Verdsettelse av Selvaag Bolig ASA Bacheloroppgave i EK208E – Regnskap og økonomistyring Av Vibeke Hermansen Geir Arne G. Iversen Bodø, 2014 Abstract The main purpose of this bachelor thesis is to perform a valuation of the listed company Selvaag Bolig ASA. Selvaag Bolig is a Norway-based company that engages in the development of residential properties. Through controlling the entire value chain from acquisition of land plots to sale of homes, they have grown to be the third biggest home builder in Norway in 2013. Their main focus is on the four biggest cities in Norway: Oslo, Bergen, Stavanger and Trondheim. The calculations in this paper are based on DCF, CAPM and WACC. In the process of reaching a fair valuation price, there is also carried out both a strategic and a financial analysis. Our cash flows are estimated on the basis of these, and discounted using WACC. We estimated a market value of equity to NOK 1 991 029 000. The value was then divided by the number of shares, which results in a share price of NOK 21.23. The traded share price on Oslo Børs was NOK 20.00 at the time of valuation, on the 6th of June, 2014. i Forord Denne oppgaven markerer avslutningen på bachelorstudiet i økonomi og ledelse ved Handelshøgskolen i Bodø, og er en del av profileringen regnskap og økonomistyring. Omfanget av oppgaven er på 15 studiepoeng, og har som hensikt å anvende den kunnskap og teori som er tilegnet gjennom studieforløpet. Formålet med denne oppgaven har vært å gjennomføre en verdsettelse av Selvaag Bolig ASA. Bakgrunnen for at verdsettelse ble valgt som tema, er at vi har interesse av å lære mer om verdivurdering av selskap. I tillegg omfatter temaet store deler av pensumet gjennom bachelorstudiet. Selvaag Bolig ASA ble valgt som observasjonsenhet, mye på grunn av dets spennende historikk, men også det faktum at selskapet er en relativ fersk aktør på Oslo Børs. Vi ønsker å rette en stor takk til vår veileder Einar Torrissen, som gjennom hele prosessen har vært tilgjengelig med gode råd og tilbakemeldinger. Vi vil i tillegg gi en stor takk til stipendiat Kristian Støre, for sin tilstedeværelse med god hjelp og nyttige råd. Universitetet i Nordland avd. Handelshøgskolen i Bodø Våren 2014 ________________________ ________________________ Vibeke Hermansen Geir Arne G. Iversen ii Sammendrag Tema for denne oppgaven er verdsettelse. Vi har valgt å se nærmere på konsernet Selvaag Bolig ASA. Verdsettelsen er basert på en strategisk analyse og en regnskapsmessig analyse, samt beregning av avkastningskrav og fremtidige kontantoverskudd. Vi har utelukkende benyttet oss av sekundærdata, herunder blant annet statistikker og offentlig tilgjengelig informasjon i form av selskapets årsrapporter. Vi har i vår verdsettelse benyttet oss av en kontantstrømbasert modell, herunder totalkapitalmetoden. Problemstillingen for oppgaven er følgende: ”Verdsettelse av Selvaag Bolig ASA” Oppgaven har altså til hensikt å beregne et fornuftig verdiestimat på konsernet, og videre finne aksjekursen. Gjennom arbeidet frem mot dette, har vi anvendt relevant teori for de ulike analyser, verdsettelsesmodeller og avkastningskrav. Selvaag Bolig er et boligutviklingsselskap som opererer i hovedsak i Oslo, Bergen, Stavanger og Trondheim. Selskapet har en lang historie og har hatt en spennende utvikling de senere år. For å kunne svare på vår problemstilling, har vi valgt en casestudie som vår forskningsdesign. I metodekapitlet utdypes i tillegg oppgavens kvalitet. Vi har sett nærmere på generell teori rundt de ulike verdsettelsesmodeller og avkastningskravet. Her konkluderte vi med å anvende fremtidige kontantstrømmer til totalkapitalen, som verdivurderingsgrunnlag. Vi har i våre analyser avdekket at selskapet opererer i et stabilt makroøkonomisk miljø. I Selvaag Boligs satsningsområder ventes det en sterk folkevekst. Samtidig vil trolig konkurransen i bransjen tilspisses ytterligere, men selskapet har imidlertid en solid og handlekraftig ledelse. iii Selvaag Bolig hadde i 2012 et godt år, og en noe svakere utvikling i 2013. Selskapet har dog en jevnt over sunn rentabilitet, likviditet og kapitalstruktur. En refinansiering i 2013 ga et positivt utslag på finansieringsstrukturen. På bakgrunn av analyser, forutsetninger og valg, har vi beregnet fremtidige kontantstrømmer som er diskontert med et avkastningskrav til totalkapitalen på 4,5549 prosent. Vårt verdianslag gir en aksjeverdi på NOK 21,23. Per verdsettelsestidspunktet 6. juni 2014, var aksjekursen til Selvaag Bolig NOK 20,00. Vårt verdianslag er 6,15 prosent høyere enn hva markedet prissetter. Verdiestimatet vårt beror på en rekke usikkerhetsmomenter, og vurderingen er noe høyere enn markedsprisen. Basert på våre forutsetninger kan aksjen muligens være noe underpriset i markedet. iv Innholdsfortegnelse Abstract ....................................................................................................................................... i Forord ......................................................................................................................................... ii Sammendrag .............................................................................................................................. iii Innholdsfortegnelse .................................................................................................................... v Oversikt over tabeller ............................................................................................................. x Oversikt over figurer ............................................................................................................ xii Nøkkelord ................................................................................................................................ xiii 1 Innledning ........................................................................................................................... 1 1.1 Bakgrunn .................................................................................................................... 1 1.2 Problemstilling ........................................................................................................... 1 1.3 Avgrensninger ............................................................................................................ 1 1.4 Oppgavens struktur .................................................................................................... 2 2 Presentasjon av selskapet og bransjen ................................................................................ 3 2.1 Innledning ................................................................................................................... 3 2.2 Selvaag Bolig ............................................................................................................. 3 2.3 Eiendomsbransjen ...................................................................................................... 6 3 Metode ................................................................................................................................ 8 3.1 Teoretisk grunnlag ...................................................................................................... 8 3.2 Forberedelse ............................................................................................................... 9 3.2.1 Problemstilling ..................................................................................................... 9 3.2.2 Forskningsdesign ................................................................................................ 10 3.2.2.1 Casestudie ..................................................................................................... 11 3.3 Datainnsamling ......................................................................................................... 11 3.4 Dataanalyse .............................................................................................................. 12 3.5 Oppgavens kvalitet ................................................................................................... 13 3.5.1 Reliabilitet .......................................................................................................... 13 3.5.2 Validitet .............................................................................................................. 14 3.5.3 Svakheter i oppgaven ......................................................................................... 15 3.6 Rapportering ............................................................................................................. 15 4 Ulike verdsettelsesmodeller ............................................................................................. 16 4.1 Innledning ................................................................................................................. 16 4.2 Teoretisk grunnlag .................................................................................................... 16 v 4.3 Inntjeningsbasert tilnærming .................................................................................... 17 4.3.1 Kontantstrømbaserte modeller ........................................................................... 17 4.3.1.1 Fri kontantstrøm ........................................................................................... 18 4.3.1.2 Egenkapitalmetoden ..................................................................................... 20 4.3.1.3 Totalkapitalmetoden ....................................................................................