Prof. dr. Ruud Pruijm RA corporate governance hoogleraar corporate governance Meer mogelijk maken de “klucht” rond ABN AMRO

“The bogeyman I am now chasing is the structure of ons is dat een brug te ver.” American corporations.” –Carl Icahn. 26 februari: Vanuit Den Haag wordt er ook op de SOS-boodschap gereageerd. Op initiatief van Ewout Inleiding Irrgang van de SP gaat Tweede Kamer een hoorzitting Na Stork, heeft nog nooit een activistische aandeel- houden om te onderzoeken of er maatregelen nodig houder zoveel commotie veroorzaakt als het Lon- zijn om strategisch cruciale sectoren te beschermen dense hedge fund The Childeren Investment Fund tegen activistische aandeelhouders. Het lijkt ironisch (TCI) bij onze nationale trots ABN Amro. In een pe- dat onvervalste socialisten een kapitalistisch bolwerk riode van tien weken was er bijna elke dag iets nieuws gaan beschermen. Maar dat is niet verwonderlijk. te melden en liepen de emoties steeds hoger op. In Ewout kent naar eigen zeggen het verschil niet tussen dit artikel zal ik kort de feiten op een rij zetten en een hedge funds en private equity. analyse maken van de affaire. Het theater van de lach 27 februari: De beschermer van de aandeelhouders Als je alle gebeurtenissen van de afgelopen periode mengt zich ook in het gewoel. De VEB heeft grote op een rij zet ontkom je bijna niet aan het beeld van bezwaren tegen de uitlatingen van DNB en heeft een zo’n ouderwetse komedie van Het Theater van de klacht ingediend bij commissarissen. DNB moet zich Lach van John Lanting. U herinnert zich dat mis- beperken tot toezichthoudende taak en geen uitspra- schien nog wel: een huiskamer op het toneel waarin ken doen over individuele gevallen. voortdurend allerlei deuren opengaan en er persona- ges op het toneel verschijnen die kort wat roepen en 27 februari: De DNB is blijkbaar geschrokken en stelt dan weer verdwijnen om later via een andere deur hun reactie bij en in een nieuwe verklaring vervalt weer op te komen. De razendsnelle wisseling van per- de krachtige waarschuwing aan het adres van hedge sonages zorgt bij de toeschouwer voor voortdurende fund TCI dat DNB ‘tot het uiterste’ zal gaan om de verbazing en spanning. Natuurlijk is het een plot van financiële stabiliteit in Nederland te beschermen. niks, maar de spelers maken er wel een leuke avond van. Wat dacht u van dit scenario voor een komedie: 27 februari: Europa wordt nu ook bezorgd (denk aan datgene wat er door ABN Amro in Italië gebeurde). 20 februari: Brief TCI aan ABN Amro. De bood- De Europese Commissie waarschuwt DNB dat pro- schap: wij zijn niet tevreden met het gevoerde beleid. tectionisme niet geaccepteerd wordt. ‘We maken ons Op de volgende aandeelhoudersvergadering willen zorgen als het er naar uitziet dat financiële spelers die wij dat aan de orde stellen. zich aan de regels houden, worden gehinderd of ge- dwarsboomd’, aldus een woordvoerder van eurocom- 23 februari: Rijkman Groenink gaat onmiddellijk op missaris van interne markt Charlie McCreevy. audiëntie bij De Nederlandsche Bank (DNB) naar ei- 28 februari: In het midden van het land zijn de pensi- gen zeggen om deze te informeren over de brief. Wij oenbonzen ook op hun hoede. TCI krijgt onverwacht weten wel beter, Rijkman zoekt gewoon hulp tegen bijval van PGGM. ‘Er is redelijk wat ophef over deze deze onheuse overval. Rijkman zelf denkt niet aan af- zaak, maar wij vinden dat TCI vrij is om te laten we- treden (wie wel?) en blijft onverveerd. “Dit zijn juist ten teleurgesteld te zijn’, zei een zegsvrouw. de momenten dat je als voorzitter krachtig leider- schap moet tonen.” 1 maart: De Bank is inmiddels wat van de schrik 24. februari: De volgende dag komt de beloofde hulp. bekomen. Er komt een reactie via een woordvoer- De topmannen Wellink en Schilder van DNB staan der van ABN Amro die zegt dat de bank bereid is pal achter de bedreigde bank. “De brief van TCI gesprekken te voeren met zijn kritische aandeelhou- ademt de sfeer van: je zoekt het maar uit wat je gaat der. ABN Amro is niet van plan toe te geven aan de verkopen, maar de centen stuur je naar ons toe. Voor

