam auftreten, um im Vorfeld sischer Sicht die Befürchtung, dass die Mechanismen den Vorschlägen ein größeres Gewicht zu geben und zur Vermeidung von »Moral Hazard« so stark be- deren Realisierungschancen zu erhöhen. Im We- tont werden, dass die Regeln im Problemfall eher sentlichen konzentrierte sich der Kompromiss auf krisenverstärkend wirken. Deshalb gilt auch hier das drei Kernbereiche: Erstens wollte man mehr Geld Gleiche, das heißt die Gesamtheit der Maßnahmen für Investitionen einplanen, aber deutlich weniger muss greifen, um Elemente der Gemeinschaftshaf- als von Frankreich gefordert. Zweitens sahen beide tung und des Haftungsprinzips zu kombinieren. Seiten die Schaffung eines Europäischen Währungs- Dies gilt auch für die Frage, Risikoprävention und fonds (EWS) mit größerer organisatorischer und Krisenbewältigung miteinander zu verknüpfen. finanzieller Schlagkraft vor. Drittens wollte man Im Moment sieht es jedoch so aus, dass ein um- weitere Schritte zur Herstellung der Banken- und fassender Kompromiss im Sinne der deutsch-fran- Kapitalmarktunion mit der langfristigen Einführung zösischen Ökonomengruppe nicht zustande kommt. einer gemeinsamen europäischen Einlagensicherung Das fiskalische Regelwerk wird man wegen der vornehmen. Zu den einzelnen Punkten: instabilen politischen Lage in Italien nicht ändern. 1. Investitionsfonds: Die deutsche Seite konnte Die Einführung neuer Anleihen dürfte daran schei- sich kaum der Forderung nach höheren Investitions- tern, dass die französische Seite den Accountability mitteln zur Förderung der Konvergenz und zur Bonds zu starke Risiken für die Staatsfinanzierung Überwindung von strukturellen Ungleichgewich- unterstellt. Die deutsche Seite (vor allem bei den ten entziehen. Angela Merkel hatte zuvor in einem ESBies) wird daran zweifelt, dass der dazu erfor- Interview Anfang Juni 2018 die deutsche Position derliche Regel- und Rechtsrahmen so ausgestaltet hierzu abgesteckt: Der schon im Koalitionsvertrag wird, dass er auch wirklich eingehalten wird, denn vereinbarte Investivhaushalt für die Eurozone, aus Sicht vieler deutscher Politiker und Ökonomen ausgestattet mit Mittel im »unteren zweistelligen waren Regelverstöße nicht die Ausnahme, sondern Milliardenbereich«, sollte kommen. Dabei blieb der Normalzustand. zunächst noch offen, ob die zusätzlichen Mittel in- Deshalb ist es auch unwahrscheinlich, dass man nerhalb oder außerhalb des EU-Budgets verwaltet neue Fiskalregeln und neue Finanzierungsinstru- werden soll.33 Zudem war unklar, woher das Geld mente einführt. Der durch Beiträge finanzierte Kri- kommen soll, das heißt aus höheren nationalen Bei- senfonds wird an den dafür notwendigen Finanzmit- trägen, aus Umschichtungen des EU-Haushaltes teln scheitern, denn kaum ein Land wird willens sein, oder neuen Einnahmequellen.34 zusätzliche Belastungen für mögliche Krisenfälle in 2. Europäischer Währungsfonds (EWF): Der ESM der Zukunft auf sich zu nehmen. Wenn keine neuen sollte gemäß Vereinbarung zu einer Art Europäischer Finanzierungsinstrumente eingeführt werden und Währungsfonds (eventuell mit anderem Namen) gleichzeitig nicht wenigstens eine begrenzte Eigen- ausgebaut werden und ein zusätzliches Mandat zur kapitalhinterlegung von Staatsanleihen vorgesehen Prävention, Krisenbewältigung (Schuldenrestruktu- ist, dann wird die starke Verknüpfung der nationalen

Bankensysteme mit der Staatsfinanzierung nicht 33 Vgl. »Europa muss handlungsfähig sein – nach außen und aufgelöst und als destabilisierende Gefahr bestehen innen«. Interview mit Angela Merkel, in: Frankfurter All- bleiben. Zunächst wird die stabilisierende Wirkung gemeine Sonntagszeitung 3. Juni 2018, S. 2 f. einer europäischen Einlagensicherung ausbleiben, 34 Vgl. Alexander Hagelücken, Kredite, Schocks und Krisen- denn sie wird erst langsam kommen. töpfe, in: Süddeutsche Zeitung, 20. Juni 2018, S. 2.

