G 夏利(000927.Sz) 目标价格 Rmb

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公司动态 我们真心为您奉献价值 投资评级 大市同步 维持 G 夏利(000927.SZ) 目标价格 RMB 当前价格 RMB 3.88 一汽丰田决定盈利性,市场定价相对合理 报告日期 2006-08-22 数据与预测 至 12 月 31 日(人民币 百万元) 2005A 2006E 2007E 首席行业分析师 主营收入 7,105.07 8,351.06 9,436.70 年增长率(%) 28.33 17.54 13.00 谢曙光 净利润 260.13 397.57 532.80 Tel 86 21 65079525 年增长率(%) 794.09 52.84 34.01 Email [email protected] 每股收益(元) 0.16 0.25 0.33 ( ) 行业 PER X 23.79 15.57 11.62 汽车行业——汽车制造行业 动态事项 基础数据(06Q2) 公司发布 06 年中期财务报告。06 年上半年,公司销售轿车 105,947 辆,同比增长 8.39%; 12mth A 股价格区间(元) 7.08/2.76 总股本(百万股) 1,595.17 实现主营业务收入和净利润分别为 423,297.68 万元和 19,583.13 万元,同比分别增长 总市值(百万元) 6,189.26 23.14%和 223.25%;半年度 EPS 为 0.123 元。 无限售 A 股(百万股) 326.13 每股净资产(元) 1.98 公司影响 PBR(X) 1.96 DPS(Y05,元) 0.00 06Q2 轿车销量增长较慢但产品结构优化调整。上半年,公司轿车总体销量增长较慢,增幅 远低于同期行业水平,但产品结构朝向较高价格层次优化调整。与上年同期相比,价格区 主要股东(06Q2) 间在 3-5 万元的夏利品牌轿车销量略有下降;随着 1.6L 威乐轿车投放市场,6-8 万元的威 中国第一汽车集团公司 47.73% 乐品牌轿车销量高速增长;而 万元的威姿品牌轿车月销量相对稳定,增幅尚可。在 天津汽车工业(集团) 31.82% 7-8 7 有限公司 月全国汽车行业销售形势明显回落的环境中,公司夏利和威姿品牌轿车单月销量大幅下降, 通乾证券投资基金 2.78% 但威乐品牌轿车单月销量逆势创出一年多来的新高。今年以来,公司产品结构朝向较高价 格层次的优化调整,有助于综合毛利率保持相对稳定。 收入结构(06Q2) 轿车销售 93.60% 表 1:06 年上半年 G 夏利分品牌轿车销量增长情况,单位:辆 累计销量增长 品牌 夏利 威乐 威姿 合计 其他销售 6.29% \ 销量 93794 10470 1682 105946 1-6 月 增长率 -1.96% 219.69% 23.49% 5.63% 报告编号:XSG06-CT07 销量 103061 13812 1856 118729 1-7 月 相关报告:XSG06-IT01 增长率 -4.96% 265.88% 12.96% 4.28% 资料来源:中国汽车工业协会 06Q2 本部利润与投资收益双双大幅增长。通过大力开展采购降成本和新产品上市工作,基 于成本费用控制与产品结构调整的双重推动,上半年公司在收入增长 23.14%的情况下,营 业利润增长 167.17%,本部净利润增长 92.48%。随着一汽丰田的轿车销量增长 91.42%, 最近 6 个月股价与沪深 300 指数比较 公司持股 30%的一汽丰田贡献的投资收益增长 282.45%。此二者共同推动公司上半年净利 润增长 223.25%,达到 19,583 万元。 本部盈利能力有所改善,投资收益提升净利率。表 2 显示,06Q2 成本率同比下降 3.71 个 百分点,与上年全年相比下降 2.40 个百分点,毛利率水平相应上升,这主要是公司采购成 本节约和产品结构优化的结果;公司三费率上升较大的主要原因是去年收购天汽集团的销 上海证券研发中心 Page 1 公司动态 售子公司所致;在上年同期尚未合并销售公司报表的情况下,公司营业费用率同比改善较 为显著;在主要来自一汽丰田的投资收益大幅增长的提升下,公司净利率显著提升。不难 看出,从营业利润率指标变化来看,公司本部的盈利能力有所改善;随着投资收益对净利 润贡献的提升,公司净利率相应提升。 表 2:06 年上半年 G 夏利盈利能力分析 06Q2 05Q2 05Q4 06Q2/05Q2 增减 06Q2/05Q4 增减 成本率 83.74% 87.45% 86.14% -3.71% -2.40% 毛利率 16.26% 12.55% 13.86% 3.71% 2.40% 三费率 12.07% 8.93% 8.77% 3.14% 3.30% 营业利润率 0.66% 0.31% 1.04% 0.35% -0.38% 投资收益净利比 83.59% 72.73% 80.05% 10.87% 3.54% 净利率 4.63% 1.76% 3.66% 2.87% 0.97% 资料来源:公司数据。 