Aca de m Y MAGAZINE naJa aR 20 06 wens van TCI de bank op te splitsen. Alternatieven, onderzoekt. Een bekende tactiek om activistische zoals een extra kapitaaluitkering, zijn mogelijk wel aandeelhouders voorlopig gerust te stellen. bespreekbaar. 9 maart: Zoals altijd melden ook de vakbonden zich 1 maart: De toezichthouder AFM ziet een nieuwe weer. Peter Gortzak van de FNV vindt dat pensioen- taak. Bestuurder Paul Koster lanceert voorstellen in fondsen niet zouden moeten beleggen in bedrijven London in een lezing over “Shareholder activism in die vakbondsonvriendelijk zijn. Hij vindt ook dat the Netherlands.”.In nieuwe Europese regels moet pensioenfondsen kritischer moeten kijken naar het worden opgenomen dat een belegger na het versturen gedrag van hedge funds waarin zij beleggen. Ik weet van een open brief al zijn transacties moet melden bij niet wat u denkt, maar naar mijn mening slaat dit in de markttoezichthouder. Verborgen boodschap: wij deze discussie helemaal nergens op. Maar goed: het zullen hier goed op toezien. punt is voor de achterban gemaakt.

2 maart: Stichting SOBI ziet weer kansen voor nieu- 17 maart: Als laatste in de rij komen de werkgevers. we publiciteit en wil een onderzoek van de AFM Het VNO vindt dat grootaandeelhouders (belang naar gebruik voorwetenschap. Volgens deze stichting meer dan 5%) moeten uitleggen wat hun bedoelin- heeft TCI zich verrijkt over de rug van de kleine aan- gen zijn. Het is volgens VNO-NCW van belang om te deelhouder. Zoals gebruikelijk wordt deze beschuldi- weten of een grootaandeelhouder zijn belang voor de ging niet toegelicht, maar is het weer een mooie kop lange termijn aanhoudt, of dat dit wordt aangehou- in de krant. den om ‘actief invloed uit te kunnen oefenen op de gang van zaken’. Ik zou niet weten wat het uitmaakt, 4 maart: De VEB zegt bij monde van voorzitter Pe- want de wet zegt hier helemaal niets over. Maar goed, ter Paul de Vries dat .TCI de goede vragen stelt t.a.v. je mag in dit land zeggen wat je denkt. de strategie en de prestaties van de bank. Wij hebben over deze zaken al meerdere malen geklaagd. 18 maart: Het lijkt wel een sprookje, maar Groenink wordt gered door een heuse echte ridder op een wit 5 maart: De bankenbelangenvereniging NVB bestijgt paard. De Britse bank Barclays heeft ABN Amro be- de kansel. Eventuele opsplitsing acht deze vereniging naderd met ambitieuze fusieplannen. Barclays heeft slecht voor de stabiliteit van de financiële sector. duidelijk gemaakt dat het ABN Amro graag als ‘white knight’ uit de problemen helpt. Dit alles volgens The 7 maart: Er komt een nieuwe belager. Volgens de Fi- Sunday Times. nancial Times ziet hedge fund Tosca graag dat ABN Amro geen grote overnames doet. Het fonds wil dat 19 maart: Er melden zich nog meer grote financiële ABN Amro samengaat met een partner die het beter instellingen met voorstellen tot een fusie of overna- doet, aldus de Britse zakenkrant. me zo geven diverse bronnen aan. Op deze fusiege- ruchten stijgt de koers van de bank met bijna 10%. 8 maart: Shell maakt bekend dat de oliemaatschap- Daarmee is het probleem met de te lage koers van pij Groenink wil voordragen als lid van de raad van het aandeel ook gelijk opgelost. ABN Amro bevestigt commissarissen. Een eervolle benoeming voor deze “exclusieve inleidende gesprekken” met Barclays. geplaagde bestuursvoorzitter. Veel commentatoren denken echter dat hij van zijn raad van commissa- 20 maart. Het lastige TCI zegt in een brief aan ABN rissen geen toestemming zal krijgen omdat hij beter Amro dat de bank geen andere biedingen mag uit- maar eerst eens goed op de eigen winkel moet pas- sluiten om zo de beste aandeelhouders waarde te sen. creeren.