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 18 rierung) und zur konditionierten Finanzunterstüt- Wirtschaftswissenschaftlern.38 Hier nur einige zung sowie zur Überwachung der Vervollständigung wenige Punkte: Sie beanstandeten unter anderem, der Bankenunion (einschließlich der gemeinsamen dass die als Option formulierte Überführung des Einlagensicherung) erhalten. Neben langfristigen ESM (beziehungsweise EWF) in EU-Recht und Krediten sollte der EWF auch kurzfristig (fünf die anvisierte Letztabsicherung bei der Banken- Jahren) Kredite für Krisenstaaten gegen Auflagen, rettung durch den ESM, die nationalen Parlamente in begrenzter Höhe und mit vollständiger Pflicht zur in ihren Haushausrechten beschneide und eine Rückzahlung, vergeben. Dies würde voraussetzen, Haftungs- und Transferunion (zusammen mit der dass der künftige EWF in der Lage ist, die volkswirt- gemeinsamen Einlagesicherung) herstelle. Gleiches schaftliche Situation der Mitgliedsländer aus eigener gelte für den Aufbau eines Eurobudgets oder den Kompetenz heraus zu beurteilen, was einen entspre- angedachten gemeinsamen Fonds zur Arbeitslosen- chenden organisatorischen Aufbau voraussetzen hilfe in Krisensituationen.­ 39 Auch in der CSU stie- würde. Zentral war für die deutsche Seite, dass man ßen die Vorschläge mit ähnlichen Argumenten auf den EWF (wie den ESM) dann zwischenstaatlich, Widerstand.40 Vielfach wird auch darauf verwiesen, das heißt mit entsprechenden Kontrollrechten der dass weitgehend nur Formelkompromisse gefunden nationalen Parlamente, organisiert. Damit würde der wurden und das Papier von Unklarheiten (unter an- EWF neben der EU-Kommission, die schon jetzt derem zum Eurobudget) durchsetzt sei.41 die Wettbewerbsfähigkeit der einzelnen Länder be- Symptomatisch für den weiteren Verlauf war, dass urteilt, zu einer tragenden Säule der Architektur der es auf der Sitzung der Europäischen Finanzminister Eurozone werden.35 am 21. Juni 2018 in Luxemburg zu einem offenen 3. Banken- und Kapitalmarktunion: Der ESM Streit darüber kam, wie der Arbeitsauftrag zur beziehungsweise EWF sollte nach Vorstellungen Vorbereitung des Gipfels am 28. und 29. Juni 2018 von Merkel und Macron auch das europäische zu interpretieren und was von dem deutsch-fran- Finanzsystem insofern stärken, als die letzte Absi- zösischen Papier zu halten sei.42 Offensichtlich cherung des gerade im Aufbau befindlichen Banken- hat Deutschland die Meinungsführerschaft der sicherungsfonds, der für die Abwicklung maroder EU-Nordländer verloren, denn gleich nach dem Banken zuständig ist, dort angesiedelt werden sollte. Gipfel schickte der niederländische Finanzminister Unklar blieb, wer über dessen Einsatz entscheidet. im Namen seiner Amtskollegen aus Belgien, Lu- Eine europäische Einlagensicherung wird aufgrund xemburg, Österreich, Finnland, den drei baltischen des Drängens der deutschen Seite erst später anvi- Staaten sowie den Nicht-Eurostaaten Schweden und siert, denn sie soll nur langfristig im Zuge des Ab- Dänemark eine E-Mail an den Eurogruppenchef baus der notleidenden Kredite und der Sanierung Mario Centeno, in der ein Eurobudgets abgelehnt der Bankensysteme in einzelnen Ländern etabliert und die Voraussetzungen für die Weiterentwicklung werden. Hierzu sollen die entsprechenden Über- der Bankenunion (einschließlich der gemeinsamen wachungsfunktionen ausgebaut werden.36 Einlagesicherung) und des ESM als noch nicht erfüllt Die Vorschläge stießen wie erwartet auf Kri- angesehen wurden. tik. In Deutschland publizierten schon vor dem Die deutsch-französischen Vorschläge kamen deutsch-französischen Treffen in Meseberg, wohl in viel zu spät, um die großen Meinungsunterschiede Kenntnis wesentlicher Vorschläge, eine Gruppe von 154 Ökonomen – darunter auch sehr prominente 38 Vgl. Florian Dorn / Stefanie Gäbler / Björn Kauder / Manuela Wissenschaftler wie Hans-Werner Sinn – einen Auf- Krause / Luisa Lorenz / Martin Mosler / Niklas Potrafke, Eine Reform der Eurozone – Diskussion und Bewertung der Vor- ruf, der den weiteren Ausbau einer Haftungs- und schläge, in: ifo Schnelldienst 71 (11/2018), S. 48 – 52. Transferunion befürchtete.37 Bestätigt wird die dis- 39 Vgl. Thomas Mayer / Dirk Meyer / Gunther Schnabl / Roland tanzierte Haltung deutscher Ökonomen bezüglich Vaubel, Von Meseberg zur Haftungsunion, in: Frankfurter wesentlicher Zielrichtungen der Euroreform in einer Allgemeine Zeitung, 28. Juni 2018, S. 21. Umfrage des ifo-Institutes unter 129 Professoren für 40 Vgl. Birgit Gamböck, Neuer Streit: CSU gefallen Eurozonen-­ Volkswirtschaftslehre. Konkretisiert wurden die Pläne von Merkel und Macron nicht, in: BR-24, 20. Juni Kritikpunkte nach dem Gipfel von vier deutschen 2018 (online unter: www.br.de/nachrichten/csu-gefallen- eurozonen-plaene-von-merkel-und-macron-nicht-100.html 35 Vgl. Interview mit Angela Merkel (wie Anm. 33). – letzter Zugriff: 05.07.2018). 36 Vgl. Hagelücken (wie Anm. 34), S. 2. 41 Vgl. Werner Mussler, Vor dem Gipfel ist nach dem Gipfel, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 28. Juni 2018, S. 21. 37 Vgl. »Der Euro darf nicht in eine Haftungsunion führen«, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 22. Mai 2018, S. 19.. 42 Vgl. Mussler (wie Anm. 41), S. 21

