1. April 2020

Marktdaten im Überblick ...... 2 Unternehmenskommentare ...... 3 L’Oréal ...... 3 Nordex ...... 4 Pfeiffer Vacuum Technology ...... 10 Pfizer ...... 16 SMA Solar Technology ...... 17 Zalando...... 23 Rechtliche Hinweise ...... 24

DAILY

Marktdaten im Überblick

31.03.2020 30.03.2020 Änderung

Deutschland DAX 9.936 9.816 1,2% MDAX 21.041 20.651 1,9% TecDAX 2.598 2.572 1,0% Bund-Future 172,51 173,60 -0,6% 10J Bund in % -0,4710 -0,4900 0,0190 PP 3M Zins in % -0,6800 -0,6810 0,0010 PP

Europa EuroStoxx 50 2.787 2.766 0,8% FTSE 100 5.672 5.564 1,9% SMI 9.312 9.174 1,5%

Welt DOW JONES 21.917 22.327 -1,8% S&P 500 2.585 2.627 -1,6% NASDAQ COMPOSITE 7.700 7.774 -1,0% NIKKEI 225 18.917 19.085 -0,9% TOPIX 1.403 1.436 -2,3%

Rohstoffe / Devisen EUR in USD 1,1031 1,1048 -0,2% Gold (USD je Feinunze) 1.608,95 1.618,30 -0,6% Brent-Öl (USD je Barrel) 22,74 22,76 -0,1%

Quelle: Bloomberg PP: Prozentpunkte

DAX (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt) Bund-Future (Kurs und gleitender 90 Tage-Durchschnitt)

14.250 182

12.750 173

11.250 164

9.750 155

8.250 146 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20

Quelle: Bloomberg Quelle: Bloomberg

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DAILY

Unternehmenskommentare

L’Oréal Anlass Gewinnwarnung Ha lte n (Halten)

Kurs am 31.03.20 um 17:36h 238,90 EUR Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h L’Oréal hat den Ausblick für das Geschäftsjahr 2020 zurückgezo- Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h gen. Dieser sah ein Übertreffen des Marktwachstums sowie ein Kurszie l 250,00 EUR Umsatzwachstum (auf vergleichbarer Basis (lfl.)) und einen Ge- Marktkapitalisierung 133,33 Mrd. EUR winnanstieg vor. Zur Begründung verwies der Kosmetikkonzern Bra nc he Konsum auf die Belastungen durch die weltweite Ausbreitung von Covid-

La nd Frankreich 19, insbesondere durch die derzeit nicht absehbare Dauer staatli-

WKN 853888 cher Restriktionen (u.a. Schließung von Friseursalons), für die

Re ute rs OREP.PA Nachfrage nach Kosmetik- und Körperpflegeprodukten hin. Dem gegenüber sieht das Unternehmen nach eigenen Angaben aber Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e ermutigende Anzeichen für eine Erholung der Nachfrage in China. Ergebnis je Aktie (EUR) 6,66 6,56 7,56 Für das erste Quartal 2020 rechnet das Unternehmen mit einem Kurs/Gewinn 36,1 34,6 30,0 Umsatzrückgang von rund 5% y/y. Zudem kündigte L’Orèal auf Dividende je Aktie (EUR) 4,25 3,70 4,30 Grund der Covid-19-Pandemie eine Verschiebung der für den

Div.- Rendite 1,8% 1,6% 1,9% 21.04.2020 geplanten Hauptversammlung an. Wir senken unsere

Kurs/Umsatz 4,5 4,6 4,4 Prognosen für 2020 (EpS berichtet: 6,56 (alt: 8,43) Euro; EpS

Kurs/Op. Ergebnis 26,5 27,8 23,9 bereinigt: 6,64 (alt: 8,51) Euro; DpS: 3,70 (alt: 4,60) Euro) und 2021 (EpS berichtet/bereinigt: 7,56 (alt: 9,10) Euro; DpS: 4,30 Kurs/Cashflow 21,6 21,2 20,9 (alt: 5,00) Euro) deutlich. Unter Berücksichtigung der Faktoren Kurs/Buchwert 4,6 4,2 4,0 (dynamische Topline-Entwicklung des Luxus-Segments und der

285,00 Gesichtspflege; sich verschlechternde Topline-Entwicklung in Nordamerika und Lateinamerika; weltweite Ausbreitung von Co- 245,00 vid-19) ermitteln wir ein neues Kursziel von 250,00 (alt: 285,00) 205,00 Euro (Discounted-Cashflow-Modell; gesenkte Prognosen; fort- 165,00 schreitender Diskontierungszeitraum) und bestätigen unser Hal- 125,00 ten-Votum. Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 Quelle: Bloomberg Lars Lusebrink (Analyst) Performance 3M 6M 12 M

Absolut - 9,5% - 4,5% - 0,6%

Relativ z. EuroStoxx 50 16,1% 16,3% 17,1%

Erstempfehlung 15.04.2014

Historie der Umstufungen (12 Monate):

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DAILY

Unternehmenskommentare

Nordex Anlass Geschäftsbericht 2019 Ha lte n (Halten)

Kurs am 31.03.20 um 17:35h 7,10 EUR Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h Der Geschäftsbericht 2019 bestätigte die Eckdaten (Umsatz, Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h EBITDA) von Anfang März. Das erstmals veröffentlichte EpS (Q4) Kurszie l 7,70 EUR zeigte sich zwar verbessert und war positiv, blieb aber hinter Marktkapitalisierung 0,76 Mrd. EUR unserer Prognose signifikant zurück. Im Gesamtjahr 2019 war Bra nc he Erneuerbare Energien Nordex trotz eines hohen Umsatzwachstums (+34% y/y) defizitär

La nd Deutschland (EBIT, EBT, EpS) und cashflow negativ (freier Cashflow). Der Aus-

WKN A0D655 blick für das Geschäftsjahr 2020, der keine Covid-19-Pandemie berücksichtigt, bedeutet deutliches Umsatz- und Ergebniswachs- Re ute rs NDXG.DE tum. Der daraus resultierende Margenausblick hat uns aber ent- Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e täuscht. Auch wenn der Auftragsbestand (Projekte, per Ergebnis je Aktie (EUR) - 0,73 - 0,35 - 0,07 31.12.2019) im Quartalsverlauf nicht weiter gestiegen ist, bewegt Kurs/Gewinn neg. neg. neg. er sich doch nach wie vor auf einem sehr hohen Niveau. Nordex

Dividende je Aktie (EUR) 0,00 0,00 0,00 ist u.E. bezogen auf die Covid-19-Pandemie über mehrere Kanäle

Div.- Rendite 0,0% 0,0% 0,0% betroffen (verminderte Investitionsneigung, Projektverzögerun-

Kurs/Umsatz 0,4 0,2 0,2 gen, hoher Goodwill). Wir gehen davon aus, dass Nordex (Historie bei Gewinnwarnungen) die Ziele für 2020 nicht erreichen wird. Wir Kurs/Op. Ergebnis neg. 99,7 20,2 haben unsere Prognosen gesenkt (u.a. EpS 2020e: -0,35 (alt: Kurs/Cashflow neg. neg. 5,9 +0,02) Euro; EpS 2021e: -0,07 (alt: +0,22) Euro). Unter Berück- Kurs/Buchwert 1,6 1,1 1,1 sichtigung der Geschäftsentwicklung, der Perspektiven sowie des

35,00 gegenwärtigen Kursniveaus (seit Jahresbeginn: -41%; ggü. 52- Wochentief vom 23.03.2020: +28%) lautet unser Votum für die 27,00 Nordex-Aktie nach wie vor Halten (Kursziel: 7,70 (alt: 10,10) Euro 19,00 (Discounted-Cashflow-Modell)). 11,00

3,00 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 Sven Diermeier (Senior Analyst) Quelle: Bloomberg

Performance 3M 6M 12 M

Absolut - 41,2% - 31,4% - 52,7%

Relativ z. SDAX - 15,1% - 15,6% - 34,3%

Erstempfehlung 25.03.2014

Historie der Umstufungen (12 Monate):

29.08.2019 Von Verkaufen auf Halten

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DAILY

Highlights

. Der freie Cashflow belief sich im Gesamtjahr 2019 auf -126 (Vj.: +44) Mio. Euro.

. Der feste Auftragsbestand (Projekte) belief sich per Ende Dezember 2019 auf 5,53 Mrd. Euro und lag damit in der Nähe des Rekordniveaus (30.09.2019: 5,65 Mrd. Euro).

. Nordex stellt für das laufende Geschäftsjahr ein deutliches Umsatz- und Ergebniswachstum in Aussicht. Da- bei sind aber Covid-19-Belastungen nicht mit berücksichtigt.