8 maart: Dan komt er weer een andere belangheb- bende in het nieuws. De VEUO stelt dat aandeel- 24 maart. TCI dreigt met de rechter als de bank zich houders die een belang in een beursfonds hebben niet openstelt voor eventuele andere bieders. In de opgebouwd van 1%, verplicht moeten worden om markt worden BBVA, BNP Paribas, Citigroup, ING, zich bekend te maken bij de beurstoezichthouder Royal Bank of Scotland en Santander genoemd. (brief aan monitoring commissie Frijns). Eumedion Sindsdien wordt er bijna elke dag wel een speculatie schreef overigens dat dit op 5% moet blijven i.v.m. gedaan over de uitkomst van de onderhandelingen vrijstelling dividendbelasting. en mogeljike andere bieders.

9 maart: Ondertussen heeft Groenink goed nage- 12 april. Er komt een nieuwe kaper op de kust. Royal dacht. Persbureau Reuters meldt dat de bank de ver- Bank of Scotland, Santander en Fortis hebben de koop van enkele belangen in opkomende markten

Aca de m Y MAGAZINE naJa aR 20 06 ABN uitgenodigd om verkennende gesprekken te zij. Topman Groenink bestrijdt dat en volgens hem is voeren. De drie banken zouden ABN willen opslitsen. er sprake van een wereldprijs. De VEB stapt naar de Fortis zou de investeringsbankdivisie en de activitei- rechter om de kwestie LaSalle. ten in de Benelux overnemen, Royal Bank of Scotland zou de Amerikaanse retailbank LaSalle overnemen en 28 april. Op een zonnige zaterdag houdt de Onderne- Banco Santander zou de Italiaanse en Braziliaanse ac- mingskamer een zitting waarbij de partijen hun stand- tiviteiten van de Nederlandse bankgroep inlijven. punt uiteenzetten. De VEB wil de verkoop van LaSalle blokkeren pm ook anderen in de gelegenheid te stellen 19 april. De Nederlandsche Bank waarschuwt voor de een bod uit te brengen. Tevens menen zij dat de direc- risico’s die een gezamenlijk bod van het bankencon- tie voor deze verkoop uitdrukkelijk de toestemming sortium van Fortis, Royal Bank of Scotland (RBS) en van aandeelhouders nodig heeft . Rijkman Groenink Santander op ABN Amro met zich mee zou brengen. waarschuwde de Ondernemingskamer dat er grote ‘Vanuit prudentieel oogpunt zou een bod van het con- schade dreigt voor ABN Amro en zijn aandeelhou- sortium een sterk risicoverhogende ders als de rechter de verdere afh andeling van de en complicerende factor zijn, verkoop van LaSalle aan Bank of America zowel in de voorbereiding blokkeert. van de transactie als in de executie en implementatie 29 april. Cees Maas, de voor- daarvan’, malig fi nancieel topman van de bankverzekeraar ING, uit 23 april. ABN en Barclays kritiek geuit op het bestuur zijn er uit. De grootste van ABN Amro in het te- grensoverschrij- levisieprogramma Buiten- dende fusie ooit in hof. In zijn ogen heeft be- de bankwereld lijkt stuursvoorzitter Rijkman een feit te worden. Bar- Groenink gedane beloft en clays biedt rond de 36,25 niet waar kunnen maken. euro (wat neerkomt op De aandelenkoers is te wei- 66 miljard euro) en te- nig gestegen. ING is met een gelijkertijd wordt LaSalle belang van meer dan 5% de aan Bank of America grootste aandeelhouder van verkocht voor 15,5 mil- ABN Amro. jard euro. De combinatie kondigde alvast aan 10% 30 april. VNO-NCW-voorzit- van het personeelsbestand te ter Bernard Wientjes stelt de schrappen. Peter Paul de Vries van toegenomen macht van de Vereniging van Eff ectenbezitters aandeelhouders ter is niet blij. De VEB heeft er bezwaar discussie. De werk- tegen dat de verkoop van de Amerikaanse dochter geversvoorman vindt mogelijke opbreking van ABN niet aan de aandeelhouders zal worden voorgelegd. Amro “heel zorgelijk”. Dat zei Wientjes in een inter- ‘Ondanks het feit dat het een majeure transactie is.’ view met NRC Handelsblad.

