Empresas Brasileiras Enfrentam Pressões Relacionadas À COVID-19

Empresas brasileiras enfrentam pressões relacionadas à COVID-19

9 de junho de 2020

ANALISTAS PRINCIPAIS Flávia Bedran São Paulo Principais considerações 55 (11) 3039 9758 flavia.bedran @spglobal.com  Com mais de 710.000 casos confirmados de COVID-19 e 37.000 mortes até 8 de junho, o Brasil Luísa Vilhena é o país mais atingido pela pandemia da América Latina. A combinação de cidades densamente São Paulo povoadas e medidas de prevenção mal coordenadas contribuiu para o aumento no número de 55 (11) 3039-9727 luisa.vilhena casos, o que está afetando o sistema de saúde. @spglobal.com

 Rebaixamos 21 ratings de empresas brasileiras na escala global e 17 na Escala Nacional Brasil, Wendell Sacramoni, CFA São Paulo e revisamos para baixo 95 perspectivas. Cerca de 65% dos ratings ainda têm viés negativo 55 (11) 3039-4855 wendell.sacramoni (perspectiva negativa ou CreditWatch negativo). O gráfico 1 mostra que as concessionárias de @spglobal.com serviços de utilidade pública, ativos de infraestrutura e empresas de transporte e agronegócio Marcelo Schwarz, CFA têm sido os mais afetados em termos de ações de rating até o momento. As alterações de São Paulo 55 (11) 3039-9782 perspectivas de ratings das concessionárias e das entidades de infraestrutura seguiram-se marcelo.schwarz primordialmente à alteração da perspectiva dos ratings do Brasil. As alterações das empresas de @spglobal.com transporte foram principalmente em função das quarentenas, impostas pelo governo ou Diego Ocampo autoimpostas, enquanto as mudanças nas entidades do agronegócio ocorreram principalmente Buenos Aires entre os produtores de açúcar e etanol, afetados pela demanda e preços de etanol 54 (114) 891-2116 diego.ocampo significativamente mais baixos. @spglobal.com

 O gráfico 2 apresenta os riscos de rebaixamento remanescentes para cada setor e o tempo CONTATOS ANALÍTICOS ADICIONAIS médio que podemos levar para revisá-los desde a última publicação. Os riscos de rebaixamento Luciano Gremone são indicativos e podem ou não se materializar, dependendo de quando a economia se Buenos Aires 54 (114) 891-2143 recuperar. luciano.gremone @spglobal.com  Nossos ratings e perspectivas presumem uma contração de 4,6% do PIB em 2020, com o

declínio mais acentuado no segundo trimestre e recuperação a partir do terceiro trimestre. Se a Julyana Yokota profundidade ou a duração da crise forem piores que nossas premissas de que as medidas de São Paulo 55 (11) 3039-9731 restrição de circulação serão suspensas até o final do segundo trimestre, o impacto sobre os julyana.yokota @spglobal.com emissores corporativos será mais grave. Para mais detalhes sobre nossas premissas macro, leia

nosso artigo “Economic Recovery From The COVID-19 Pandemic Will Be Uneven Across Latin America”, publicado em 17 de abril de 2020.

 O apetite dos investidores internacionais por dívida de entidades brasileiras permaneceu fraco nos primeiros cinco meses de 2020, resultando em emissões de apenas US$1,8 bilhão antes da

emissão de US$3,25 bilhões da Petrobras no final de maio, em comparação com US$5,7 bilhões no mesmo período de 2019. Além disso, o mercado local de títulos também está registrando fraca atividade, embora tenha acelerado recentemente. No mesmo período, as empresas

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brasileiras emitiram US$4 bilhões (equivalentes em reais) no mercado doméstico, em comparação com US$7 bilhões no mesmo período de 2019. Durante todo o ano passado, o mercado doméstico registrou uma emissão recorde de US$38 bilhões (equivalentes em reais) em debêntures.

Gráfico 1 Ações de rating globais no setor corporativo brasileiro desde o início da pandemia

30 Revisão da 25 perspectiva para baixo

Rebaixamentos 15

Fonte: S&P Global Market Intelligence. Cálculos da S&P Global Ratings.