Geschäftsentwicklung

Der Konzernumsatz verdoppelte sich nahezu im vierten Quartal (Q4) 2019 auf 1.342 (Vj.: 686; vorläufig: 1.337) Mio. Euro (Q3 2019: +17% y/y; Q2 2019: +26% y/y; Q1 2019: -18% y/y; Q4 2018: -10% y/y; Q3 2018: +/-0% y/y; Q2 2018: -45% y/y; Q1 2018: -25% y/y). Die Installationen legten dabei signifikant um 90% y/y zu. Das Konzern- EBITDA (64 (Vj.: 30; vorläufig: 64) Mio. Euro) wurde mehr als verdoppelt (EBITDA-Marge: 4,7% (Vj.: 4,4%)). Das EpS verbesserte sich auf +0,06 (Vj.: -0,33; unsere Prognose: +0,34) Euro.

Umsatz (in Mio. EUR) Veränderung Veränderung Nordex Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. gg. Vj. Projekte 2.123 2.885 761 35,9% Service 343 403 61 17,7% Konsolidierung -7 -3 4 - Konzern 2.459 3.285 825 33,6% EBIT (in Mio. EUR) Veränderung Veränderung Nordex Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. gg. Vj. Projekte 167 125 -42 -25,4% Service 55 71 16 29,6% Konsolidierung -276 -216 61 - Konzern -54 -20 35 -

Quelle: Nordex, NATIONAL-BANK AG

Im Gesamtjahr (Gj.) 2019 kletterten die Erlöse um 34% auf 3,28 (Vj.: 2,46; Guidance: 3,2 bis 3,5) Mrd. Euro (Installa- tionen: +23% y/y). Das Konzern-EBITDA kletterte deutlich, aber unterproportional (im Vergleich zum Umsatz) um 22% auf 124 (Vj.: 102) Mio. Euro, was einer EBITDA-Marge von 3,8% (Vj.: 4,1%; Guidance: 3,0% bis 5,0%) entsprach. Das EpS verbesserte sich zwar, war aber erneut defizitär (-0,73 (Vj.: -0,86) Euro). Wie in der bisherigen Unternehmenshis- torie üblich, verzichtet Nordex erwartungsgemäß auch für das abgelaufene Geschäftsjahr auf eine Dividendenaus- schüttung.

Trotz der Ergebnisverbesserung (EBITDA) verringerte sich der freie Cashflow in Q4 2019 auf Grund geringerer Working Capital-Effekte sowie höherer Investitionen, war aber positiv (+30 (Vj.: +128) Mio. Euro; aber Gj. 2019: -126 (Vj.: +44) Mio. Euro). Die Kennzahl Nettofinanzverschuldung zu EBITDA belief sich per Ende Q4 2019 auf 0,7 (30.09.2019: 2,2; 31.12.2018: 0,3; Ziel: <1,5). Die Eigenkapitalquote lag per Ende Dezember 2019 bei 18,6% (30.09.2019: 15,5%; 31.12.2018: 22,8%). Nordex verfügt gegenwärtig über „stabile“ Nicht-Investmentgrade-Ratings (S&P: „B“; Moody´s: „B3“).

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DAILY

Perspektiven

Das Energie-Researchunternehmen Wood Mackenzie rechnet für die Jahre 2020 und 2021 mit Neuinstallationen im globalen Wind-Onshore-Markt (ohne China) von 29,9 (2019: 27,0) Gigawatt bzw. 28,4 Gigawatt. Laut dem Branchen- verband GWEC sind die Neuinstallationen auf dem Wind-Onshore-Markt (außerhalb von China) in 2019 um 16% auf 30,4 (2018: 26,1) Gigawatt gestiegen. Für 2020 wird vom GWEC ein kräftiges Wachstum auf 41,9 Gigawatt erwartet. In den Folgejahren sieht der Branchenverband Rückgänge bei den Neuinstallationen (2021e: 37,6 Gigawatt, 2022e: 34,8 Gigawatt, 2023e: 33,5 Gigawatt; aber 2024e: 38,4 Gigawatt).

Nordex fokussiert sich auf Onshore-Windkraftanlagen unterschiedlicher Windstärkeklassen. Der Fokus liegt dabei auf der Entwicklung des Gesamtsystems und wichtiger Kernkomponenten (Rotorblattproduktion, Turbinenmontage, Be- tontürme) sowie angrenzenden Dienstleistungen (Errichtung und Service, Vertrieb, Projektentwicklung, Turnkey- Lösungen). Ein Großteil der eingesetzten Komponenten (Getriebe, Turbinen) wird extern beschafft. Nordex bietet ge- genwärtig drei Plattformen, die jeweils einen unterschiedlichen Fokus aufweisen, an (Plattformen Gamma und Delta: Europa, kleine und mittelgroße Kunden, komplexe Projekte mit limitierten Flächen; AWP3000-Plattform: Schwellen- länder, große Projektierer und unabhängige Stromproduzenten, Märkte mit eingeschränkter Netzverfügbarkeit). Zu- künftig will das Unternehmen eine Ein-Plattform-Strategie (Delta4000) verfolgen. Vertriebsseitig hat Nordex mehr als 20 Märkte im Fokus (entspricht ex China etwa 90% des Weltmarktes). Die Projektierung und der Service sollen ausge- baut werden.

Der Auftragseingang (Projekte) ist in Q4 2019 um 15% y/y gesunken, aber in Gj. 2019 um 21% y/y gestiegen. Das Book-to-Bill-Ratio (Projekte) hat sich verschlechtert (Q4 2019: 0,90 (Vj.: 2,15); Gj. 2019: 1,53 (Vj.: 1,72)). Der feste Auftragsbestand (ohne Service) ist im Quartalsverlauf gesunken und belief sich per Ende Dezember 2019 auf 5,53 (30.09.2019: 5,65; 31.12.2018: 3,87) Mrd. Euro. Im Rahmen der Veröffentlichung des Geschäftsberichts 2019 (am 24.03.) hat Nordex einen Ausblick für das Geschäftsjahr 2020 bekanntgegeben, der aber die Covid-19-Pandemie nicht berücksichtigt. Demnach stellt das Unternehmen einen Umsatz von 4,2 bis 4,8 (Gj. 2018: 3,28) Mrd. Euro (im- pliziert: +28% bis +46% y/y) in Aussicht (unsere bisherige Prognose: 3,66 Mrd. Euro). Das EBITDA soll sich in einer Spanne von 160 bis 240 (Gj. 2019: 124) Mio. Euro (impliziert: +29% bis +94% y/y) bewegen (unsere bisherige Prog- nose: 174 Mio. Euro). Bezogen auf die beiden Mittelwerte (4,5 Mrd. Euro bzw. 200 Mio. Euro) ergibt sich daraus eine EBITDA-Marge von 4,4% (Gj. 2019: 3,8%; unsere bisherige Prognose: 4,8%). Die Working Capital-Quote soll Ende 2020 bei <0% (31.12.2019: -9,1%) liegen. Die Investitionen sind auf mindestens 140 (Gj. 2019: 173) Mio. Euro veran- schlagt.

Wir haben unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2020 (u.a. EpS: -0,35 (alt: +0,02) Euro) und 2021 (u.a. EpS: -0,07 (alt: +0,22) Euro) gesenkt. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr: 2020 (bisher: 2019); Prognosesenkung 2020ff; höherer WACC) haben wir ein neues Kursziel von 7,70 (alt: 10,10) Euro für die Nordex-Aktie ermittelt. Bezogen auf unser Kursziel verfügt die Nordex-Aktie über ein moderates Aufwärtspotenzial, weshalb wir weiterhin mit Halten votieren.