25 april. Het consortium Royal Bank of Scotland, For- 3 mei. Huub Willems, voorzitter van de Onderne- tis en Santander doen een tegenbod van 39 euro per mingskamer, beveelt ABN Amro de verkoop van aandeel (totaal 73 miljard euro). Hiervan is 70% in LaSalle voor te leggen aan aandeelhouders, omdat contanten en 30% in aandelen. Het bod geldt echter deze onlosmakelijk verbonden is met de verkoop van alleen als LaSalle bij ABN Amro blijft . de gehele bank, waarover ABN Amro een akkoord heeft bereikt met Barclays. 26 april. Op de aandeelhoudersvergadering van ABN Amro zijn de aandeelhouders het in hoofdlijnen eens 4 mei. Bank of America vindt dat ABN Amro zich met de voorstellen van TCI voor de verkoop, spin-off aan de afgesloten overeenkomst moet houden en be- of fusie van onderdelen of het geheel van de bank. gint een gerechtelijke procedure. De bank, wil dat de Tevens drongen aandeelhouders er op aan dat de Amerikaanse rechter ABN AMRO verbiedt nog ver- verkoop van LaSalle aan hen ter goedkeuring wordt der met derden te onderhandelen over de verkoop voorgelegd. De afzonderlijke verkoop ervan werpt een van LaSalle, of sowieso het Amerikaanse onderdeel te dam op voor andere geïnteresseerden in de bank, die verkopen aan een andere partij. Verder eist Bank of mogelijk een hogere prijs willen betalen, zo vinden America een schadevergoeding wegens contractbreuk

AcA de m Y MAGAZINE naJaaR 2006 tegen een bedrag dat op de rechtszitting bepaald dient Deze open norm zal in de jurisprudentie verder tot te worden. ontwikkeling moeten komen. In andere landen als Engeland en Duitsland gold overigens reeks een der- 5. mei. De zakenkrant Financial times meldt dat ABN gelijke regeling. Amro een stop heeft afgekondigd op alle nieuwe bie- Men kan moeilijk volhouden dat op basis van deze dingen op haar Amerikaanse bankdochter LaSalle. twee nieuwe regelingen de aandeelhouders te veel macht gekregen hebben. Evenmin kan men stellen dat 6. mei. De Telegraag meldt dat het bankenconsortium we hier in Nederland met de nieuwe regels uit de pas onder leiding van de Royal Bank of Scotland een bod lopen met het buitenland. van 24,5 miljard dollar op LaSalle heeft uitgebracht en dat er binnen enkele dagen een hoger bod op ABN Wat TCI heeft gedaan is dan ook heel normaal. Amro komt. Sinds 2004 is elke aandeelhouder van een besloten of naamloze vennootschap gerechtigd om te vragen om De werkelijkheid is vaak verrassender dan fictie. U onderwerpen op de agenda van de aandeelhouders- zult mij hopelijk vergeven dat ik hier en daar wat za- vergadering te plaatsen. Dit agenderingsrecht hoeft ken erbij heb verzonnen om de alleen niet te worden ge- gebeurtenissen als het ware aan honoreerd als een zwaar- elkaar te verbinden. Eigenlijk had wichtig belang van de ven- ik dat niet hoeven doen, want de ‘wat TCI heeft nootschap zich hiertegen opeenvolging van gebeurtenis- verzet. Deze regel heeft sen spreekt voor zich.Laten we niets te maken met de daarom eens wat afstand nemen gedaan is heel gedragscode Tabaksblat en proberen er achter te komen maar is opgenomen in de waar het nu feitelijk om gaat. wijzigingen in het burger- normaal’ lijk wetboek, betreffende Hebben aandeelhouders te veel ondernemingen. Onder macht? juristen noemt men dit de Deze vraag wordt mij regelma- structuurregeling. Onze tig gesteld vanuit de gedachte dat wetgever meende dat dit we in Nederland veel te ver doorgeschoten zijn, zeker nodig was om de aandeelhouders meer invloed te ge- in vergelijking met andere landen. Laten we echter ven op de gang van zaken in een vennootschap. Het niet vergeten dat aandeelhouders tot en met 2004 in ging daarbij vooral om een verbetering van de relatie Nederland bijna niets te vertellen hadden en er, met tussen aandeelhouders en bestuur. name door de boekhoudschandalen, de gedachte is Ook de Vereniging van Effectenbezitters (VEB) is z’n ontstaan dat het machtsevenwicht meer naar aandeel- boekje