预计 9 月正式上市全新车型“威志”轿车。公司预计 06 年 9 月将正式向市场投放自主研发 的全新车型“威志”轿车。据了解,该品牌轿车将沿着公司现有产品价格线向上延伸,估 计在 7-9 万元区间,将进一步丰富公司产品系列,如果定价合理营销得当,将有助于推进 公司产品结构的进一步优化,并可能成为公司新的利润增长点。 估值影响 预计 06 年业绩有望预增,07 年利润实现较快成长。我们预计 06-07 年公司轿车销售增长 率分别为 4.5%和 12%左右,在结构优化基础上整车毛利率分别维持在 15.50%和 15%左右, 主营业务收入将分别增长 17.54%和 13%,达到 83.51 亿元和 94.37 亿元左右;投资收益 分别达到 3.48 亿元和 4.79 亿元;净利润将分别增长 52.84%和 34.01%,达到 3.97 亿元和 5.33 亿元左右。 市场估值合理,评级大市同步。预计 06-07 年公司 EPS 分别为 0.25 元和 0.33 元,动态 PER 分别为 15.57 倍和 11.62 倍,据此与国内外市场均值相比,公司估值相对合理(附表 2)。然而,如果剔除主要来自一汽丰田的投资收益部分,05 年公司本部 EPS 仅为 0.02 元, 06-07 本部预期 EPS 亦均为 0.03 元,以 15 倍 PER 定价,对应股价为 0.45 元。考虑公司 持有一汽丰田 30%股权的价值,预计 06 年一汽丰田盈利 12.20 亿元,给予其 15 倍 PER 定价,其对应市场价值为 183 亿元左右,公司持股 30%对应的市场价值为 55 亿元左右, 体现于公司的每股平均市场价值为 3.44 元左右。二者加总,考虑 06 年公司的投资收益预 期和盈利预期,当前公司相对合理价格在 3.89 元左右。以 PBR 作为估值标准来看,目前 公司 PBR 为 1.96,高于国内市场、香港市场和欧洲市场行业均值水平,与美国市场和日本 市场行业均值水平相当,但低于印度市场行业均值水平(附表 2)。总体上,以 PBR 定价 来看,目前公司估值相对合理。因此,我们给予 G 夏利的投资评级为: 未来六个月内,大市同步。 上海证券研发中心 Page 2 公司动态 附表 1:06-07 年 G 夏利盈利预测,单位:百万元人民币 项 目 2005A 2006E 2007E 主营业务收入 7,105.07 8,351.06 9,436.70 减:主营业务成本 6,120.35 7,064.58 8,004.21 主营业务税金及附加 293.64 308.99 358.59 主营业务利润 691.08 977.49 1,073.90 加:其他业务利润 6.61 10.00 12.00 减:营业费用 122.46 425.90 471.84 管理费用 403.70 434.26 481.27 财务费用 97.60 83.51 75.49 营业利润 73.93 43.82 57.30 加:投资收益 208.12 347.84 479.24 补贴收入 9.37 5.00 6.00 营业外收入 1.30 8.00 0.00 减:营业外支出 38.56 3.00 0.00 利润总额 260.79 401.66 542.54 减:所得税 0.65 4.09 9.74 净利润 260.13 397.57 532.80 06Q2 总股本(百万股) 1595.17 1595.17 1595.17 EPS(元) 0.163 0.249 0.334 数据来源:上海证券研发中心。 附表 2:G 夏利国内外市场相对估值比较 Aug-22-06 EPS PER PBR ADY ASGR Company name Code Curr. Close price 05A 06E 07E 05X 06X 07X mrq 06E G 夏利 000927.SZ CNY 3.88 0.16 0.25 0.33 23.80 15.58 11.62 1.96 0.00% G 江汽 600418.SS CNY 3.93 0.55 0.59 0.80 7.19 6.67 4.91 1.24 3.82% G 上汽 600104.SS CNY 4.93 0.34 0.33 0.39 14.63 15.03 12.64 1.41 5.07% Y03 G 长安 000625.SZ CNY 4.84 0.15 0.40 0.49 32.27 12.10 9.88 1.09 1.24% 75.28% G 轿车 000800.SZ CNY 3.11 0.21 0.22 0.27 15.00 13.86 11.39 0.92 6.43% Y04 东风汽车 600006.SS CNY 3.31 0.20 0.19 0.22 16.80 17.33 15.25 1.43 2.42% 15.50% G 江铃 000550.SZ CNY 9.51 0.57 0.83 0.95 16.68 11.47 9.98 2.87 2.10% Y05 G 金龙 600686.SS CNY 10.37 0.68 