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Gráfico 2 Tendência negativa de rating e tempo de revisão médio por setor

12 (100) (90) Tendência líquida (eixo direito) 10 (80) (70) 8 Tempo de revisão (60) (eixo esquerdo) 6 (50) (40) 4 (30) (20) 2 (10) 0 0

Fonte: S&P Global Market Intelligence. Cálculos da S&P Global Ratings. A tendência negativa de rating representa a proporção de perspectivas negativas e de

CreditWatch negativo em cada setor, como % do número total do setor.

Companhias aéreas – perspectiva negativa. Enquanto a Latam Airlines Group S.A. protocolou falência nos EUA sob o Chapter 11 em 26 de maio de 2020, segue o risco de negociações de dívida distressed pela Azul S.A. e Gol Linhas Aéreas Inteligentes S.A. em meio a mudanças estruturais no setor nos próximos anos.

A demanda por viagens aéreas caiu mais de 90% no Brasil desde o final de março e provavelmente permanecerá muito fraca pelo menos na primeira metade do ano. A trajetória de recuperação é altamente incerta, não apenas por conta da duração pouco clara das restrições de viagem não essenciais, mas também devido ao medo de contágio dos turistas. Além disso, o tamanho do mercado de viagens corporativas pode encolher permanentemente, porque as empresas estão adotando cada vez mais o trabalho remoto, enquanto reuniões online estão mais frequentes.

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As três companhias aéreas brasileiras estão cortando custos e investimentos, mas continuarão queimando caixa em 2020. Medidas, incluindo reduções salariais da alta administração, licenças não remuneradas e adesão ao pacote de apoio governamental para os salários dos trabalhadores, reduziram as necessidades mensais de caixa pelo menos entre abril e junho. Mas essas companhias aéreas possuem elevados vencimentos de dívida de curto prazo e as necessidades de capital de giro, à medida que as viagens começam a se recuperar e as saídas de caixa para reembolsar passagens não utilizadas reduzirão a liquidez. As companhias aéreas também estão renegociando entregas de aeronaves, pagamentos a arrendadores e dívidas bilaterais, enquanto se beneficiam dos baixos preços sem precedentes dos combustíveis. No entanto, a forte depreciação do real e o EBITDA muito baixo das companhias aéreas farão com que a alavancagem ultrapasse 8x em 2020. Esperamos que o volume de voos domésticos se recupere mais rapidamente e, portanto, companhias aéreas como a Latam, mais expostas às rotas internacionais, podem sofrer mais do que seus pares.

O Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) ofereceu novos recursos, mas os custos e exigências podem atrasar as negociações. A Latam - como a operação brasileira não entrou em falência -, a Gol e a Azul estão discutindo com o BNDES um pacote de capitalização, que também inclui empréstimos de bancos privados e dívida do mercado de capitais. Além disso, as companhias aéreas ainda se opõem à exigência do BNDES de receber participação acionária nas empresas em troca de financiamento.

Materiais de construção – perspectiva negativa. Uma forte contração na demanda em meio a preços ainda baixos deve pressionar o fluxo de caixa das empresas.

Esperamos que os volumes de vendas do setor caiam cerca de 15% e o EBITDA, 30% em 2020. Dada a defasagem da indústria de cimento brasileira em relação a outras indústrias durante as crises, acreditamos que a queda na demanda por materiais de construção causada pela pandemia provavelmente se intensificará no segundo semestre de 2020. À medida que a confiança do consumidor diminui, diante da expectativa de queda na renda real e de aumento do desemprego, a demanda por construção diminuirá.

Os volumes no Brasil caíram 20% em março em base anual, mas esperamos uma queda mais acentuada à medida que as construtoras suspendem novos lançamentos, mas finalizam os projetos em construção. Produtores de cimento com diversificação geográfica, como a Votorantim Cimentos S.A., devem estar mais bem posicionados, pois se beneficiariam das operações em países onde a pandemia está diminuindo, enquanto geram fluxos de caixa em moedas mais fortes. Os participantes de menor porte e menos capitalizados podem sofrer mais, e não desconsideramos uma consolidação no mercado no próximo ano. As empresas de cimento que planejavam ou já investiam na modernização de ativos no Brasil provavelmente adiarão até 2021, reduzindo os investimentos aos níveis de manutenção. Não esperamos contração significativa adicional de preços e margens, devido ao nível elevado de capacidade ociosa do setor, que é de cerca de 45%.

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Locação de veículos – perspectiva negativa. Fluxos de caixa mais estáveis na gestão de frotas e reduções significativas de capex atenuam o risco de baixas taxas de utilização por um período mais longo.