beslist niet te buiten gegaan. De vereniging houders moet worden verschoven. vond dat de verkoop van LaSalle een belangrijke be- In nieuwe wetgeving in 2004 hebben aandeelhouders slissing is die ter goedkeuring aan aandeelhouders had twee rechten gekregen in het burgerlijk wetboek: moeten worden voorgelegd. De rechter geeft de veren- 1. Het recht van agendering. Aandeelhouders die al- ging daarin helemaal gelijk. leen of tezamen ten minste 1% van het geplaatste ka- Samenvattend, de aandeelhouders, waaronder TCI en pitaal vertegenwoordigen, krijgen het recht om het de VEB maken gewoon gebruik van de bestaande wet- bestuur te verzoeken onderwerpen op de agenda van telijke regels. Regels die op zich uitermate billijk zijn de aandeelhoudersvergadering te plaatsen. Bedoeling en waarvan men nu niet bepaald kan zeggen dat on- van de wetgever was dat aandeelhouders hierdoor logisch of onredelijk zijn. In vergelijking met het bui- konden bereiken dat er discussie plaats gaat vinden tenland lopen we evenmin uit de pas, want ook andere over voor hen belangrijke onderwerpen en dat niet landen hebben al eerder dergelijke regels aanvaard. alleen het bestuur de agenda van de vergadering van aandeelhouders bepaalt. In vergelijking met andere De affaire landen lopen we op dit punt in de pas. Laten we eens kijken waar de hele affaire nu feitelijk om gaat. De activistische aandeelhouders TCI en Tos- 2. Goedkeuring belangrijke bestuursbesluiten. Om de ca fund vinden dat de Nederlandse grootbank onder aandeelhouder meer bij de vennootschap te betrekken de maat presteert. TCI wil ABN daarom opdelen, ter- en meer zeggenschap te geven is geregeld dat besluiten wijl Tosca pleit voor een opgaan van de bank in een die een “belangrijke wijziging van de identiteit of het grotere branchegenoot. Alleen TCI heeft tot nu toe karakter van de vennootschap of de onderneming tot van het agenderingsrecht gebruik gemaakt. gevolg hebben zijn onderworpen aan de goedkeuring Ik kan de hedge funds geen ongelijk geven. Sinds het van de algemene vergadering van aandeelhouders.” aantreden van Rijkman Groenink als topman in 2000

Aca de m Y MAGAZINE naJa aR 20 06 heeft de bank zo’n 40% beneden de Europese banken de hand en het is ook volstrekt legitiem. index gepresteerd, m.a.w. onder de maat. Dit feit is ook andere beleggers (waaronder de VEB, PGGM Bijeff ecten en SNS Asset Management) niet ontgaan, evenals de Samenhangend met het feit dat bepaalde aandeel- beursanalisten. De mindere prestaties van de bank houders zich activistisch opstellen is er wel degelijk zijn ook intern een bekend gegeven. In het jaar 2000 een eff ect op de aandelenkoers van de onderneming. maakte ABN Amro bekend dat het voor het eind van Sinds de actie van TCI is de koers van ABN Amro ge- 2004 tot de top vijf best presterende banken in de stegen. Na bekendmaking van de brief van TCI sloot wereld wilde behoren. Dit is echter mislukt. Topman op dinsdag 21 februari de koers op euro 25, 92. Afge- Rijkman Groenink gaf destijds toe dat het doel te am- lopen vrijdag 4 mei sloot het fonds op bitieus was geweest. Het is daarom niet zo vreemd dat 36,70. Sinds ultimo 2006, toen het je op een gegeven moment door de aandeelhouders aandeel nog op 24,35 stond, is het hierop wordt afgerekend. aandeel 50% gestegen, waarmee ABN Amro een prima preste- De aandeelhouders hebben dus wel degelijk een rende AEX-fonds is tot dusver punt en blijkbaar is hun geduld op. Het agende- dit jaar. De actie van TCI en ringsrecht is dan een goed, maar ook legitiem, Tosca heeft daardoor al gelijk middel om met het bestuur over het onderwerp rendement opgeleverd voor alle van de strategie te discussiëren op de aandeel- aandeelhouders. houdersvergadering. Dat TCI zijn verzoek hiertoe gelijk openbaar heeft gemaakt Ook de geruchten over een mogelijke valt eveneens te prijzen, fusie met het Britse Barclays omdat het nu eenmaal waren de aanleiding voor