Terpel Llenando el tanque Neutral Petróleo y Gas COP10.800/acción Noviembre 26, 2018 Llenando el tanque Reinicio de cobertura Reiniciamos cobertura de Terpel con un precio objetivo de COP10.800/acción a Resumen diciembre de 2019, lo que representa un potencial de valorización de 18,2% para Precio objetivo (COP) 10.800 una recomendación Neutral. Precio de cierre (COP) 9.140 Nuestro modelo refleja los efectos de la más reciente transacción con ExxonMobil, Noviembre 22, 2018 la cual calificamos como positiva en la medida que le permite a Terpel continuar Potencial valorización 18,2% fortaleciendo su posición en la región y el país como uno de los principales distribuidores de combustibles y lubricantes. Lo anterior esperamos se vea Rango 52 semanas (COP) 8.800 – 14.300 reflejado en mayores volúmenes de venta en Ecuador, Perú y Colombia y mejores Capitalización bursátil (COPmn) 1.687.248 márgenes operacionales en los últimos dos, ofreciendo así una operación estable y generación de caja positiva en el mediano plazo. Acciones en circulación (mn) 181,4 Flotante (no AFPs) (mn) 46 Aún pendiente, está la venta del negocio de distribución de combustibles líquidos Volumen promedio diario 12m de ExxonMobil en Colombia, el cual comprende 745 EDS y 12 terminales valoradas 527,1 en aproximadamente COP825.000mn en los estados financieros de Terpel. Dichos (COPmn) activos deben ser transferidos a un tercero, por requerimiento de la Precio objetivo 12m(COP) 12.580 Superintendencia de Industria y Comercio (SIC), lo que representa un reto en cuanto a la consecución de un comprador con la capacidad financiera y operacional Retorno esperado 18,2% para asumir una operación de gran envergadura. Por este motivo, consideramos Retorno dividendo 5,0% que lo más probable es que la venta se dé a un jugador internacional. Retorno total 23,2% Dicha venta es de gran relevancia para la disminución del pasivo actual de Terpel, el Bloomberg: TERPEL CB cual asciende actualmente a 4,5x Deuda/EBITDA y que se vio incrementado como resultado de la transacción, financiada en su totalidad con deuda por un valor de Fuente: Grupo Bancolombia USD714,7mn. Esperamos que una vez cerrada la transacción, y asumiendo que esta se realiza al valor registrado actualmente en el balance de Terpel, el nivel de apalancamiento de la compañía se reduzca a cerca de 2,9x Deuda/EBITDA, Terpel vs COLCAP (ene 2018 = 100) ubicándose por debajo de las estimaciones de Fitch y en línea con el objetivo de 110 Terpel de cerrar 2019 con un indicador por debajo de 3x. 100 En el lado positivo resaltamos la estabilidad en los márgenes de la compañía, lo cual 90 se ve reflejado en una generación de caja operacional positiva, respaldando el 80 crecimiento orgánico de la misma, así como la consolidación de una sólida plataforma de distribución en Colombia, Ecuador, Perú y Panamá. 70 60 Entre los riesgos destacamos: i) el alto nivel de apalancamiento actual, el cual ene.-18 mar.-18 may.-18 jul.-18 sep.-18 nov.-18 ejercería presión sobre los resultados financieros mientras se concreta la venta de COLCAP Terpel los activos de ExxonMobil, ii) los retos que supone dicha venta en términos de precio, plazos frente a la SIC y consecución de un comprador, transitorio o Fuente: Bloomberg definitivo, y iii) un posible crecimiento acelerado del parque automotor eléctrico en el largo plazo. Este último lo consideramos como un riesgo menor, pues esperamos Analistas que la demanda de combustibles fósiles continúe creciendo durante los próximos años. En adición, Terpel ha comenzado a abordar ésta perspectiva mediante la construcción de EDS de carga eléctrica en asociación con Celsia. Nombre: María Antonia Yarce, CFA Teléfono: (574) 6049821 Finalmente, es importante tener en cuenta que la baja liquidez de la acción, a pesar E-mail: [email protected] de ser una de las compañías con más altos ingresos en el COLCAP, podría ser un obstáculo para que esta refleje el potencial fundamental proyectado actualmente. Nombre: Diego Alexander Buitrago Lo anterior tendría cierta incidencia en los múltiplos de negociación por debajo de Teléfono: (571) 7463984 sus pares regionales y a nivel global. E-mail: [email protected] Perfil de la compañía Tabla 1 – Estado de resultados Descripción compañía COP mn 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E Compañía dedicada a la distribución y comercialización de combustibles Ingresos 