As locadoras de veículos no Brasil estão menos expostas ao tráfego de passageiros das companhias aéreas do que as de outros países. Os passageiros aéreos representam apenas 10% a 20% da base de receita de cada empresa do setor. A maior proporção de clientes contratuais, somada à de gerenciamento de frota, permite certa estabilidade da receita. Ainda assim, vemos riscos para a renovação de tais contratos e para um aumento da inadimplência, a depender da severidade da contração econômica.

As taxas de utilização caíram para 55%-60% em abril e nas primeiras semanas de maio devido a restrições de circulação, ante os níveis históricos de 75%-80%. Esperamos uma recuperação gradual, principalmente no quarto trimestre deste ano, levando a taxas de utilização médias anuais de 65%-70% e tarifas médias entre 10%-20% abaixo do nível de 2019. Nesse cenário, projetamos declínios no EBITDA de 10% a 20% em 2020 e uma recuperação em 2021, o que recentemente nos levou a reafirmar os ratings das empresas do setor. Se as taxas de utilização permanecerem entre 55%-60% com as tarifas atuais no restante de 2020, a queda no EBITDA aumentaria para 20%-30%, o que poderia levar a rebaixamentos.

As empresas têm liquidez adequada para operar em meio à turbulência deste ano. Juntamente com um perfil de amortização suave para o ano, as empresas acessaram os mercados de crédito nos estágios iniciais da pandemia, aumentando as posições de caixa. Enquanto isso, as vendas de veículos usados desaceleraram, mas começaram a se recuperar em abril e nas primeiras semanas de maio, com descontos entre alguns players. Esperamos que as empresas utilizem entradas de caixa provenientes da venda de veículos, combinadas com reduções significativas nos investimentos, para preservar sua liquidez.

Bens de consumo – perspectiva negativa. A demanda estável compensa o fraco consumo discricionário.

Esperamos que a demanda por bens de consumo discricionários caia de 15% a 20% este ano. Categorias como bebidas e cosméticos provavelmente cairão 50%, chegando ao nível mais baixo no segundo trimestre de 2020. As empresas estão se concentrando em plataformas online e ajustando o mix de produtos e canais. Um exemplo é o crescimento significativo das vendas online para a Natura Cosméticos S.A., com uma crescente demanda por produtos de higiene, como sabonetes, sabonete antibacteriano e xampu, enquanto as vendas de tinturas para cabelos e cosméticos da Avon caíram significativamente. Recentemente, revisamos para baixo os perfis de crédito individuais (SACPs - stand-alone credit profiles) da Avon e da Natura Cosméticos, mas a injeção de caixa de pelo menos R$ 1 bilhão na holding ajudou a reafirmar os ratings do grupo por enquanto.

A alta porcentagem de consumo de bebidas alcoólicas fora de casa reduzirá as vendas on-premise (bares e restaurantes). Empresas como a Ambev S.A. estão aumentando gradualmente os volumes para os varejistas, mas as margens sofrerão um impacto devido à menor diluição de custos fixos e maior competição em preços, principalmente porque o nível de produção permanece intacto. A

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maior incerteza é quanto ao retorno à normalidade, porque mais de 50% dos volumes de bebidas alcoólicas vão para bares e restaurantes.

A exceção são os produtores de alimentos, como a Camil Alimentos S.A., cuja receita subiu com a corrida na compra de itens básicos que atingiu o pico no final de março e no início de abril, e pode permanecer estável durante o restante do ano. Os ratings da Camil permanecem limitados no nível do rating soberano, mas as dificuldades para acessar financiamento de longo prazo podem nos levar a revisar seu SACP para baixo.

Concessionárias de eletricidade – perspectiva estável. As distribuidoras avaliadas têm flexibilidade suficiente para absorver a menor demanda e taxas de inadimplência mais altas até que recursos adicionais de liquidez se tornem disponíveis.

As concessionárias de serviços de utilidade pública brasileiras são, em geral, mais resistentes aos efeitos da COVID-19 do que a maioria dos outros setores, devido ao serviço essencial que prestam e por sua natureza regulada ou com contratos de longo prazo. Esperamos que as concessionárias resistam principalmente devido às suas posições de liquidez relativamente confortáveis e flexibilidade para reduzir investimentos e dividendos, se necessário. Apesar dos menores fluxos de caixa operacionais projetados no curto e médio prazo causados pelas medidas governamentais de apoio aos consumidores em dificuldades financeiras e pela menor demanda (o consumo de energia caiu 13% em abril) decorrente da desaceleração econômica, atualmente esperamos que a maior parte de nossos ratings das concessionárias de energia elétrica brasileiras permaneçam estáveis em meio à pandemia.