koersgevoelige infor- een volgende koer- matie betreft . sprong van 9,75% Het vervolg van deze naar een prijs van zaak is inmiddels 29,94 euro. Hiermee duidelijk geworden. heeft de bank de Op de aandeelhou- hoogste koers ooit dersvergadering van bereikt sinds het 26 april werd het ontstaan in 1991. voorstel aangeno- Op het moment men met bijna 68% dat ik dit schrijf van de stemmen. is de beurswaarde Daarmee werd van ABN afgelopen ook duidelijk dat vrijdag 4 mei geste- TCI, dat zegt inmiddels 3% van de aandelen te bezit- gen naar 70 miljard euro. ten, sinds februari onder de andere aandeelhouders Dat geeft aan dat de aandeelhouders goede zaken heb- veel steun heeft verworven. Daardoor vervalt ook het ben gedaan. Degenen die op 1 januari 2007 zijn inge- argument dat het vooral de korte-termijn hedge funds stapt op een koers van 24,35 euro, hebben in minder zijn die alle kwaad aanrichten. Blijkbaar waren de ar- dan drie maanden tijd een winststijging van 5,6 euro gumenten van TCI zo overtuigend dat ook een rela- per aandeel gerealiseerd, ofwel een rendement van tief grote meerderheid van de overige aandeelhouders 23%. Dat betekent dat niet alleen TCI en Tosca goede met hun argumenten meegingen. Boodschap aan het zaken hebben gedaan, maar ook alle andere aandeel- bestuur: ga eens wat doen met de onderneming. houders. Voor het zittende bestuur heeft dit overigens niet al te veel invloed. De stemming is adviserend en ABN Het valt mij altijd op dat in de discussie rond acti- Amro kan dit naast zich neerleggen. Wel wordt de vistische aandeelhouders vergeten wordt dat ook de druk op de bank verhoogd om andere partijen naast gemiddelde investeerder er beter van wordt. In een Barclays grotere kansen te geven op een geslaagde ingezonden brief aan het tijdschrift Business Week overname. brengt superinvesteerder Carl Icahn dit nog eens fi jn- tjes onder de aandacht. Hij geeft daarin onder andere Samenvattend is er feitelijk weinig aan de hand. De het voorbeeld van zijn activiteiten rond beursfonds kern van de zaak is dat ontevreden aandeelhouders Kerr-McGee, waarvan de pers meldde dat hij daaraan gebruikmaken van hun agenderingsrecht om de stra- 370 miljoen dollar heeft verdiend. Cahn stelt dat door tegie van de bank ter discussie te stellen op de komen- zijn activistische opstelling de koers van het aandeel de aandeelhoudersvergadering. Daar is niets mee aan van 30 dollar naar 70 dollar is gestegen en dat de tota-

AcA de m Y MAGAZINE naJaaR 2006 le aandeelhouderswaarde met 135% ofwel 10 miljard aandeelhouder. Hoe dat uitpakt is van tevoren niet te dollar is gestegen. voorspellen. De historie tot nu toe wijst echter uit dat Een hiermee samenhangend aspect rond het optre- de ondernemingen zelf en de aandeelhouders er be- den van deze categorie aandeelhouders is de negatieve slist beter van worden. perceptie over hun gedrag. De publieke mening is er vrij duidelijk over: hedge funds zijn slecht door hun Wie heeft de schuld? korte termijn optiek en daarom nadelig voor aandeel- Ik heb al vaker betoogd dat er veel meer bedrijven houders en werknemers. Deze mening is echter niet failliet gaan door mismanagement dan door activis- gebaseerd op feiten. Uit een recente onafhankelijke tische aandeelhouders. ABN Amro is een voorbeeld wetenschappelijke studie blijkt dat de koersen van van een onderneming die onder de leiding van Rijk- aandelen van bedrijven waar hedge funds het op ge- man Groenink niet goed heeft gepresteerd. Daarbij munt hebben, het gemiddeld beter doen dan die van komt nog dat de strategie veel te ambitieus was en een andere beursgenoteerde ondernemingen. Dat geldt aantal malen volledig is veranderd. Dat alles roept bij met name in die situaties waarin hedge funds een aandeelhouders nu niet bepaald een beeld op dat bij wijziging in de strategie te bewerkstelligen. Tevens het huidige bestuur de onderneming in goede handen concluderen de auteurs (op basis van