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DAILY

SWOT-Analyse

Stärken Schwächen

- hohes technologisches Know-how, Innovationskraft - hohe Investitionen in Produktinnovationen - breite regionale und produktseitige Aufstellung - von Quartal zu Quartal volatile Geschäftsentwicklung - Ankeraktionär Acciona (36,4%) - hoher Goodwill in der Bilanz (Goodwill zu Eigenkapi- - hoher Auftragsbestand tal per 31.12.2019: 74%) - keine Dividendenausschüttung auf absehbare Zeit

- Historie mit Gewinnwarnungen

Chancen Risiken

- Erreichen der so genannten Netzparität (Unabhängig- - die Nachfrage nach Windenergieanlagen ist subven- keit von staatlicher Förderung, Konkurrenzfähigkeit tionsgetrieben (hohe Abhängigkeit von staatlichen zu anderen Stromerzeugungstechnologien) Förderprogrammen) - Produktinnovationen (Senkung der Stromgestehungs- - Fehlinvestitionen/-innovationen, Verpassen techno- kosten; Abmilderung des Preisdrucks) logischer Trends - Effizienzsteigerungen - Projektverzögerungen können die Rentabilität deut- - Anstieg der Preise für Strom (Großhandelsebene) so- lich belasten wie für fossile Energieträger und CO2-Emissionszer- - Großteil der Komponenten wird extern beschafft (Lie- tifikate ferverzögerungen, Preisanstieg, Qualitätsprobleme) - Branchenkonsolidierung - dauerhaft niedrige Preise für Strom (Großhandelsebe- ne) sowie für fossile Energieträger und CO2-Emis-

sionszertifikate - steigende Zinsen (höhere Finanzierungskosten für die Kunden)

Quelle: NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Nordex: Gewinn- und Verlustrechnung

in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2017 2018 2019 2020e 2021e

Umsatz 3.078 2.459 3.285 4.025 4.256 Rohertrag/Bruttoergebnis 833 654 775 936 1.000 EBITDA 201 102 124 151 181 Abschreibungen -157 -156 -143 -143 -143 EBIT 43 -54 -20 8 38 Finanzergebnis -31 -38 -60 -50 -48 EBT 13 -93 -80 -42 -10 Steuern -12 9 7 5 2 Ergebnis nach Steuern 0 -84 -73 -37 -8 Minderheitenanteile 0 0 0 0 0 Nettoergebnis 0 -84 -73 -37 -8 Anzahl Aktien (Mio. St.) 97 97 99 107 107 Ergebnis je Aktie 0,00 -0,86 -0,73 -0,35 -0,07 Dividende je Aktie 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00

in % vom Umsatz

Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 27,0% 26,6% 23,6% 23,3% 23,5% EBITDA 6,5% 4,1% 3,8% 3,8% 4,3% Abschreibungen 5,1% 6,3% 4,4% 3,6% 3,4% EBIT 1,4% -2,2% -0,6% 0,2% 0,9% EBT 0,4% -3,8% -2,4% -1,1% -0,2% Steuern 0,4% -0,4% -0,2% -0,1% 0,0% Ergebnis nach Steuern 0,0% -3,4% -2,2% -0,9% -0,2% Nettoergebnis 0,0% -3,4% -2,2% -0,9% -0,2%

Quelle: Nordex, NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Nordex: Bilanz- und Kapitalflussdaten

in Mio. EUR 2017 2018 2019 2020e 2021e

Bilanzsumme 2.808 3.059 4.003 4.192 4.231 Anlagevermögen 1.265 1.278 1.489 1.466 1.452 Geschäfts- und Firmenwert 548 548 548 548 548 Vorräte 196 763 1.398 1.691 1.777 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 593 253 346 403 415 Liquide Mittel 623 610 510 371 321 Eigenkapital 919 697 745 708 700 Verzinsliches Fremdkapital 683 642 714 667 619 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 447 501 968 1.208 1.288 Summe Fremdkapital 1.889 2.361 3.257 3.484 3.530

Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 91 125 38 29 128 Cashflow aus Investitionstätigkeit -146 -81 -164 -120 -130 Free Cashflow -55 44 -126 -91 -2 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 44 -46 31 -48 -48 Summe der Cashflows -11 -2 -95 -139 -50

Quelle: Nordex, NATIONAL-BANK AG

Nordex: Wichtige Kennzahlen

2017 2018 2019 2020e 2021e

EV / Umsatz 0,4 0,4 0,4 0,2 0,2 EV / EBITDA 6,4 9,1 11,0 5,6 4,7 EV / EBIT 29,4 neg. neg. 110,8 22,4 KGV 3.695,4 neg. neg. neg. neg. KBV 1,3 1,3 1,6 1,1 1,1 KCV 13,3 7,2 30,5 26,2 5,9 KUV 0,4 0,4 0,4 0,2 0,2 Dividendenrendite 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Eigenkapitalrendite (ROE) 0,0% -12,0% -9,7% -5,2% -1,1% ROCE 3,0% -4,6% -1,2% 0,4% 2,2% ROI 0,0% -2,7% -1,8% -0,9% -0,2%

Eigenkapitalquote 32,7% 22,8% 18,6% 16,9% 16,6% Anlagendeckungsgrad 72,7% 54,6% 50,1% 48,3% 48,2% Anlagenintensität 45,0% 41,8% 37,2% 35,0% 34,3% Vorräte / Umsatz 6,4% 31,0% 42,6% 42,0% 41,8% Forderungen / Umsatz 19,3% 10,3% 10,5% 10,0% 9,8% Working Capital-Quote 5,3% -3,8% 5,0% 6,8% 6,9% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) 60 32 204 295 298 Nettofinanzverschuldung / EBITDA 0,3 0,3 1,6 2,0 1,6

Capex / Umsatz 4,9% 4,6% 5,3% 3,0% 3,1% Capex / Abschreibungen -96,1% -73,0% -121,0% -83,7% -90,7% Free Cashflow / Umsatz -1,8% 1,8% -3,8% -2,3% -0,1%

Free Cash Flow / Aktie (EUR) -0,56 0,45 -1,27 -0,85 -0,02 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) 0,62 0,33 2,06 2,77 2,79 Cash / Aktie (EUR) 6,43 6,29 5,14 3,48 3,01 Buchwert / Aktie (EUR) 9,48 7,19 7,51 6,64 6,56

Quelle: Nordex, NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Unternehmenskommentare

Pfeiffer Vacuum Technology Anlass Zahlen für das vierte Quartal 2019 V e rka ufe n (Verkaufen)

Kurs am 31.03.20 um 17:35h 130,80 EUR Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h Der Umsatz sank im vierten Quartal (Q4) 2019 weniger deutlich Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h als von uns erwartet um 1,7% y/y. Auch die Ergebniskennzahlen Kurszie l - fielen aus unserer Sicht erfreulich aus. Auf Grund der zu erwar- Marktkapitalisierung 1,29 Mrd. EUR tenden Auswirkungen durch das Corona-Virus, die sich derzeit Bra nc he Industrie nicht vorhersagen lassen, hat Pfeiffer Vacuum seinen erstmals

La nd Deutschland Ende Februar bekannt gegebenen Ausblick für 2020 nun zurück-

WKN 691660 gezogen. Bislang ging das Unternehmen von einem organischen Umsatzwachstum, einer EBIT-Marge auf dem Niveau von 2019 Re ute rs PV.DE und Investitionen in der Größenordnung zwischen 40 und 60 Mio. Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e Euro aus. Zudem will das Unternehmen für das Geschäftsjahr Ergebnis je Aktie (EUR) 4,90 3,95 5,61 2019 eine auf 1,25 (Vj.: 2,30; unsere Prognose: 2,30; Markton- Kurs/Gewinn 27,6 33,1 23,3 sens: 1,83) Euro je Aktie niedrigere Dividende ausschütten. Wir

Dividende je Aktie (EUR) 1,25 1,70 2,20 haben unsere Prognosen – nach Ende Februar – noch einmal

Div.- Rendite 0,9% 1,3% 1,7% reduziert (u.a. EpS 2020e: 3,95 (alt: 5,11) Euro; DpS 2020e: 1,70

Kurs/Umsatz 2,1 2,1 2,0 (alt: 2,45) Euro; EpS 2021e: 5,61 (alt: 6,28) Euro; DpS 2021e: 2,20 (alt: 2,85) Euro) und bestätigen unser Verkaufen-Votum. Kurs/Op. Ergebnis 20,5 23,9 16,9 Kurs/Cashflow 20,4 17,2 19,2 Kurs/Buchwert 3,4 3,1 2,8 Markus Jost (Analyst)

190,00

155,00

120,00

85,00

50,00 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 Quelle: Bloomberg

Performance 3M 6M 12 M

Absolut - 17,7% 6,8% - 8,1%

Relativ z. SDAX 8,4% 22,6% 10,3%

Erstempfehlung 21.03.2014

Historie der Umstufungen (12 Monate):

06.11.2019 Von Halten auf Verkaufen

10

DAILY

Highlights

. Die Q4-Zahlen fielen aus unserer Sicht erfreulich aus.

. Pfeiffer Vacuum hat auf Grund der Auswirkungen durch das Corona-Virus den Ende Februar erstmals veröf- fentlichten Ausblick für 2020 zurückgezogen. Zudem will das Unternehmen für das Geschäftsjahr 2019 eine auf 1,25 (Vj.: 2,30; unsere Prognose: 2,30; Marktonsens: 1,83) Euro je Aktie niedrigere Dividende ausschüt- ten.