No geral, esperamos que as geradoras e transmissoras de energia estejam menos expostas à desaceleração do que as distribuidoras. No entanto, atualmente o regulador e o governo estão elaborando um pacote extraordinário de liquidez para apoiar as distribuidoras, que, a nosso ver, estão mais expostas às necessidades de capital de giro neste período. Essas empresas arrecadam receitas para todo o setor, equilibrando o descompasso entre a menor demanda e as sobras de energia, além do aumento da inadimplência.

Produtos florestais – perspectiva estável. A demanda resiliente por papéis tissue e embalagens e o real mais fraco devem compensar baixos preços e volumes de vendas.

Os preços da celulose provavelmente cairão cerca de 15% este ano em relação aos níveis já baixos em meio à recessão global. A demanda por papel tissue e embalagens deve permanecer constante, enquanto a de papel para imprimir e escrever provavelmente cairá, acelerando uma tendência já secular. As empresas que avaliamos neste setor estão aumentando as vendas para papel tissue. Esperamos que a Ásia continue impulsionando o aumento da demanda pelos produtos da indústria.

A depreciação do real deve compensar os preços e volumes baixos este ano. Isso ocorre porque os preços de venda das empresas brasileiras de celulose estão em dólares e uma grande parte dos produtos de papel é exportada, enquanto os custos são principalmente em reais. As empresas também poderiam aproveitar as linhas de crédito disponíveis e aumentar a liquidez por meio da venda de ativos, como florestas e terras.

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A perspectiva negativa do rating da Suzano S.A. desde o final de 2019 reflete sua alavancagem acima das expectativas para seu nível de rating. A depreciação do real pode até ajudar a empresa a reduzir a alavancagem e alcançar as metas de sua política financeira em 2021. A perspectiva do rating da Klabin S.A. é estável. A demanda por suas embalagens de papel aumentou após a imposição de restrições de circulação, e a empresa está atualmente em uma fase de investimento que provavelmente aumentará a alavancagem em 2020.

Construção civil – perspectiva negativa. O aumento do desemprego, os salários mais baixos e menor confiança do consumidor afetarão substancialmente a demanda por moradias, afetando os fluxos de caixa do setor.

Demanda deve encolher. As moradias destinadas a famílias de baixa renda, subsidiadas pelo programa 'Minha Casa, Minha Vida', mostraram mais resiliência nas crises econômicas passadas do que as de famílias de média e alta renda. Esperamos a mesma tendência desta vez. As construtoras finalizarão os projetos em construção, mas os lançamentos foram congelados por tempo indeterminado devido às incertezas sobre a demanda, resultando em menor receita e fluxo de caixa este ano. No entanto, acreditamos que as empresas que avaliamos possuem um colchão de liquidez suficiente para enfrentar a crise, dadas suas posições de caixa e acesso a linhas de crédito para construção.

A qualidade de crédito das empresas dependerá da duração da crise gerada pela pandemia e da rapidez com que a confiança dos compradores se recupera. Além da liquidez, monitoraremos o fluxo de caixa operacional livre das construtoras e a magnitude do impacto no patrimônio líquido nos próximos trimestres, dado que o índice de dívida sobre capital é a métrica mais relevante para o setor.

Ainda acreditamos que as perspectivas de longo prazo para o setor sejam fortes. Isso se deve à alta demanda reprimida por imóveis e as taxas de juros historicamente baixas, como destacado no artigo "Incorporadoras imobiliárias brasileiras desfrutam de condições favoráveis no setor habitacional", publicado em 4 de fevereiro de 2020. Portanto, as empresas que continuem operando em meio as condições atualmente adversas podem se beneficiar de uma recuperação futura no setor.

Metais e mineração – perspectiva negativa. As empresas reduziram a produção de aço, enquanto a alavancagem aumentou. Os preços do minério de ferro continuam favoráveis.