hun onderzoek was. van 374 acties door 110 hedge funds in de periode van 2004 tot en met 2005), dat er geen empirisch bewijs is Aan het managen van de percepties van aandeelhou- voor de aanname dat activistische hedge funds waarde ders is het bestuur dan ook volkomen tekort gescho- vernietigen en/of een korte termijn focus hebben. ten. Het steeds weer wekken van verwachtingen die Los daarvan zien we een spectaculaire koerswinst van vervolgens niet gerealiseerd worden werkt op den ABN Amro. De werkelijkheid is daarmee verrassen- duur tegen je. Als je als topbestuurder bovendien de der dan de fictie. Er wordt al heel lang gesproken over uitstraling van een diepvrieskist hebt werkt dat even- mogelijke overnames en de ontevredenheid met de min een goede verstandhouding met aandeelhouders strategie van ABN Amro is evenmin een nieuw feit. in de hand. Saillant voorbeeld hiervan is ook het ont- Toch is het uitermate wonderlijk dat een aandeelhou- breken van Rijkman Groenink bij de uitspraak van der met een klein belang van iets meer dan 1% een de Ondernemingskamer. Terwijl zijn eigen personeel dermate grote invloed kan uitoefenen. buiten stond te protesteren, was hij op kantoor aan het werk. De top van de bank schitterde door afwezigheid Alleen al de actie om de strategie op de agenda van en laat zich vertegenwoordigen door zijn advocaten en de komende aandeelhoudersvergadering te plaatsen stafjuristen. De aanwezigheid van oud topman Kalff geeft een grote reactie bij andere beleggers en levert was daarom des te opvallender. een forse koersstijging op. Hebben al die andere beleg- gers hun verstand verloren door massaal ABN Amro Los van het gebrek aan inlevingsvermogen en het on- te kopen? De markt heeft altijd gelijk is een aloude derschatten van aandeelhouders heeft het bestuur van beurswijsheid. Dat de koers een nieuwe sprong maakt ANM Amro naar mijn mening ook volledig gefaald in op basis van fusiegeruchten is dan evenmin verwon- de verkoop van LaSalle. Het is bijna ondenkbaar dat derlijk, maar ook niet op het conto te schrijven van je in vier dagen tijd tot een weloverwogen transactie enkele kleine activistische aandeelhouders. Dat ande- kunt komen voor zo’n belangrijk onderdeel van de on- re financiële instellingen daarvan gelijk meeprofiteren derneming. Het is ook een blunder van de eerste orde met een stijging van de koers is evenmin te verklaren. om te denken dat zo’n besluit niet de goedkeuring Ook stelt niemand de vraag waarom een mogelijke fu- van aandeelhouders behoeft. Sterke nog, dat je daar- sie met Barclays Bank nu wel zo goed zal uitpakken. voor ook geen ontbindende voorwaarde inbouwt in Het maakt allemaal niet uit, de beurshandel volgt zijn de verkoopovereenkomst. De schadeclaim van Bank eigen onnavolgbare weg. of America was bij goed management te voorkomen geweest evenals de hierdoor ontstane schade. Nare bij- Dat is ook de paradox van de hele situatie. Het mag komstigheid is nog dat de schadeclaims ten koste gaan dan zo zijn dat de gemiddelde beursbestuurder niet van de mogelijke opbrengst van de verkoop van ABN erg blij is met de actieve opstelling van aandeelhou- Amro. Een gegeven waar aandeelhouders zeker niet ders, maar dat is volstrekt geen reden om deze groep b;ij mee zullen zijn. beleggers in een negatief daglicht te stellen. Andere aandeelhouders zijn volkomen vrij om hierop hun be- Ook de plotselinge voorkeur voor Barclays wekte bij leggingsstrategie af te stemmen en dat doen ze ook. mij nogal verbazing. Het is opvallend dat uit het von- Vanuit die optiek zijn termen als “beurssprinkhanen” nis van de Ondernemingskamer blijkt dat de directie of “as van het kwaad” volkomen afkeurenswaardig, van de bank op 20 februari besloten heeft om niet lan- want het staat alle beleggers volkomen vrij om wel of ger zelfstandig te blijven maar aansluiting te zoeken niet te reageren op de boodschap van een activistische bij een gelijkwaardige partner. Nota bene op dezelfde