Geschäftsentwicklung

Der Umsatz sank in Q4 2019 weniger deutlich, als von uns erwartet, um 1,7% auf 165,5 (Vj.: 168,4; unsere Prognose: 159,4; Marktkonsens: 163,0) Mio. Euro. Im Geschäftsjahr 2019 sank der Konzernumsatz um 4,1% auf 632,9 (Vj.: 659,7) Mio. Euro. Der größte Bereich Halbleiter verzeichnete dabei einen Erlösrückgang von 8,7% y/y auf 222,6 Mio. Euro. Der Konzern-Auftragseingang reduzierte sich um 11,6% auf 598,7 (Vj.: 677,2) Mio. Euro und der Auftrags- bestand per 31.12.2019 sank auf 110,7 (30.09.2019: 127,6; 30.06.2019: 127,5; 31.03.2019: 140,0; 31.12.2018: 144,9) Mio. Euro.

Umsatz (in Mio. EUR) Veränderung Umsatz (in Mio. EUR) Veränderung Pfeiffer Vacuum Technology Q4 2018 Q4 2019 gg. Vj. Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. Deutschland 29.532 25.234 -14,6% 116.012 107.041 -7,7% Frankreich 14.378 9.284 -35,4% 57.042 53.969 -5,4% Europa* 30.918 27.846 -9,9% 112.807 107.976 -4,3% USA 40.231 41.677 3,6% 156.732 161.267 2,9% Südkorea 16.401 22.898 39,6% 81.618 69.316 -15,1% Asien** 26.103 28.210 8,1% 101.153 102.991 1,8% Sonstige 10.832 10.383 -4,1% 34.361 30.305 -11,8% Konzern 168.395 165.532 -1,7% 659.725 632.865 -4,1%

Quelle: Pfeiffer Vacuum Technology, NATIONAL-BANK AG *ohne Deutschland und Frankreich; **ohne Südkorea

Das EBIT brach in Q4 2019 um 39,0% auf 16,2 (Vj.: 26,6; unsere Prognose: 15,0; Marktkonsens: 17,6) Mio. Euro ein. Auch für das Gesamtjahr wurde ein signifikanter EBIT-Rückgang um 31,5% auf 65,2 (Vj.: 95,1) Mio. Euro sowie ein Rückgang des Nettoergebnisses um 29,8% auf 48,4 (Vj.: 68,9; unsere Prognose: 46,4; Marktkonsens: 47,4) Mio. Euro verzeichnet. Ursächlich für den zum Umsatz überproportionalen Ergebnisrückgang waren vor allem höhere operative Ausgaben sowie niedrigere sonstige betriebliche Erträge. Für das Geschäftsjahr 2019 will das Unternehmen eine auf 1,25 (Vj.: 2,30; unsere Prognose: 2,30; Marktonsens: 1,83) Euro je Aktie niedrigere Dividende ausschütten.

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DAILY

EBIT (in Mio. EUR) Veränderung EBIT (in Mio. EUR) Veränderung Pfeiffer Vacuum Technology Q4 2018 Q4 2019 gg. Vj. Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. Deutschland 19.387 3.391 -82,5% 44.726 28.073 -37,2% Frankreich 3.057 3.152 3,1% 15.863 8.461 -46,7% Europa* 2.321 2.060 -11,2% 9.265 7.815 -15,7% USA 1.251 515 -58,8% 5.216 6.430 23,3% Südkorea 177 3.677 >100% 6.021 6.279 4,3% Asien** 2.464 4.322 75,4% 11.504 9.650 -16,1% Sonstiges/Konsolidierung -2.029 -869 - 2.535 -1.556 - Konzern 26.628 16.248 -39,0% 95.130 65.152 -31,5% EBIT-Marge 15,8% 9,8% -6,0 PP 14,4% 10,3% -4,1 PP

Quelle: Pfeiffer Vacuum Technology, NATIONAL-BANK AG *ohne Deutschland und Frankreich; **ohne Südkorea; PP: Prozentpunkte

Perspektiven

Pfeiffer Vacuum hat nun auf Grund der Auswirkungen durch das Corona-Virus den Ende Februar erstmals veröffentlich- ten Ausblick für 2020 (siehe hierzu unsere Kommentierung vom 26.02.) bzw. seine im Geschäftsbericht veröffentlich- ten Zielsetzungen für 2020 zurückgezogen. Bislang ging das Unternehmen von einem organischen Umsatzwachstum, einer EBIT-Marge auf dem Niveau von 2019 und Investitionen in der Größenordnung zwischen 40 und 60 Mio. Euro aus.

Hinsichtlich der langfristigen Zielsetzungen machte das Unternehmen keine Angaben. Anlässlich des Kapitalmarktta- ges am 28.11.2018 hatte Pfeiffer Vacuum bekannt gegeben, mit einem Marktanteil von über 20% die Nummer 2 in der Vakuumindustrie werden zu wollen. Zudem soll die EBIT-Marge bis 2025 auf über 20% (2019: 10,3%) deutlich erhöht werden. Allerdings will sich das Unternehmen zunächst einmal auf das Umsatzwachstum konzentrieren und nimmt in einer „Transformationsphase“ in den kommenden Jahren auch Ergebnisbelastungen in Kauf. Konkret erwartet Pfeiffer in den nächsten 3-5 Jahren ein durchschnittliches jährliches Umsatzwachstum „im hohen einstelligen Prozentbe- reich“. Allerdings dürften sich die Gewinnmargen „voraussichtlich nicht wesentlich verbessern“, da sie durch Investi- tionen und höhere operative Ausgaben (z.B. für Forschung & Entwicklung sowie IT) belastet werden. Nach erfolgrei- cher Umsetzung der Wachstumsstrategie, zu der auch insbesondere der Ausbau des Geschäfts in China gehört, soll dann die EBIT-Marge mittelfristig über 20% liegen.

Wir haben unsere Prognosen erneut reduziert (u.a. EpS 2020e: 3,95 (alt: 5,11) Euro; DpS 2020e: 1,70 (alt: 2,45) Euro; EpS 2021e: 5,61 (alt: 6,28) Euro; DpS 2021e: 2,20 (alt: 2,85) Euro) und bestätigen unser Verkaufen-Votum.

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DAILY

SWOT-Analyse

Stärken Schwächen

- breite Diversifizierung der Absatzmärkte sowohl regi- - auf Grund der hohen Zyklizität nur sehr schwer zu onal als auch hinsichtlich der Anwender prognostizierende Geschäftsentwicklung - solide Bilanzstruktur mit einer hohen Eigenkapital- - sinkendes Margenniveau auf Grund von Akquisitio- quote nen - Abhängigkeit vom Großkunden Samsung

- Verfehlen der eigenen Zielsetzung

Chancen Risiken

- Steigerung des Marktanteils - negative Auswirkungen durch die Corona-Virus-Pan- - Restrukturierungsmaßnahmen sollen zur Verbesse- demie rung des Margenniveaus führen - Währungsrisiken - Zukäufe/Übernahme durch Wettbewerber Busch - Integrationsrisiken - sinkende Nachfrage infolge einer Konjunkturabküh-

lung - zyklisches Halbleitergeschäft

Quelle: NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Pfeiffer Vacuum Technology: Gewinn- und Verlustrechnung

in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2017 2018 2019 2020e 2021e

Umsatz 587 660 633 601 637 Rohertrag/Bruttoergebnis 210 235 216 198 223 EBITDA 92 114 89 84 99 Abschreibungen -21 -19 -24 -30 -23 EBIT 71 95 65 54 76 Finanzergebnis 0 -1 -1 -1 -1 EBT 71 95 65 53 76 Steuern -17 -26 -16 -14 -20 Ergebnis nach Steuern 54 69 48 39 55 Minderheitenanteile 0 0 0 0 0 Nettoergebnis 54 69 48 39 55 Anzahl Aktien (Mio. St.) 10 10 10 10 10 Ergebnis je Aktie 5,46 6,98 4,90 3,95 5,61 Dividende je Aktie 2,00 2,30 1,25 1,70 2,20

in % vom Umsatz

Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 35,8% 35,7% 34,1% 33,0% 35,0% EBITDA 15,7% 17,2% 14,1% 14,0% 15,6% Abschreibungen 3,5% 2,8% 3,8% 5,0% 3,6% EBIT 12,2% 14,4% 10,3% 9,0% 12,0% EBT 12,1% 14,3% 10,2% 8,9% 11,9% Steuern 2,9% 3,9% 2,6% 2,4% 3,2% Ergebnis nach Steuern 9,2% 10,4% 7,6% 6,5% 8,7% Nettoergebnis 9,2% 10,4% 7,6% 6,5% 8,7%

Quelle: Pfeiffer Vacuum Technology, NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Pfeiffer Vacuum Technology: Bilanz- und Kapitalflussdaten

in Mio. EUR 2017 2018 2019 2020e 2021e

Bilanzsumme 553 624 660 681 724 Anlagevermögen 245 268 301 306 319 Geschäfts- und Firmenwert 79 81 81 81 81 Vorräte 113 133 128 120 127 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 80 92 88 82 87 Liquide Mittel 97 108 112 140 154 Eigenkapital 321 372 393 420 459 Verzinsliches Fremdkapital 60 60 74 74 74 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 41 38 41 36 38 Summe Fremdkapital 232 252 266 261 266

Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 71 63 65 75 67 Cashflow aus Investitionstätigkeit -102 -31 -34 -35 -36 Free Cashflow -31 31 31 40 31 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit 19 -20 -28 -12 -17 Summe der Cashflows -11 11 3 28 14

Quelle: Pfeiffer Vacuum Technology, NATIONAL-BANK AG

Pfeiffer Vacuum Technology: Wichtige Kennzahlen

2017 2018 2019 2020e 2021e

EV / Umsatz 2,1 2,0 2,1 2,1 2,0 EV / EBITDA 13,3 11,3 14,5 14,9 12,6 EV / EBIT 17,2 13,5 19,9 23,1 16,4 KGV 23,4 19,4 27,6 33,1 23,3 KBV 3,9 3,6 3,4 3,1 2,8 KCV 17,7 21,3 20,4 17,2 19,2 KUV 2,2 2,0 2,1 2,1 2,0 Dividendenrendite 1,6% 1,7% 0,9% 1,3% 1,7%

Eigenkapitalrendite (ROE) 16,8% 18,5% 12,3% 9,3% 12,1% ROCE 17,9% 20,9% 13,7% 11,5% 15,4% ROI 9,7% 11,0% 7,3% 5,7% 7,6%

Eigenkapitalquote 58,0% 59,6% 59,7% 61,7% 63,3% Anlagendeckungsgrad 130,9% 138,7% 130,8% 137,4% 143,9% Anlagenintensität 44,3% 43,0% 45,6% 44,9% 44,0% Vorräte / Umsatz 19,3% 20,2% 20,3% 20,0% 20,0% Forderungen / Umsatz 13,6% 14,0% 13,9% 13,7% 13,7% Working Capital-Quote 26,0% 28,4% 27,7% 27,7% 27,7% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) -37 -48 -38 -66 -80 Nettofinanzverschuldung / EBITDA -0,4 -0,4 -0,4 -0,8 -0,8

Capex / Umsatz 4,7% 5,1% 5,5% 5,8% 5,6% Capex / Abschreibungen 132,9% 181,1% 144,1% 116,7% 156,5% Free Cashflow / Umsatz -5,2% 4,7% 4,9% 6,6% 4,9%

Free Cash Flow / Aktie (EUR) -3,10 3,15 3,15 4,04 3,16 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) -3,76 -4,87 -3,89 -6,68 -8,14 Cash / Aktie (EUR) 9,87 10,98 11,35 14,14 15,60 Buchwert / Aktie (EUR) 32,52 37,72 39,87 42,57 46,48

Quelle: Pfeiffer Vacuum Technology, NATIONAL-BANK AG

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DAILY

Unternehmenskommentare

Pfizer Anlass Mylan-Upjohn-Transaktion wegen COVID-19 nun in H2 erwartet Ha lte n (Halten)

Kurs am 31.03.20 um 22:01h 32,64 USD Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h Pfizer teilte am 26.03. mit, dass auf Grund der Umstände der Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h COVID-19-Pandemie und der damit verbundenen Verzögerung der Kurszie l 36,00 USD behördlichen Prüfungsverfahren, die geplante Fusion von Mylan Marktkapitalisierung 186,60 Mrd. USD und Upjohn nun für das zweite Halbjahr (H2) 2020 (zuvor: Mitte Bra nc he Gesundheit 2020) erwartet wird. An den Transaktions-Konditionen ändert sich

La nd USA laut Pfizer nichts. Mit der bereits am 29.07.2019 angekündigten

WKN 852009 Transaktion beabsichtigt Pfizer, das Segment Upjohn zunächst an

Re ute rs PFE.N die eigenen Aktionäre abzuspalten und anschließend mit Mylan (Generika- und Spezialpharmaunternehmen) zusammenzuführen. Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e Die Pfizer-Aktionäre werden an der kombinierten Gesellschaft Ergebnis je Aktie (USD) 2,87 2,16 1,86 (Umsatz 2020e pro forma: 19-20 Mrd. USD, EBITDA 2020e pro Kurs/Gewinn 13,9 15,1 17,5 forma: 7,5-8,0 Mrd. USD) 57% halten. Durch den Abschluss dieser Dividende je Aktie (USD) 1,44 1,48 1,58 Transaktion sowie zurückliegender Transaktionen (Consumer

Div.- Rendite 3,6% 4,5% 4,8% Health Joint-Venture mit GSK, Akquisition von Array Therapeutics

Kurs/Umsatz 3,6 3,8 4,3 und Therachon) konzentriert sich Pfizer verstärkt auf das Bio-

Kurs/Op. Ergebnis 9,8 11,8 13,7 pharma-Geschäft und folgt damit dem Spezialisierungstrend der Branche. Pfizer erwartet unmittelbar nach Abschluss der Transak- Kurs/Cashflow 173,7 71,1 59,7 tion für das verbleibende Geschäft eine durchschnittliche jährli- Kurs/Buchwert 3,6 2,9 3,0 che Umsatzwachstumsrate (CAGR) von ca. 6% in den darauf fol-

48,50 genden fünf Jahren. Unter Berücksichtigung der Verschiebung der Abspaltung von Upjohn haben wir unsere Prognosen für 2020e 43,00 (u.a. berichtetes EpS: 2,16 (alt: 2,06) USD; bereinigtes EpS: 2,72 37,50 (alt: 2,63) USD) angehoben. Unsere Prognosen für 2021e (u.a. 32,00 berichtetes EpS: 1,86 USD; bereinigtes EpS: 2,44 USD) haben 26,50 Bestand. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (ange- Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 hobene Prognosen 2020e vs. höheres Beta) ermitteln wir ein Quelle: Bloomberg neues Kursziel von 36,00 (alt: 35,00) USD. Unser Votum für die Pfizer-Aktie lautet weiterhin Halten. Performance 3M 6M 12 M

Absolut - 16,7% - 7,9% - 23,8% Relativ z. DJ Industrial Avg. 6,5% 9,6% - 7,3% Tobias Gottschalt (Analyst)

Erstempfehlung 06.05.2014

Historie der Umstufungen (12 Monate):

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DAILY

Unternehmenskommentare

SMA Solar Technology Anlass Geschäftsbericht 2019 Ha lte n (Halten)

Kurs am 31.03.20 um 17:35h 26,12 EUR Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h Der Geschäftsbericht 2019 bestätigte die Anfang Februar be- Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h kanntgegebenen Eckdaten (Umsatz, EBITDA). Das erstmals veröf- Kurszie l 27,00 EUR fentlichte EpS (Q4) bewegte sich im Großen und Ganzen im Rah- Marktkapitalisierung 0,91 Mrd. EUR men unserer Prognose und war positiv. Für das Gesamtjahr 2019 Bra nc he Erneuerbare Energien musste SMA erneut einen Verlust (EBIT, EBT, EpS) ausweisen.

La nd Deutschland Zudem war der freie Cashflow negativ. Die Bilanzkennzahlen (per

WKN A0DJ6J 31.12.2019) sind u.E. nach wie vor solide. Der Auftragsbestand (per 29.02.2020) ist gestiegen (ggü. 31.01.2020 und Re ute rs S92G.DE 31.12.2019). Der Anfang Februar veröffentlichte Umsatz- und Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e Ergebnisausblick für das Geschäftsjahr 2020 erfuhr im Rahmen Ergebnis je Aktie (EUR) - 0,25 0,05 0,36 des Geschäftsberichts eine Bestätigung. Wir erachten ihn wegen Kurs/Gewinn neg. 531,6 72,9 der Covid-19-Pandemie allerdings für nicht erreichbar (BNEF hat

Dividende je Aktie (EUR) 0,00 0,00 0,10 bereits Mitte März PV-Marktprognose für 2020 gesenkt; SMA hat

Div.- Rendite 0,0% 0,0% 0,4% eine Historie bei Gewinnwarnungen), gehen aber nach wie vor

Kurs/Umsatz 0,9 1,0 0,8 davon aus, dass SMA in 2020 in die Gewinnzone zurückkehrt (u.a. EpS 2020e: 0,05 (alt: 0,64) Euro; EpS 2021e: 0,36 (alt: 0,84) Kurs/Op. Ergebnis neg. 801,3 54,1 Euro). Die Wiederaufnahme der Dividendenausschüttung erwarten Kurs/Cashflow neg. 22,4 71,9 wir nun für 2021 (bisher: 2020). Unter Berücksichtigung der Ge- Kurs/Buchwert 2,0 2,2 2,1 schäftsentwicklung, der Perspektiven sowie des gegenwärtigen

66,00 Kursniveaus (seit Jahresbeginn: -24%; seit 52-Wochentief vom 19.03.2020: +46%) lautet unser Votum für die SMA-Aktie weiter- 51,00 hin Halten (Kursziel: 27,00 (alt: 37,00) Euro (Discounted-Cash- 36,00 flow-Modell)). 21,00

6,00 Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 Sven Diermeier (Senior Analyst) Quelle: Bloomberg

Performance 3M 6M 12 M

Absolut - 24,4% 2,8% 39,8%

Relativ z. SDAX 1,7% 18,5% 58,2%

Erstempfehlung 28.03.2014

Historie der Umstufungen (12 Monate):

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DAILY

Highlights

. Der Absatz legte in Q4 2019 um 75% y/y und der Umsatz um 53% y/y zu.