Os preços do minério de ferro têm sido favoráveis desde o início do ano e provavelmente continuarão assim, à medida que a produção industrial da China for retomada e os fornecedores reduzirem a produção. O recente aumento nos preços reflete a menor produção global - principalmente da Vale - à medida que o tempo chuvoso diminuiu a extração. Ainda esperamos que a produção da Vale permaneça considerável, em torno de 330.000 toneladas de minério de ferro em 2020. Os preços atuais acima de US$100 por tonelada beneficiarão o EBITDA e os fluxos de caixa da Vale e das empresas siderúrgicas integradas, principalmente a Companhia Siderúrgica Nacional, uma vez que o minério de ferro contribuiu com 80% do EBITDA em 2019 e, em menor grau, a Gerdau S.A. e a Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A. No entanto, a perspectiva dos ratings da Vale segue negativa por causa de fatores de risco ambientais, sociais e

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de governança (ESG - environmental, social, and governance) substanciais, combinados com a listagem CreditWatch negativo dos ratings da CSN devido a pressões de liquidez.

Esperamos que os volumes de aço no Brasil caiam de 15% a 20% em 2020. A provável contração nos volumes respalda as perspectivas negativas dos ratings de siderúrgicas que avaliamos. A queda de volumes também está ocorrendo em outros países onde a Gerdau possui operações, como EUA, Chile, México, etc. Isso se deve à fraca demanda, principalmente dos segmentos automotivo e outros segmentos industriais, bem como às atividades de construção que podem sofrer mais a partir do segundo semestre de 2020. Como resultado, a Gerdau e a Usiminas suspenderam suas operações desde o surto de coronavírus nos países em que operam, incluindo interrupções no alto-forno. A CSN acabou de anunciar paralisações a partir de junho. Embora as dívidas da Gerdau e Usiminas sejam gerenciáveis e a liquidez seja robusta, suas métricas de crédito se enfraquecerão devido à depreciação do dólar e ao enorme declínio do EBITDA. Por outro lado, observamos maiores pressões de liquidez para a CSN em meio a dificuldades de refinanciamento em um cenário de demanda mais incerto.

Esperamos que todas as siderúrgicas reduzam o capex e qualquer remuneração dos acionistas, mas um período prolongado de fraca demanda pode levar a outras ações de rating negativas.

Petróleo e gás e produtos químicos – perspectiva negativa. O colapso dos preços e da demanda do petróleo está afetando o fluxo de caixa das empresas.

Esperamos preço médio do petróleo Brent de US$30 por barril (bbl) para o restante de 2020 e US$50/bbl em 2021. O setor de petróleo e gás foi fortemente afetado devido à queda na demanda resultante das quarentenas e das restrições de viagens aéreas, somados a altos níveis de produção e estoques em todo o mundo. Apesar do acordo da Opep+ sobre cortes na oferta, existe um desequilíbrio substancial no mercado, que mantém os preços do petróleo em níveis muito baixos.

A receita e o EBITDA da Petróleo Brasileiro S.A. – Petrobras devem cair de 30% a 40% este ano. Para compensar parcialmente a contração da demanda, a empresa reduziu seu plano de investimentos e tomou várias medidas para reduzir custos e preservar a liquidez. Embora nossa perspectiva geral para o setor seja negativa, nossa perspectiva para a Petrobras é estável, pois o SACP 'bb' da empresa é mais alto do que o rating final, que é limitado ao nível do rating soberano. Esperamos que a alavancagem da Petrobras atinja seu pico este ano em torno de 6x, mas caia para próximo de 4x em 2021, dadas as expectativas de aumento das vendas e dos preços do petróleo. Ainda assim, se esperássemos um atraso na recuperação do EBITDA e da geração de caixa para o próximo ano, poderíamos revisar para baixo o SACP da Petrobras para 'bb-' nos próximos meses.

Também esperamos que a indústria química brasileira gere fluxos de caixa mais fracos, uma vez que a maioria dos clientes finais provavelmente enfrentará uma significativa contração de volumes. Esse será o caso especialmente dos setores de produção automotiva, habitacional e construção, e industriais. Os fatores mitigantes para a indústria química são as vendas de produtos químicos para uso final médico e de embalagens, cujos volumes podem aumentar. Provavelmente, veremos preços baixos em geral este ano, uma vez que geralmente estão atrelados aos preços do petróleo. Ainda assim, a estrutura de custos da Braskem S.A., por exemplo, se beneficia dos menores

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preços de petroquímicos. O spread dos produtos da Braskem deve ser beneficiado pela competitividade de seus crackers base nafta comparado com seus pares globais, porque a maioria produz crackers de base gás. Além disso, como uma parcela significativa da receita da Braskem é proveniente de exportações, tais receitas devem aumentar com o real mais fraco.