Aca de m Y MAGAZINE naJa aR 20 06 dag als waarop de brief van TCI werd ontvangen. Dat zaak zal zijn is nog onduidelijk maar uiteindelijk zal kan bijna geen toeval meer zijn en duidt op een nogal de bank worden overgenomen, er is geen weg terug. overhaaste besluitvorming. Ook de plotselinge voor- Het mag dan zo zijn dat de gemiddelde beursbestuur- keur voor Barclays lijkt mij nogal prematuur. Je hoeft der niet erg blij is met de actieve opstelling van aan- van een brief van een kleine aandeelhouders toch niet deelhouders, maar dat is volstrekt geen reden om deze gelijk van schrik van je stoel te vallen en onmiddel- groep beleggers in een negatief daglicht te stellen. De lijk steun bij een ander te gaan zoeken? Waarom is er publieke mening is er vrij duidelijk over: hedge funds niet langer de tijd genomen om naar goed alterna- zijn slecht door hun korte termijn optiek en daarom tieven te zoeken? Waarom is er louter en alleen naar nadelig voor aandeelhouders en werknemers. Deze Barclays gekeken en is de interesse van anderen bij mening is echter niet gebaseerd op feiten. Uit een re- voorbaat afgewimpeld? cente onafhankelijke wetenschappelijke studie blijkt De discussie hoort naar mijn mening dan ook niet dat de koersen van aandelen van bedrijven waar hedge te gaan over activistische aandeelhouders maar funds het op gemunt hebben, het gemiddeld beter over het slechte presteren van het management en doen dan die van andere beursgenoteerde onderne- de raad van commissarissen in de afgelopen zeven mingen. jaar. Daar helpen geen nieuwe regels of wetgeving Ook de gedachte dat aandeelhouders in Nederland tegen, alleen het verantwoordelijk stellen van be- te veel macht hebben gekregen wijs ik af. Het nieuwe trokkenen. Daar moet de echte discussie over gaan agenderingsrecht en het goedkeuren van belangrijke en het kan geen kwaad de bonussen van het bestuur bestuursbesluiten zijn rechten die ook in andere landen eens in dit licht te bezien. aan aandeelhouders zijn toegekend. Daarnaast zijn zij bedoeld om aandeelhouders meer bij de onderneming Conclusie te betrekken en hun stem duidelijker te laten horen. In In de zaak rond ABN Amro hebben de aandeelhou- het geval van ABN Amro was dit zeker nodig, gezien ders wel degelijk een punt. De bank heeft de afgelopen de tegenvallende resultaten van de bank. zes jaar onder de geformuleerde (eigen) maat gepres- Naar mijn mening moeten we niet de activistische teerd. Het agenderingsrecht is dan een goed, maar ook aandeelhouders de schuld geven van de hele affaire legitiem, middel om met het bestuur over het onder- maar het bestuur en de raad van commissarissen. werp van de strategie te discussiëren op de komende Slecht beleid maakt een onderneming kwetsbaar en aandeelhoudersvergadering. Hoe het vervolg van deze niet de actieve aandeelhouders.

Prof. dr. Ruud Pruijm RA is een bekend en veelgevraagd spreker in binnen- en buitenland en is auteur van diverse boeken en van talrijke artikelen. Zijn lezingen over de nieuwe netwerkeconomie hebben veelal te maken met de ongekend grote invloed van informatietechnologie op het functioneren van ondernemingen en organisaties. Daarin spelen begrippen als Intemet, intranet, electronic commerce, nieuwe economie, outsourcing en virtuele organisaties een grote rol. Het is echter niet alleen de techniek die aan de orde komt, maar vooral ook de implicaties ervan voor beleid, structuur, werk- en managementprocessen, vaardigheden van medewerkers en de bedrijfscultuur. Hij laat niet alleen de ongekende mogelijkheden van de technologie zien, hij analyseert ook wat daadwerkelijk praktisch te gebruiken is. Zijn favoriete stelling is: “de intelligentie boven het toetsenbord is belangrijker dan die eronder.” Ruud Pruijm boeken als lezer of dagvoorzitter tijdens uw (bedrijfs)evenement? Voor nadere informatie mailt u naar: [email protected]

Aca de m Y MAGAZINE naJa aR 20 06