Aktiekommentar Tryg

Køb Tryg vil dreje endnu mere på de rigtige håndtag Uændret

Aktuel kurs: Vi fastholder Købs-anbefalingen på Tryg efter nye og ambitiøse finansielle mål- sætninger på selskabets kapitalmarkedsdag. Tryg har tydeligvis fået mod på me- 672,00 DKK re efter succesfulde effektiviseringer i de seneste år, og de nye målsætninger er mere ambitiøse, end vi forventede og lægger op til flere aktiekursstigninger. Begivenhed: Kapitalmarkedsdag Tryg har her til morgen offentliggjort nye finansielle mål i forbindelse med selskabets kapital- Baggrund: markedsdag.

Selskabet igangsætter et nyt besparelsesprogram, der skal sænke omkostningerne med i alt 750 mio. kr. – heraf 500 mio. kr. på skadeindkøb og 250 mio. kr. på omkostningerne. Af de 750 mio. kr. er kun ca. 50 mio. kr. overført fra det igangværende program.

I forlængelse af dette øger selskabet de finansielle målsætninger til: • en egenkapitalforrentning på 21% fra 2017 (før: 20% i 2015) • en Combined Ratio på maksimalt 87 fra 2017 (før: maksimalt 90 i 2015) • en omkostningsprocent på maksimalt 14% fra 2017 (før: maksimalt 15% 2015)

Hvad angår selskabets udlodningsprocedure der også mindre justeringer: • Tryg vil fra 2015 udbetale udbytte to gange årligt • Tryg vil også i 2015 gennemføre et aktietilbagekøbsprogram på 1 mia. kr.

Herudover foreslår selskabet et aktiesplit 1:5 i 2015.

De nye målsætninger ledsages af et stærkere kundefokus, hvor fastholdelsesprocenten skal forbedres med 1%-point og andelen af kunder med mere end tre forsikringer skal løftes med 5%-point. Samtidig skal Net Promoter Score (et mål for kundernes anbefaling) fordobles.

Konklusion: De nye finansielle mål er mere ambitiøse, end vi forventede, og det er særdeles godt nyt for Tryg-aktionærer, der i de kommende år kan se frem til en fortsat stærk fremgang i Trygs un- derliggende indtjeningsevne. De højere målsætninger er stærke signaler, der retfærdiggør en endnu højere prisfastsættelse af Tryg-aktien end den aktuelle, og som understreger, at Tryg vil fortsætte fremrykningen blandt branchens mest rentable selskaber.

Det nye besparelsesprogram er væsentligt større, end vi forventede. Det viser efter vores vur- dering, at Tryg via de seneste års omkostningsreduktioner har afdækket flere nye besparel- sesområder, som nu skal forfølges. Vi noterer os også Trygs forstærkede kundefokus og de hertil knyttede operationelle mål. De illustrerer, at Tryg også arbejder med et længere sigte for strukturelt at gøre indtægtssiden af forretningen mere robust.

Et element i den mere ambitiøse målsætning for CR er (udover bedre kundeforhold, billigere indkøb og lavere omkostninger også), at afløbsgevinsterne fortsætter på et højere end vanligt niveau. Her forventer selskabet et niveau omkring 5% i de kommende tre år. Det muliggøres af Trygs solide reserveposition. Samlet indikerer de nye tiltag, at Tryg ikke har sat ambitionerne spor for højt. Tryg nr. 10/2014 Jacob Pedersen, CFA senioranalytiker tlf. +45 74 37 44 52 jacob.pedersen@.dk 05-11-2014, kl.:15:03 sydbank.dk Aktieanalysen 1/3

Selskabets præsentation i dag var overbevisende og synliggjorde, at der stadig er mange ge- vinster at hente på forbedrede og ikke mindst hurtigere processer og faktisk også bedre tarif- fer (priser) – et område, hvor Tryg stadig er bagefter de største nordiske konkurrenter. Det styrker vores forventning til, at vi kun har set begyndelsen, hvad angår Trygs fordel fra mikro- tarifering. En fordel, der vil gøre det meget risikabelt for mindre forsikringsselskaber at vokse aggressivt, fordi de ofte vil tiltrække de ”dyre” kunder.

Trygs størrelse muliggør desuden et lavere omkostningsniveau end hos mange konkurrenter, og det sætter også selskabet i stand til at foretage billigere skadeindkøb. De to nøgleområder kan udnyttes yderligere – og det lægger Tryg op til. Netop et meget konkurrencedygtigt om- kostningsniveau afholder formentlig større udenlandske forsikringskoncerner fra at kaste sig over det danske marked.