Produtores de proteínas – perspectiva estável. As vendas de varejo e exportação estão aumentando as margens e os fluxos de caixa.

Em nossa opinião, os fundamentos permanecem favoráveis, mas a volatilidade do lucro persiste. Isso ocorre porque o setor está enfrentando muitas fontes de interrupção, desde o fechamento de fábricas nos EUA e no Brasil até um enorme declínio na demanda em bares e restaurantes, que é o principal canal de cortes de carne premium, não apenas no Brasil, mas também na Europa. Esses fatores nos levaram a alterar as perspectivas dos ratings da Minerva S.A. e da BRF S.A. de positivas para estáveis. Atualmente, os ratings das cinco empresas latino- americanas de proteínas que avaliamos têm perspectiva estável.

Esperamos que as empresas mantenham uma alavancagem bastante estável e aumentem o EBITDA. Isso resultará de maiores fluxos de caixa das exportações em meio à depreciação do real e do aumento das vendas no varejo e da crescente demanda da Ásia, compensando a menor demanda do setor de serviços de alimentação. Esperamos políticas financeiras mais conservadoras, especialmente em relação a fusões e aquisições e dividendos, devido a incertezas durante o período de fechamento de fábricas e padrões de demanda.

Ferrovias – perspectiva estável. Exposição considerável a produtos agrícolas mais resilientes em meio a custos mais baixos de combustível.

Esperamos que o fluxo de caixa das operações ferroviárias permaneça relativamente estável, pois os volumes consistem principalmente de commodities para exportação. Além disso, o real mais fraco, combinado com uma redução acentuada nos custos de combustível, poderia sustentar ainda mais as margens das empresas. Não observamos nenhuma interrupção nas operações portuárias ou problemas de logística. Ainda assim, as operações podem sofrer em caso de quarentenas mais rígidas ou restrições de movimentos adicionais se a COVID-19 não for contida. Apesar das incertezas econômicas e políticas, a probabilidade de renovações antecipadas de concessão está aumentando, como foi o caso da concessão da Malha Paulista da Rumo S.A. Esperamos um impacto muito limitado nas necessidades de caixa no curto prazo, uma vez que as tarifas de renovação da concessão tendem a ser distribuídas ao longo do prazo da concessão. Durante os estágios iniciais da pandemia, observamos empresas utilizando linhas de crédito comprometidas para aumentar a posição de caixa. Tais iniciativas, combinadas com a redução dos investimentos este ano, devem permitir aos operadores ferroviários posições de liquidez confortáveis para enfrentar a crise atual.

Varejo (alimentar) – perspectiva estável. A demanda por produtos essenciais, como alimentos, deve permanecer resiliente durante a crise.

Quando começaram a surgir sinais de casos de COVID-19 no Brasil, os mercados ficaram lotados de consumidores que estocavam alimentos e outros produtos para enfrentar a quarentena, gerando vendas historicamente altas nas mesmas lojas naquele período, que em alguns casos superaram

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em 2x-3x os níveis registrados em meses regulares. Supermercados e farmácias são consideradas prestadores de serviços essenciais; portanto, permanecem abertos, enquanto outros varejistas foram obrigados a fechar. Esperamos que as margens permaneçam estáveis, pois o aumento das vendas deve ser compensado por custos mais altos.

Consequentemente, esperamos que os ratings da Companhia Brasileira de Distribuição (brAA- /Negativa/--) e do Atacadão S.A. (brAAA/Estável/--) permaneçam inalterados. Além disso, não esperamos riscos de refinanciamento para ambas as entidades, que devem captar recursos para dar suporte à liquidez, se necessário. Atualmente, não esperamos mudanças na política de dividendos, mas o capex pode ser postergado em alguns casos para proteger a posição de caixa.

Varejo (não alimentar) – perspectiva estável. Varejistas de segmentos discricionários devem priorizar redução de custos e vendas online, mas resultados financeiros serão fortemente afetados.

Acreditamos que restaurantes e revendedores de produtos discricionários continuarão enfrentando grandes desafios nos próximos 12 a 18 meses.

