AktieKommentar Pandora

Køb Formår Pandora at mane usikkerheden om frem- Uændret Køb-anbefaling siden 06.11.2012 tiden til jorden på selskabets kapitalmarkedsdag?

Analysedato: 10.01.2018 Pandora afholder tirsdag den 16. januar kapitalmarkedsdag i København. Pandora har offent- liggjort følgende program for dagen: Aktuel kurs kl. 10.23 677,60 DKK  Pandoras strategi frem mod 2022  Design & produktion  Brand og forbruger Begivenhed:  Distributionskanaler  Finansielle implikationer Optakt til kapitalmar- kedsdagen Vi forventer, at Pandora på kapitalmarkedsdagen vil give aktiemarkedet en opdatering på sel- skabets vision om at blive et globalt smykke-brand frem mod 2022 --- herunder i et marked, hvor forbrugernes adfærd de senere år har ændret sig.

Vi vurderer, at Pandora som i de foregående år vil fokusere på brandede salgskanaler som konceptbutikker og shops-in-shops --- herunder fokus på Pandora-ejede konceptbutikker. Pan- dora har for at styrke kontrollen med sit butiksnetværk og brand igennem 2017 overtaget di- stributionen i Spanien, Sydafrika og Belgien og konverteret franchise- og distributør-ejede konceptbutikker til Pandora-ejede konceptbutikker. Vi bemærker hertil, at Pandora får den ful- de detailværdi, som er ca. 2,4 gange højere for Pandora-ejede butikker i forhold til den rappor- terede Pandora-omsætning fra en sammenlignelig franchise-butik. Ud over øget kontrol med sit brand er der således også et stort økonomisk rationale i at gennemføre konverteringen. Vi forventer, at Pandora på kapitalmarkedsdagen vil fokuserer netop på konverteringen af fran- chise og distributør-ejede til Pandora-ejede butikker. Vi estimerer et samlet potentiale i denne konvertering på 15-20 mia. kr. Alene konverteringen af franchiseejede-konceptbutikker til Pan- dora-ejede konceptbutikker rummer efter vores beregning et detailværdi-potentiale på godt 10 mia. kr. Vi ser således et enormt værdimæssigt potentiale i at konvertere franchise- og distri- butør-ejede butikker til Pandora-ejede konceptbutikker. Det bliver dog helt afgørende for Pan- dora på kapitalmarkedsdagen at få overbevist aktiemarkedet om, at værdiopgraderingen af bu- tiksnetværket sker samtidig med, at selskabet fortsat oplever en solid underliggende efter- spørgsel efter Pandoras smykker --- så investorerne ikke står tilbage med et indtryk af, at vær- diopgraderingen af butiksnetværket dækker over en markant opbremsning i den underliggende efterspørgsel efter selskabets smykker.

Vi forventer, at Pandora vil give en opdatering på udsigterne for butiksåbninger de kommende år. Selskabet annoncerede i forbindelse med kapitalmarkedsdagen i Thailand i 2015 en for- ventning om at åbne 200-300 nye konceptbutikker i perioden 2015-2018. Forbrugernes adfærd har dog ændret sig siden 2015 og flere forbrugere handler over nettet. Vi udelukker derfor ikke, at butiksåbningstempoet kommer lidt ned de kommende år. I den forbindelse forventer vi, at Pandora på kapitalmarkedsdagen vil fokusere på strategien for selskabets forskellige salgska- naler --- herunder for den fremtidige udvikling for selskabets e-store.

Endelig forventer vi, at Pandora på kapitalmarkedsdagen vil opdatere aktiemarkedet på poten- tielt nye smykke-koncepter, som selskabet vil lancere i det kommende år, og som vil støtte strategien om at tilbyde et komplet smykkesortiment.

Pandora vil formentlig mod slutningen af denne uge offentliggøre foreløbige regnskabstal for 2017 og dermed for det netop afsluttede 4. kvartal. Formålet med offentliggørelsen er efter vo- res vurdering at imødegå en del af den usikkerhed, der knytter sig til 2017, så fokus på kapi-

Pandora, nr. 1 / 2018 Søren Løntoft Hansen Senioranalytiker tlf. +45 74 37 44 64 s.loentoft@.dk 10-01-2018 sydbank.dk Aktieanalysen 1/3

talmarkedsdagen i højere grad bliver på den langsigtede værdiskabelse for selskabet. Vi for- venter som udgangspunkt, at Pandora vil offentliggøre den samlede omsætning og forventet EBIDA-margin for 2017. Vi estimerer i den forbindelse en samlet 2017-omsætning på 23.083 mio. kr. og en EBITDA-margin på 38,1%, hvilket svarer til en vækst i omsætningen på godt 20% i 4. kvartal og en EBITDA-margin på ca. 42%. Vi minder i den forbindelse om, at Pandora vil være positivt påvirket af opkøbet af den spanske og sydafrikanske distributør, som vil bi- drage med ca. 500 mio. kr. Hertil kommer, at Pandora i 4. kvartal 2016 var negativt påvirket af produktreturneringer i størrelsesordenen 200 mio. kr., hvilket letter sammenligningsgrundlaget i 4. kvartal 2017. Pandora vil desuden efter vores vurdering give mening at dæmpe den kortsig- tede usikkerhed yderligere ved at offentliggøre en foreløbig 2018-prognose. I den forbindelse vil en prognose om en omsætning i niveauet 25-26 mia. kr. og en EBITDA-margin på 37-38% efter vores vurdering tilfredsstille markedet.

Vi vurderer, at enkelte regnskabstal for omsætningen og EBITDA-margin i 2017 og en foreløbig 2018-prognose formentlig næppe er nok til at mane den nuværende usikkerhed om den frem- tidige vækst fuldstændig til jorden. Dertil er aktiemarkedets fokus på den underliggende efter- spørgsel efter Pandoras smykker på enkelte markeder som det amerikanske og britiske for stort.

2/3

Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbanks kapitalforvaltning, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Fi- nanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er base- ret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank.

Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group mul- tipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsæt- nings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste ud- vikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af informati- on fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: Pandora, Signet, Follie Follie, Tiffany & Co, InStore, ThomsonReuters, Bloomberg.

Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, her- under en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte AktieAnalyse på dette selskab, der kan findes på http://www.sydbank.dk/investorplus. Heraf fremgår lige- ledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.

Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.

Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.

Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt det omhandlede selskab forud for analysens offentliggørelse.

Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 28 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.

På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 46,4% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 32,1% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 21,4%

Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kate- gorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.

Anbefalingsoversigt: Køb Hold Sælg

Danske Bank A. P. Møller Mærsk Bang & Olufsen FLSmidth DSV Nordea Pandora Rockwool Cykliske aktier SAS

Bavarian Nordic ALK‐Abelló Chr. Hansen Carlsberg GN Store Nord ISS TDC H. Nets William Defensive aktier Ørsted Topdanmark

For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investorplus.HU

Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på brut- toafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Søren Løntoft Hansen ejer ikke aktier i Pandora. Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.

sydbank.dk Aktieanalysen 3/3