. SMA verfügte zum 31.12.2019 über eine Nettoliquidität von 303 Mio. Euro.

. Der Auftragsbestand für Produkte lag per 29.02.2020 bei 409 Mio. Euro.

. Der Anfang Februar bekannt gegebene Umsatz- und Ergebnisausblick für das Geschäftsjahr 2020 wurde be- stätigt.

Geschäftsentwicklung

Der Wechselrichterabsatz legte im vierten Quartal (Q4) 2019 signifikant um 75% (Q3 2019: +84% y/y; Q2 2019: -12% y/y; Q1 2019: -2% y/y; Q4 2018: -16% y/y; Q3 2018: -7% y/y; Q2 2018: +14% y/y; Q1 2018: +11% y/y) auf 3.915 (Vj.: 2.233) Megawatt (MW) zu. Der Konzernumsatz stieg deutlich, aber unterproportional (Preisdruck und Mixeffekte) um 53% auf 284 (Vj.: 186; vorläufig: ca. 284) Mio. Euro. Das Konzern-EBITDA verbesserte sich auf +9 (Vj.: -120; vor- läufig: ca. +9) Mio. Euro. Die deutliche EBITDA-Verbesserung (+129 Mio. Euro y/y) resultierte neben dem Umsatzan- stieg (+98 Mio. Euro y/y) vor allem aus dem Wegfall von Sonderbelastungen. Das EpS verbesserte sich auf +0,05 (Vj.: -5,30; unsere Prognose: +0,07) Euro.

Umsatz (in Mio. EUR) Veränderung Umsatz (in Mio. EUR) Veränderung SMA Solar Technology Q4 2018 Q4 2019 gg. Vj. Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. Home Solutions 51,3 64,7 26,1% 187,8 239,8 27,7% Business Solutions 68,7 87,4 27,2% 289,3 296,5 2,5% Large Scale & Project Solutions 65,8 132,0 >100% 283,8 378,6 33,4% Überleitung 0,0 0,2 - 0,0 0,2 - Konzern 185,8 284,3 53,0% 760,9 915,1 20,3%

Quelle: SMA Solar Technology, NATIONAL-BANK AG

Im Gesamtjahr (Gj.) 2019 sind der Absatz um 35% auf 11,41 (Vj.: 8,45) Gigawatt und der Umsatz um 20% auf 915 (Vj.: 761; Guidance: oberes Viertel der Spanne von 800 bis 880) Mio. Euro gestiegen. Dabei zeigten alle drei Segmen- te einen Erlösanstieg. Die Dynamik bei Business Solutions (+2% y/y) blieb deutlich hinter der der anderen beiden Segmente zurück. Regional betrachtet, konnte SMA in Europa (+28% y/y) und Amerika (+47% y/y) Umsatzsteigerun- gen ausweisen, während in Asien/Pazifik (-5% y/y) die Erlöse rückläufig waren. Das Konzern-EBITDA verbesserte sich auf +34 (Vj.: -69; Guidance: +20 bis +50) Mio. Euro. Das EpS verbesserte sich auf -0,25 (Vj.: -5,06) Euro, war aber erneut defizitär. Für das abgelaufene Geschäftsjahr will SMA erwartungsgemäß erneut keine Dividende (0,00 (Vj.: 0,00) Euro je Aktie) ausschütten.

Der freie Cashflow zeigte sich in Q4 2019 entsprechend der Ergebnisentwicklung verbessert und war positiv (+51 (Vj.: -28) Mio. Euro; aber Gj. 2019: -29 (Vj.: -94) Mio. Euro). Entsprechend ist die Nettoliquidität im Quartalsverlauf gestie- gen und bezifferte sich per Ende Dezember 2019 auf 303 (30.09.2019: 259; 31.12.2018: 306; Guidance: <300) Mio. Euro. Die Eigenkapitalquote lag per Ende Q4 2019 bei soliden 37,6% (30.09.2019: 40,5%; 31.12.2018: 42,9%).

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DAILY

EBIT (in Mio. EUR) Veränderung EBIT (in Mio. EUR) Veränderung SMA Solar Technology Q4 2018 Q4 2019 gg. Vj. Gj. 2018 Gj. 2019 gg. Vj. Home Solutions -37,9 0,6 - -19,6 1,6 - Business Solutions -33,6 -6,9 - -9,2 -7,2 - Large Scale & Project Solutions -43,9 4,1 - -68,4 -4,8 - Überleitung -47,3 -0,8 - -54,5 -1,4 - Konzern -162,7 -3,0 - -151,7 -11,8 -

Quelle: SMA Solar Technology, NATIONAL-BANK AG

Perspektiven

SMA will sich vom Komponentenhersteller zum System- und Lösungsanbieter entwickeln. Daher will das Unternehmen bis zum Jahr 2020 den Umsatzanteil, der nicht mit Wechselrichtern (also Service, Speicher, Energiemanagement) erzielt wird, auf über 40% steigern. SMA konnte in 2019 den Marktanteil auf 11% (Vj.: 9%) ausbauen. Damit wurde die Marktposition als Nummer drei verteidigt. Allerdings konnte weder der Rückstand zur Nummer zwei verringert (nach wie vor -9 Prozentpunkte) noch der Vorsprung zur Nummer vier erhöht werden (nach wie vor +2 Prozentpunkte).

SMA geht davon aus, dass der vom Unternehmen adressierbare Markt im Geschäftsjahr 2022 ein Volumen von 6,2 (2019: 5,4) Mrd. Euro ausweist (CAGR: +4%). BNEF hat Mitte März in Reaktion auf die Covid-19-Pandemie die Progno- se für den weltweiten PV-Neuinstallationen in 2020 gesenkt (108 bis 145 (zuvor: 121 bis 152; 2019: 121) Gigawatt).

Der Auftragsbestand (Service und Produkte) belief sich per 29.02.2020 auf 829 (31.01.2020: 803; 31.12.2019: 776; 31.12.2018: 578) Mio. Euro, wovon 409 (31.01.2020: 381; 31.12.2019: 395; 31.12.2018: 175) Mio. Euro auf Produk- te entfielen. Im Rahmen des Geschäftsberichts 2019 (am 26.03.) hat SMA den Anfang Februar bekanntgegebenen Ausblick für das Geschäftsjahr 2020 bestätigt und ergänzt. Demnach sollen der Umsatz nach wie vor auf 1.000 bis 1.100 (Gj. 2019: 915) Mio. Euro und das EBITDA auf 50 bis 80 (Gj. 2019: 34) Mio. Euro steigen. Die Investitionen sind nach wie vor auf ca. 50 (Gj. 2019: 28) Mio. Euro und die Abschreibungen auf ca. 45 (Gj. 2019: 46) Mio. Euro veran- schlagt. Der Wechselrichter-Absatz (erstmals) soll auf 14 bis 15 (Gj. 2019: 11,4) Gigawatt gesteigert werden, die Wor- king Capital-Quote (erstmals) sieht SMA bei 18% bis 22% (Gj. 2019: 17%) und die Nettoliquidität (erstmals; per 31.12.2020) bei >250 (31.12.2019: 303) Mio. Euro.

Unsere Prognosen für die Geschäftsjahre 2020 (u.a. EpS: 0,05 (alt: 0,64) Euro; Dividende je Aktie: 0,00 (alt: 0,10) Euro) und 2021 (u.a. EpS: +0,36 (alt: +0,84) Euro; Dividende je Aktie: 0,10 (alt: 0,15) Euro) haben wir gesenkt. Auf Basis unseres Discounted-Cashflow-Modells (Startjahr: 2020 (bisher: 2019); Prognosesenkung 2020ff, höherer WACC) haben wir ein neues Kursziel von 27,00 (alt: 37,00) Euro für die SMA-Aktie ermittelt. Damit verfügt der Titel über ein moderates Aufwärtspotenzial. Unser Votum für die SMA-Aktie lautet daher nach wie vor Halten.