A maioria das empresas já fechou um número significativo de lojas, que juntamente com demissões e revisões de contratos de trabalho, conforme permitido pelas leis locais, são os principais caminhos para reduzir custos fixos. No entanto, essas medidas não são suficientes para compensar uma queda drástica nas vendas, prejudicando os fluxos de caixa - e consequentemente - as métricas de crédito e liquidez.

Apesar de uma sólida posição de liquidez e de operações historicamente fortes, a Lojas Renner S.A. (brAAA/Negativa/--) tem registrado vendas e fluxos de caixa dramaticamente mais baixos. Após a quarentena de 30 a 40 dias, a empresa começou a reabrir lojas, mas a maioria delas está operando apenas como centros para entrega de produtos via drive-through em shopping centers. Esperamos um grande deficit nas vendas mesmas lojas no segundo trimestre e uma recuperação a partir do terceiro trimestre.

O Magazine Luiza S.A. (brAAA/Estável/--) reportou 50% da receita de 2019 proveniente do e- commerce, e acreditamos que esse canal continuará entregando uma parcela significativa das vendas a partir de 2020. No entanto, esses canais podem não ser suficientes para compensar uma queda drástica nas vendas das lojas físicas, uma vez que a interação estreita com os clientes é fundamental para oferecer crédito para impulsionar as vendas em geral. Acreditamos que as taxas de inadimplência aumentarão e poderão atingir níveis semelhantes aos da última crise financeira no país. Devido ao aumento de capital em 2019, não esperamos uma ação de rating negativa para o Magazine Luiza, uma vez que a empresa poderia usar seu excedente de recursos para proteger a liquidez.

Rebaixamos a varejista brasileira de restaurantes International Meal Company Alimentação S.A. (brBBB-/CW Neg./--) devido a operações muito mais fracas após vários fechamentos de lojas e ao potencial de uma reabertura tardia das operações. Os restaurantes permanecem fechados, com alguns operando para retirada ou entrega, o que não é suficiente para cobrir a forte perda das receitas das lojas físicas.

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Setor sucroalcooleiro – perspectiva negativa. A vulnerabilidade à dívida denominada em dólar e a incapacidade de mudar a produção de etanol para açúcar podem levar a rebaixamentos.

As restrições de circulação reduziram o consumo de gasolina e etanol em cerca de 30% em abril. Esperamos que a demanda permaneça fraca no segundo trimestre. Ao mesmo tempo, os preços globais historicamente baixos do petróleo deprimiram os preços domésticos, uma vez que a Petrobras está repassando grande parte desse declínio para manter a paridade de preços. Nesse sentido, os processadores de cana-de-açúcar com flexibilidade operacional e financeira estão aumentando a produção de açúcar em detrimento do biocombustível e transportando estoques de etanol para vender no final do ano quando a demanda se recuperar um pouco e os preços tenderem a aumentar durante a entressafra.

Os fatores de compensação são os preços do açúcar estabelecidos em reais e a capacidade de algumas empresas de aumentar a produção de açúcar. Esses fatores ajudarão a diminuir a oferta de etanol. Acreditamos que o aumento da produção de açúcar das empresas brasileiras poderia reduzir a produção de etanol em cerca de 4 bilhões de litros, o que sustentará os preços no final da safra, se a demanda se recuperar como esperado. A liquidez e a estrutura de capital conduzirão as ações de rating no setor, sendo as empresas com consideráveis dívidas denominadas em dólares e riscos de refinanciamento as mais vulneráveis. Ainda esperamos que as empresas do setor moam todo o volume de cana plantada durante esta safra, mas uma demanda muito mais fraca poderá levá-las a revisar estratégias e reduzir fluxos de caixa, e consequentemente aumentar a alavancagem.

Telecomunicação – perspectiva estável. Resiliência geral graças à alta demanda por serviços de banda larga e pós-pagos, parcialmente compensada pelas tendências de queda acelerada nos serviços de telefonia fixa, TV paga e pré-pago.

Acreditamos que a COVID-19 pode reduzir o número de novos assinantes, devido ao fechamento dos pontos de venda, enquanto acelera o fenômeno do corte de cabos nos negócios de telefonia fixa e TV paga, ao mesmo tempo que as pessoas reduzem as despesas e atrasam as recargas de pré-pagos. Portanto, as empresas com maior exposição à linha fixa, principalmente a rede de cobre, os celulares pré-pagos e a TV paga sofrerão mais. Além disso, esperamos que os recebimentos mais fracos pressionem as métricas de crédito e a liquidez. A grande economia informal do Brasil, somada a restrições disruptivas de circulação, pode reduzir os pagamentos em caixa dos clientes, principalmente durante as semanas de pico da pandemia. Por outro lado, esperamos que o aumento no tráfego de dados e no uso da voz melhore a receita de serviços de banda larga fixa e pós-pagos.