2-2018 | AKADEMIE-KURZANALYSE 19 Abbildung 6: Der EU-Gipfel am 28. und 29. Juni 2018 in Brüssel stand ganz im Zeichen des Migrationsthemas. Beschlüsse zur Euroreform wurden kaum gefasst (Quelle: Pixabay, CC0). im Vorfeld des Gipfels zu überwinden. Hierzu hat Verhandlungen zur mittelfristigen Finanzplanung sicherlich auch die politische Unerfahrenheit des 2021 – 2017 integriert werden, das heißt ein Extra-­ Eurogruppenchefs Mário Centeno beigetragen. Es Eurobudget dürfte eher unwahrscheinlich sein.44 lag also nicht nur an der Aktualität des Asylthemas, Zum gegenwärtigen Zeitpunkt ist nicht abzu- weshalb auf dem EU-Gipfel am 28. und 29. Juni sehen, wie rasch und in welcher Ausprägung die 2018, der eigentlich ganz im Zeichen der Verabschie- weitere Reform der Eurozone sich gestalten wird. dung einer Euroreform stehen sollte, die Diskussion Ein großer Wurf ist nicht zu erwarten, eher ein über dieses Thema auf nur zwei Stunden anberaumt schrittweises Vorgehen. Die Vorschläge von Mese- war und die Abschlusserklärung hierzu nur eine gute berg können durchaus ein Beitrag zur Stabilisierung halbe DIN-A4-Seite füllte.43 der Eurozone sein, wenn auch nicht so umfassend Schließlich hat man sich nur darauf verständigt, wie es die deutsch-französische Ökonomengruppe dass die Bankenunion fortgeführt und die Letzt­ intendiert hatte. Es könnte aber auch sein, dass absicherung des Bankenabwicklungsfonds beim wieder erst der Druck der Ereignisse bestimmte mu- ESM angesiedelt werden soll. Zusätzlich zu den tigere Reformschritte erzwingt. Die Angst vor einer von den Banken bis 2014 selbst einzubringenden sofortigen umfassenden Reform wird auch dadurch 60 Milliarden Euro soll der gleiche Betrag seitens geschürt, dass einzelne Länder (im Moment Italien) des ESM im Notfall zur Verfügung stehen. Über die die Währungsunion und ihre grundlegenden Prinzi- konkreten Entscheidungsprozesse soll im Dezember pien infrage stellen. Zudem besteht die Sorge, dass auf einem EU-Gipfel entschieden werden. Macron nach dem Brexit sich die politischen Gewichte auf drängte auf einen früheren Termin im Oktober, Kosten Deutschlands weiter zugunsten der EU-Süd- scheiterte jedoch. Auch die anderen offenen Fragen, länder verschieben könnten. Doch diese Hinweise einschließlich der gemeinsamen Einlagesicherung, mögen zwar das Bewusstsein zur Formulierung werden erst im Dezember verhandelt, das heißt sie eigener Positionen und Strategien schärfen, doch wird also nicht so schnell kommen. Die Forderung ein Kompromiss muss gefunden werden, will man nach einem Extrahaushalt der Eurozone war so um- nicht ein Vabanquespiel eingehen und den Zerfall der stritten, dass sie gar nicht in der Abschlusserklärung Währungsunion riskieren. erwähnt wurde. Der Streit darüber dürfte in die

44 Vgl. Mussler (wie Anm. 41), S. 21; sowie: Euroreformen kom- 43 Vgl. Alexander Mühlauer, Wiedervorlage zum Jahresende, in: men kaum voran, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, 30. Juni Süddeutsche Zeitung, 30. Juni / 1. Juli 2018, S. 6. 2018, S. 19.

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