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SWOT-Analyse

Stärken Schwächen

- weltweit einer der führenden Photovoltaik-Wechsel- - F&E-intensives Geschäftsmodell richterhersteller (umfassendes Produktportfolio) - volatile Geschäftsentwicklung - solide Bilanzkennzahlen (hohe Eigenkapitalquote, - Produktion nur in Deutschland Nettoliquidität, kaum Goodwill) - Historie bei Gewinnwarnungen - hohes technologisches Knowhow

Chancen Risiken

- Erarbeiten/Erhalten eines weiteren Technologievor- - Fehlinvestitionen & Fehlentwicklungen (technologie- sprungs durch Forschungs- und Entwicklungstätigkeit und innovationsgetriebenes Geschäftsmodell) - Marktbereinigung (abnehmender Wettbewerbsdruck) - Nachfrage nach Solartechnologie ist subventionsge- - Expansion in Service, Energiemanagement sowie trieben (Abhängigkeit von staatlichen Fördermaß- Speicher nahmen) - Kooperationen/Partnerschaften (Audi, BYD, Danfoss) - hoher Wettbewerbsdruck (Preisverfall bei Wechsel- - erfolgreiche Restrukturierung richtern) - Rückgewinnung des Investorenvertrauens durch den

vorgenommenen Wechsel an der Konzernspitze - globale Beschleunigung der Dekarbonisierung der Wirtschaft - Covid-19-Pandemie

Quelle: NATIONAL-BANK AG

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SMA Solar Technology: Gewinn- und Verlustrechnung

in Mio. EUR (außer Ergebnis je Aktie und Dividende je Aktie) 2017 2018 2019 2020e 2021e

Umsatz 891 761 915 950 1.133 Rohertrag/Bruttoergebnis 200 72 166 181 222 EBITDA 97 -69 34 46 63 Abschreibungen -53 -83 -46 -45 -46 EBIT 44 -152 -12 1 17 Finanzergebnis 0 -15 1 1 1 EBT 44 -166 -11 2 18 Steuern -13 -9 2 0 -5 Ergebnis nach Steuern 30 -175 -9 2 12 Minderheitenanteile 0 0 0 0 0 Nettoergebnis 30 -175 -9 2 12 Anzahl Aktien (Mio. St.) 35 35 35 35 35 Ergebnis je Aktie 0,87 -5,06 -0,25 0,05 0,36 Dividende je Aktie 0,35 0,00 0,00 0,00 0,10

in % vom Umsatz

Umsatz 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% 100,0% Rohertrag/Bruttoergebnis 22,4% 9,5% 18,1% 19,0% 19,6% EBITDA 10,9% -9,1% 3,7% 4,9% 5,5% Abschreibungen 6,0% 10,9% 5,0% 4,7% 4,1% EBIT 4,9% -19,9% -1,3% 0,1% 1,5% EBT 4,9% -21,9% -1,2% 0,2% 1,6% Steuern 1,5% 1,2% -0,2% 0,0% 0,5% Ergebnis nach Steuern 3,4% -23,1% -0,9% 0,2% 1,1% Nettoergebnis 3,4% -23,1% -0,9% 0,2% 1,1%

Quelle: SMA Solar Technology, NATIONAL-BANK AG

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SMA Solar Technology: Bilanz- und Kapitalflussdaten

in Mio. EUR 2017 2018 2019 2020e 2021e

Bilanzsumme 1.216 989 1.107 1.124 1.170 Anlagevermögen 358 283 299 299 298 Geschäfts- und Firmenwert 1 0 0 0 0 Vorräte 165 194 280 291 340 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 160 108 146 151 181 Liquide Mittel 235 143 215 215 183 Eigenkapital 612 424 417 419 431 Verzinsliches Fremdkapital 21 20 35 39 39 Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 130 111 175 181 210 Summe Fremdkapital 605 565 690 705 739

Cashflow aus betrieblicher Tätigkeit 117 -54 -1 40 13 Cashflow aus Investitionstätigkeit -81 7 83 -45 -45 Free Cashflow 36 -47 82 -5 -32 Cashflow aus Finanzierungstätigkeit -11 -15 -11 4 1 Summe der Cashflows 24 -61 71 0 -32

Quelle: SMA Solar Technology, NATIONAL-BANK AG

SMA Solar Technology: Wichtige Kennzahlen

2017 2018 2019 2020e 2021e

EV / Umsatz 0,9 1,5 0,7 0,6 0,5 EV / EBITDA 8,4 neg. 18,8 13,1 9,6 EV / EBIT 18,4 neg. neg. 533,5 36,0 KGV 34,1 neg. neg. 531,6 72,9 KBV 1,7 3,0 2,0 2,2 2,1 KCV 8,8 neg. neg. 22,4 71,9 KUV 1,2 1,7 0,9 1,0 0,8 Dividendenrendite 1,2% 0,0% 0,0% 0,0% 0,4%

Eigenkapitalrendite (ROE) 4,9% -41,3% -2,1% 0,4% 2,9% ROCE 8,0% -32,0% -2,1% 0,2% 2,7% ROI 2,5% -17,7% -0,8% 0,2% 1,1%

Eigenkapitalquote 50,3% 42,9% 37,6% 37,2% 36,8% Anlagendeckungsgrad 170,7% 149,8% 139,5% 140,1% 144,7% Anlagenintensität 29,5% 28,6% 27,0% 26,6% 25,4% Vorräte / Umsatz 18,5% 25,5% 30,6% 30,6% 30,0% Forderungen / Umsatz 18,0% 14,2% 15,9% 15,9% 16,0% Working Capital-Quote 21,8% 25,1% 27,4% 27,5% 27,5% Nettofinanzverschuldung (in Mio. EUR) -214 -122 -180 -176 -143 Nettofinanzverschuldung / EBITDA -2,2 1,8 -5,3 -3,8 -2,3

Capex / Umsatz 3,7% 5,3% 3,0% 4,7% 4,0% Capex / Abschreibungen 62,4% 48,8% 60,0% 100,0% 97,8% Free Cashflow / Umsatz 4,0% -6,2% 8,9% -0,5% -2,9%

Free Cash Flow / Aktie (EUR) 1,03 -1,35 2,36 -0,13 -0,93 Nettofinanzverschuldung / Aktie (EUR) -6,17 -3,52 -5,20 -5,06 -4,13 Cash / Aktie (EUR) 6,77 4,11 6,19 6,19 5,27 Buchwert / Aktie (EUR) 17,62 12,23 12,01 12,06 12,42

Quelle: SMA Solar Technology, NATIONAL-BANK AG

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Unternehmenskommentare

Zalando Anlass Gewinnwarnung Ha lte n (Halten)

Kurs am 31.03.20 um 17:35h 34,99 EUR Einschätzung Erstellung abgeschlossen 01.04.2020 / 12:50h Zalando hat den am 27.02. veröffentlichten Ausblick für das Ge- Erstmals weitergegeben 01.04.2020 / 14:50h schäftsjahr 2020 auf Grund der Belastungen durch die Ausbrei- Kurszie l 38,00 EUR tung von Covid-19 nun zurückgenommen, was u.E. nicht über- Marktkapitalisierung 8,85 Mrd. EUR rascht, da darin noch keine Auswirkungen von Covid-19 berück- Bra nc he Einzelhandel sichtigt waren. Der Ausblick sah einen Anstieg des Bruttowarenvo-

La nd Deutschland lumens (GMV) von 20% bis 25% (Vj.: +24%), ein Umsatzwachs-

WKN ZAL111 tum von 15% bis 20% (Vj.: +20%) sowie ein bereinigtes EBIT von

Re ute rs ZALG.DE 225 bis 275 (Vj.: 224,9) Mio. Euro vor. Das Unternehmen erwartet auf Grund der staatlichen Restriktionen und der dadurch nachlas- Ke nnza hle n 12 /19 12 /2 0 e 12 /2 1e senden Konsumnachfrage für das erste Quartal 2020 nun ein Ergebnis je Aktie (EUR) 0,40 0,21 0,58 deutliches Verfehlen des Marktkonsens (GMV: +22,8% y/y; Um- Kurs/Gewinn 93,5 164,4 60,6 satz: +19,0% y/y; bereinigtes EBIT: -28 Mio. Euro). Das bereinigte Dividende je Aktie (EUR) 0,00 0,00 0,00 EBIT wird dabei zusätzlich durch Sonderabschreibungen auf den

Div.- Rendite 0,0% 0,0% 0,0% Warenbestand belastet. Auf einen neuen Ausblick für 2020 ver-