På et enkelt område havde vi håbet på lidt mere – og det er i relation til Trygs forventninger til væksten i præmieindtægterne. Selskabet lægger op til at vokse med den økonomiske vækst – og det er svært at betragte som ambitiøst.

Trygs indtjeningsfokus er dog langt vigtigere – og derfor bør investorerne ikke være bekymre- de over de mere dæmpede ambitioner for indtægtsvæksten. Som et af de største nordiske forsikringsselskaber sender Tryg desuden et vigtigt signal til konkurrenterne om, at Tryg ikke står foran at starte en priskrig for at vinde markedsandele. Det kan medvirke til et fortsat ratio- nelt konkurrencebillede i sektoren – en sektor, hvor Trygs fordele med stor sandsynlighed vil træde tydeligere frem i den nære fremtid.

På udlodningssiden tager vi godt imod planerne om halvårlig udlodning (der vil sikre en udlod- ning på ca. 3 mia. kr. i 2015) og aktietilbagekøb. Vi forventer desuden, at selskabets tanker, om at benytte en større andel af ansvarlig lånekapital kan støtte værdiskabelsen.

Nyhederne fra Tryg betyder, at vi opjusterer vores forventninger til Trygs underliggende resul- tater i 2015 og årene fremefter. I 2015 estimerer vi dog ca. 150 mio. kr. i restruktureringsom- kostninger til de igangsatte besparelsesinitiativer. De nye estimater fremgår af figur 1 og sva- rer til, at vi løfter vores forventninger til resultatet pr. aktie med 6,8% i 2015 og 10,4% i 2016. Det løfter vores forventninger til Trygs egenkapitalforrentning – og det levner yderligere rum til at aktien kan fortsætte det stærke kursridt. Vi fastholder Købs-anbefalingen på Tryg.

Figur 1. Sydbanks forventninger til Tryg Mio. kr. 2013 2014E Vækst 2015E Vækst 2016E Vækst Bruttopræmieindtægter 19.504 18.725 -4,0% 18.952 1,2% 19.341 2,1% Teknisk resultat 2.496 2.811 12,6% 2.880 2,5% 2.995 4,0% Resultat før skat 2.993 3.125 4,4% 2.879 -7,9% 3.145 9,2% Nettoresultat 2.369 2.375 0,2% 2.203 -7,3% 2.406 9,2% EPS (DKK) 39,38 40,56 3,0% 38,70 -4,6% 43,53 12,5% Combined Ratio 87,5% 85,3% - 85,2% - 84,9% -

2/3

Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsy- net. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på ob- jektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank. Sydbanks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Den Danske Finansanalytikerforenings anbefalinger og etiske regler.

Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group ana- lyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventnin- ger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger.

Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, her- under en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på dette selskab. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende.

Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst.

Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist.

Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 26 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under ”Fordeling af anbefalinger”. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling.

På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger

Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheden i kategorien 12 måneder 50,0% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 19,2% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 30,8%

Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kate- gorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse.

Anbefalingsoversigt: Køb Hold Sælg

A. P. Møller Mærsk Bang & Olufsen D/S NORDEN DSV FLSmidth NKT Holding SAS Cykliske aktier Rockwool

ALK-Abelló Chr. Hansen Carlsberg TDC GN Store Nord H. Topdanmark ISS William Defensive aktier Tryg

For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til www.sydbank.dk/investering/analyser/aktierHU .UH

Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Analysen er udar- bejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl el- ler beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. Investering er forbundet med risikoen for økonomisk tab. Hverken historiske afkast og kursudvikling eller prognoser for fremtiden i materialet kan anvendes som pålidelig indikator for fremtidige afkast og kursudvikling. Et afkast og/eller en kursudvikling som beskrevet i dette materiale kan blive negativ. Hvor oplysningerne er baseret på brut- toafkast, vil gebyrer, provisioner og andre omkostninger kunne medføre, at afkastet bliver lavere end anført i materialet. Hvor materialet oplyser om den skattemæssige behandling af en disposition, er det med forbehold for, at den skattemæssige behandling altid afhænger af den enkelte kundes individuelle situation og at reglerne i øvrigt kan ændre sig fremover. I analysen nævnes aktier, som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder, at når der investeres i aktier, er der risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Denne publikation er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge finansielle instrumenter. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S, Peberlyk 4, 6200 Aabenraa, cvr. nr. 12626509 er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø.

sydbank.dk Aktieanalysen 3/3