14.431.614 15.346.837 18.299.190 17.479.030 18.374.038 19.354.382 líquidos, gas natural vehicular y Utilidad bruta 1.431.012 1.524.974 1.673.151 1.588.939 1.672.551 1.766.108 fabricación de diferentes tipos de Utilidad operacional 467.310 480.851 582.281 560.239 591.623 627.148 lubricantes con cobertura en Colombia, Panamá, Perú, Ecuador y República EBITDA 645.474 685.506 795.809 789.617 823.840 862.305 Dominicana. Terpel distribuye a Utilidad neta 196.516 195.281 165.751 225.748 269.904 290.340 diferentes segmentos de mercado, entre los cuales se encuentran el mercado de Margen bruto 9,9% 9,9% 9,1% 9,1% 9,1% 9,1% marinos, aviación e industria. Margen operacional 3,2% 3,1% 3,2% 3,2% 3,2% 3,2% Fuente: Terpel. Margen EBITDA 4,5% 4,5% 4,3% 4,5% 4,5% 4,5% Margen neto 1,4% 1,3% 0,9% 1,3% 1,5% 1,5% Fuente: Terpel, Grupo Bancolombia Tabla 4 – Equipo de gerencia Sylvia Escobar Presidente Tabla 2 – Balance general Tony Quintero VP Mercadeo COP mn 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E VP Comercial Johand Patiño Caja y equivalentes 361.873 239.953 162.669 198.392 238.927 457.329 Combustibles Activo corriente 1.465.717 1.570.650 2.534.202 1.747.132 1.870.427 2.166.479 VP Operaciones y José Carlos Barreto Logística Activo fijo neto 2.666.112 2.726.548 3.518.554 3.565.857 3.620.213 3.679.384 Daniel Perea VP Asuntos Corp. Total activo 4.131.829 4.297.198 6.052.756 5.312.989 5.490.640 5.845.862 Oscar Bravo VP Finanzas Corp. Total deuda 1.441.091 1.458.450 3.160.932 2.291.962 2.251.076 2.392.155 Maria Mercedes VP Gestión Humana y Total pasivo 2.545.348 2.619.932 4.308.796 3.426.173 3.446.816 3.646.672 Carrasquilla Admin. Total patrimonio 1.586.482 1.677.266 1.743.960 1.886.816 2.043.825 2.199.190 Liliana Tovar VP Marinos y Aviación Pasivo + Patrimonio 4.131.829 4.297.198 6.052.756 5.312.989 5.490.640 5.845.862 Rodrigo Ferreira VP Lubricantes Deuda neta 1.079.218 1.218.497 2.998.263 2.093.569 2.012.150 1.934.827 Fuente: Terpel Deuda neta/EBITDA 1,7 1,8 3,8 2,7 2,4 2,2 Deuda bruta/EBITDA 2,2 2,1 4,0 2,9 2,7 2,8 Gráfica 1 – Composición accionaria Fuente: Terpel, Grupo Bancolombia Wayco Int.; 2.4% Copec SPA; 2.6% Palmarés 77; 2.4% Tabla 3 – Indicadores AFP Protección; 2.6% Radysade; 2.7% COP mn 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E Inversiones Valin; 3.1% P/E 10,4 13,2 10,0 7,3 6,1 5,7 EV/EBITDA 4,8 5,5 5,9 4,8 4,5 4,2 Otros; Copec; P/VL 1,3 1,5 1.,0 0,9 0,8 0,8 28.2% 56.2% Precio/Ventas 0,14 0,17 0,09 0,09 0,09 0,09 ROE (%) 12,4% 11,6% 9,5% 12,0% 13,2% 13,2% ROA (%) 4,8% 4,5% 2,7% 4,2% 4,9% 5,0% Rent. dividendo 4,8% 3,8% 5,0% 6,8% 8,1% 8,8% Fuente: Bloomberg Fuente: Terpel, Grupo Bancolombia Tesis de inversión Actualizamos nuestro modelo de valoración con el objetivo de reflejar los efectos Tabla 5 – Resumen valoración de la más reciente transacción realizada con ExxonMobil y las perspectivas de la COP Millones 2019E compañía en el corto y mediano plazo. Lo anterior se ve reflejado en un precio objetivo de COP10.800/acción con un potencial de valorización de 18,2% a Valor presente FCD 2019 1.287.110 diciembre de 2019 y una recomendación Neutral. Valor perpetuidad 2024 5.222.816 En nuestra opinión, la transacción realizada con ExxonMobil le permitirá a Terpel VP perpetuidad 2019 3.140.416 continuar consolidando su plataforma en la región y fortalecer su posición en los Valor empresa 4.427.526 mercados de Ecuador, Perú y Colombia, particularmente en el segmento de lubricantes. En el caso de Perú, la consolidación de los nuevos negocios se verá Deuda neta 2.467.556 reflejada en mayores márgenes operacionales y volúmenes de venta, mientras que Valor patrimonio 1.959.970 en Ecuador el impacto se verá principalmente en volumen. En Colombia, Acciones en circulación 181,4 estimamos que el negocio de lubricantes adquirido a ExxonMobil representa cerca de 2x el volumen del negocio de lubricantes de Terpel previo a la transacción, lo Precio objetivo 10.800 cual le permitirá a la compañía fortalecer levemente sus resultados tanto en Precio de mercado 9.140 volumen como en márgenes. Potencial valorización 18,2% Es importante recordar que todavía está pendiente la venta del negocio de Retorno dividendo 5,0% distribución de combustibles líquidos de ExxonMobil en Colombia, por requerimiento de la Superintendencia de Industria y Comercio (SIC), cuyo plazo Retorno total 23,2% inicial está estipulado para el 15 de diciembre del presente año.