Kurs/Umsatz 1,4 1,3 1,1 zichtet Zalando zunächst. Zudem kündigte Zalando eine Ver- schiebung der für den 20.05.2020 vorgesehenen Hauptversamm- Kurs/Op. Ergebnis 56,2 79,5 34,2 lung an. Wir senken unsere EpS-Prognosen (2020: 0,21 (alt: 0,56) Kurs/Cashflow 28,5 30,3 21,5 Euro; 2021: 0,58 (alt: 0,73) Euro) deutlich. U.E. ist das Ge- Kurs/Buchwert 5,5 5,0 4,6 schäftsmodell von Zalando weiter intakt, auch wenn es derzeit

55,00 durch die noch nicht absehbare Dauer der Covid-19-Pandemie unter Stress steht. Der Plan des Unternehmens, den Ausbau des 45,00 margenstarken provisionsbasierten Plattformgeschäfts (Partner- 35,00 programm) zu forcieren und Zalando als führende Anlaufstelle für 25,00 Mode zu etablieren, sollte u.E. langfristig zu einer nachhaltigen 15,00 Verbesserung der Profitabilität führen. Kurz- und mittelfristig (bis Mrz 15 Mrz 16 Mrz 17 Mrz 18 Mrz 19 Mrz 20 2021) wird der Plan (hohe Investitionen) jedoch die Profitabilität Quelle: Bloomberg belasten. Bei einem neuen Kursziel von 38,00 (alt: 44,00) Euro (DCF-Modell; gesenkte Prognosen) bestätigen wir unser Halten- Performance 3M 6M 12 M Votum für die Zalando-Aktie. Absolut - 22,6% - 16,4% - 0,2%

Relativ z. MDAX 3,2% 1,7% 17,7% Lars Lusebrink (Analyst) Erstempfehlung 20.06.2018

Historie der Umstufungen (12 Monate):

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Rechtliche Hinweise: WICHTIGE INFORMATION: BITTE LESEN !

Rechtliche Hinweise Die in dieser Ausgabe enthaltenen Angaben, verwendeten Zahlen und Informationen beruhen auf eigener Kenntnis und/oder dritten Quellen (Bloomberg, Thomson Reuters, Unternehmen, Börsen-Zeitung, Frankfurter Allgemeine Zeitung, Handelsblatt, Finanz und Wirtschaft, Wall Street Journal, Financial Times, Dow Jones Newswires, dpa-afx, IWF, OECD, Eurostat, Statistisches Bundesamt), die wir hinsichtlich der Recherche und Prüfung für verlässlich halten. Die Gewähr für die Richtigkeit, Vollständigkeit und Aktualität der Angaben können wir nicht übernehmen. Diese Ausgabe stellt keine Anlageberatung dar, sondern dient ausschließlich dem Zweck, eine Hilfe für die eigene und selbstständige Anlageentscheidung zu bieten. Die Meinungsaussagen der Autoren geben deren aktuelle Einschätzung wieder, die sich ohne Ankündigung ändern kann, und stimmen nicht notwendigerweise mit der Auffassung der NATIO- NAL-BANK AG überein. Angaben zu Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für eine vergleichbare künftige Entwicklung. Die NATIONAL-BANK AG übernimmt keinerlei Haftung für den Fall der Verwendung der veröffentlichten Informationen oder deren Inhalt.

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Mögliche Interessenkonflikte: Diese Ausgabe wurde in Übereinstimmung mit den internen Regeln der NATIONAL-BANK AG zum Umgang mit möglichen Interessenkonflikten erstellt. Danach sind in einer Anlageempfehlung mögliche Interessenkonflikte der NATIONAL-BANK AG zur Information der Anleger offen zu legen. Im Einzelnen sind dies: 1) Der Verfasser einer Anlageempfehlung oder einer seiner Mitarbeiter bzw. Kollegen hält unmittelbar die den Gegenstand der Anlageempfehlung bilden- den Wertpapiere oder hierauf bezogene Derivate. 2) Ein Mitglied der Geschäftsleitung oder ein Mitarbeiter der NATIONAL-BANK AG ist Mitglied im Vorstand oder Aufsichtsrat der zur Anlage empfohlenen Gesellschaft. 3) Die NATIONAL-BANK AG hält Anteile von mehr als 5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft. 4) Die NATIONAL-BANK AG hält eine Nettoverkaufs- oder -kaufposition, welche die Schwelle von 0,5% des Aktienkapitals der bewerteten Gesellschaft überschreitet. 5) Die NATIONAL-BANK AG war in den vergangenen zwölf Monaten an der öffentlichen Emission von Finanzinstrumenten der bewerteten Gesellschaft federführend beteiligt. Die Überwachung der korrekten Handhabung möglicher Interessenkonflikte obliegt dem Compliance-Beauftragten der NATIONAL-BANK AG.

Zusammenfassung der Bewertungsgrundlagen Zur Unternehmensbewertung werden gängige und anerkannte Bewertungsmethoden (u.a. Discounted-Cash-Flow-Methode (DCF-Methode), Peer-Group- Analyse) verwandt. In der DCF-Methode wird der Ertragswert der Emittenten berechnet, der die Summe der abgezinsten Unternehmenserfolge, d.h. des Barwertes der zukünftigen Nettoausschüttungen des Emittenten, darstellt. Der Ertragswert wird somit durch die erwarteten künftigen Unternehmenserfolge und durch den angewandten Kapitalisierungszinsfuß bestimmt. In der Peer-Group-Analyse werden an der Börse notierte Emittenten durch den Vergleich von Verhältniskennzahlen (z.B. Kurs-/Gewinnverhältnis, Kurs-/Buchwert-Verhältnis, Enterprise Value/Umsatz, Enterprise Value/EBITDA, Enterprise Va- lue/EBIT) bewertet. Die Vergleichbarkeit der Verhältniskennzahlen wird in erster Linie durch die Geschäftstätigkeit und die wirtschaftlichen Aussichten bestimmt. Bei der Einstufung von Anlageempfehlungen stellen die Analysten die von ihnen erwartete Wertentwicklung innerhalb des folgenden 6-12- Monatszeitraums ihrer Einschätzung der gesamten erwarteten Kursentwicklung auf dem jeweiligen Markt gegenüber. Dabei fließt das vorstehend Be- schriebene und ganz allgemein ihre Sicht der künftigen Markt- und Konjunkturentwicklung in die Bewertung ein. Innerhalb dieses allgemeinen Rahmens bedeutet die Einstufung "Kaufen", dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung über dem Kursverlauf des Marktes liegt. "Halten" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung im Marktdurchschnitt liegt. "Verkaufen" bedeutet, dass die erwartete Wertentwicklung des Gegenstands der Anlageempfehlung unter dem Kursverlauf des Marktes liegt. Weitere Informationen zu den geschützten Bewertungsmodellen finden sich auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf sowie eine Übersicht der Empfehlungen unter https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Uebersicht_Empfehlungen.pdf.

Sensitivität der Bewertungsparameter Die der Unternehmensbewertung zugrunde liegenden Zahlen aus der Gewinn- und Verlustrechnung, Kapitalabflussberechnung und Bilanz sind datumsbe- zogene Schätzungen und somit mit Risiken behaftet. Diese können sich jederzeit ohne vorherige Ankündigung ändern. Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht ein deutliches Risiko, dass das Kursziel nicht innerhalb des erwarteten Zeitrahmens erreicht wird. Zu den Risiken gehören unvorhergesehene Änderungen im Hinblick auf den Wettbewerbsdruck oder bei der Nachfrage nach den Produkten eines Emittenten. Solche Nachfrageschwankungen können sich durch Veränderungen technologischer Art, der gesamtkonjunkturellen Aktivität oder in einigen Fällen durch Änderungen bei gesellschaftlichen Wertvorstellungen ergeben. Veränderungen im Steuerrecht, beim Wechselkurs und, in bestimmten Branchen, auch bei Regulierungen können sich gleichfalls auf die Bewertung auswirken. Diese Erörterung von Bewertungsmethoden und Risikofaktoren erhebt keinen Anspruch auf Vollständigkeit.

Zeitliche Bedingungen vorgesehener Aktualisierungen: Es existiert keine zeitliche Bedingung für die Aktualisierungen einer Anlageempfehlung, da diese laufend überprüft wird. Ein Datum oder eine Frequenz für eine Aktualisierung der Anlageempfehlungen kann daher nicht angegeben werden. Falls eine zeitliche Bedingung vorgesehener Aktualisierungen einer Anlageempfehlung existiert bzw. eine Änderung bereits angekündigter derartiger Bedingungen eintritt, so wird dies in der Anlageempfehlung genannt.

Beschreibung der organisatorischen internen Regelungen zur Vermeidung von Interessenkonflikten und eine Angabe zur Vergütungspolitik Die Informationen können auf der Homepage der NATIONAL-BANK AG abgerufen werden: https://www.national-bank.de/fileadmin/user_upload/nationalbank/Vermoegensmanagement/Research/Verordnung_2016-958.pdf.

Rechtliche Hinweise24