No setor de B2B, esperamos que as receitas se baseiem nas necessidades de banda larga e das soluções de rede, em vez do número de funcionários, o que mitiga o risco de aumento da taxa de desemprego imposto à trajetória de receita do segmento empresarial, como observado uma década atrás. Os clientes corporativos afetados pela crise podem atrasar os pagamentos, embora não esperemos baixas expressivas, pois o acesso à telecomunicação deve continuar sendo um serviço prioritário para o segmento corporativo.

Acreditamos que o setor de telecomunicações é mais resiliente do que a maioria dos setores e esperamos que a maioria das empresas avaliadas se concentre no controle de despesas, com

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margens EBITDA saudáveis e fluxos de caixa operacionais livres nos próximos 12 meses. Além disso, acreditamos que a Telefônica Brasil S.A. (brAAA/Estável/--) e a Algar Telecom S/A (brAAA/Estável/--) possuem balanços sólidos e liquidez adequada para operar durante a crise. Por outro lado, realizamos uma ação de rating negativa para a Oi S.A. (brBBB-/Negativa/--) em 11 de março de 2020, refletindo a deterioração das métricas de crédito, principalmente devido à queda do valor do real (aproximadamente 50% da dívida da empresa é denominada em dólares), potenciais impactos nos segmentos de linhas pré-pagas e linhas fixas, bem como liquidez menos que adequada.

Infraestrutura do transporte – perspectiva estável. Embora expostos à fraca atividade econômica, os ativos de infraestrutura que avaliamos possuem flexibilidade financeira suficiente.

A principal diferença entre a crise econômica atual e a anterior é que a contenção da pandemia depende da imposição de restrições de circulação. Isso põe em risco as operações de vários ativos de infraestrutura, particularmente no segmento de transporte, incluindo aeroportos, rodovias com pedágio, metrôs – e em menor escala – portos. O tráfego de passageiros no Brasil caiu em torno de 50% e o tráfego pesado, cerca de 20% durante abril, mas a severidade depende da localização geográfica do ativo. Ainda assim, diferentemente do tráfego nos aeroportos, esperamos que nas estradas com pedágio se recuperem até o final de 2020, quando os passageiros retomarem as atividades diárias regulares.

Premissas de tráfego versus níveis de 2019

2020 2021 Veículos Pesados Leves Total Pesados Leves Total (%) AB Concessões S.A. (10)-(15) (15)-(20) (10)-(15) (2,5)-(5,0) 0-5 0-(2,5) Arteris S.A. (10)-(15) (20)-(25) (10)-(15) 2,5-5,0 2,5-5,0 2,5-5,0 CCR S.A. (8)-(13) (15)-(20) (10)-(15) 5-10 5-10 5-10 Ecorodovias Concessões e Serviços S.A. (5)-(10) (15)-(20) (10)-(15) 5-10 5-10 5-10

No entanto, as rodovias pedagiadas que avaliamos e que compõem a maior parte de nosso portfólio avaliado de ativos de transporte no país pertencem a grandes grupos que operam carteiras de ativos, permitindo maior flexibilidade financeira e posição de liquidez confortável. A perspectiva negativa dos dois terminais de contêineres que avaliamos no Brasil, Santos Brasil Participações S.A. (brAAA/Negativa) e Terminal de Contêineres de Paranaguá S.A. (brAAA/Negativo/brA-1+), reflete sua exposição ao comércio exterior, especialmente importações da China e exportações para a Europa e América do Norte. Estimamos uma queda de mais de 15% no volume de contêineres movimentados no Brasil em 2020, com redução contínua em 2021 após uma recessão comercial global.

www.spratings.com 9 de junho de 2020 12

Empresas brasileiras enfrentam pressões relacionadas à COVID-19

Ainda assim, esperamos que as métricas de crédito das rodovias e portos melhorem gradualmente, voltando aos níveis históricos, depois de atingir um nível mínimo em 2020. Também limitamos a maioria de nossos ratings de ativos de infraestrutura no rating soberano, havendo assim uma folga para absorver fluxos de caixa mais baixos sem acionar imediatamente as ações de rating.