0.66 0.82 19.83 15.71 12.65 3.56 1.45% 12.07% G 宇通 600066.SS CNY 8.10 0.70 0.57 0.68 17.36 14.18 12.00 2.97 6.17% Y06H1 G 安凯 000868.SZ CNY 2.78 0.07 0.10 0.11 39.15 27.80 24.82 1.28 2.16% 28.90% G 福田 600166.SS CNY 2.52 -0.65 0.05 0.10 -3.88 47.01 24.21 1.52 0.00% G 曙光 600303.SS CNY 7.22 0.54 0.60 0.66 13.44 12.08 10.99 1.67 2.08% G 重汽 000951.SZ CNY 11.68 0.59 0.73 0.85 19.80 16.00 13.74 4.72 0.00% Mean China Industry 17.08 15.58 12.12 1.80 2.24% Brilliance Chi 01114.HK HKD 1.19 -0.177 0.050 0.070 -6.72 23.80 17.00 0.63 0.00% Qingling Motors 01122.HK HKD 1.08 0.016 0.030 0.040 68.35 36.00 27.00 0.41 1.85% Greatwall Motors 02333.HK HKD 5.15 0.470 0.530 0.600 10.96 9.72 8.58 1.35 2.33% Denway Motors 00203.HK HKD 2.53 0.253 0.280 0.290 10.00 9.04 8.72 2.50 3.95% Avi China 02357.HK HKD 0.65 0.025 0.028 0.030 26.00 23.21 21.67 0.62 1.54% Geely Auto 00175.HK HKD 0.81 0.027 0.040 0.060 30.11 20.25 13.50 4.26 1.23% Dongfeng Group 00489.HK HKD 2.92 0.259 0.265 0.295 11.29 11.02 9.90 2.26 1.37% Mudan Auto 08188.HK HKD 0.35 -0.010 -0.090 0.010 -36.32 -3.83 34.50 0.29 0.00% Mean Hongkong Industry 21.43 19.01 19.69 1.54 1.53% 上海证券研发中心 Page 3 公司动态 Y03 Maruti Udyog MRTI.NS INR 833.00 41.16 51.65 59.70 20.24 16.13 13.95 4.90 0.54% 29.44% Tata Motors TAMO.NS INR 845.35 38.20 47.10 54.60 22.13 17.95 15.48 7.03 1.83% Y04 Mahindra & Mahindra MAHM.NS INR 659.75 26.37 34.20 37.90 25.02 19.29 17.41 7.24 1.66% 18.72% Ashok Leyland ASOK.NS INR 39.55 2.58 2.97 3.31 15.33 13.32 11.95 3.90 3.54% Y05 Hindustan Motors HMTR.NS INR 38.65 3.63 -3.15 2.50 10.65 -12.27 15.46 — 0.00% 13.00% Bajaj Auto BJAT.NS INR 2759.80 111.00 135.50 166.70 24.86 20.37 16.56 6.75 1.65% Y06H1 Eicher Motors EICH.NS INR 233.00 77.20 21.80 25.60 3.02 10.69 9.10 2.47 1.72% 25.99% Mean India Industry 18.43 16.29 14.27 5.38 1.82% Hyundai Mobis 012330.KS KRW 86600 9740 9904 11207 8.89 8.74 7.73 3.13 1.85% Hyundai Motor 005380.KS KRW 78400 10599 8045 9484 7.40 9.75 8.27 1.60 1.66% Kia Motors 000270.KS KRW 15700 1964 1386 1922 7.99 11.33 8.17 1.10 2.23% Ssangyong Motor 003620.KS KRW 4325 -856 468 535 -5.05 9.24 8.09 0.61 0.00% Mean S.

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